事件:
　　京东物流发布2022年三季度业绩公告：
　　2022Q3，京东物流完成营收357.71亿元（剔除德邦集团后营收299.50亿元），同比增长38.9%（剔除德邦集团后同比增长16.3%）；实现毛利26.49亿元，同比增长108.6%；实现净亏损1.49亿元，去年同期净亏损为10.51亿元；实现非国际财务报告准则盈利4.47亿元（剔除德邦集团后盈利1.90亿元），去年同期亏损为5.67亿元。
　　投资要点：
　　健康经营+规模效应，京东物流盈利能力持续增强
　　2022Q3，京东物流实现毛利率为7.41%（2021Q3/2022Q1/2022Q2毛利率分别为4.93%/5.34%/6.95%），同比提升2.47pcts，环比提升0.46pcts，毛利率不断提升。剔除德邦集团后京东物流非国际财务报告准则盈利仍在Q3实现扭亏为盈，公司盈利能力持续增强。主要源于京东物流精细化成本费用控制措施的推进、客户结构的有效调整、及规模效应的逐步显现。
　　外部客户贡献主要增量，一体化供应链客户粘性增强
　　2022Q3，京东物流营收同比增长38.9%至357,71亿元；其中来自京东集团收入同比下降0.20%至109.05亿元，主要因京喜业务收缩；来自外部客户收入同比增长67.76%至248.66亿元（剔除德邦集团后收入同比增长28.49%至190.46亿元），占比再度提升，达到69.51%（剔除德邦集团后占比63.59%），外部客户贡献收入的主要增量。自2017年京东物流开启对外开放战略成效显著，外部客户收入占比持续提升（ 2018/2019/2020/2021/2022Q1-Q3分别为29.90%/38.40%/46.14%/56.44%/60.10%），2022Q1-Q3外部客户占比超过6成，成为影响京东物流收入增长的主要动力。
　　拆分来看，外部其他客户收入同比增长102.83%至175.41亿元，剔除德邦集团同比增长37.44%至118.85亿，仍保持高速增长（2022Q1/Q2同比增速分别为34.84%/41.61%）；外部一体化供应链收入同比增长18.63%至73.25亿元，剔除德邦集团同比增长15.97%至71.61亿元，增速环比提升（2022Q1/Q2同比增速分别为24.56%/10.62%）。
　　外部一体化供应链收入增速环比提升，从量价来看，客户数量同比增长10.62%至62629名（剔除德邦集团同比增长9.79%至62161名），客户数量同比增速稳定（ 2022Q1/Q2同比增速分别为19.85%/13.16%），客户数增长主要因客户对一体化供应链服务需求的持续上升及公司销售及市场的持续推广；外部一体化供应链单客户平均收入同比增长7.24%至11.70万元（剔除德邦集团同比增长5.63%至11.52万元），客单价同比增速环比提升（2022Q1/Q2同比增速分别为3.93%/-2.25%），客单价提升表明外部一体化供应链服务客户粘性在逐渐增强，公司对外供应链服务核心竞争力凸显。
　　对外业务布局加速，外部客户收入增长有望带来业绩释放
　　公司主要收入增长引擎为外部客户收入，包括外部其他客户服务（快递、快运等纯配业务）及外部一体化供应链服务（使用公司仓储的业务）。公司持续增强外部产品服务能力，将有效拉动外部客户服务收入的持续提升，在规模效应下成本也将持续改善，有望带来业绩增长。具体来看：
　　快递方面，京东物流成为首批接入抖音电商平台音需达服务的物流企业，积累了外部电商快递服务经验；2022年8月31日，京东物流通过获得中国民航局颁发的《航空承运人运行合格证》，标志京东物流航空正式投入运营，有望加强时效快递供给侧能力。
　　快运方面，截止2022年9月30日，京东物流控股德邦集团已发行股本的72%，弥补了快运陆运网络短板，形成了以电商大件（京东快运）+空运大件（跨越速运）+陆运大件（德邦集团）三位一体的全方位快运服务能力。
　　仓储方面，截止2022年9月30日公司已运营超过1500个仓库，面积超过3000万平方米，不断加强供应链服务核心仓储能力。
　　合作抖音电商、航空投入运营、收购德邦集团、提升仓储面积，京东物流在电商件、时效件、快运、仓储扩张之路正在加速，期待京东物流外部客户收入的持续增长及规模效应下成本改善，带来公司业绩释放。
　　盈利预测和投资评级
　　预计京东物流2022-2024年营业收入分别为1340.53亿元、1639.80亿元与1952.82亿元，归母净利润分别为-13.55亿元、6.43亿元与25.04亿元。维持“增持”评级。
　　风险提示
　　京东集团控股带来的关联交易风险、市场扩张不及预期、市场竞争加剧风险、需求景气度下滑、并购整合不及预期观环境不及预期。

研究报告全文：2022年12月02日公司研究评级增持维持研究所证券分析师许可S0350521080001xuk02ghzqcomcnTableTitle证券分析师周延宇S0350521090001一体化供应链客户粘性增强对外布局加速zhouyy01ghzqcomcn联系人祝玉波S0350121120080京东物流事件点评港股zhouyb01ghzqcomcn02618-联系人钟文海S0350121090029zhongwhghzqcomcn最近一年走势事件京东物流恒生指数00875京东物流发布2022年三季度业绩公告-00467京东物流完成营收亿元剔除德邦集团后营收-018082022Q33577129950-03150亿元同比增长389剔除德邦集团后同比增长163实现毛利-044912649亿元同比增长1086实现净亏损149亿元去年同期净亏损-05833为1051亿元实现非国际财务报告准则盈利447亿元剔除德邦集团后盈利190亿元去年同期亏损为567亿元投资要点相对恒生指数表现20221201表现1M3M12M京东物流191-137-433健康经营规模效应京东物流盈利能力持续增强恒生指数203-51-2142022Q3京东物流实现毛利率为7412021Q32022Q12022Q2毛利率分别为493534695同比提升247pcts环比提升市场数据20221201046pcts毛利率不断提升剔除德邦集团后京东物流非国际财务报当前价格港元1412告准则盈利仍在Q3实现扭亏为盈公司盈利能力持续增强主要源52周价格区间港元1090-2905于京东物流精细化成本费用控制措施的推进客户结构的有效调整总市值百万港元9315785及规模效应的逐步显现流通市值百万港元9315785总股本万股65975818外部客户贡献主要增量一体化供应链客户粘性增强流通股本万股65975818日均成交额百万港元208392022Q3京东物流营收同比增长389至35771亿元其中来自近一月换手020京东集团收入同比下降020至10905亿元主要因京喜业务收缩来自外部客户收入同比增长6776至24866亿元剔除德邦集团后收入同比增长2849至19046亿元占比再度提升达到6951剔除德邦集团后占比6359外部客户贡献收入的主要增量自2017年京东物流开启对外开放战略成效显著外部客户收入占比持续提升20182019202020212022Q1-Q3分别为299038404614564460102022Q1-Q3外部客户占比超过6成成为影响京东物流收入增长的主要动力拆分来看外部其他客户收入同比增长10283至17541亿元剔除德邦集团同比增长3744至11885亿仍保持高速增长2022Q1Q2同比增速分别为34844161外部一体化供应国海证券研究所请务必阅读正文后免责条款部分证券研究报告链收入同比增长1863至7325亿元剔除德邦集团同比增长1597至7161亿元增速环比提升2022Q1Q2同比增速分别为24561062外部一体化供应链收入增速环比提升从量价来看客户数量同比增长1062至62629名剔除德邦集团同比增长979至62161名客户数量同比增速稳定2022Q1Q2同比增速分别为19851316客户数增长主要因客户对一体化供应链服务需求的持续上升及公司销售及市场的持续推广外部一体化供应链单客户平均收入同比增长724至1170万元剔除德邦集团同比增长563至1152万元客单价同比增速环比提升2022Q1Q2同比增速分别为393-225客单价提升表明外部一体化供应链服务客户粘性在逐渐增强公司对外供应链服务核心竞争力凸显对外业务布局加速外部客户收入增长有望带来业绩释放公司主要收入增长引擎为外部客户收入包括外部其他客户服务快递快运等纯配业务及外部一体化供应链服务使用公司仓储的业务公司持续增强外部产品服务能力将有效拉动外部客户服务收入的持续提升在规模效应下成本也将持续改善有望带来业绩增长具体来看快递方面京东物流成为首批接入抖音电商平台音需达服务的物流企业积累了外部电商快递服务经验2022年8月31日京东物流通过获得中国民航局颁发的航空承运人运行合格证标志京东物流航空正式投入运营有望加强时效快递供给侧能力快运方面截止2022年9月30日京东物流控股德邦集团已发行股本的72弥补了快运陆运网络短板形成了以电商大件京东快运空运大件跨越速运陆运大件德邦集团三位一体的全方位快运服务能力仓储方面截止2022年9月30日公司已运营超过1500个仓库面积超过3000万平方米不断加强供应链服务核心仓储能力合作抖音电商航空投入运营收购德邦集团提升仓储面积京东物流在电商件时效件快运仓储扩张之路正在加速期待京东物流外部客户收入的持续增长及规模效应下成本改善带来公司业绩释放盈利预测和投资评级预计京东物流2022-2024年营业收入分别为134053亿元163980亿元与195282亿元归母净利润分别为-1355亿元643亿元与2504亿元维持增持评级风险提示京东集团控股带来的关联交易风险市场扩张不及预期市场竞争加剧风险需求景气度下滑并购整合不及预期宏请务必阅读正文后免责条款部分2证券研究报告观环境不及预期预测指标TableForcast12021A2022E2023E2024E主营收入百万元104693134053163980195282增长率43282219归母净利润百万元-15842-13556432504增长率283-91-147290摊薄每股收益元-256-021010038ROE-42-426PE-935-6156129783330PB367213209196PS141062051043EVEBITDA2518-588026221205资料来源Wind资讯国海证券研究所注汇率选取HKDCNY09055请务必阅读正文后免责条款部分3证券研究报告附表TableForcast京东物流盈利预测表证券代码02618股价1412投资评级增持日期20221201财务指标2021A2022E2023E2024E每股指标与估值2021A2022E2023E2024E盈利能力每股指标ROE-42-426EPS-256-021010038毛利率6899BVPS612593605645期间费率8988估值销售净利率-15-101PE-935-6156129783330成长能力PB367213209196收入增长率43282219PS141062051043利润增长率283-91-147290营运能力利润表百万元2021A2022E2023E2024E总资产周转率136143162178营业收入104693134053163980195282应收账款周转率861125711611093营业成本98909123753149934176852存货周转率14478164671600315649营业税金及附加偿债能力销售费用3078429047555273资产负债率47586161管理费用2867375345915468流动比185140134136财务费用452268328293速动比179137131132其他费用-收入营业利润-3172-92513453792资产负债表百万元2021A2022E2023E2024E营业外净收支-11936000现金及现金等价物17923181592151026060利润总额-15600-119310173499应收款项12164106671412217869所得税费用6042254875存货净额6837529371130净利润-15661-12357632624其他流动资产6866578741092少数股东损益181120120120流动资产合计45401600246666875342归属于母公司净利润-15842-13556432504固定资产8875113131216912343在建工程现金流量表百万元2021A2022E2023E2024E无形资产及其他18657186991873918289经营活动现金流6207750496789843长期股权投资156156156156净利润-15842-13556432504资产总计7679593898101438109837少数股东权益181120120120短期借款0000折旧摊销7795452051045275应付款项677398021160113213公允价值变动14870268328293预收帐款营运资金变动-796395134841651其他流动负债17314324823730141346投资活动现金流-11122-7000-6000-5000流动负债合计24546428834966155436资本支出-4167-7000-6000-5000长期借款及应付债券0000长期投资-6870000其他长期负债11860118601186011860其他-85000长期负债合计11860118601186011860筹资活动现金流16597-268-328-293负债合计36406547436152167296债务融资0000股本1111权益融资23011000股东权益40389391543991742541其它-6414-268-328-293负债和股东权益总计7679593898101438109837现金净增加额1157623633504550资料来源Wind资讯国海证券研究所注汇率选取HKDCNY09055默认附表单位为人民币该港股股价为港币请务必阅读正文后免责条款部分4国海证券股份有限公司交运小组介绍许可交通运输行业首席研究所培训总监西南财经大学硕士6年证券从业经验2年私募经验具备买方经验更注重从买方视角看待公司长期投资价值坚持正确的价值观寻找投资规律为投资者挖掘有定价权胜而后求战的上市公司规避没有安全边际的价值陷阱李跃森交通运输行业资深分析师香港中文大学硕士4年交运行业研究经验坚持深度价值主攻机场航空等出行板块周延宇交通运输行业资深分析师兰州大学金融学硕士3年交运行业研究经验坚持产研融合深度研究的方法为投资者挖掘成长壁垒兼备的投资机会主攻快递快运跨境物流化工物流大宗物流等板块李然交通运输行业资深分析师中南财经政法大学会计学硕士3年交运行业研究经验深研海运上下游为投资者挖掘高弹性的周期机会并且提供产业链景气度验证主攻航运板块祝玉波交通运输行业研究员资深物流行业专家4年物流行业从业经验以产业赋能金融紧跟行业变化趋势主攻快递快运跨境物流大宗物流等板块钟文海交通运输行业研究员美国罗切斯特大学金融学硕士1年交运行业研究经验坚持深度研究主攻快递快运跨境物流大宗物流等板块王航交通运输行业研究员香港中文大学深圳硕士深度价值导向主攻机场航空板块分析师承诺许可周延宇本报告中的分析师均具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师以勤勉的职业态度独立客观的出具本报告本报告清晰准确的反映了分析师本人的研究观点分析师本人不曾因不因也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收取到任何形式的补偿国海证券投资评级标准行业投资评级推荐行业基本面向好行业指数领先沪深300指数中性行业基本面稳定行业指数跟随沪深300指数回避行业基本面向淡行业指数落后沪深300指数股票投资评级买入相对沪深300指数涨幅20以上增持相对沪深300指数涨幅介于1020之间中性相对沪深300指数涨幅介于-1010之间卖出相对沪深300指数跌幅10以上免责声明本报告的风险等级定级为R3仅供符合国海证券股份有限公司简称本公司投资者适当性管理要求的的客户简称客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户客户及或投资者应当认识到有关本报告的短信提示电话推荐等只是研究观点的简要沟通需以本公司的完整报告为准本公司接受客户的后续问询本公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格本报告中的信息均来源于公开资料及合法获得的相关内部外部报告资料本公司对这些信息的准确性及完整性不作任何保证不保证其中的信息已做最新变更也不保证相关的建议不会发生任何变更本报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