医药资深企业布局大健康产业：公司成立于1994年，适应市场发展战略转型，逐渐剥离地产纺织等业务，以医药大健康为核心支柱业务。2020年公司进一步确立“医药+医美”的战略格局，2021年实现营收17.8亿元，归母净利扭亏至2271万元。受疫情影响，2022年前三季度公司收入同比降低6.0%至13.8亿元，归母净利润为-0.5亿元。根据公司2022年业绩预亏公告，预计2022全年归母净利润约-0.95亿元至-0.75亿元，同比将出现亏损。
　　医美转型：多条潜力赛道同步推进，并购积聚入局优势。医美市场前景广阔，公司通过并购+自研积极拓展管线，1-2年内注射产品有望陆续面世。1）投资并购AestheFill童颜针：再生产品塑造注射赛道差异性，国内合规童颜针竞品稀缺。AestheFill采用全球独家多孔空心微球专利结构，见效快、维持久，预计2023下半年上市。2）战略控股获取HARA代理权：艾莉薇迭代版产品，具备Humedix影响力背书+韩系品牌优势，独有HDRM和HiVE交联技术，预计2025年上市。3）自研胶原蛋白：胶原蛋白注射市场竞争格局良好，其中重组胶原蛋白注射产品仅薇旖美1款。公司与浙江大学分子与智造研究院打造联合实验室，并引进美国三聚体重组人胶原蛋白技术。目前旗下“婴芙源”敷料已上市，1-2年内有望打造重组人胶原蛋白原料并应用于下游。
　　医药为基：体系扎实布局广泛，CDMO投入17亿打造新增量。1）研产销体系完整：医药板块作为公司基石产业，在化学药物、现代中药和基因药物等领域具备集研发、生产、销售为一体的完整产业链；2）产品覆盖广泛、多项独家：主营产品包含抗病毒/抗感染、免疫调节、抗肿瘤等广泛领域。多项主导产品为国内独家，重点聚焦高端仿制药、首仿药、专科用药，核心医药产品毛利率较高；3）紧握机遇布局CDMO：子公司吴中医药投入17.28亿元建设研发及产业化基地，预计三年内完成主要生产车间、质检研发中心及相应配套设施建设，CDMO发展蓄能新增长。
　　投资建议：公司确立“医药+医美”战略方向，医药研产销基础扎实、产品覆盖广泛，积极布局CDMO崭新增长点；医美管线1-2年内蓄势待发，并购代理AestheFill童颜针、HARA玻尿酸，品牌&技术双驱动，自研胶原蛋白平台未来可期。预计公司2022-2024年营收19.42/22.25/28.26亿元，增速为9%/15%/27%，归母净利润-0.85/0.60/2.55亿元，增速为-473%/由亏转盈/329%，EPS为-0.1/0.1/0.4元，PE为-75/107/25倍。给予“增持”评级。
　　风险提示：医药及医美行业政策风险；医药产品研发注册进度不及预期风险；医美行业竞争加剧风险；医美产品审批进度不及预期风险

研究报告全文：江苏吴中化学制药公司深度研究报告60020020230228深耕药业底蕴深厚医美管线蓄势待发证券研究报告投资评级增持首次核心观点医药资深企业布局大健康产业公司成立于1994年适应市场发展战略转基本数据2023-02-27型逐渐剥离地产纺织等业务以医药大健康为核心支柱业务2020年公司收盘价元892进一步确立医药医美的战略格局2021年实现营收178亿元归母净利流通股本亿股708扭亏至2271万元受疫情影响2022年前三季度公司收入同比降低60至每股净资产元257总股本亿股712138亿元归母净利润为-05亿元根据公司2022年业绩预亏公告预计2022全年归母净利润约-095亿元至-075亿元同比将出现亏损最近12月市场表现医美转型多条潜力赛道同步推进并购积聚入局优势医美市场前景江苏吴中沪深300广阔公司通过并购自研积极拓展管线1-2年内注射产品有望陆续面世上证指数化学制药371投资并购AestheFill童颜针再生产品塑造注射赛道差异性国内合规童25颜针竞品稀缺AestheFill采用全球独家多孔空心微球专利结构见效快维13持久预计2023下半年上市2战略控股获取HARA代理权艾莉薇迭代1版产品具备Humedix影响力背书韩系品牌优势独有HDRM和HiVE交-11联技术预计2025年上市3自研胶原蛋白胶原蛋白注射市场竞争格局良好其中重组胶原蛋白注射产品仅薇旖美款公司与浙江大学分子与智造研-231究院打造联合实验室并引进美国三聚体重组人胶原蛋白技术目前旗下婴芙源敷料已上市1-2年内有望打造重组人胶原蛋白原料并应用于下游医药为基体系扎实布局广泛CDMO投入17亿打造新增量1研分析师刘洋SAC证书编号S0160521120001产销体系完整医药板块作为公司基石产业在化学药物现代中药和基因药liuyang01ctseccom物等领域具备集研发生产销售为一体的完整产业链2产品覆盖广泛多项独家主营产品包含抗病毒抗感染免疫调节抗肿瘤等广泛领域多分析师李跃博SAC证书编号S0160521120003项主导产品为国内独家重点聚焦高端仿制药首仿药专科用药核心医药liybctseccom产品毛利率较高3紧握机遇布局CDMO子公司吴中医药投入1728亿元建设研发及产业化基地预计三年内完成主要生产车间质检研发中心及相应配套设施建设CDMO发展蓄能新增长相关报告投资建议公司确立医药医美战略方向医药研产销基础扎实产品覆盖广泛积极布局CDMO崭新增长点医美管线1-2年内蓄势待发并购代理AestheFill童颜针HARA玻尿酸品牌技术双驱动自研胶原蛋白平台未来可期预计公司2022-2024年营收194222252826亿元增速为91527归母净利润-085060255亿元增速为-473由亏转盈329EPS为-010104元PE为-7510725倍给予增持评级风险提示医药及医美行业政策风险医药产品研发注册进度不及预期风险医美行业竞争加剧风险医美产品审批进度不及预期风险盈利预测TableFinchinaSimple2020A2021A2022E2023E2024E营业总收入百万元18721775194222252826收入增长率-113-5194146270归母净利润百万元-50623-8560255净利润增长率-88471045-473317023287EPS元股-0700-010104PE-762857-7491068249ROE-27412-4833122PB2133363530数据来源wind数据财通证券研究所请阅读最后一页的重要声明江苏吴中化学制药公司深度研究报告60020020230228图1一图看江苏吴中公司架构截至2022年9月30日数据来源公司公告财通证券研究所整理江苏吴中600200化学制药公司深度研究报告20230228公司深度研究报告证券研究报告图2一图看江苏吴中医美管线布局思路数据来源公司公告公司官网财通证券研究所整理公司深度研究报告证券研究报告内容目录1公司简介把握风口多次转型直抵医药大健康产业711发展历史近30载砥砺前行围绕医药医美再出发712股权结构与公司治理股权结构稳定管理团队资深713经营状况2021年归母净利润023亿元扭亏为盈92医美业务布局注射填充收购抢占优势自研逐步发力1221医美市场前景广阔行业步入黄金增长期1322并购代理AestheFill童颜针空心微球技术构筑竞争优势1623战略控股获HARA玻尿酸代理权韩系品牌力支撑产品放量2024自研布局胶原蛋蓝海市场有望推出重组人胶原蛋白械III产品223医药业务研产销协同发展CDMO发展蓄能新增长254盈利预测与投资建议3041盈利预测3042估值分析3143投资建议335风险提示33图表目录图1一图看江苏吴中公司架构截至2022年9月30日2图2一图看江苏吴中医美管线布局思路3图3江苏吴中发展历史7图4江苏吴中股权结构图截至2022年9月30日8图52021年公司实现收入178亿元同比-510图62021年公司实现归母净利润023亿元扭亏为盈10图72017-2021年江苏吴中主营业务收入占比10图82021年公司毛利率净利率为29111图92021年公司销售费用率为2311图102021年江苏吴中在可比公司中盈利水平偏低11图112021年江苏销售及管理费用率较低11图122017-2022前三季度公司现金流亿元12谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准4公司深度研究报告证券研究报告图132022前三季度公司资产负债率为5212图142017-2021年江苏吴中及可比公司资产负债率12图15公司医美业务发展历程13图16公司医美布局13图17吴中美学公司架构13图18全球2017-2030E医美市场规模及增速十亿美元14图19中国2017-2030E医美市场规模十亿元14图20中国医美市场渗透率远低于韩国美国14图212019年中国医美市场合规针剂仅占3315图22预计2030年我国非手术类医美轻医美治疗次数达到108亿次15图232019年非手术项目中注射类占比达5716图24预计2030年国内PLLA皮肤填充剂市场规模达376亿元17图25AestheFill产品海外宣传图19图26AestheFill可应用区域较多19图27中国基于透明质酸钠皮肤填充剂产品数量20图28中国基于透明质酸钠皮肤填充剂市场规模20图292016-2018年中国医美行业竞争格局按销售额21图30HDRM技术提高交联效率22图31胶原蛋白应用前景广阔23图322021年重组胶原蛋白在中国功效性护肤市场渗透率仅为1523图332021年重组胶原蛋白在中国医用敷料市场渗透率仅为1923图34婴芙源重组胶原蛋白生物修复敷料瓶装25图35婴芙源重组胶原蛋白生物修复敷料敷贴25图36公司医药业务采用内部研发外部合作模式进行开发26图37江苏吴中及主要竞争公司研发投入占营业收入比例26图38江苏吴中主要医药研发项目投入占比情况26图39公司医药工业原材料成本百万元27图40公司医药工业人工及制造费用百万元27图41江苏吴中医药业务营收及增速亿元29图42江苏吴中分领域医药产品营收亿元29图43江苏吴中分领域医药产品营收毛利率29图44公司积极整合上下游资源展开CMDO业务30图45发挥研产销一体化优势形成CDMO业务闭环30谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准5公司深度研究报告证券研究报告表1公司核心管层履历8表2公司2021年限制性股票激励计划9表3主流再生材料及对应代表产品16表4童颜针空间测算18表5AestheFill国内主要竞品对比19表6重组胶原蛋白分类22表7国内获批胶原蛋白注射剂对比23表8国内胶原蛋白敷料对比24表9江苏吴中主导产品列表27表10江苏吴中收入拆分及预测30表11各业务板块净利润预测亿元31表12医药业务可比上市公司估值分析32表13医美业务可比上市公司估值分析32表14贸易及其他业务可比上市公司估值分析32表15营业收入归母净利润预测33谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准6公司深度研究报告证券研究报告1公司简介把握风口多次转型直抵医药大健康产业11发展历史近30载砥砺前行围绕医药医美再出发江苏吴中成立于1994年1999年A股上市江苏吴中早年通过兼并进入纺织行业1996年成立苏州中凯生物制药厂正式开展医药业务2010年基于房地产市场良好发展前景公司剥离服装业务并出让江苏吴中服装集团有限公司股权布局房地产产业版图2016年公司优化结构逐渐剥离房地产业务通过收购确立医药化工的主营业务2020年公司确定医药医美产业为核心发展方向以医药大健康为核心产业围绕医美产业进行投资并购并设立产业基金并购基金丰富医药管线二十余年来公司通过收购改制存续分立资产重组审时度势通过多次战略转型形成了目前的发展格局图3江苏吴中发展历史数据来源公司官网公司公告财通证券研究所12股权结构与公司治理股权结构稳定管理团队资深家族持股江苏吴中股权稳定公司最大股东为苏州吴中投资控股有限公司持有1724的股份钱群英兼任公司总裁副董事长通过间接持股930成为公司实际控制人总裁及董事长系姐弟关系公司股权结构稳定高管成员医药背景扎实副总裁孙田江为北京化工大学制药工程硕士曾任扬子江药业集团副总经理总监孙曦曾于浙江英特药业有限责任公司任副经理谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准7公司深度研究报告证券研究报告图4江苏吴中股权结构图截至2022年9月30日数据来源公司公告财通证券研究所表1公司核心管层履历姓名年龄职务就任时间履历董事长首席历任浙江复基集团有限公司总裁杭州复晖实业有限公司总钱群山492019年8月执行官经理苏州吴中投资控股有限公司总裁曾任浙江兰溪华丰置业有限公司总经理浙江复基控股集团副董事长总钱群英542019年10月有限公司杭州复晖实业有限公司和苏州吴中投资控股有限裁法人公司董事长总经理董事董事会顾铁军412020年11月曾任上海宏达矿业股份有限公司董事会秘书秘书孙田江51董事副总裁2014年4月曾任扬子江药业集团副总经理朱菊芳54副总裁2015年3月多次荣获金牌董秘荣誉称号孙曦41财务总监2019年4月曾于浙江英特药业有限责任公司任副经理项臻28总裁助理2022年4月曾任麦格理资本大中华区投资银行部经理数据来源公司公告财通证券研究所股权激励计划良性调动积极性公司推出限制性股票激励计划向143名核心技术人员及核心业务人员授予限制性股票共计412万股占总股本058其中首次授予374万股于医药板块的中高层核心人员并设置了业绩考核目标根据激励计划业绩指标设定股权分三期解禁限售比例分别为403030对应目标为公司2022-2024年经审计的营业收入较2021年增长应分别不低于1020和30或公司2022-2024年经审计的归属于上市公司股东的净利润较2021年谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准8公司深度研究报告证券研究报告增长不低于1020和30有助于建立长效激励约束机制形成良好均衡的价值分配体系充分调动核心技术人员及核心业务人员工作积极性表2公司2021年限制性股票激励计划解除限售解除限售期业绩考核目标需满足下列两个条件之一比例以2021年营业收入为基数2022年营业收入增长率不低于第一个解除限售期10或以2021年净利润为基数2022年净利润增长率不低于400010以2021年营业收入为基数2023年营业收入增长率不低于第二个解除限售期20或以2021年净利润为基数2023年净利润增长率不低于300020以2021年营业收入为基数2024年营业收入增长率不低于第三个解除限售期30或以2021年净利润为基数2024年净利润增长率不低于300030数据来源公司公告财通证券研究所13经营状况2021年归母净利润023亿元扭亏为盈2021年公司实现收入归母净利润1775023亿元2017年公司剥离贵金属加工业务2018年响水恒利达化工园区受环保因素影响停产收入分别同比1617年下滑26432019年医药业务及房地产业务增长较高带动整体营收增长24受疫情影响2020-2022年医药诊疗服务受限医药贸易业务下滑其中2021年实现总营业收入178亿元同比-5公司通过优化调整营销部门组织架构质量管控和成本管控实现归母净利润023亿元扭亏为盈根据公司2022年业绩预亏公告预计2022全年归母净利润约-095亿元至-075亿元同比将出现亏损主要系1医药营销投入及医美业务投入增加股权激励费用增加2非经营性损益影响上年度公司所属中凯生物制药厂完成拆迁交付手续确认资产处置收益1006082万元谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准9公司深度研究报告证券研究报告图52021年公司实现收入178亿元同比-5图62021年公司实现归母净利润023亿元扭亏为盈收入亿元归母净利润亿元60收入yoy右轴502归母净利润yoy右轴5004000020-20-50-500-4-6-1000数据来源公司年报财通证券研究所数据来源公司年报财通证券研究所与时俱进变动业务结构医药业务营收占比近八成公司战略发展方向转变公司原有的房地产化工贵金属加工等低毛利业务陆续被剥离2017年主营业务收入占比分别为2212262021均降至0其中贵金属加工业务毛利率低至058化工业务2020年毛利率呈-4978随着其他业务的剥离医药业务收入占比不断攀升2021年公司主营业务收入主要来自医药及贸易行业其中医药占比达83毛利率达3825图72017-2021年江苏吴中主营业务收入占比医药行业化工行业房地产行业贵金属加工贸易行业908276807810707202605854504039593344302606278822092017241226142210768802001020172018201920202021数据来源公司年报财通证券研究所毛利率稳健增长费用率稳定改善1随着低毛利率毛利率波动较大的主营业务不断被剥离以医药为主的高毛利润核心业务的占比增加2019-2021年间公司毛利率稳定在30左右2022前三季度毛利率达303对比其他医药公司来看目前公司盈利水平仍处于较低水平我们认为未来医美业务占比扩大有望提升公司毛利率净利率表现2公司费用率较为稳定其中销售费用率占比较大2018年至2021年稳定在23-25左右研发费用持续提升2022前三季度研发费谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准10公司深度研究报告证券研究报告用率为16对比其他医药公司来看公司销售及管理费用率较低主要系公司严格管控生产成本精简支出实行降本增效优化管理管控图82021年公司毛利率净利率为291图92021年公司销售费用率为23毛利率净利率销售费用率管理费用率研发费用率财务费用率3553040296307303288252522442162292342273020201546291012-3510105620538-10160-20-166-30-271-40数据来源公司年报财通证券研究所数据来源公司年报财通证券研究所图102021年江苏吴中在可比公司中盈利水平偏低图112021年江苏销售及管理费用率较低毛利率净利率销售费用率管理费用率研发费用率361008640358066306023236018192016144029131119171062071100江苏吴中海思科华海药业恒瑞医药江苏吴中海思科华海药业恒瑞医药数据来源iFind财通证券研究所数据来源iFind财通证券研究所信用管理增强现金流情况好转负债率稳定2019-2020年间经营活动现金流受预售房款与承兑汇票货款影响长期为负随着公司地产与化工业务剥离公司在信用管控上进一步加强收回较大金额的上年度贷款2021年现金流量净额为正且较2020年增加较大2022前三季度公司经营投资筹资活动现金流分别为-161418亿元经营活动现金流为负系疫情环境下销售收入下降收付现金之间的差额未能覆盖工资税费及各项支出截至2021年报告期末资产负债率为502022前三季度为52负债率略有提升相比业内其他医药公司来看2021年公司资产负债率处于中上水平谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准11公司深度研究报告证券研究报告图122017-2022前三季度公司现金流亿元图132022前三季度公司资产负债率为52经营活动现金流亿元总资产亿元总负债亿元投资活动现金流亿元10资产负债率右轴筹资活动现金流亿元606051654786500050055403674397240221185218811975463517031557204618392200370437583823800-5-10数据来源公司年报财通证券研究所数据来源公司年报财通证券研究所图142017-2021年江苏吴中及可比公司资产负债率80江苏吴中海思科华海药业恒瑞医药604020020172018201920202021数据来源iFind财通证券研究所2医美业务布局注射填充收购抢占优势自研逐步发力医药底蕴助力医美战略发展产研销发展路径清晰公司于2021年正式成立医美事业部与吴中美学全资子公司公司医美产业和规模化运营稳步推进对于选定的医疗美容等大健康子行业公司深挖行业上游培育并拓展产品管线公司依托药企基因快速切入医美产业重点聚焦非手术类医疗美容上游产品端公司借助在医药制造领域积累的研发实力生产标准临床注册经验以及渠道销售经验进军高端医美产业谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准12公司深度研究报告证券研究报告图15公司医美业务发展历程数据来源公司官网财通证券研究所公司转型信心坚决条件已备蓄势待发公司五年战略发展规划2020-2024以形成医药医美两大核心产业格局为目标将医疗美容作为新兴大健康子行业重点培育与现有医药产业形成互补江苏吴中医美产业构建主要商业模式为海外License-in和自主研发相结合核心面向医疗美容产品市场同时在海外资源基础上拓展前沿高端产品引进和技术合作组织角度公司已通过业务发展部研发中心等6个核心部门搭建清晰完整的组织架构人才角度公司聘请原RegenBiotech亚太区首席培训官林睿禹博士任吴中美学首席医学教育官作为医美板块核心专家具有深厚行业背景图16公司医美布局图17吴中美学公司架构数据来源公司官网财通证券研究所数据来源公司官网财通证券研究所21医美市场前景广阔行业步入黄金增长期医疗美容指通过医学手段改变人体外部形态增强美感而进行的治疗医疗美容以效果明显起效快等特点在经济社会快速增长居民人均可持续收入稳步增长的背景下逐渐升温根据弗若斯特沙利文2021年国内医美市场规模达到1892亿元CAGR17-21高达175明显高于同期全球医美市场复合增速同时中国虽已成为医美第二大市场但数据显示中国千人医疗美容次数远小于韩国谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准13公司深度研究报告证券研究报告美国巴西等市场2019年至2020年医美大体量市场中中国实现了唯一每千人治疗次数增长中国医美渗透率存在巨大的增量空间根据弗若斯特沙利文预计2023年国内医美市场规模将达到2666亿元人民币图18全球2017-2030E医美市场规模及增速十亿美元40020非手术类十亿美元手术类十亿美元YOY右轴35014114515129123109300989410839392929125020095192720018440176116731501581-5147313501001212-10121510961048112499415941180137450-1578571008-155016057232742613214050210238-20201720182019202020212022E2023E2024E2025E2026E2027E2028E2029E2030E数据来源FrostSullivan财通证券研究所图19中国2017-2030E医美市场规模十亿元70025非手术类十亿元手术类十亿元YOY右轴22660022119920222450018017516020651540014119101331760127126123120300162314831013432007912054157106136309152745316151008367762046237571714611750592977120750060077304010201720182019202020212022E2023E2024E2025E2026E2027E2028E2029E2030E数据来源FrostSullivan财通证券研究所图20中国医美市场渗透率远低于韩国美国每千人疗程量2020每千人疗程量201991100824529479428472502642912081740韩国美国巴西日本中国数据来源FrostSullivan财通证券研究所谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准14公司深度研究报告证券研究报告医美监管收紧市场合规化进程不可逆转在医美产业链中中游药械端具有技术壁垒准入门槛较高同期涌现多家厂商竞争白热化但产品附加价值高同时在同上下游议价中具有话语权盈利空间较大2021年6月国家八部委联合发布的关于印发打击非法医疗美容服务专项整治工作方案的通知称将在全国范围内开展打击非法医疗美容服务专项整治工作数据显示整治前中国医美市场合规针剂占比仅为33监管政策逐步落地灰色地带受到挤压合规产品迎来放量增长利好终端药械企业发展图212019年中国医美市场合规针剂仅占33合规针剂33不合规针剂67数据来源新氧数据财通证券研究所聚焦注射轻医美锚定高端市场轻医美项目主要可以分为注射类项目光电类项目及其他项目其中注射类项目由于效果明显操作简便成为众多医美用户的入门级选择新氧数据显示2020年非手术类消费占整个医美市场比例492其中注射类项目以19的占比成为国内医美市场主流注射类项目市场前景广阔图22预计2030年我国非手术类医美轻医美治疗次数达到108亿次14030非手术类百万次手术类百万次YOY右轴12024519225231100177197202163201931848016714913714714115601241351341311281121083100953104087836756397326348155652058683424084822728211514517500201720182019202020212022E2023E2024E2025E2026E2027E2028E2029E2030E数据来源FrostSullivan财通证券研究所谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准15公司深度研究报告证券研究报告图232019年非手术项目中注射类占比达5755非手术之面部年轻化21非手术之其他手术之头面部571手术之胸部11手术之身体与四肢非手术之注射数据来源新氧数据财通证券研究所22并购代理AestheFill童颜针空心微球技术构筑竞争优势再生材料打开注射医美新赛道医美领域再生材料泛指能够通过刺激皮肤产生胶原蛋白来达到填充紧致效果的材料主要包括三种类型聚乳酸童颜针PCL少女针以及PNPDRN婴儿针其中婴儿针尚无国内获批产品童颜针使用的聚乳酸作为生物可降解材料广泛应用于生物医学可在人体内降解形成乳酸并进一步分解为二氧化碳和水排出体外全球首款童颜针Sculptra首次将聚左旋乳酸用于面部注射并于2009年获得美国FDA批准与玻尿酸相比再生类注射产品具有安全性更高持续时间更长等优势目前再生材料的主要创新方向包括改变胶原蛋白再生刺激方式改变微球结构提高安全性等表3主流再生材料及对应代表产品产品类别再生材料代表产品聚左旋乳酸PLLASculptra艾维岚濡白天使聚右旋乳酸PDLA童颜针聚乳酸外消旋聚乳酸PDLLAAestheFill内消旋聚乳酸少女针聚己内酯PCL伊妍仕多核苷酸PN丽珠兰婴儿针多聚脱氧核糖核苷酸PDRN普利兰数据来源各品牌官网新氧普丽兰官方微信公众号财通证券研究所再生市场空间广阔国内合规产品仅3款据弗若斯特沙利文预计2021年至2026年中国PLLA皮肤填充剂的市场规模将从11亿元增长至182亿元CAGR达749预计2030年将达到人民币376亿元预计CAGR26-30为199市场前景广阔再生医美在国内仍处萌芽期目前我国仅有艾维岚濡白天使伊妍仕三款再生产品获类医疗器械证书AestheFill有望于2023年下半年获批上市谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准16公司深度研究报告证券研究报告图24预计2030年国内PLLA皮肤填充剂市场规模达376亿元销售额百万元YOY400037603350350031848300267653000250250022272182032002000145871501500109951000781510044555001113500020212022E2023E2024E2025E2026E2027E2028E2029E2030E数据来源FrostSullivan财通证券研究所童颜针空间测算经测算医美用户人数在乐观中性悲观状态下2026年将达到451136472920万人正规童颜针出厂规模为440242105亿为2021年的约29倍16倍7倍具体假设如下1用户假设据新氧数据显示2020年中国医美用户同比为3572021年同比为193假设2021年至2026年乐观中性悲观假设下用户数量CAGR分别为2015102注射类产品诊疗次数假设全年诊疗次数的计算由非手术用户占比注射类占比及单人全年诊疗次数组成其中据新氧数据显示2019至2021年非手术用户占比由726提升至831谨慎假设下2026年非用户占比达850我国注射类针剂占非手术占比约6成而据ISAPS数据统计全球2020年该占比为7368保守预计2026年中国注射类占非手术比例为70同时根据不同产品的补打间隔次数假设针剂类每年平均需打两剂为一疗程综合考虑下2026年乐观中性悲观诊疗次数分别为536843393475万次3玻尿酸替代假设2018年昊海生科玻尿酸出厂平均价格为28535元依据销量及销额计算2018年华熙生物玻尿酸平均出厂价格为10367元结合高端玻尿酸的出厂价位爱美客招股说明书中披露的宝尼达产品售价为2500元左右假设国内2021年玻尿酸平均出厂价格为400元支考虑规模效应导致的边际递减假设2025年平均每支价格为370元因童颜针更为安全及长效的性能预计替代效应逐步增加并于2026年乐观中性悲观假设下达到302010的替代率4水货替代假设随国内市场监管的严格化规范化预计水货童颜针占比将下降同时大部分被正规产品所取代最终假设正规针剂将以1008070的占谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准17公司深度研究报告证券研究报告比替代水货市场同时价格也因竞争及规模效应的产生有所下降达到约1000元支的出厂价格表4童颜针空间测算2026E2021乐观中性悲观医美用户人数万人1813451136472920CAGR201510非手术占比831858585非手术用户人数万人1507383531002482注射类占非手术比60707070注射类人数万人904268421701737单人全年诊疗次数次2222注射类产品全年诊疗次数万次1808536843393475玻尿酸玻尿酸人数占注射类比重67676767诊疗次数万次1204357528902314玻尿酸平均出厂价元400370370370出厂规模亿元4813210786童颜针替代玻尿酸比例050302010替代玻尿酸的童颜针出厂规模亿元0239721486童颜针水货童颜针占注射类比重4080080080诊疗次数万次72433528水货童颜针出厂价元1200100010001000水货童颜针出厂规模87433528正规童颜针替代水货占比151008070正规童颜针出厂规模亿元13432819合计正规童颜针产品替代玻尿酸出厂规模亿元15440242105倍数29167数据来源新氧FrostSullivanISAPS财通证券研究所AestheFill已销售至全球68个国家地区国内独家代理销售佳绩可期AestheFill属于再生材料主要成分是聚双旋乳酸PDLLA注射到真皮层后能取代皮肤本身流失的胶原蛋白渐进式地激发细胞自身活力刺激皮肤自身胶原蛋白再生从而达到预防衰老的作用2021年12月吴中美学与达策国际达透医疗签署股权重组协议战略控股达透医疗器械深圳有限公司达透医疗拥有韩国医美企业RegenBiotech的AestheFill童颜针产品在中国大陆地区的独家销售代理权益AestheFill已获得欧盟CE认证在全球68个国家和地区进行销售谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准18公司深度研究报告证券研究报告图25AestheFill产品海外宣传图图26AestheFill可应用区域较多数据来源REGENBiotech官网财通证券研究所数据来源REGENBiotech官网财通证券研究所AestheFill已获NMPA受理预计2023年获批上市1成分上不同于Sculptra和艾维岚的核心成分PLLAAestheFill采用的是聚双旋乳酸有助于形成空心微球结构2结构上传统童颜针多为实心结构AestheFill独有空心微球专利结构刺激胶原蛋白在微球间与微球内部均匀附着再生减少激发异物反应产生肉芽结节的概率作用更高效持久3操作上AestheFill为粉末剂型具有速溶的特点复配时间短并且均匀高效可根据具体需求精准调整复配浓度从而调节产品软硬度表5AestheFill国内主要竞品对比产品AestheFill濡白天使艾维岚伊妍仕EllanseLANLUMA原产地韩国中国中国英国英国所属公司江苏吴中代理爱美客长春圣博玛华东医药华东医药修饰聚左旋乳酸聚双旋乳酸聚左旋乳酸聚己内酯微球聚左旋乳酸微球材料微球PLLA-PDLLAPLLAPCLPLLAPEG微球材料780180440300404占比单相交联玻尿羟甲基纤维素甘露醇羟甲基纤羟甲基纤维素钠其他成分酸盐酸利多卡CMC甘露醇CMC维素钠CMCCMC因CE国内于海南获已获批情况CEMFDS韩国NMPACENMPACENMPA批试行国内获批上预计2023H22021年6月2021年4月2021年4月市时间核心成分空空心微球玻尿酸混悬物实心结晶体实心结晶体间结构CMC填充胶原刺激玻尿酸填充胶原实心颗粒周围刺CMC填充胶原刺CMC填充胶原刺激作用机理剂刺激剂激胶原包裹微球激剂剂冻干粉复溶10-30形态规格凝胶冻干粉复溶凝胶冻干粉分钟谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准19公司深度研究报告证券研究报告LANLUMAX40ml规格200mg支075ml支稀释后35ml支1ml支LANLUMAV15ml真皮深层皮下注射层真皮深层皮下层真皮深层浅层及深层微球粒径25-507750-20-5324-4520-50m10023含交联HA即刻含CMC即刻填塑形效果含CMC即刻填充塑形效果低含CMC即刻填充填充充是否即刻效即刻效果即刻效果无即刻效果即刻效果即刻效果果参考价格12000-1500018000-2100018000-21000元支3次注射为一疗3次注射为一疗程补打时间间隔不3-6次一疗程每2-4次疗程间隔2-间隔周期程每次间隔1个每次间隔4-6周左右少于9个月次间隔1个月8周月左右维持时间2年左右1-3年2-3年1-2年2年左右LANLUMAX增加纠正中重度鼻纠正中重度鼻唇纠正中重度鼻唇身体凹陷区域体积适应症唇沟皱纹沟皱纹沟皱纹LANLUMAV增加面部凹陷区域体积数据来源各品牌官网新氧财通证券研究所23战略控股获HARA玻尿酸代理权韩系品牌力支撑产品放量玻尿酸为国内医美填充领域主流品类玻尿酸是人体皮肤的原有成分具备润滑保湿维持皮肤弹性等功能2021年中国医美用户注射针剂中玻尿酸占43玻尿酸可分为大中小分子三类分别适合用于填充塑性面部精雕软组织填充及保湿嫩肤改善细纹等功效全面据弗若斯特沙利文2021年中国基于透明质酸钠的皮肤填充剂产品数量为870万支市场规模为63亿元预计CAGR21-26保持25预计2023年产品数量将达到1390万支市场规模达101亿元图27中国基于透明质酸钠皮肤填充剂产品数量图28中国基于透明质酸钠皮肤填充剂市场规模数量百万支YOY右轴销售额十万元YOY右轴80305044340593403626048630202943983023940325265194202152015717310126139101201118105568871048496335452431370000数据来源FrostSullivan财通证券研究所数据来源FrostSullivan财通证券研究所谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准20