本报告导读：
　　丸美通过电商转型+产品升级，于22Q4恢复线上正增长，子品牌恋火22年高增300%+，构筑第二增长曲线，2023年公司基本面有望进入上升通道，业绩改善可期。
　　投资要点：
　　投资建议：公司电商转型效果渐显，子品牌恋火爆发增长，因22Q4疫情影响下调2022年EPS预测至0.54(-0.03)元，考虑公司电商23年1、2月超预期表现，上调23、24年预测至0.80(+0.14)/1.04(+0.24)元，参考可比公司给23年60x PE，上调目标价至48.00元，增持评级。
　　主品牌丸美电商转型+产品升级，22Q4起线上增速转正。公司自2020年起进行线上化转型，逐步搭建起包含平台电商、内容电商的自营电商团队，同时积极优化各渠道产品结构，精选出小红笔眼霜、小紫弹眼霜、小金针精华、蝴蝶眼膜四个大单品，作为线上主推产品。根据魔镜数据，22年Q1-Q4丸美天猫官方旗舰店GMV分别同比-33%/-41%/-20%/+21%，在22Q4行业整体偏弱的背景下呈现逆势增长。
　　子品牌恋火势起，第二成长曲线清晰。恋火于2021年成功打造爆款单品看不见粉底液，当年销量超过60万支，2021年品牌收入6617万元，占比公司收入3.7%。2022H1恋火收入9855万元，占比提升至12.1%，预计22全年恋火同比增长超300%，进入快速放量期，同时维持超行业平均的盈利水平。2023年在疫后彩妆复苏，叠加恋火多个底妆单品突破下，品牌有望延续高增，成为公司第二增长曲线。
　　公司研发、供应链、渠道能力全面，中长期稳定性强。公司具备自有研发、供应链能力，同时合作暨南大学入局重组胶原蛋白潜力赛道，后续研发力、产品力、渠道力有望保障公司长期稳健成长。
　　风险提示：行业降速、竞争加剧；新品、子品牌孵化慢于预期。

研究报告全文：股票研究TableindustryInfo家庭及个人用品必需消费TableMainInfoTableTitleTableInvest丸美股份603983评级增持上次评级增持电商提速恋火势起边际改善显著目标价格4800上次预测3300公丸美股份更新报告当前价格3876司訾猛分析师杨柳分析师闫清徽分析师20230227021-38676442021-38038323021-38031651更交易数据zimenggtjascomyangliugtjascomyanqinghuigtjascomTableMarket新证书编号S0880513120002S0880521120001S088052212000452周内股价区间元1943-4196报总市值百万元15560本报告导读总股本流通A股百万股401401告流通股股百万股丸美通过电商转型产品升级于22Q4恢复线上正增长子品牌恋火22年高增BH00流通股比例100300构筑第二增长曲线2023年公司基本面有望进入上升通道业绩改善可期日均成交量百万股220投资要点日均成交值百万元8163TableSummary投资建议公司电商转型效果渐显子品牌恋火爆发增长因22Q4TableBalance资产负债表摘要疫情影响下调2022年EPS预测至054-003元考虑公司电商23年股东权益百万元312812月超预期表现上调2324年预测至080014104024元每股净资产779参考可比公司给23年60xPE上调目标价至4800元增持评级市净率50净负债率-4217主品牌丸美电商转型产品升级22Q4起线上增速转正公司自2020年起进行线上化转型逐步搭建起包含平台电商内容电商的自营电TableEpsEPS元2021A2022E商团队同时积极优化各渠道产品结构精选出小红笔眼霜小紫弹Q1025016眼霜小金针精华蝴蝶眼膜四个大单品作为线上主推产品根据Q2022013证Q3-012001券魔镜数据22年Q1-Q4丸美天猫官方旗舰店GMV分别同比-33-Q402602441-2021在22Q4行业整体偏弱的背景下呈现逆势增长全年062054研子品牌恋火势起第二成长曲线清晰恋火于2021年成功打造爆款究TablePicQuote报单品看不见粉底液当年销量超过60万支2021年品牌收入661752周内股价走势图万元占比公司收入372022H1恋火收入9855万元占比提升丸美股份上证指数告至121预计22全年恋火同比增长超300进入快速放量期同53时维持超行业平均的盈利水平2023年在疫后彩妆复苏叠加恋火37多个底妆单品突破下品牌有望延续高增成为公司第二增长曲线204公司研发供应链渠道能力全面中长期稳定性强公司具备自有-13研发供应链能力同时合作暨南大学入局重组胶原蛋白潜力赛道-29后续研发力产品力渠道力有望保障公司长期稳健成长2022-022022-062022-102023-02风险提示行业降速竞争加剧新品子品牌孵化慢于预期升幅1M3M12MTableFinance财务摘要百万元2020A2021A2022E2023E2024ETableTrend营业收入17451787179023592871绝对升幅19839--3203222相对指数19244经营利润EBIT444228190327445--16-49-177236TableReport相关报告净利润归母464248218320416--10-47-124730收入复苏期待盈利改善20221030每股净收益元116062054080104主品牌持续调整恋火表现亮眼20220827每股股利元000000000000000业绩符合预期转型期有挑战有突破利润率和估值指标2020A2021A2022E2023E2024E20220502TableProfit业绩低于预期成本费用增加致单季亏损经营利润率25412810613915520211031净资产收益率156806587101投入资本回报率11756406884线上直营高增营销投入加大20210828EVEBITDA41644592710143533272市盈率33196216708348203709股息率0000000000请务必阅读正文之后的免责条款部分TablePage丸美股份603983TableOtherInfoTableIndustry模型更新时间20230227财务预测单位百万元TableForcast损益表2020A2021A2022E2023E2024E股票研究营业总收入17451787179023592871必需消费营业成本590643582755910税金及附加1824243138家庭及个人用品销售费用56474182510461243管理费用79100117136158EBIT444228190327445公允价值变动收益-31000TableStock投资收益3625202020丸美股份603983财务费用-57-36-45-35-30营业利润573299273406524所得税104685586108少数股东损益-1-7000净利润464248218320416评级TableTarget增持资产负债表货币资金交易性金融资产249015441458812814上次评级增持其他流动资产12187187187187长期投资5075757575目标价格4800固定资产合计244247232232231上次预测3300无形及其他资产7611295166822282695资产合计37953762443545175107当前价格3876流动负债787577966729904非流动负债827272727股东权益30013158344237614177投入资本IC31073178382937814196TableWebsite公司网址现金流量表wwwmarubicnNOPLAT363178151258353折旧与摊销2133232624流动资金增量46162-63-53-127资本支出-749-117-377-676-565公司简介自由现金流-319256-266-444-314TableCompany经营现金流362-7284379547公司是中国领先的护肤品企业以卓越投资现金流-782-681-738-656-545的眼部护理著称化妆品界拥有全球最融资现金流-25-170368-3680现金流净增加额-445-858-87-6452大最专业的眼部肌肤研究中心主要从财务指标事各类化妆品的研发设计生产销成长性售及服务收入增长率-312402318217EBIT增长率-164-486-169722362净利润增长率-98-466-122469300利润率毛利率662640675680683EBIT率254128106139155净利润率266139122136145收益率净资产收益率ROE156806587101总资产收益率ROA12264497181投入资本回报率ROIC11756406884运营能力存货周转天数856786821803812应收账款周转天数11117649177总资产周转周转天数79387683904069886492净利润现金含量0800131213TablePicTrend绝对价格回报资本支出收入42966210286197偿债能力1m资产负债率2091602241671823m净负债率-794-483-311-211-190估值比率12mPE33196216708348203709PB70441545841837618142026333945EVEBITDA41644592710143533272PS882863862654537股息率0000000000周内价格范围TableRange521943-4196市值百万元15560股票绝对涨幅和相对涨幅利润率趋势回报率趋势净资产现金净负债32165757-1913404425-1111-3111233018-1429-43517119-1747-55-12346-2065-674-2383-79-29-10-32022-022022-072022-1220A21A22E23E24E20A21A22E23E24E20A21A22E23E24E净负债现金百万丸美股份价格涨幅收入增长率净资产收益率丸美股份相对指数涨幅净负债净资产EBIT销售收入投入资本回报率请务必阅读正文之后的免责条款部分2of7TablePage丸美股份6039831电商转型增长提速公司电商渠道经历三年转型团队搭建组织优化产品匹配22Q4起线上增长提速公司自2020年起积极进行线上化转型2020年更换TP优化运营能力-2021年自建电商团队-2022年董事长亲自兼任电商负责人逐步搭建起包含平台电商天猫京东唯品会内容电商抖音快手的自营电商团队同时将电商与研发媒介市场数字科技等多个部门进行打通实现灵活的电商反应能力此外公司积极优化各渠道产品结构精选出小金针精华小红笔眼霜小紫弹眼霜蝴蝶眼膜四个大单品作为线上主推产品助推线上业务由下滑转为增长图1丸美电商渠道发展脉络数据来源公司公告国泰君安证券研究疫情期间业绩阶段性承压但得益于电商运营能力提升天猫抖音数据22Q4起显著优化2022年主品牌丸美在天猫渠道的增长曲线从跌幅收窄到稳健增长根据魔镜数据22年Q1-Q4丸美天猫官方旗舰店GMV分别同比-33-41-2021在Q4行业整体偏弱的背景下实现逆市增长同时丸美抖音渠道2022Q1-Q4分别实现GMV约067088084150亿元绝对体量上由月销2000万提升至月销5000万且其中自播占比由22年初的10左右提升至22Q4的50左右在体量与运营效率上均实现跨越式增长1130945图22022年丸美在天猫渠道销售情况图32022年丸美在抖音渠道销售情况16000350120003021140003001000020101200025080001000002006000-108000150-20-2060004000-30100-3440002000-40-41200050--50-02022Q12022Q22022Q32022Q42022Q12022Q22022Q32022Q4丸美GMV万元同比丸美万元同比GMV数据来源魔镜国泰君安证券研究数据来源魔镜国泰君安证券研究请务必阅读正文之后的免责条款部分3of7TablePage丸美股份603983预计2022年公司线上占比升至60-70线上直营将成为增长主要驱动力2016年至2021年公司顺应渠道变迁从以线下收入为主开始逐渐转型2020年起受疫情影响线下出现下滑线上占比开始较大幅度提升至2021年线上占比升至60预计2022年有望进一步提升至接近70在线上布局中公司重点发展天猫抖音等直营渠道至2021年线上直营占线上收入比例提升至56图4公司线上营收持续提升图5公司线上直营占比不断增加126070756605410606455042508375364040313262943028303034202021020011020162017201820192020202100201620172018201920202021线上营收亿元线下营收亿元线上占比线上直营收入亿元线上直营占比数据来源公司公告国泰君安证券研究数据来源公司公告国泰君安证券研究2恋火势起第二成长曲线清晰恋火品牌强势焕新打造确定性第二成长曲线恋火是公司早期收购的韩系彩妆品牌在韩妆整体走弱后开始进行转型2021年成功打造爆款单品看不见粉底液当年销量超过60万支2021年品牌实现收入6617万元占比公司收入372022H1恋火收入9855万元占比公司收入提升至121预计22全年恋火同比增长超300进入快速放量期同时维持超行业平均的利润率水平2023年在疫后彩妆复苏叠加恋火多个底妆单品突破下品牌有望延续高增成为公司重要的第二增长曲线图6恋火在天猫抖音平台的GMV增长情况45004000350030002500200015001000500-天猫GMV万元抖音GMV万元请务必阅读正文之后的免责条款部分4of7TablePage丸美股份603983数据来源魔镜飞瓜数据国泰君安证券研究恋火聚焦底妆品类粉底液气垫粉饼三大单品齐头并进恋火产品聚焦底妆品类针对干皮油皮消费者的不同需求分别上线看不见干皮和蹭不掉油皮两大产品系列直触消费者妆感低与持妆久的消费诉求产品基于丸美多年研发实力具备较强产品力同时定价位于100-200元价格带高于大众国货品牌但与国际大牌仍具差距体现出较强性价比配合多平台SKU推广多款产品势头向上根据魔镜数据2022年公司前三大单品为看不见粉底液看不见气垫李佳琦共创看不见粉饼三个SKU销售占比分别达到362815合计占比近80共同推动品牌高速增长并塑造出较强的底妆心智未来恋火在持续放大底妆优势的同时有望继续连带卸妆油眼部彩妆唇部彩妆等多元化品类图7恋火主推两大产品系列数据来源公司官网国泰君安证券研究表1恋火天猫官旗重点产品2022年GMV及占比22年天猫官旗GMV产品GMV占比亿元看不见粉底液08136看不见气垫06428看不见粉饼03315蹭不掉粉底液0157看不见粉底霜0042CR3单品合计17879CR5单品合计19788店铺合计225100数据来源魔镜数据国泰君安证券研究3投资建议公司电商转型效果逐渐兑现子品牌恋火爆发增长因22Q4疫情影响线下销售短期承压下调2022年EPS预测至054-003元考虑公司电商渠道23年12月表现超预期叠加大单品放量势能我们上调公司线上渠道2324年增速预测至4430原假设为1815由请务必阅读正文之后的免责条款部分5of7TablePage丸美股份603983此上调2324年EPS预测至080014104024元参考可比公司2023年平均PE39x其中龙头公司珀莱雅PE为51x考虑公司处于基本面优化阶段利润率具备较强大上升空间2020年利润率2662022年前三季度仅为1006给予2023年60xPE上调目标价至4800元增持评级表1可比公司盈利预测与估值表股价EPSPE公司名称投资评级2023022720212022E2023E2024E2022E2023E2024E贝泰妮13388增持20427636457493729珀莱雅18215增持205284358449645141上海家化3210增持096076113135422824华熙生物12020增持163210275356574434巨子生物4430增持083098128164453527513931丸美股份3876增持06205408104724837数据来源wind国泰君安证券研究4风险提示1行业需求减弱竞争加剧2线上转型速度低于预期3子品牌孵化慢于预期请务必阅读正文之后的免责条款部分6of7TablePage丸美股份603983本公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格分析师声明作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力保证报告所采用的数据均来自合规渠道分析逻辑基于作者的职业理解本报告清晰准确地反映了作者的研究观点力求独立客观和公正结论不受任何第三方的授意或影响特此声明免责声明本报告仅供国泰君安证券股份有限公司以下简称本公司的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户本报告仅在相关法律许可的情况下发放并仅为提供信息而发放概不构成任何广告本报告的信息来源于已公开的资料本公司对该等信息的准确性完整性或可靠性不作任何保证本报告所载的资料意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可升可跌过往表现不应作为日后的表现依据在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态同时本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改投资者应当自行关注相应的更新或修改本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户不构成客户私人咨询建议在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议在任何情况下本公司本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利不与投资者分享投资收益也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任投资者务必注意其据此做出的任何投资决策与本公司本公司员工或者关联机构无关本公司利用信息隔离墙控制内部一个或多个领域部门或关联机构之间的信息流动因此投资者应注意在法律许可的情况下本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行财务顾问或者金融产品等相关服务在法律许可的情况下本公司的员工可能担任本报告所提到的公司的董事市场有风险投资需谨慎投资者不应将本报告作为作出投资决策的唯一参考因素亦不应认为本报告可以取代自己的判断在决定投资前如有需要投资者务必向专业人士咨询并谨慎决策本报告版权仅为本公司所有未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版复制发表或引用如征得本公司同意进行引用刊发的需在允许的范围内使用并注明出处为国泰君安证券研究且不得对本报告进行任何有悖原意的引用删节和修改若本公司以外的其他机构以下简称该机构发送本报告则由该机构独自为此发送行为负责通过此途径获得本报告的投资者应自行联系该机构以要求获悉更详细信息或进而交易本报告中提及的证券本报告不构成本公司向该机构之客户提供的投资建议本公司本公司员工或者关联机构亦不为该机构之客户因使用本报告或报告所载内容引起的任何损失承担任何责任评级说明评级说明增持相对沪深300指数涨幅15以上谨慎增持相对沪深300指数涨幅介于515之间投资建议的比较标准股票投资评级投资评级分为股票评级和行业评级中性相对沪深300指数涨幅介于-55以报告发布后的12个月内的市场表现为比较标准报告发布日后的12个月内的减持相对沪深300指数下跌5以上公司股价或行业指数的涨跌幅相对同增持明显强于沪深300指数期的沪深300指数涨跌幅为基准行业投资评级中性基本与沪深300指数持平减持明显弱于沪深300指数国泰君安证券研究所上海深圳北京地址上海市静安区新闸路669号博华广场深圳市福田区益田路6003号荣超商北京市西城区金融大街甲9号金融20层务中心B栋27层街中心南楼18层邮编200041518026100032电话0213867666607552397688801083939888E-mailgtjaresearchgtjascom请务必阅读正文之后的免责条款部分7of7