事件：宇通公布获得乌兹别克斯坦800台客车的订单（其中300台为新能源客车），3月2号首批发车，该订单创中国对乌兹别克斯坦出口最大订单，目前宇通是乌兹别克斯坦新能源客车唯一供应商。这是继2月15号宇通公布沙特550台订单后，公布出口又一大订单。
　　客车出口为公司打造新成长空间，“一带一路“下宇通客车出海提速。宇通客车作为全球最大的客车企业，具备全球竞争力，在客车电动化领域充分具有先发优势和规模优势。宇通客车打造针对海外市场的高端客车于2019年底完成，恰逢2020年疫情爆发。因此针对海外的高端产品推广受到了影响。目前全球经济走向复苏，公司针对全球不同地区的产品储备完善，23年海外有望实现20%以上的增长。海外产品的整体售价和利润都远高于国内。因此，海外市场有望给公司提供更大的成长空间。
　　客车行业底部反转，七年等一回。电动公交车自14年、15年开始大规模推广，15年公交车销量达到了10万台，16年达到销量的高峰超过12万台，彼时电动车公交车行业的渗透率已经超过了80%。17年到19年之间，公交车行业的年销量仍在8~10万台之间，相比于16年的销量有所下滑，主要原因是16年对后续购车造成了一定程度的透支，不过行业销量总体仍在销量中枢附近。自2020年疫情以来，公共出行受到了影响，公交车销量大幅下滑，2020年销量为6.6万台，2021年销量到了历史最低5万台，2022年开始呈现好转迹象销量达到了6.1万台。公交车的更新周期为6~8年，理论上从2021年开始，公交车应该进入大规模的更新换代周期，但是由于疫情的影响，导致公交车更新换代周期推迟。我们预计从23年开始，全国各地的公交车将逐步开始更新，客车行业将进入上行周期。宇通客车作为公交车领域的龙头企业，有望充分受益于行业周期上行。
　　疫情结束旅游出行增加，受益于消费复苏旅游大巴有望增长。疫情结束后，居民旅游出行的意愿增加。各个景区的和旅行公司，在过去三年的时间里，购车比正常年份有所下降，随着游客人数的增加，景区可能会面临缺少大巴车的情况。往后看，旅游大巴车有望进入新的一轮采购高峰。宇通客车在大中型客车领域的市占率有40%左右，将充分享受行业的增长的红利。
　　电池价格下降利好整车盈利，销量增长发挥规模效应。过往两年，电池、四大材料和上游原材料都曾出现不同程度的紧缺，各个环节的涨价最后体现为电池价格上涨，整车企业需要承担产业链价格上涨带来的成本压力，无论是乘用车还是商用车，盈利都出现了大幅的下降。往后看，电池价格有望下降，整车企业的也将因此受益，盈利有望大幅提高。电动客车单车带电量有150~200度电，单车电池成本在15~20万元之间。2022年宇通客车的总销量为3万台，其中约40%为电动客车。而2016年公司的总销量为7.1万台，其中电动客车的渗透率也近40%。此轮公交车的更新周期，将会带动公司电动客车销量和渗透率的双提升。因此，电池成本下降有望给公司带来客观的盈利弹性。销量增长发挥规模效应，2018年以来，公司的管理费用+研发费用的绝对额基本上保持不变，但是由于收入下降，管理费用率+研发费用率从2018年的8.3%上升到了2022年前三季度的13.5%。管理费用和研发费用是相对刚性的支出，未来随着收入的增加，这部分支出基本变化不大，预计23年管理费用率和研发费用率降下降，单车的利润弹性和公司净利率有望快速提升。
　　维持“强烈推荐”投资评级。2023年开始，一定要重视宇通客车的出海，宇通客车的出海将为公司打开广阔的成长空间。下半年开始，随着国内客车行业进入上行周期。公司有望迎来海外和国内共振上行。在电池成本下降和规模效应的双轮驱动下，公司业绩有望快速提升。同时海外出口业务有望打开新空间，为公司提供更高的利润弹性。7.89元的要约价格给为投资者提供了较强的安全边际，同时也是大股东给予投资者信心的重要信号。预计22年-24年公司净利润为4.0亿、10.2亿和16.2亿，维持“强烈推荐”投资评级。
　　风险提示：汽车行业销量不及预期；海外销量不及预期。

研究报告全文：证券研究报告公司点评报告2023年03月03日宇通客车600066SH强烈推荐维持海外业务快速成长国内即将进入行业上行周期中游制造汽车当前股价996元事件宇通公布获得乌兹别克斯坦800台客车的订单其中300台为新能源客基础数据车3月2号首批发车该订单创中国对乌兹别克斯坦出口最大订单目前总股本万股221394宇通是乌兹别克斯坦新能源客车唯一供应商这是继2月15号宇通公布沙特已上市流通股万股221394550台订单后公布出口又一大订单总市值亿元221流通市值亿元221客车出口为公司打造新成长空间一带一路下宇通客车出海提速宇通每股净资产MRQ63客车作为全球最大的客车企业具备全球竞争力在客车电动化领域充分具ROETTM35有先发优势和规模优势宇通客车打造针对海外市场的高端客车于2019年底资产负债率499主要股东郑州宇通集团有限公司完成恰逢2020年疫情爆发因此针对海外的高端产品推广受到了影响目主要股东持股比例377前全球经济走向复苏公司针对全球不同地区的产品储备完善23年海外有望实现20以上的增长海外产品的整体售价和利润都远高于国内因此股价表现海外市场有望给公司提供更大的成长空间1m6m12m客车行业底部反转七年等一回电动公交车自14年15年开始大规模推绝对表现19329相对表现213019广15年公交车销量达到了10万台16年达到销量的高峰超过12万台彼时电动车公交车行业的渗透率已经超过了8017年到19年之间公交宇通客车沪深30020车行业的年销量仍在810万台之间相比于16年的销量有所下滑主要原10因是16年对后续购车造成了一定程度的透支不过行业销量总体仍在销量中0枢附近自2020年疫情以来公共出行受到了影响公交车销量大幅下滑-102020年销量为66万台2021年销量到了历史最低5万台2022年开始呈-20-30现好转迹象销量达到了61万台公交车的更新周期为68年理论上从2021Mar22Jun22Oct22Feb23年开始公交车应该进入大规模的更新换代周期但是由于疫情的影响导资料来源公司数据招商证券致公交车更新换代周期推迟我们预计从23年开始全国各地的公交车将逐相关报告步开始更新客车行业将进入上行周期宇通客车作为公交车领域的龙头企1宇通客车600066出口数据业有望充分受益于行业周期上行表现亮眼静待国内市场复苏疫情结束旅游出行增加受益于消费复苏旅游大巴有望增长疫情结束后2022-10-272宇通客车600066行业承压居民旅游出行的意愿增加各个景区的和旅行公司在过去三年的时间里导致公司销量下降静待下半年行业购车比正常年份有所下降随着游客人数的增加景区可能会面临缺少大巴需求回暖2022-08-29车的情况往后看旅游大巴车有望进入新的一轮采购高峰宇通客车在大3宇通客车600066疫情影响行业短期承压海外市场前景良好中型客车领域的市占率有40左右将充分享受行业的增长的红利2022-05-04电池价格下降利好整车盈利销量增长发挥规模效应过往两年电池四大材料和上游原材料都曾出现不同程度的紧缺各个环节的涨价最后体现为汪刘胜S1090511040037wanglscmschinacomcn电池价格上涨整车企业需要承担产业链价格上涨带来的成本压力无论是杨献宇S1090519030001乘用车还是商用车盈利都出现了大幅的下降往后看电池价格有望下降yangxianyucmschinacomcn整车企业的也将因此受益盈利有望大幅提高电动客车单车带电量有150200度电单车电池成本在1520万元之间2022年宇通客车的总销量为3万台其中约40为电动客车而2016年公司的总销量为71万台其中电动客车的渗透率也近40此轮公交车的更新周期将会带动公司电动客车销量和渗透率的双提升因此电池成本下降有望给公司带来客观的盈利弹性销量增长发挥规模效应2018年以来公司的管理费用研发费用的绝对额基本上保持不变但是由于收入下降管理费用率研发费用率从2018年的83上升到了2022年前三季度的135管理费用和研发费用是敬请阅读末页的重要说明公司点评报告相对刚性的支出未来随着收入的增加这部分支出基本变化不大预计23年管理费用率和研发费用率降下降单车的利润弹性和公司净利率有望快速提升维持强烈推荐投资评级2023年开始一定要重视宇通客车的出海宇通客车的出海将为公司打开广阔的成长空间下半年开始随着国内客车行业进入上行周期公司有望迎来海外和国内共振上行在电池成本下降和规模效应的双轮驱动下公司业绩有望快速提升同时海外出口业务有望打开新空间为公司提供更高的利润弹性789元的要约价格给为投资者提供了较强的安全边际同时也是大股东给予投资者信心的重要信号预计22年-24年公司净利润为40亿102亿和162亿维持强烈推荐投资评级风险提示汽车行业销量不及预期海外销量不及预期财务数据与估值会计年度202020212022E2023E2024E营业总收入百万元2170523233236982986033144同比增长-29722611营业利润百万元3045353528771394同比增长-8576-3414959归母净利润百万元51661439910151622同比增长-7319-3515460每股收益元023028018046073PE427359552217136PB1414161413资料来源公司数据招商证券敬请阅读末页的重要说明2公司点评报告附财务预测表资产负债表利润表单位百万元202020212022E2023E2024E单位百万元202020212022E2023E2024E流动资产2294620756198972423527125营业总收入2170523233236982986033144现金61515631460050006000营业成本1791218901190062412726250交易性投资913388388388388营业税金及附加182272278350388应收票据102161164207229营业费用15531695172921502386应收款项89525531562270847863管理费用8358949119561061其它应收款9101006102612921434研发费用15521561149317021889存货50176106613277848469财务费用73121550320291其他9011933196624812741资产减值损失14678404050非流动资产1036611410112461110310977公允价值变动收益9441414141长期股权投资806897897897897其他收益378415415415300固定资产41274081403940053977投资收益89125125125125无形资产商誉124112141093983885营业利润3045353528771394其他41925219521852185218营业外收入6251515151资产总计3331232166311433533838102营业外支出1842424242流动负债1501513930139821680817967利润总额3485433618851402短期借款7500100所得税1708246149250应付账款9468826883141055411483少数股东损益21281931预收账款23381761177122482446归属于母公司净利润51661439910151622其他31343902389739974038长期负债28542892289228922892主要财务比率长期借款00000202020212022E2023E2024E其他28542892289228922892年成长率负债合计1786916823168741970120859营业总收入-29722611股本22142263226322632263营业利润-8576-3414959资本公积金12711445144514451445归母净利润-7319-3515460留存收益1184911510367345055759获利能力少数股东权益109124132151182毛利率175186198192208归属于母公司所有者权益1533415219141371548617061净利率2426173449负债及权益合计3331232166311433533838102ROE31402769100ROIC38327396123现金流量表偿债能力单位百万元202020212022E2023E2024E资产负债率536523542557547经营活动现金流356871611555241612净负债比率0200000000净利润51862640710341653流动比率1515141415折旧摊销657818893873855速动比率1211101010财务费用2717550320291营运能力投资收益89125581581466总资产周转率0607070909营运资金变动26513881141129725存货周转率3834313532其它196197074应收账款周转率1932414643投资活动现金流1052454148148264应付账款周转率1721232624资本支出957692729729729每股资料元其他投资2009238581581466EPS023028018046073筹资活动现金流306670741711181149每股经营净现金161032052024073借款变动42469684616620491每股净资产693687639699771普通股增加049000每股股利232372006014022资本公积增加8175000估值比率股利分配363180338237183367PE427359552217136其他149133550320291PB1414161413现金净增加额15544453164493200EVEBITDA352294195169138资料来源公司数据招商证券敬请阅读末页的重要说明3公司点评报告分析师承诺负责本研究报告的每一位证券分析师在此申明本报告清晰准确地反映了分析师本人的研究观点本人薪酬的任何部分过去不曾与现在不与未来也将不会与本报告中的具体推荐或观点直接或间接相关汪刘胜1998年毕业于同济大学7年产业经历2006年至今于招商证券从事汽车新能源行业研究连续11年新财富最佳分析师入围2008年获金融时报与Starmine全球最佳分析师-亚太区汽车行业分析师第三名2010年获水晶球奖并获新财富第三名2014年水晶球第一名新财富第二名2015年水晶球公募第一名新财富第三名2016年金牛奖第二名2017年新财富第三名智能驾驭电动未来是我们提出的重点研究领域基于电动化平台车联网基础之上的智能化是汽车行业发展的方向杨献宇同济大学硕士一年半汽车产业经历5年证券行业研究经验2018年加入招商证券重点覆盖乘用车商用车零部件板块评级说明报告中所涉及的投资评级采用相对评级体系基于报告发布日后6-12个月内公司股价或行业指数相对同期当地市场基准指数的市场表现预期其中A股市场以沪深300指数为基准香港市场以恒生指数为基准美国市场以标普500指数为基准具体标准如下股票评级强烈推荐预期公司股价涨幅超越基准指数20以上增持预期公司股价涨幅超越基准指数5-20之间中性预期公司股价变动幅度相对基准指数介于5之间减持预期公司股价表现弱于基准指数5以上行业评级推荐行业基本面向好预期行业指数超越基准指数中性行业基本面稳定预期行业指数跟随基准指数回避行业基本面转弱预期行业指数弱于基准指数重要声明本报告由招商证券股份有限公司以下简称本公司编制本公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格本报告基于合法取得的信息但本公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证本报告所包含的分析基于各种假设不同假设可能导致分析结果出现重大不同报告中的内容和意见仅供参考并不构成对所述证券买卖的出价在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议除法律或规则规定必须承担的责任外本公司及其雇员不对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失负任何责任本公司或关联机构可能会持有报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务客户应当考虑到本公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突本报告版权归本公司所有本公司保留所有权利未经本公司事先书面许可任何机构和个人均不得以任何形式翻版复制引用或转载否则本公司将保留随时追究其法律责任的权利敬请阅读末页的重要说明4