运营：单均费用拉动GTV，履约订单数受疫情影响略有承压。22Q4GTV达到720亿元（YoY+4%/QoQ+3%）。从量来看，履约订单数为3260万单（YoY-6%/QoQ-3%），主要受疫情影响部分物流中断。开放新用户注册推动22Q4平均托运人MAU达188万人（YoY+20%/QoQ+2%）。从价来看，平均每单费用为2209元（YoY+11%/QoQ+6%），主要因疫情影响下供需失衡，油费涨价等外部因素影响。
　　收入：收入超指引上沿，交易抽佣快速增长。22Q4营收19.22亿元（YoY+34.5%/QoQ+6%），高于先前业绩指引17.9-18.8亿元上沿。分业务来看，交易抽佣收入快速增至4.48亿元（YoY+67%/QoQ+15%），无车承运服务收入9.44亿元（YoY+24%/QoQ+4%），信息发布服务收入2.23亿元（YoY+11%/QoQ+2%），增值服务收入3.08亿元（YoY+54%/ QoQ+5%）。
　　成本和利润：营收结构变化带来毛利率环比持续提升，盈利能力增强。22Q4毛利率50%，同比降低3pct，环比提升3pct。销售费用2.81亿元（YoY+17%），销售费用率15%。管理费用4.08亿元（YoY-75.1%），管理费用率21%。研发费用2.50亿元（YoY+7%），研发费用率13%。Non-GAAP净利润4.46亿元（YoY+83.6%），Non-GAAP净利率23%。
　　盈利预测与投资建议。我们预计公司23-25年营业收入分别为81.66、95.44和108.91亿元，同比增速分别为21.3%、16.9%和14.1%。经调整净利分别为20.96、30.94和39.45亿元。参考可比公司估值，给予公司24年30XPE，对应合理价值12.88美元/ADS，维持“买入”评级。
　　风险提示。疫情对短期经营影响、行业竞争加剧、公司业务发展不及预期、监管政策等风险。

研究报告全文：TablePage季报点评媒体证券研究报告满帮集团TableTitle公司评级TableInvest买入YMM当前价格782美元收入再超指引上沿抽佣业务快速增长合理价值1288美元前次评级买入TableSummary报告日期2023-03-09核心观点运营单均费用拉动GTV履约订单数受疫情影响略有承压22Q4相对市场TablePicQuote表现GTV达到720亿元YoY4QoQ3从量来看履约订单数为YMMUSEQUITY3260万单YoY-6QoQ-3主要受疫情影响部分物流中断开放200SPXIndex新用户注册推动22Q4平均托运人MAU达188万人YoY2000QoQ2从价来看平均每单费用为2209元YoY11-200QoQ6主要因疫情影响下供需失衡油费涨价等外部因素影响-400202106202108202110202112202202202204202206202208202210202212202302收入收入超指引上沿交易抽佣快速增长22Q4营收1922亿元-600YoY345QoQ6高于先前业绩指引179-188亿元上沿分-800业务来看交易抽佣收入快速增至亿元448YoY67QoQ15无车承运服务收入944亿元YoY24QoQ4信息发布服务收分析师TableAuthor旷实入223亿元YoY11QoQ2增值服务收入308亿元SAC执证号S0260517030002YoY54QoQ5SFCCENoBNV294成本和利润营收结构变化带来毛利率环比持续提升盈利能力增强010-5913661022Q4毛利率50同比降低3pct环比提升3pct销售费用281亿kuangshigfcomcn元YoY17销售费用率15管理费用408亿元YoY-751分析师叶敏婷管理费用率研发费用亿元研发费用率21250YoY713执证号SACS0260519110001Non-GAAP净利润446亿元YoY836Non-GAAP净利率23021-38003665盈利预测与投资建议我们预计公司23-25年营业收入分别为yemintinggfcomcn81669544和10891亿元同比增速分别为213169和请注意叶敏婷并非香港证券及期货事务监察委员会的注141经调整净利分别为20963094和3945亿元参考可比公册持牌人不可在香港从事受监管活动司估值给予公司24年30XPE对应合理价值1288美元ADS相关研究TableDocReport维持买入评级风险提示疫情对短期经营影响行业竞争加剧公司业务发展不及满帮集团YMM深耕数字2023-01-15预期监管政策等风险货运打造全链路服务平台盈利预测Table单位人民币Finance2021A2022A2023E2024E2025E联系人TableContacts张丰淇010-59136615营业收入百万元465767348166954410891zhangfengqigfcomcn增长率804446213169141EBITDA百万元-365466154425743345NonGaap归母净利润4501395209630943945百万元增长率6022098602602602EPS元ADS0413192836市盈率x13242281915ROE1441618397EVEBITDAx-813352014数据来源公司财务报表广发证券发展研究中心识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明TablePageText满帮集团季报点评目录索引一运营单均费用拉动GTV订单数因疫情略有承压4二收入收入超指引上沿交易抽佣快速增长5三成本和利润毛利率环比持续改善净利率同比明显修复8四盈利预测和投资建议10五风险提示12识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明TablePageText满帮集团季报点评图表索引图119Q3-22Q4满帮GTVGrossTransactionValue亿元4图219Q3-22Q4满帮履约订单数百万笔4图319Q1-22Q4满帮托运人平均MAU百万人4图419Q3-22Q4单次履约费用元5图519Q1-22Q4满帮营业收入百万元6图620Q1-22Q4满帮收入结构拆解6图720Q1-22Q4满帮货运匹配收入百万元6图820Q1-22Q4满帮无车承运服务收入百万元6图920Q1-22Q4满帮信息发布服务收入百万元7图1020Q3-22Q4满帮交易抽佣收入百万元7图1120Q1-22Q4满帮增值服务收入百万元7图1219Q1-22Q4满帮营业成本百万元8图1319Q1-22Q4满帮毛利率8图1419Q1-22Q4满帮营销费用百万元和营销费用率9图1519Q1-22Q4满帮管理费用百万元和管理费用率9图1619Q1-22Q4满帮研发费用百万元和研发费用率9图1719Q1-22Q4满帮净利润百万元和净利润率10图1819Q1-22Q4满帮Non-GAAP净利润百万元和Non-GAAP净利润率10表1满帮集团盈利预测百万人民币11表2可比公司估值截至202338收盘11识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明TablePageText满帮集团季报点评一运营订单数因疫情略有承压抽佣渗透率提升交易GTV创年内新高同比增速进一步恢复22Q4公司GTV达到720亿元YoY4QoQ3同比增速连续2个季度回升图119Q3-22Q4满帮GTVGrossTransactionValue亿元GTV亿元YoY8001207001006008050060400403002020010000-20数据来源公司财报广发证券发展研究中心量疫情影响下履约订单数同比下滑从量方面来看22Q4公司履约订单数为3260万单YoY-6QoQ-3主要由于Q4疫情影响下部分省份的物流不同程度中断从需求侧看22Q4平均月活跃托运人用户达到188万人YoY20QoQ2我们认为用户侧的积极表现为开放新用户注册积极影响的延续一定程度抵消了疫情的负面影响因此履约订单数的下滑主要受单月活托运人的履约订单数下滑所拖累22Q4单月活托运人平均履约155单YoY-30QoQ-14图219Q3-22Q4满帮履约订单数百万笔图319Q1-22Q4满帮托运人平均MAU百万人履约订单数百万笔YoYMAU平均月活跃托运人用户百万人YoY402002010035150189030168014702510012602010501550084010063000420502100-500002019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q4数据来源公司财报广发证券发展研究中心数据来源公司财报广发证券发展研究中心识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明TablePageText满帮集团季报点评价供需受疫情影响燃油涨价等外部因素抬升单均履约费用根据GTV和履约订单数计算单均费用22Q4平均每单费用为2209元YoY11QoQ6同比增速较Q3略有提升图419Q3-22Q4单次履约费用元平均每单费用元YoY3500203000151025005200001500-5-101000-15500-200-25数据来源公司财报广发证券发展研究中心二收入收入超指引上沿交易抽佣快速增长整体收入保持较快增长交易抽佣占比持续提升22Q4实现营收1922亿元YoY345QoQ6高于业绩指引179-188亿元的上沿各业务占比来看无车承运服务收入占比49信息发布服务收入占比12交易抽佣收入占比23增值服务收入占比16识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明TablePageText满帮集团季报点评图519Q1-22Q4满帮营业收入百万元图620Q1-22Q4满帮收入结构拆解营业收入百万元YoY无车承运服务信息发布服务交易抽佣增值服务收入25001201009010020008080701500606040501000204030050020-20100-4002019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q4数据来源公司财报广发证券发展研究中心数据来源公司财报广发证券发展研究中心分业务来看收入增长主要由货运匹配收入增长驱动22Q4货运匹配Freightmatchingservices收入为1614亿元YoY31QoQ7主要由于交易抽佣和无车承运服务增长驱动其中1无车承运服务Freightbrokerageservice收入944亿元YoY24QoQ4主要由于用户渗透率提升带来交易量的持续增长图720Q1-22Q4满帮货运匹配收入百万元图820Q1-22Q4满帮无车承运服务收入百万元货运匹配收入百万元YoY无车承运服务收入百万元YoY18001401000160900140160012080014001201007001200600100100080500808006040060600300404040020020200100200000数据来源公司财报广发证券发展研究中心数据来源公司财报广发证券发展研究中心2信息发布服务Freightlistingservice收入为223亿元YoY11QoQ2主要由总付费用户增长驱动3交易抽佣Transactioncommission收入为448亿元YoY67QoQ15主要由抽佣比例提升驱动识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明TablePageText满帮集团季报点评图920Q1-22Q4满帮信息发布服务收入百万元图1020Q3-22Q4满帮交易抽佣收入百万元信息发布服务收入百万元YoY交易抽佣收入百万元YoY250605002500450502004002000350401503001500302501002001000201505010050010500000数据来源公司财报广发证券发展研究中心数据来源公司财报广发证券发展研究中心22Q4增值服务Value-addedservices收入为308亿元YoY54QoQ5主要由于信贷解决方案和其它增值服务收入增加图1120Q1-22Q4满帮增值服务收入百万元增值服务收入百万元YoY35010030080250602004015020100050-200-40数据来源公司财报广发证券发展研究中心识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明TablePageText满帮集团季报点评三成本和利润营收结构变化带来毛利率环比持续提升盈利能力增强营业成本同比增加主要因税务成本增加毛利率环比持续提升22Q4营业成本为952亿元YoY45环比基本持平主要由于增值税相关附加税和其他税收成本的增加被政府退税部分抵消扣除政府退税后的税务相关成本为857亿元YoY54主要由于货运经纪服务交易活动持续增加22Q4毛利率为50同比降低3pct环比提升3pct图1219Q1-22Q4满帮营业成本百万元图1319Q1-22Q4满帮毛利率营业成本百万元YoY毛利率601200160140501000120100408008060600304020400200200-2010-400-6002019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q4数据来源公司财报广发证券发展研究中心数据来源公司财报广发证券发展研究中心22Q4销售费用为281亿元YoY17QoQ21同比增加主要由于销售人员增加带来工资和福利支出增加以及在线营销支出的增加销售费用率为15同比收缩2pct环比提升2pct22Q4管理费用为408亿元YoY-751QoQ98同比下降主要由于股权激励费用减少但部分被专业服务费增加抵消管理费用率为21同比大幅收缩93pct环比增加10pct识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明TablePageText满帮集团季报点评图1419Q1-22Q4满帮营销费用百万元和营销费图1519Q1-22Q4满帮管理费用百万元和管理用率费用率营销费用百万元营销费用率管理费用百万元管理费用率300253500400300035025020300250020025015200015020015001015010010001005055005000002019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q4数据来源公司财报广发证券发展研究中心数据来源公司财报广发证券发展研究中心22Q4研发费用为250亿元YoY7QoQ10同比增加主要由于研发人员增加带来工资和福利增加研发费用率为13同比收缩3pct环比增加05pct图1619Q1-22Q4满帮研发费用百万元和研发费用率研发费用百万元研发费用率3002525020200151501010055000数据来源公司财报广发证券发展研究中心22Q4净利润为196亿元较21Q4的亏损1321亿元显著改善高于一致预期的145亿元净利率为1022Q4Non-GAAP净利润为446亿元YoY836QoQ-10高于一致预期的350亿元Non-GAAP净利率为23同比提升6pct环比下滑4pct识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明TablePageText满帮集团季报点评图1719Q1-22Q4满帮净利润百万元和净利润率图1819Q1-22Q4满帮Non-GAAP净利润百万元和Non-GAAP净利润率净利润百万元净利率Non-GAAP净利润百万元净利率10001206003050060500250040020500-603001510002019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q4-120200101500-18010052000-240002500-300100-53000-360数据来源公司财报广发证券发展研究中心数据来源公司财报广发证券发展研究中心四盈利预测和投资建议满帮集团的收入主要来源于货运匹配服务以及增值业务其中货运匹配服务包含无车承运业务货运经纪业务面向托运人收费的信息发布服务以及交易抽佣1货运经纪业务公司依托满运宝平台开展货运经纪业务当前该业务已经进入稳定增长区间我们预计23-25年营收分别为37144011和4212亿元同比增速分别为10580和502信息发布服务随着直客增长预计信息发布业务的会员数也将持续增长我们预计23-25年信息发布服务营收分别为10271134和1248亿元营收同比增速分别为205104和1003交易抽佣交易抽佣业务的增长驱动来源于三方面一是整体GTV的增长二是抽佣渗透率的提升三是抽佣比例的提升基于对各项指标的预测我们预计公司23-25年交易抽佣收入分别为20072627和3217亿元同比增速分别为390309和2254增值服务预计23-25年营收分别为14171772和2214亿元同比增速分别为316250和250我们预计公司23-25年营业收入分别为81669544和10891亿元同比增速分别为213169和141净利润分别为14862564和3445亿元经调整净利分别为20963094和3945亿元识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明TablePageText满帮集团季报点评表1满帮集团盈利预测百万元人民币2021A2022A2023E2024E2025EFreightmatchingservices货运匹配服务394688565660674871777247867651YoY1027433193152116Freightbrokerage货运经纪业务249778336030371427401141421198YoY8303451058050Freightlistings信息发布服务7530385250102747113431124774YoY398132205104100Transactioncommission交易佣金69607144400200697262676321679YoY151341074390309225Value-addedservices增值服务71014107700141722177153221441YoY120517316250250营收合计4657026733648165939544001089091YoY804446213169141毛利率455478539547570期间费用营销费用率1801341428980管理费用率917211112103100研发费用率1571361059390净利润-36545341190148561256418344503NonGAAP净利润45050139544209561309418394503数据来源公司财报广发证券发展研究中心注表中期间费用包含股权激励费用随着疫情影响的消退公司有望迎来供需双端的积极恢复竞争格局看疫情影响下行业进一步出清公司龙头效应更显著满帮集团市场份额稳居首位在继续吸引托运人和货车司机扩大用户的基础上加快对货运平台的数字化渗透结合后服务市场形成公司的坚实壁垒高毛利的抽佣业务高速增长有望持续贡献盈利增量市场份额有望进一步提升参考可比公司估值我们给予公司24年30XPE对应合理总价值143亿美元对应合理价值1288美元ADS维持买入评级表2可比公司估值截至202338收盘净利润百万元市值单位PE估值水平23-25公司名称公司代码市值亿市值单位净利复2023E2024E2025E2023E2024E2025E合增速优步UBERN6862美元72256437948268157146京东物流02618HK26023港币916118100413214102101罗宾逊全球物流CHRWO9495美元1913687732161981975数据来源WindBloomberg广发证券发展研究中心识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明TablePageText满帮集团季报点评五风险提示一疫情对短期经营影响的风险若新冠疫情没有得到有效遏制受疫情持续影响货运物流的未恢复状态可能会对业务经营产生负面影响二行业竞争加剧的风险目前货运市场市场竞争激烈托运人货车司机偏好不断变化未来可能新竞争者不断进入市场开发新的服务平台完成上市融资等方式削弱公司的资源优势和战略优势三公司业务发展不及预期的风险公司成立时间较短且仍在不断扩大规模新业务的商业模型未得到充分验证不能确保有效管理增长或执行战略经营业绩及前景存在不确定性四监管政策风险公司业务性质复杂国务院交通运输部等监管机构针对货运平台互联网行业推出众多监管政策一旦违反会受到严厉处罚识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明TablePageText满帮集团季报点评资产负债表TableFinanceDetail单位百万元现金流量表单位百万元至12月31日2021A2022A2023E2024E2025E至12月31日2021A2022A2023E2024E2025E流动资产2889831004335083692741371经营活动现金流-211-443419036414462货币资金428451374831734210673净利润-3655412148625643445短期投资2163521087246352563526635折旧摊销6781767577贸易应收款2913495765营运资本变动-619-18552018472440应收关联方款项7081011其它非现金调整3995919610530500预付款项及其他流动资产29434767398538833987投资活动现金流-14399-2150-1130-1130-1131非流动资产55005692521047354291资本支出-43-150-130-130-132物业和设备102109162192222投资变动-13271-2000-1000-1000-1000无形资产557502620644669其他-10850001商誉31253125312531253125筹资活动现金流89020000其他非流动资产170318241290760262股权融资114450000资产总计3439836696387184166145662债务融资00000流动负债27342732396143384895其他-25430000应付帐款2928414347现金净增加额-5797-2593306025113331应付关联方款项180122286334349期初现金余额101604364177148317342预付运费和其他服务费383462653764849期末现金余额436417714831734210673其他应付和应计负债21412075298131973650非流动负债136158125128125递延所得税负债136122125128125负债合计28702889408644665020普通股1214141414库存股0200000000留存收益-17020-16613-15128-12564-9119主要财务比率归属母公司股东权益3152933657346323719640642至12月31日2021A2022A2023E2024E2025E少数股东权益730001成长能力负债夹层股本和股东权3439836696387184166145662营业收入804446213169141益Non-GAAP归母净利润60210504827获利能力利润表单位百万元毛利率4548545557至12月31日2021A2022A2023E2024E2025E净利率1021263236营业收入465767348166954410891ROE146810营业成本25403515376443254683偿债能力销售费用8379021160846871资产负债率88111111研发费用730914859889980流动比率10571135846851845管理费用427114189159851089速动比率949960745762764投资收入285000营运能力利息收入235484264426631总资产周转率016019022024025减值损失-1120000应收账款周转率146319263180178汇兑净收益-1515000每股指标元ADS其他收入20166000每股收益0413192836除税前溢利-3640508165628493828每股经营现金流-02-04383340所得税-14-96-171-285-383每股净资产289304312336367净利润-3655412148625643445估值比率归母净利润-3654407148625643445PE131842281915Non-GAAP净利润4501395209630943945PB192221至12月31日2020A2021A2022E2023E2024EPS1289765EVEBITDA-813352014至12月31日2020A2021A2022E2023E2024E识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明TablePageText满帮集团季报点评广发传媒行业研究小组TableResearchTeam旷实首席分析师北京大学经济学硕士2017年3月加入广发证券2011-2017年2月供职于中银国际证券叶敏婷资深分析师西安交通大学工业工程硕士管理学学士2018年加入广发证券发展研究中心徐呈隽资深分析师复旦大学世界经济学硕士浙江大学经济学学士2019年加入广发证券发展研究中心周喆高级研究员香港理工大学金融硕士2021年加入广发证券发展研究中心卢丝雨高级研究员硕士毕业于上海交通大学2021年加入广发证券发展研究中心张丰淇研究员硕士毕业于伦敦政治经济学院2022年加入广发证券发展研究中心毛玥研究员上海交通大学管理学硕士2022年加入广发证券发展研究中心杨琳琳海外互联网首席分析师华中科技大学管理科学与工程硕士管理学学士2012年加入广发证券发展研究中心广发证券TableIndustryInvestDescription行业投资评级说明买入预期未来12个月内股价表现强于大盘10以上持有预期未来12个月内股价相对大盘的变动幅度介于-1010卖出预期未来12个月内股价表现弱于大盘10以上广发证券TableCompanyInvestDescription公司投资评级说明买入预期未来12个月内股价表现强于大盘15以上增持预期未来12个月内股价表现强于大盘5-15持有预期未来12个月内股价相对大盘的变动幅度介于-55卖出预期未来12个月内股价表现弱于大盘5以上联系我们TableAddress广州市深圳市北京市上海市香港地址广州市天河区马场路深圳市福田区益田路北京市西城区月坛北上海市浦东新区南泉香港德辅道中189号26号广发证券大厦476001号太平金融大厦街2号月坛大厦18层北路429号泰康保险李宝椿大厦29及30楼31层大厦37楼楼邮政编码510627518026100045200120-客服邮箱gfzqyfgfcomcn法律主体TableLegalDisclaimer声明本报告由广发证券股份有限公司或其关联机构制作广发证券股份有限公司及其关联机构以下统称为广发证券本报告的分销依据不同国家地区的法律法规和监管要求由广发证券于该国家或地区的具有相关合法合规经营资质的子公司经营机构完成广发证券股份有限公司具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格接受中国证监会监管负责本报告于中国港澳台地区除外的分销广发证券香港经纪有限公司具备香港证监会批复的就证券提供意见4号牌照的牌照接受香港证监会监管负责本报告于中国香港地区的分销本报告署名研究人员所持中国证券业协会注册分析师资质信息和香港证监会批复的牌照信息已于署名研究人员姓名处披露重要TableImportant声明Notices识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明TablePageText满帮集团季报点评广发证券股份有限公司及其关联机构可能与本报告中提及的公司寻求或正在建立业务关系因此投资者应当考虑广发证券股份有限公司及其关联机构因可能存在的潜在利益冲突而对本报告的独立性产生影响投资者不应仅依据本报告内容作出任何投资决策投资者应自主作出投资决策并自行承担投资风险任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或者口头承诺均为无效本报告署名研究人员联系人以下均简称研究人员针对本报告中相关公司或证券的研究分析内容在此声明1本报告的全部分析结论研究观点均精确反映研究人员于本报告发出当日的关于相关公司或证券的所有个人观点并不代表广发证券的立场2研究人员的部分或全部的报酬无论在过去现在还是将来均不会与本报告所述特定分析结论研究观点具有直接或间接的联系研究人员制作本报告的报酬标准依据研究质量客户评价工作量等多种因素确定其影响因素亦包括广发证券的整体经营收入该等经营收入部分来源于广发证券的投资银行类业务本报告仅面向经广发证券授权使用的客户特定合作机构发送不对外公开发布只有接收人才可以使用且对于接收人而言具有保密义务广发证券并不因相关人员通过其他途径收到或阅读本报告而视其为广发证券的客户在特定国家或地区传播或者发布本报告可能违反当地法律广发证券并未采取任何行动以允许于该等国家或地区传播或者分销本报告本报告所提及证券可能不被允许在某些国家或地区内出售请注意投资涉及风险证券价格可能会波动因此投资回报可能会有所变化过去的业绩并不保证未来的表现本报告的内容观点或建议并未考虑任何个别客户的具体投资目标财务状况和特殊需求不应被视为对特定客户关于特定证券或金融工具的投资建议本报告发送给某客户是基于该客户被认为有能力独立评估投资风险独立行使投资决策并独立承担相应风险本报告所载资料的来源及观点的出处皆被广发证券认为可靠但广发证券不对其准确性完整性做出任何保证报告内容仅供参考报告中的信息或所表达观点不构成所涉证券买卖的出价或询价广发证券不对因使用本报告的内容而引致的损失承担任何责任除非法律法规有明确规定客户不应以本报告取代其独立判断或仅根据本报告做出决策如有需要应先咨询专业意见广发证券可发出其它与本报告所载信息不一致及有不同结论的报告本报告反映研究人员的不同观点见解及分析方法并不代表广发证券的立场广发证券的销售人员交易员或其他专业人士可能以书面或口头形式向其客户或自营交易部门提供与本报告观点相反的市场评论或交易策略广发证券的自营交易部门亦可能会有与本报告观点不一致甚至相反的投资策略报告所载资料意见及推测仅反映研究人员于发出本报告当日的判断可随时更改且无需另行通告广发证券或其证券研究报告业务的相关董事高级职员分析师和员工可能拥有本报告所提及证券的权益在阅读本报告时收件人应了解相关的权益披露若有本研究报告可能包括和或描述呈列期货合约价格的事实历史信息信息请注意此信息仅供用作组成我们的研究方法分析中的部分论点依据证据以支持我们对所述相关行业公司的观点的结论在任何情况下它并不明示或暗示与香港证监会第5类受规管活动就期货合约提供意见有关联或构成此活动权益披露TableInterestDisclosure1广发证券香港跟本研究报告所述公司在过去12个月内并没有任何投资银行业务的关系版权声明TableCopyright未经广发证券事先书面许可任何机构或个人不得以任何形式翻版复制刊登转载和引用否则由此造成的一切不良后果及法律责任由私自翻版复制刊登转载和引用者承担识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明