2022年实现扭亏为盈，外部业务发展强劲
　　京东物流公布2022年业绩：1）总营收同比增长31.2%至1,374亿元；2）毛利润同比增长74.6%至101亿元，毛利率同比增长1.8pct至7.4%；3）Non-IFRS利润实现扭亏为盈至8.7亿元（2021年：亏损12.3亿元）。考虑并表德邦股份对收入端的影响，我们调整2023/2024年总收入同比增速预测为25.6%/10.4%；新增23年总收入同比增速预测为8.3%。我们看好公司外部业务的持续扩张和收购德邦后带来协同和规模效应。我们上调2023/2024年Non-IFRS利润预测13%/3%至22.7亿/39.2亿元；新增2025年利润预测47.1亿元。基于0.7x 2023EPS，给予目标价20.6港币（可比公司2023EPS均值），维持“买入”评级。
　　外部业务收入高增长，占总营收比重逐年提升
　　公司外部业务发展强劲，2022年外部业务实现收入891亿元，同比增长50.8%，占公司总营业收入比重上升8.4pct至64.9%；另一方面，来自京东集团收入483亿元，同比增长5.9%，占公司总营业收入比重为35.1%，增速放缓主因零售需求疲软拖累。分业务看，来自外部一体化供应链业务收入同比增长14.5%至292亿元（剔除德邦影响，同比增长12.9%）；来自外部其他业务（如快递、货运等标准化服务）同比增长78.3%至600亿元（剔除德邦影响，同比增长36.8%）。公司在坚持优化内部与京东集团合作共赢的同时，外部业务发展强劲。
　　外部客户数量与单客收入双增长，一体化供应链有望实现长足发展
　　公司大力投入一体化供应链业务，2022年公司外部一体化供应链客户数量达79,928，同比增长7.1%；单客平均收入36.5万元，同比增长6.9%。公司在一体化供应链方面的大客户开发以及规模化布局有效提升了公司供应链服务的价值量，实现客户数量以及单客收入的双增长。我们认为未来随着公司在自动化仓储以及智慧物流软件开发方面的大力投入，公司一体化供应链业务有望优化升级，在高度分散的市场中，增强客户粘性，持续提升外部客户数量和收入占比。
　　收购德邦股份，与京东物流资源互补，提升公司整体竞争优势
　　22年7月京东物流完成收购德邦股份。德邦股份在零担与整车运输、物流仓储等业务上的布局有望和京东物流实现资源互补，与京东物流现有的一体化供应链物流产生规模和协同效应。根据公司公告，2022年德邦股份实现归母净利6.4亿元，同比增长339.9%。德邦利润同比大幅增长主因公司调整业务结构，推进末端网络变革和成本精细化管理。
　　风险提示：1）收入增长低于我们的预期；2）成本高于我们的预期；3）竞争激烈；4）政策风险。
　　

研究报告全文：港股通证券研究报告京东物流2618HK扭亏为盈外部业务持续增长华泰研究年报点评投资评级维持买入2023年3月11日中国香港仓储物流目标价港币2060研究员林珊2022年实现扭亏为盈外部业务发展强劲SACNoS0570520080001linshanhtsccomSFCNoBIR018862128972209京东物流公布2022年业绩1总营收同比增长312至1374亿元2毛利润同比增长746至101亿元毛利率同比增长18pct至743研究员沈晓峰Non-IFRS利润实现扭亏为盈至87亿元2021年亏损123亿元考虑SACNoS0570516110001shenxiaofenghtsccom并表德邦股份对收入端的影响我们调整20232024年总收入同比增速预SFCNoBCG366862128972088测为256104新增23年总收入同比增速预测为83我们看好公基本数据司外部业务的持续扩张和收购德邦后带来协同和规模效应我们上调20232024年Non-IFRS利润预测133至227亿392亿元新增2025目标价港币2060年利润预测471亿元基于07x2023EPS给予目标价206港币可比收盘价港币截至3月10日1272公司2023EPS均值维持买入评级市值港币百万839926个月平均日成交额港币百万1357252周价格范围港币1090-2550外部业务收入高增长占总营收比重逐年提升BVPS人民币706公司外部业务发展强劲2022年外部业务实现收入891亿元同比增长508占公司总营业收入比重上升84pct至649另一方面来自京股价走势图东集团收入483亿元同比增长59占公司总营业收入比重为351增速放缓主因零售需求疲软拖累分业务看来自外部一体化供应链业务收京东物流港币相对恒生指数入同比增长145至292亿元剔除德邦影响同比增长129来自外2511部其他业务如快递货运等标准化服务同比增长783至600亿元剔215除德邦影响同比增长368公司在坚持优化内部与京东集团合作共赢181的同时外部业务发展强劲146外部客户数量与单客收入双增长一体化供应链有望实现长足发展1012Mar-22Jul-22Nov-22Mar-23公司大力投入一体化供应链业务2022年公司外部一体化供应链客户数量达79928同比增长71单客平均收入365万元同比增长69公资料来源SP司在一体化供应链方面的大客户开发以及规模化布局有效提升了公司供应链服务的价值量实现客户数量以及单客收入的双增长我们认为未来随着公司在自动化仓储以及智慧物流软件开发方面的大力投入公司一体化供应链业务有望优化升级在高度分散的市场中增强客户粘性持续提升外部客户数量和收入占比收购德邦股份与京东物流资源互补提升公司整体竞争优势22年7月京东物流完成收购德邦股份德邦股份在零担与整车运输物流仓储等业务上的布局有望和京东物流实现资源互补与京东物流现有的一体化供应链物流产生规模和协同效应根据公司公告2022年德邦股份实现归母净利64亿元同比增长3399德邦利润同比大幅增长主因公司调整业务结构推进末端网络变革和成本精细化管理风险提示1收入增长低于我们的预期2成本高于我们的预期3竞争激烈4政策风险经营预测指标与估值会计年度202120222023E2024E2025E营业收入人民币百万104693137402172619190551206427-4268312425631039833归属母公司净利润人民币百万1584213976300021322897----238413588EPS人民币最新摊薄319023010032044ROE--133432000PE倍39954751335339462904PB倍167164178170161EVEBITDA倍1764975590498454资料来源公司公告华泰研究预测免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读1京东物流2618HK图表1京东物流核心盈利假设变动现值前值变动幅度营业收入人民币百万2021104693--2022137402--2023E1726191549111142024E190551174072952025E206427--毛利率202155--202274--2023E878403pct2024E999305pct2025E102--净利润RMBmn202115842--20221397--2023E6307841972024E213226021812025E2897--Non-IFRS利润RMBmn20211226--2022866--2023E228620181332024E39243822272025E4711--资料来源公司公告华泰研究预测图表2京东物流核心财务数据和指标人民币百万20192020202120222023E2024E2025E营业收入4984873375104693137402172619190551206427同比增速31647242731225610483京东集团31009395174559348261521225577059674同比增速15527415459807070占营业收入比重622539435351302293289外部客户18838338575910089141120497134780146753同比增速70879774650835211989占营业收入比重378461565649698707711营业成本464156708198909127302157660171778185292毛利率698655748799102EBIT利润率21102802132529归母净利润2234413415842139763021322897Non-IFRS净利润92417951226866228639244711Non-IFRS净利润率19241206132123注Non-IFRS净利润剔除非经营性损益资料来源公司公告华泰研究预测免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读2京东物流2618HK图表3可比公司估值表PSxPEx2021-2023E公司名称股票代码20212022E2023E20212022E2023E收入CARG增速顺丰同城9699HK1411081193462017309安能物流9956HK060606102395125575嘉里物流636HK03030397887306中国外运598HK01020249424462顺丰控股002352CH130908631387280218DeutschePostDPWGR0605061029511935FedExCorpFDXUS06060611911415638UnitedParcelServiceUPSUS16151612814216019KuehneNagelKNINSW10081015911222110DSVDSVDC16121626416822916XPOLogisticsXPOUS030505138117149155FullTruckAllianceYMMUS1812106118173319均值1008071251086266京东物流2618HK060504405481335284注数据截止时间为2023310京东物流采用华泰研究预测其余公司采用Bloomberg一致预期资料来源Bloomberg华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读3京东物流2618HK盈利预测利润表现金流量表会计年度人民币百万202120222023E2024E2025E会计年度人民币百万202120222023E2024E2025E营业收入104693137402172619190551206427EBITDA48209774162121911820595销售成本98909127302157660171778185292融资成本4850027600380004300045300毛利润578410100149591877321135营运资本变动750958700685008260043800销售及分销成本30784062517956786131税费6000276006080014491853管理费用28673157379841924541其他84714127380004310045300其他收入支出19173114379841924541经营活动现金流620713314149191684218304财务成本净额4850027600380004300045300CAPEX41254700700070007000应占联营公司利润及亏损13037304001000600400其他投资活动69978407777680418161税前利润1560081300179442755466投资活动现金流1112213107147761504115161税费开支6000276006080014491853债务增加量0001301130001430015700少数股东损益1810030700556006920071300权益增加量5893010593000000000净利润1584213976300021322897派发股息000000000000000折旧和摊销779510016140271440814673其他融资活动现金流4233310413206007210052300EBITDA48209774162121911820595融资活动现金流165971481336008640068000EPS人民币基本319023010032044现金变动1168216884790026653823年初现金634717923214952197424640汇率波动影响106001885000000000资产负债表年末现金1792321495219742464028463会计年度人民币百万202120222023E2024E2025E存货683006470086400941001015应收账款和票据1579721291224742454526011现金及现金等价物1792321495219742464028463其他流动资产1099814170131131346513349总流动资产4540157603584256359168836业绩指标固定资产887514989162511722817984会计年度倍202120222023E2024E2025E无形资产1865728738282992792027657增长率其他长期资产38625366424643114290营业收入4268312425631039833总长期资产3139449093487964945949931毛利润8107462481125501258总资产76795106697107221113050118767营业利润2614688791037115712571应付账款1794325384244752590526571净利润---238413588短期借款57648163869391369594EPS20296927114101238413588其他负债8390069900726007070071300盈利能力比率总流动负债2454634246338943574836878毛利润率5527358679851024长期债务940910503114831250313524EBITDA4607119391003998其他长期债务24518739745075817536净利润率1513102036112140总长期负债1186019242189332008421060ROE--133432000股本100100100100100ROA2409152059194250储备其他项目3793746580472104934252239偿债能力倍股东权益3793846581472104934252240净负债比率39993376279730213270少数股东权益24516628718478768589流动比率185168172178187总权益4038953209543945721860829速动比率182166170175184营运能力天总资产周转率次159150161173178估值指标应收账款周转天数57784859456444424408会计年度倍202120222023E2024E2025E应付账款周转天数71406126569252795098PE39954751335339462904存货周转天数196188173189190PB167164178170161现金转换周期11661080956648499EVEBITDA1764975590498454每股指标人民币股息率000000000000000EPS319023010032044自由现金流收益率26221903247023302218每股净资产764776715747791资料来源公司公告华泰研究预测免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读4京东物流2618HK免责声明分析师声明本人林珊沈晓峰兹证明本报告所表达的观点准确地反映了分析师对标的证券或发行人的个人意见彼以往现在或未来并无就其研究报告所提供的具体建议或所表迖的意见直接或间接收取任何报酬一般声明及披露本报告由华泰证券股份有限公司已具备中国证监会批准的证券投资咨询业务资格以下简称本公司制作本报告所载资料是仅供接收人的严格保密资料本报告仅供本公司及其客户和其关联机构使用本公司不因接收人收到本报告而视其为客户本报告基于本公司认为可靠的已公开的信息编制但本公司及其关联机构以下统称为华泰对该等信息的准确性及完整性不作任何保证本报告所载的意见评估及预测仅反映报告发布当日的观点和判断在不同时期华泰可能会发出与本报告所载意见评估及预测不一致的研究报告同时本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可能会波动以往表现并不能指引未来未来回报并不能得到保证并存在损失本金的可能华泰不保证本报告所含信息保持在最新状态华泰对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改投资者应当自行关注相应的更新或修改本公司不是FINRA的注册会员其研究分析师亦没有注册为FINRA的研究分析师不具有FINRA分析师的注册资格华泰力求报告内容客观公正但本报告所载的观点结论和建议仅供参考不构成购买或出售所述证券的要约或招揽该等观点建议并未考虑到个别投资者的具体投资目的财务状况以及特定需求在任何时候均不构成对客户私人投资建议投资者应当充分考虑自身特定状况并完整理解和使用本报告内容不应视本报告为做出投资决策的唯一因素对依据或者使用本报告所造成的一切后果华泰及作者均不承担任何法律责任任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效除非另行说明本报告中所引用的关于业绩的数据代表过往表现过往的业绩表现不应作为日后回报的预示华泰不承诺也不保证任何预示的回报会得以实现分析中所做的预测可能是基于相应的假设任何假设的变化可能会显著影响所预测的回报华泰及作者在自身所知情的范围内与本报告所指的证券或投资标的不存在法律禁止的利害关系在法律许可的情况下华泰可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易为该公司提供投资银行财务顾问或者金融产品等相关服务或向该公司招揽业务华泰的销售人员交易人员或其他专业人士可能会依据不同假设和标准采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和或交易观点华泰没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务华泰的资产管理部门自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策投资者应当考虑到华泰及或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一信赖依据有关该方面的具体披露请参照本报告尾部本报告并非意图发送发布给在当地法律或监管规则下不允许向其发送发布的机构或人员也并非意图发送发布给因可得到使用本报告的行为而使华泰违反或受制于当地法律或监管规则的机构或人员本报告版权仅为本公司所有未经本公司书面许可任何机构或个人不得以翻版复制发表引用或再次分发他人无论整份或部分等任何形式侵犯本公司版权如征得本公司同意进行引用刊发的需在允许的范围内使用并需在使用前获取独立的法律意见以确定该引用刊发符合当地适用法规的要求同时注明出处为华泰证券研究所且不得对本报告进行任何有悖原意的引用删节和修改本公司保留追究相关责任的权利所有本报告中使用的商标服务标记及标记均为本公司的商标服务标记及标记中国香港本报告由华泰证券股份有限公司制作在香港由华泰金融控股香港有限公司向符合证券及期货条例及其附属法律规定的机构投资者和专业投资者的客户进行分发华泰金融控股香港有限公司受香港证券及期货事务监察委员会监管是华泰国际金融控股有限公司的全资子公司后者为华泰证券股份有限公司的全资子公司在香港获得本报告的人员若有任何有关本报告的问题请与华泰金融控股香港有限公司联系免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读5京东物流2618HK香港-重要监管披露华泰金融控股香港有限公司的雇员或其关联人士没有担任本报告中提及的公司或发行人的高级人员有关重要的披露信息请参华泰金融控股香港有限公司的网页httpswwwhtsccomhkstockdisclosure其他信息请参见下方美国-重要监管披露美国在美国本报告由华泰证券美国有限公司向符合美国监管规定的机构投资者进行发表与分发华泰证券美国有限公司是美国注册经纪商和美国金融业监管局FINRA的注册会员对于其在美国分发的研究报告华泰证券美国有限公司根据1934年证券交易法修订版第15a-6条规定以及美国证券交易委员会人员解释对本研究报告内容负责华泰证券美国有限公司联营公司的分析师不具有美国金融监管FINRA分析师的注册资格可能不属于华泰证券美国有限公司的关联人员因此可能不受FINRA关于分析师与标的公司沟通公开露面和所持交易证券的限制华泰证券美国有限公司是华泰国际金融控股有限公司的全资子公司后者为华泰证券股份有限公司的全资子公司任何直接从华泰证券美国有限公司收到此报告并希望就本报告所述任何证券进行交易的人士应通过华泰证券美国有限公司进行交易美国-重要监管披露分析师林珊沈晓峰本人及相关人士并不担任本报告所提及的标的证券或发行人的高级人员董事或顾问分析师及相关人士与本报告所提及的标的证券或发行人并无任何相关财务利益本披露中所提及的相关人士包括FINRA定义下分析师的家庭成员分析师根据华泰证券的整体收入和盈利能力获得薪酬包括源自公司投资银行业务的收入德邦股份603056CH华泰证券股份有限公司其子公司和或其联营公司在本报告发布日之前12个月内曾向标的公司提供投资银行服务并收取报酬华泰证券股份有限公司其子公司和或其联营公司及或不时会以自身或代理形式向客户出售及购买华泰证券研究所覆盖公司的证券衍生工具包括股票及债券包括衍生品华泰证券研究所覆盖公司的证券衍生工具包括股票及债券包括衍生品华泰证券股份有限公司其子公司和或其联营公司及或其高级管理层董事和雇员可能会持有本报告中所提到的任何证券或任何相关投资头寸并可能不时进行增持或减持该证券或投资因此投资者应该意识到可能存在利益冲突评级说明投资评级基于分析师对报告发布日后6至12个月内行业或公司回报潜力含此期间的股息回报相对基准表现的预期A股市场基准为沪深300指数香港市场基准为恒生指数美国市场基准为标普500指数具体如下行业评级增持预计行业股票指数超越基准中性预计行业股票指数基本与基准持平减持预计行业股票指数明显弱于基准公司评级买入预计股价超越基准15以上增持预计股价超越基准515持有预计股价相对基准波动在-155之间卖出预计股价弱于基准15以上暂停评级已暂停评级目标价及预测以遵守适用法规及或公司政策无评级股票不在常规研究覆盖范围内投资者不应期待华泰提供该等证券及或公司相关的持续或补充信息免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读6京东物流2618HK法律实体披露中国华泰证券股份有限公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格经营许可证编号为91320000704041011J香港华泰金融控股香港有限公司具有香港证监会核准的就证券提供意见业务资格经营许可证编号为AOK809美国华泰证券美国有限公司为美国金融业监管局FINRA成员具有在美国开展经纪交易商业务的资格经营业务许可编号为CRD298809SEC8-70231华泰证券股份有限公司南京北京南京市建邺区江东中路228号华泰证券广场1号楼邮政编码210019北京市西城区太平桥大街丰盛胡同28号太平洋保险大厦A座18层邮政编码100032电话862583389999传真862583387521电话861063211166传真861063211275电子邮件ht-rdhtsccom电子邮件ht-rdhtsccom深圳上海深圳市福田区益田路5999号基金大厦10楼邮政编码518017上海市浦东新区东方路18号保利广场E栋23楼邮政编码200120电话8675582493932传真8675582492062电话862128972098传真862128972068电子邮件ht-rdhtsccom电子邮件ht-rdhtsccom华泰金融控股香港有限公司香港中环皇后大道中99号中环中心58楼5808-12室电话852-3658-6000传真852-2169-0770电子邮件researchhtsccomhttpwwwhtsccomhk华泰证券美国有限公司美国纽约公园大道280号21楼东纽约10017电话212-763-8160传真917-725-9702电子邮件Huataihtsc-uscomhttpwwwhtsc-uscom版权所有2023年华泰证券股份有限公司免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读7