事项：
　　宇通发布2月产销报告，2023年2月，宇通客车实现销售788辆，同比下降6.19%，环比下降37.5%；实现生产1,206辆，同比增长122.51%，环比增长1.34%。2023年1-2月，宇通累计销售客车2049辆，同比下降23.02%；累计生产客车2396辆，同比下降0.04%。同时，宇通客车乌兹别克斯坦800辆客车（300台纯电动和500台CNG天然气）订单开始首批交付。
　　国信汽车观点：1）公司2月生产同环比显著改善，轻客受疫情等因素冲击较小，表现好于大中客车产品。2）公司海外市场拓展顺利，产品+服务获取信任，2022年10月出口乌兹别克斯坦近500台客车，在中国出口该国的客车品牌中占比达43%以上。新的800辆订单再创中国对乌兹别克斯坦客车出口新纪录。目前，宇通已累计出口客车超86000辆，全球占有率超10%，海外营收占比持续增长。国信汽车观点：客车行业已经是一个较为成熟的市场，大中客行业集中度较高（CR10约90%），宇通客车作为全球大中客龙头，2004年奠定客车行业龙头地位至今，持续创新推进，当前已经占据国内超三分之一的大中客市场（其中公交客车市占率20%+，公路（旅游）客车市占率50%，校车市占率60%+），且产品力和盈利能力远超竞争对手。公司技术实力强悍，具备整车、技术、方案输出能力，业绩有望随行业回暖加速，当前位置推荐核心逻辑在于——
　　1）需求底部改善：公交客车随着国内新能源透支效应消化、疫情见底，政府采购数量逐渐恢复；公路客车随着疫后旅游复苏，被抑制的需求将持续释放；在公交客车和公路客车的周期复苏之外，房车和出口是两大成长性市场，国内房车保有量距离欧美日有数十倍到几百倍的提升空间，海外客车行业销量是国内市场的1.5-2倍，宇通客车出口近年来受海外新能源客车升级促进，产品结构和盈利水平持续改善。
　　2）供给侧加速出清：客车市场里面公交市场有部分地方保护行为，部分区域有本地客车品牌长期占据，此背景下宇通的公交客车市场份额（不到30%）长期低于公路客车（50%），疫情这两年供给侧出清加速，部分客车企业退出市场，宇通客车后续公交市场份额提升有望加速。
　　上调盈利预测，维持买入评级：公司大中客车龙头地位稳固，海外市场拓展顺利，随2023年疫情影响进一步减弱，需求有望进一步恢复。“碳中和”下，海外电动客车出口市场空间广阔；随着5G大规模应用、商业模式拓展，城市微循环公交市场有望持续扩容。考虑到2022年出口新能源加速，我们预计单车利润有所提升，以及国内外客车市场恢复、海外电动车需求增长，我们上调盈利预测，预计2022-2024公司实现归母净利润为6.1/12.3/17.4亿元（前次预测为4.2/9.1/12.6亿元），对应PE为40/20/14倍。
　　风险提示
　　海外市场拓展不如预期风险，国内市场恢复不如预期风险，宏观经济系统性风险，大规模传染疫情风险，人民币升值影响客车出口价格竞争力风险等。

研究报告全文：证券研究报告2023年03月03日宇通客车600066SH买入2月产量同比增长123800台乌兹别克斯坦订单再创出口新纪录公司研究公司快评汽车商用车投资评级买入维持评级证券分析师唐旭霞0755-81981814tangxxguosencomcn执证编码S0980519080002证券分析师戴仕远daishiyuanguosencomcn执证编码S0980521060004事项宇通发布2月产销报告2023年2月宇通客车实现销售788辆同比下降619环比下降375实现生产1206辆同比增长12251环比增长1342023年1-2月宇通累计销售客车2049辆同比下降2302累计生产客车2396辆同比下降004同时宇通客车乌兹别克斯坦800辆客车300台纯电动和500台CNG天然气订单开始首批交付国信汽车观点1公司2月生产同环比显著改善轻客受疫情等因素冲击较小表现好于大中客车产品2公司海外市场拓展顺利产品服务获取信任2022年10月出口乌兹别克斯坦近500台客车在中国出口该国的客车品牌中占比达43以上新的800辆订单再创中国对乌兹别克斯坦客车出口新纪录目前宇通已累计出口客车超86000辆全球占有率超10海外营收占比持续增长国信汽车观点客车行业已经是一个较为成熟的市场大中客行业集中度较高CR10约90宇通客车作为全球大中客龙头2004年奠定客车行业龙头地位至今持续创新推进当前已经占据国内超三分之一的大中客市场其中公交客车市占率20公路旅游客车市占率50校车市占率60且产品力和盈利能力远超竞争对手公司技术实力强悍具备整车技术方案输出能力业绩有望随行业回暖加速当前位置推荐核心逻辑在于1需求底部改善公交客车随着国内新能源透支效应消化疫情见底政府采购数量逐渐恢复公路客车随着疫后旅游复苏被抑制的需求将持续释放在公交客车和公路客车的周期复苏之外房车和出口是两大成长性市场国内房车保有量距离欧美日有数十倍到几百倍的提升空间海外客车行业销量是国内市场的15-2倍宇通客车出口近年来受海外新能源客车升级促进产品结构和盈利水平持续改善2供给侧加速出清客车市场里面公交市场有部分地方保护行为部分区域有本地客车品牌长期占据此背景下宇通的公交客车市场份额不到30长期低于公路客车50疫情这两年供给侧出清加速部分客车企业退出市场宇通客车后续公交市场份额提升有望加速上调盈利预测维持买入评级公司大中客车龙头地位稳固海外市场拓展顺利随2023年疫情影响进一步减弱需求有望进一步恢复碳中和下海外电动客车出口市场空间广阔随着5G大规模应用商业模式拓展城市微循环公交市场有望持续扩容考虑到2022年出口新能源加速我们预计单车利润有所提升以及国内外客车市场恢复海外电动车需求增长我们上调盈利预测预计2022-2024公司实现归母净利润为61123174亿元前次预测为4291126亿元对应PE为402014倍评论2月生产客车1206辆同比增长1232023年2月宇通客车实现销售788辆同比下降619环比下降375生产客车1206辆同比增长12251环比增长1342023年1-2月宇通累计销售客车2049辆同比下降2302累计生产客车2396辆同比下降004请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容1证券研究报告图1公司2022-2023年2月单月销量及同比图2公司2022-2023年2月单月产量及同比资料来源公司公告国信证券经济研究所整理资料来源公司公告国信证券经济研究所整理2月轻型中型客车销售同比回升从销售结构看2023年1-2月宇通累计销售大中型客车1513辆同比下降30轻型客车累计销量506辆同比下降25单2月数据大型客车单月销售324辆同比-3208环比-4326中型客车单月销售216辆同比693环比-50轻型客车单月销售248辆同比5404环比-388疫情严重挤压公共交通需求大中型客车受到更为强烈冲击市场缓慢恢复图3公司大中型客车月度销量情况图4公司轻型客车月度销量情况资料来源第一商用车网中客网国信证券经济研究所整理资料来源公司公告国信证券经济研究所整理单车营收持续增长回顾过去十年受政策变动及疫情影响宇通客车总销量先升后降从2013年56万辆提升至2016年71万辆后持续回落至2022年30万辆但是单车均价稳中有升从2013年394万元提升至2021年555万元十年来均价提升约16万元41请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容2证券研究报告图5公司客车销量及同比图6公司客车单车营收及同比资料来源公司公告国信证券经济研究所整理资料来源公司公告国信证券经济研究所整理公司新能源客车销量先升后降以2016年为顶峰2012-2016年公司新能源客车销量自1840辆增长至26856辆年均复合增长率为952016-2021年公司受新能源产品提前消费疫情挤压出行需求等影响新能源客车销量逐步回落到12571辆2016年之后公司通过对下游转嫁和配置升级电池容量增加中大型公交占比提升智能网联增配等等充分对冲新能源客车补贴减少带来的单价下降2015-2021年间宇通新能源客车单车营收保持在6473万元之间相对稳定图7公司新能源客车销售占比图8公司新能源客车单车营收资料来源公司官网公司公告国信证券经济研究所整理资料来源公司公告国信证券经济研究所整理海外市场进展顺利800辆客车出口乌兹别克斯坦创造出口新纪录基于环保压力和社会责任诸多国家持续加大新能源推广力度新能源客车需求预计将快速增长欧洲拉美东南亚等市场存在批量订单机会同时中国新能源车领跑全球具备完善的供应链体系成熟的产品设计强悍的成本控制能力等诸多优势越来越多的客车企业瞄准出口业务积极扩展海外市场我国客车出口数量持续增长宇通打造技术服务出口创新模式抓住海内外新能源发展差异的窗口期努力获取订单综合竞争力卓越海外营收占比持续攀升请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容3证券研究报告图9我国大中型客车出口数持续增长图10宇通海外营收占比持续提升资料来源海关总署国信证券经济研究所整理资料来源公司公告国信证券经济研究所整理800辆乌兹别克斯坦订单陆续交付创造出口新纪录宇通基于核心三电技术为乌兹别克斯坦提供定制化产品解决方案在当地设立长期驻扎的售后服务专业团队定期组织客户司机培训不定时线上跟车指导并在当地储备近13万美元配件保证车辆安全高效运营以扎实的产品品质和用户的客户服务获取客户信任截至2022年10月公司已经出口当地近500台客车在中国出口该国的客车品牌中占比达43以上2023年3月2日乌兹别克斯坦订购的800辆宇通客车订单开始首批交付再创中国对乌兹别克斯坦客车出口新纪录这也是今年以来最大的新能源客车订单本次订单共300台纯电动和500台CNG天然气预计年内陆续交付首次大批量引进新能源客车的乌兹别克斯坦将在宇通助力下实现公共交通出行电动化低碳化转型表12023年1-2月我国客车出口情况时间公司数量详细情况2月11日比亚迪52新获瑞典TransdevAB公司52辆电动大巴订单2月24日比亚迪5比亚迪首次向北海道投放电动大巴共5辆2月6日金龙客车150150辆客车发往塞浦路斯含35辆锂电池新能源汽车1月9日金旅客车224224辆公交车发往蒙古国2月16日宇通客车550550辆公路客车出口到沙特阿拉伯300辆已交付剩余250辆将于45月份陆续交付2月22日宇通客车3333辆纯电动公交巴士发往芬兰为宇通与YES-EU在芬兰赫尔辛基的合作项目3月2日宇通客车800首批发车全部订单300辆新能源500辆CNG天然气车预计年内完成交付1月13日申龙客车3636台智利订单车装车发运1月13日中兴智能汽车7777辆纯电动大巴出海发往罗马尼亚资料来源各公司官网中国客车网中国水运网同花顺等国信证券经济研究所整理目前宇通已累计出口客车超86000辆全球占有率超10其中新能源客车已在超过30个国家和地区实现良好运营在一带一路沿线截至目前宇通客车出口覆盖了近80的一带一路国家实现了在一带一路沿线115个国家的客车出口累计销售客车超68000辆其中在卡塔尔沙特乌兹别克斯坦波兰等多个国家宇通均为该国唯一的新能源客车供应商或最大的新能源客车供应商成为一带一路沿线的一张中国名片5G时代公交智能化提速商业模式有望拓展5G车联网智慧交通基建发展背景下带给客车企业新的发展机遇无人驾驶背景下客车行业有望从以下四个维度陆续实现商业模式的升级公交市场规模有望拓展至4000亿元1模式一单纯销售无人驾驶大巴传统客车均价30-40万新能源客车均价60万无人驾驶客车单价约200万其中软件端无人驾驶算法基本都是宇通自研增量ADAS硬件激光雷达和毫米波雷达等感知层产品外购模式一市场空间假设国内公交客车稳态年销量在10万辆无人驾驶客车单价请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容4证券研究报告降低至100万则完全替换无人驾驶公交市场规模有望从600亿提升至1000亿2模式二方案销售大数据平台对运营客户售卖提升效率方案根据驾驶硬件对路况驾驶员和乘员的信息收集做线路定制和时间规划提升运营效率将方案打包出售给客户通常是政府或者景区单位可按次收费或类似软件服务商年费模式客车企业每年收取10-20万数据支持和方案设计费用全国公交保有量60-70万辆完全替换无人驾驶公交有望带来1000亿元潜在增量空间假设远期50年费收取率则远期增量空间约500亿元3模式三车路协同整体解决方案总包商客车企业作为项目总承包商的角色整合基建车联网通信等厂商共同建设示范园区并提供无人驾驶大巴测试运营由于全国推开无人驾驶线路建设周期极长且需要法规配合目前在机场景区部分产业园区的固定路线特殊场景的客户更偏好于试用新模式我们仅考虑国内机场数量约240个5A级景区数量约260个假设平均单项目总包费用1亿元模式三潜在市场空间约500亿元4模式四从生产端转型运营商模式四市场空间考虑每人次公交车付费2-3元2020年全国城市公共汽电车客运总量2052785万人次当前公交客车基础不考虑广告投放等运营市场空间约为500亿元若考虑广告投放月租15-2万元辆公交月租3000元站点60-70万存量公交和5万公交站点有望增加1200亿元广告收入空间若考虑闲暇模式Robobus包车服务收费1000元天单车单周平均出租1天全年可出租约50天有望增加300亿包车服务运营市场空间综合看模式四潜在市场空间在2000亿元宇通客车作为大中客行业引领者于2013年就已开始布局并专注智能网联和自动驾驶技术的研究2019年3月宇通L4级自动驾驶巴士小宇10亮相博鳌亚洲论坛2020年11月宇通发布了小宇20小宇20是业内首款支持无安全员运营的自动驾驶巴士可实现在晴雨雾等各类天气及不同路况下自动驾驶造就了业内首款支持无安全员运营的L4级自动驾驶微循环小宇20版能够满足园区景区公交机场等多种应用场景需求小宇系列已在宇通工业园海南博鳌郑州智慧岛金融岛等多地运营图11L4级自动驾驶巴士小宇20图12L4级自动驾驶巴士小宇20资料来源公司官网国信证券经济研究所整理资料来源公司官网国信证券经济研究所整理疫情影响减弱新能源透支效应消化电动客车出口智能化加速公司有望迎来周期与成长共振公司是大中客车行业龙头具备周期及成长双重属性未来随新冠疫情影响减弱新能源透支效应消化以及电动客车出口智能化加速公司有望迎来周期与成长共振周期性新能源透支消化疫情影响减弱行业有望迎来拐点1公司营收约90来源于大中客大中客营收约50销量约40来源于公交车公交车的周期性一方面来源于自身的更换周期另一方面和地方财政支出高度相关大中客销量中40来源于座位客车周期性主要来源于自身的更换周期2公交车请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容5证券研究报告进入新能源透支效应的第三年公路车中旅游和团体为新能源透支效应消化的第五年均处于后期公路车中客运班线已经历8年运营更换周期有望企稳3随海内外疫苗普及国内公交旅游客运以及出口被抑制的需求有望释放成长性电动车出口智能化迎来催化1碳中和背景下欧洲通过欧洲气候法以及拜登当选海外电动客车迎来催化有效出口市场有望扩容预计提供10万辆潜在出口市场2022年我国大中客销量为92万辆其中出口20万辆2随着5G大规模应用公交智能化将提速传统客车企业商业模式有望拓展至解决方案总包建设市场规模将从500亿元提升至2000亿若考虑到运营服务市场约新增2000亿空间3宇通客车在公交客车市占率约24远小于在公路车市占率约50随着新能源补贴退坡格局改善公司市占率仍有提升空间上调盈利预测维持买入评级公司大中客车龙头地位稳固海外市场拓展顺利随2023年疫情影响进一步减弱需求有望进一步恢复碳中和下海外电动客车出口市场空间广阔随着5G大规模应用商业模式拓展城市微循环公交市场有望持续扩容考虑到2022年出口新能源加速我们预计单车利润有所提升以及国内外客车市场恢复海外电动车需求增长我们上调盈利预测预计2022-2024公司实现归母净利润为61123174亿元前次预测为4291126亿元对应PE为402014倍风险提示海外市场拓展不如预期风险国内市场恢复不如预期风险宏观经济系统性风险大规模传染疫情风险人民币升值影响客车出口价格竞争力风险等图13宇通股份股价走势及复盘资料来源wind国信证券经济研究所整理相关研究报告宇通客车600066SH-三季报点评单车盈利能力提升单三季度归母净利润同比提升682022-10-29宇通客车600066SH-中报点评业绩短期承压研发持续投入2022-08-25宇通客车600066SH-一季度营收同比微降业绩短期承压2022-04-28宇通客车600066SH-四季度单车净利润企稳行业弱复苏2022-03-30国信证券-宇通客车-600066-2021年三季报点评业绩弱复苏看好出口及新业务拓展2021-10-28请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容6证券研究报告财务预测与估值资产负债表百万元202020212022E2023E2024E利润表百万元202020212022E2023E2024E现金及现金等价物615156316237845611552营业收入2170523233200742320129233应收款项99646698440044504805营业成本1791218901161641844423172存货净额50176106435134763132营业税金及附加182272161186234其他流动资产9011535119137173销售费用15531695140513921754流动资产合计2294620756158931730520449管理费用8358947908941095固定资产49014826499452355437研发费用15521561130513921608无形资产及其他124112141094973853财务费用73121137166239投资性房地产34184473447344734473投资收益89125120120120资产减值及公允价值变长期股权投资806897891885880动576150150150资产总计3331232166273442887232091其他收入9401107130513921608短期借款及交易性金融负债757500300200营业利润30453565713301879应付款项94688268565664568143营业外净收支448000其他流动负债54715656269330443838利润总额34854365713301879流动负债合计15015139308849979912181所得税费用17082336694长期借款及应付债券00000少数股东损益212142941其他长期负债28542892284127902740归属于母公司净利润51661461012341745长期负债合计28542892284127902740现金流量表百万元202020212022E2023E2024E负债合计1786916823116911259014920净利润51661461012341745少数股东权益109124130142158资产减值准备1811913454股东权益1533415219155241614117013折旧摊销654817565625665负债和股东权益总计3331232166273442887232091公允价值变动损失576150150150财务费用73121137166239关键财务与估值指标202020212022E2023E2024E营运资本变动23446091819112388每股收益023027027055077其它11110129612每股红利103049013027039经营活动现金流3501888101236324664每股净资产693673686713752资本开支0505601601601ROIC-3840613815其它投资现金流1594127000ROE3374034810投资活动现金流1533469595595595毛利率1719192121权益性融资27339000EBITMargin-2-0145负债净变化00000EBITDAMargin13477支付股利利息22781113305617872收入增长-297-141626其它融资现金流980948493200100净利润增长率-7319-110241融资活动现金流3602939189817972资产负债率5453434447现金净变动143252060622193097股息率9446132636货币资金的期初余额47196151563162378456PE457393396195138货币资金的期末余额615156316237845611552PB1516161514企业自由现金流040018327843754EVEBITDA1276563439242192权益自由现金流054880727413881资料来源Wind国信证券经济研究所预测请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容7证券研究报告免责声明分析师声明作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道分析逻辑基于作者的职业理解通过合理判断并得出结论力求独立客观公正结论不受任何第三方的授意或影响作者在过去现在或未来未就其研究报告所提供的具体建议或所表述的意见直接或间接收取任何报酬特此声明国信证券投资评级类别级别说明买入股价表现优于市场指数20以上股票增持股价表现优于市场指数10-20之间投资评级中性股价表现介于市场指数10之间卖出股价表现弱于市场指数10以上超配行业指数表现优于市场指数10以上行业中性行业指数表现介于市场指数10之间投资评级低配行业指数表现弱于市场指数10以上重要声明本报告由国信证券股份有限公司已具备中国证监会许可的证券投资咨询业务资格制作报告版权归国信证券股份有限公司以下简称我公司所有本报告仅供我公司客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式使用复制或传播任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点一切须以我公司向客户发布的本报告完整版本为准本报告基于已公开的资料或信息撰写但我公司不保证该资料及信息的完整性准确性本报告所载的信息资料建议及推测仅反映我公司于本报告公开发布当日的判断在不同时期我公司可能撰写并发布与本报告所载资料建议及推测不一致的报告我公司不保证本报告所含信息及资料处于最新状态我公司可能随时补充更新和修订有关信息及资料投资者应当自行关注相关更新和修订内容我公司或关联机构可能会持有本报告中所提到的公司所发行的证券并进行交易还可能为这些公司提供或争取提供投资银行财务顾问或金融产品等相关服务本公司的资产管理部门自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中意见或建议不一致的投资决策本报告仅供参考之用不构成出售或购买证券或其他投资标的要约或邀请在任何情况下本报告中的信息和意见均不构成对任何个人的投资建议任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效投资者应结合自己的投资目标和财务状况自行判断是否采用本报告所载内容和信息并自行承担风险我公司及雇员对投资者使用本报告及其内容而造成的一切后果不承担任何法律责任证券投资咨询业务的说明本公司具备中国证监会核准的证券投资咨询业务资格证券投资咨询是指从事证券投资咨询业务的机构及其投资咨询人员以下列形式为证券投资人或者客户提供证券投资分析预测或者建议等直接或者间接有偿咨询服务的活动接受投资人或者客户委托提供证券投资咨询服务举办有关证券投资咨询的讲座报告会分析会等在报刊上发表证券投资咨询的文章评论报告以及通过电台电视台等公众传播媒体提供证券投资咨询服务通过电话传真电脑网络等电信设备系统提供证券投资咨询服务中国证监会认定的其他形式发布证券研究报告是证券投资咨询业务的一种基本形式指证券公司证券投资咨询机构对证券及证券相关产品的价值市场走势或者相关影响因素进行分析形成证券估值投资评级等投资分析意见制作证券研究报告并向客户发布的行为证券研究报告国信证券经济研究所深圳深圳市福田区福华一路125号国信金融大厦36层邮编518046总机0755-82130833上海上海浦东民生路1199弄证大五道口广场1号楼12层邮编200135北京北京西城区金融大街兴盛街6号国信证券9层邮编100032