投资要点
　　公司为国内风电设备龙头供应商，“制造”+“零碳”双轮驱动增长。
　　公司系国内风电设备龙头供应商，布局风电场业务协同发展。公司2021年营业收入达81.66亿元，同比增长为1.42%，2018-2021三年CAGR为30.18%；归母净利润13.10亿元，同比增长24.76%，2018-2021三年CAGR为40.75%；2022年前三季度公司营业收入37.91亿元，同比下降27.30%；实现归母净利润3.84亿元，同比下降62.75%；2022年业绩预告预计实现归母净利润5.80-6.50亿元。
　　大型化带动塔筒价值量提升，海风趋势下桩基导管架用量增长。
　　风电行业装机稳健增长，海上风电独立成长逻辑明确。2019-2021年我国风电新增吊装容量分别达26.79GW、54.43GW、55.92GW，我们预期2022-2024年国内风电新增吊装容量有望达45.00GW、75.00GW、85.00GW，同比增长分别为-19.53%、66.67%、13.33%。风机大型化及海上风电的规模化带动塔筒桩基需求量增长，预计2026年全球、国内风电塔筒桩基市场规模将分别达1443亿元、797亿元，2022-2026年全球、国内风电塔筒桩基市场四年CAGR分别为11.34%、27.33%。
　　风电塔筒：陆上基地布局优势显著，加速海风产品布局打开新成长空间
　　公司陆上塔筒市占率国内第一，现有风塔产能约90万吨，新建乾安、荆门、北海产能累计30万产能预计有望于22年底/23年初完成建设，2023年公司风电塔筒产能有望达120万吨。公司拟收购江苏长风加速海风产品布局，其主要生产基地位于江苏射阳、通州湾和广东陆丰，收购完成后可实现海上风塔相关产品产能共60万吨；射阳基地与德国海工基地建设进度稳步推进，至2025年海风产能有望达120万吨。
　　叶片+零碳：加速叶片产能扩张，“零碳+制造”双轮驱动效应显现
　　公司叶片产能加速扩张，乾安、荆门、北海产能建成后有望实现年产能2000套。公司积极提升电站资产运营能力，2022Q1-Q3公司在营电站平均利用小时为1702小时，高于全国平均水平86小时。截止2022Q3公司在建及获得指标共1.1GW；其中乌兰察布市兴和县500MW风电项目已实现全容量并网发电；公司在手电站并网容量达1.38GW，未来有望凭借电站开发“轻资产+高速滚动”模式改善现金流。
　　盈利预测与估值
　　公司为国内风电设备龙头，制造+零碳双轮驱动公司增长。我们预计公司22-24年归母净利润分别为6.06亿元、17.02亿元、20.85亿元；22-24年归母净利润CAGR为85%；对应EPS分别为0.34元、0.94元、1.16元；对应PE分别为45、16、13倍。我们选取海力风电、大金重工、恒润股份为行业可比公司，2023年行业平均PE为21X，综合考虑公司业绩成长性和安全边际，我们给予公司2023年PE估值21倍，对应当前市值有37%上涨空间；维持“买入”评级。
　　风险提示：风电装机不及预期、原材料价格波动、项目建设不及预期等。
　　

研究报告全文：证券研究报告公司深度风电设备天顺风能002531报告日期2023年02月21日收购长风切入海风赛道塔筒龙头加速产业链扩张天顺风能深度报告投资要点投资评级买入维持公司为国内风电设备龙头供应商制造零碳双轮驱动增长公司系国内风电设备龙头供应商布局风电场业务协同发展公司2021年营业收入分析师张雷达8166亿元同比增长为1422018-2021三年CAGR为3018归母净利润执业证书号S12305211200041310亿元同比增长24762018-2021三年CAGR为40752022年前三季度公zhanglei02stockecomcn司营业收入3791亿元同比下降2730实现归母净利润384亿元同比下降分析师陈明雨62752022年业绩预告预计实现归母净利润580-650亿元执业证书号S1230522040003大型化带动塔筒价值量提升海风趋势下桩基导管架用量增长chenmingyustockecomcn风电行业装机稳健增长海上风电独立成长逻辑明确2019-2021年我国风电新增吊研究助理卢书剑装容量分别达2679GW5443GW5592GW我们预期2022-2024年国内风电新增lushujianstockecomcn吊装容量有望达4500GW7500GW8500GW同比增长分别为-195366671333风机大型化及海上风电的规模化带动塔筒桩基需求量增长预计基本数据2026年全球国内风电塔筒桩基市场规模将分别达1443亿元797亿元2022-2026收盘价1523年全球国内风电塔筒桩基市场四年CAGR分别为11342733总市值百万元2745221风电塔筒陆上基地布局优势显著加速海风产品布局打开新成长空间总股本百万股180251公司陆上塔筒市占率国内第一现有风塔产能约90万吨新建乾安荆门北海产能累计30万产能预计有望于22年底23年初完成建设2023年公司风电塔筒产能有股票走势图望达120万吨公司拟收购江苏长风加速海风产品布局其主要生产基地位于江苏射天顺风能深证成指阳通州湾和广东陆丰收购完成后可实现海上风塔相关产品产能共60万吨射阳1基地与德国海工基地建设进度稳步推进至2025年海风产能有望达120万吨-11-23叶片零碳加速叶片产能扩张零碳制造双轮驱动效应显现-34公司叶片产能加速扩张乾安荆门北海产能建成后有望实现年产能2000套公-46司积极提升电站资产运营能力2022Q1-Q3公司在营电站平均利用小时为1702小-5722032204220522072208220922102211221223012302时高于全国平均水平86小时截止2022Q3公司在建及获得指标共11GW其中2202乌兰察布市兴和县500MW风电项目已实现全容量并网发电公司在手电站并网容量达138GW未来有望凭借电站开发轻资产高速滚动模式改善现金流相关报告盈利预测与估值1Q2盈利环比改善下半年产公司为国内风电设备龙头制造零碳双轮驱动公司增长我们预计公司22-24年归品交付有望起量天顺风能母净利润分别为606亿元1702亿元2085亿元22-24年归母净利润CAGR为2022年半年报点评报告20220821对应分别为元元元对应分别为倍85EPS034094116PE4516132浙商电新天顺风能我们选取海力风电大金重工恒润股份为行业可比公司2023年行业平均PE为0025312021年报点评塔21X综合考虑公司业绩成长性和安全边际我们给予公司2023年PE估值21倍筒及海工产能快速扩张风电场对应当前市值有37上涨空间维持买入评级资源优质2022041320220414风险提示风电装机不及预期原材料价格波动项目建设不及预期等财务摘要Table百万元Forcast2021A2022E2023E2024E营业收入81660570160713790881826324-142-140896563243归母净利润13095160633170215208486-2476-5370180732248ROE181275218671927每股收益元073034094116PE21451613资料来源浙商证券研究所httpwwwstockecomcn128请务必阅读正文之后的免责条款部分天顺风能002531公司深度正文目录1塔筒龙头深耕风电领域制造零碳双轮驱动增长52陆上塔筒基地优势明确加速海风产品布局打开新成长空间921全球风电装机稳健增长大型化及海风趋势提升塔筒桩基922大型化海风趋势提升技术壁垒基地区位布局竞争力凸显1223陆塔基地区位优势显著收购长风切入海风市场153布局叶片及风电运营业务制造零碳双轮驱动增长1831大型化轻量化提升叶片技术壁垒叶片市场格局逐步优化1832加大风电场开发投资实现多元化新增长点214盈利预测与估值2441盈利预测2442估值与投资建议255风险提示26httpwwwstockecomcn228请务必阅读正文之后的免责条款部分天顺风能002531公司深度图表目录图1公司主要业务示意图5图2公司发展历程5图3公司营业收入与同比增速单位百万元6图4公司归母净利润与同比增速单位百万元6图5公司主营业务营收结构单位6图6公司风电设备业务营收结构单位6图7公司毛利率与净利率单位7图8公司主营业务毛利率情况单位7图9公司股权结构截至2022年9月30日7图10全球风电新增装机容量及同比增长单位GW9图11我国风电新增装机容量及同比增长单位GW9图12全球海上风电新增装机容量及同比单位GW9图13我国海上风电新增装机容量及同比单位GW9图14欧洲风电新增装机容量单位GW10图15美国风电新增装机量及同比增长单位GW10图16国内不同功率风电机组新增装机容量比例单位10图17风电装机容量与轮毂高度变化趋势10图18风电支撑结构示意图11图19塔筒生产流程13图20国内陆上塔筒生产基地部分13图21公司风塔出货量与产量情况单位万吨15图22公司风塔单吨价格情况单位元吨15图23公司风电塔筒单吨毛利情况单位元吨15图24各地区中厚板价格情况单位美元吨15图25公司各生产基地示意图截止2022年6月30日16图26全球陆上风机功率与叶轮直径测算单位MW米18图27全球海上风机功率与叶轮直径测算单位MW米18图28典型风电叶片截面结构型式19图29全球风电行业碳纤维需求测算单位吨19图30复合材料模具设计工艺19图31公司叶片销量及增长情况单位片20图32公司叶片单价及营收单位百万元百万元片20图33公司海上叶片模具21图34公司叶片模具销量产量情况单位套21表1公司主要子公司情况截至2022年9月30日7表2公司GDR发行进程情况8表3全球风电陆上塔筒市场需求测算单位GWMW吨万吨万元吨亿元11表4全球风电海上塔筒及桩基市场需求测算单位GWMW吨万吨万元吨亿元12表5主要海上塔筒桩基厂商当前自有码头情况14表62021-2023E主要塔筒生产企业产能情况单位万吨14表7收购后公司新增产能基建项目情况截至2022年6月30日16httpwwwstockecomcn328请务必阅读正文之后的免责条款部分天顺风能002531公司深度表8江苏长风历史主要交付项目17表9江苏长风海风生产基地情况17表10公司收购德国Ambau交易标的情况单位欧元18表11中材科技近年主要收购项目情况单位百万元20表12全球整机厂商与叶片供应商关系矩阵21表13公司在运营风电项目截至2022年6月30日单位MW22表14公司在建规划风电场项目截止2023年1月20日单位MW22表15天顺风能业务拆分表单位百万元25表16天顺风能可比公司估值表单位亿元截至2023年2月21日26表附录三大报表预测值27httpwwwstockecomcn428请务必阅读正文之后的免责条款部分天顺风能002531公司深度1塔筒龙头深耕风电领域制造零碳双轮驱动增长公司深耕风电领域制造零碳双轮驱动增长公司专注于各类风电塔架叶片及其模具等的生产以新能源装备制造零碳实业发展这两大主营业务双轮驱动实现稳定增长截止2022年公司已经在中国欧洲建有10余个塔架生产基地5个叶片生产基地塔筒市场占有率全球领先国内外叶片及模具交付效率居行业领先图1公司主要业务示意图资料来源公司公告浙商证券研究所基地扩产风电场运营布局海风产能迎来快速发展期公司前身天顺苏州金属制品有限公司于2005年成立2009年在连云港工厂开工投产并交付首套V90风塔产品并于2010年在深交所上市随后公司加快产能布局2012年收购Vestas丹麦Varde风塔工厂2013年推进风塔生产基地建设承接GE风塔订单累计超1000套积极拓展风电场开发业务2012年筹建吉林白城查干浩特一期项目2016年首个新疆哈密风电场运营项目建成运营2021-2025年公司计划进入数字化运营的快速发展期于2022年完善海上风电产能布局拟以30亿元收购江苏长风海洋装备制造公司图2公司发展历程资料来源公司公告浙商证券研究所受益风电行业需求产品品类扩张公司营利快速增长公司2019-2021年分别实现营业收入5967亿元8051亿元8166亿元同比增长分别为61183494142分别实现归母净利润747亿元1050亿元1310亿元同比增长分别为589540602476近3年营业收入与归母净利润实现高增长原因主要系受益于风电行业抢装截止2022年前三季度公司实现营业收入3791亿元同比下降2730实现归母净利润384亿元同比下降6275根据业绩预告2022年全年预计实现归母净利润580-650亿元同比下降5571-5036主要系疫情影响风电装机及价格下降致供应链利润承压httpwwwstockecomcn528请务必阅读正文之后的免责条款部分天顺风能002531公司深度图3公司营业收入与同比增速单位百万元图4公司归母净利润与同比增速单位百万元营业收入百万元YOY归母净利润百万元YOY900070140080608000120060700050401000406000302050008002004000106000-2030004002000-10-40-202001000-30-600-400-80资料来源Wind浙商证券研究所资料来源Wind浙商证券研究所业务聚焦风电行业逐步形成制造零碳双轮驱动格局公司主营业务主要为风电设备制造零碳业务两大板块风电设备制造板块主要产品为风塔叶片及模具等相关风机零部件为公司主要营收来源2019-2021年公司风电设备业务营收占比分别为887389608522其中叶片类产品营收占风电设备板块营收比例呈上升趋势分别为1420299625602022H1公司风电设备业务实现营收1456亿元营收占比为7128其中叶片类产品营收占该板块比例上升至3554公司零碳业务主要为风电场开发运营2019-2021年公司风力发电营收占比分别为103588212862022H1公司风力发电业务实现营收523亿元营收占比达2561图5公司主营业务营收结构单位图6公司风电设备业务营收结构单位风电设备制造风力发电其他风塔及相关产品叶片类产品100100808060604040202000201720182019202020212022H1201720182019202020212022H1资料来源Wind浙商证券研究所资料来源Wind浙商证券研究所受原材料成本上升影响公司毛利率略有下滑2019-2021年公司毛利率分别为263423492157毛利率略有下滑主要系期间原材料价格上涨导致利润承压及疫情影响净利率分别为128113721596净利率略有提升主要系投资收益逐年增加影响分结构看受原材料价格上涨和下游整机价格下降影响除2021年风力发电外整体毛利率有所下滑公司2019-2021年风电设备毛利率分别为209118511333其中风塔相关产品毛利率分别为191717311207叶片类产品毛利率分别为314321291698风力发电毛利率分别为683466537000httpwwwstockecomcn628请务必阅读正文之后的免责条款部分天顺风能002531公司深度图7公司毛利率与净利率单位图8公司主营业务毛利率情况单位风塔相关产品叶片类产品毛利率净利率风力发电其他3010025802060154010520002017201820192020202120172018201920202021资料来源Wind浙商证券研究所资料来源Wind浙商证券研究所公司股权较为集中子公司布局助力综合稳健发展截止2022年9月30日公司实际控制人严俊旭通过上海天神投资管理有限公司间接与直接持股3016REALRUNHOLDINGSLIMITED香港中央估算有限公司和常州昆常绿能创业投资合伙企业有限合伙分别持有公司2071534130的股份公司旗下直间接控股子公司共64家子公司业务涵盖风力发电设备制造加工工程建设和技术服务和资产投资管理咨询此外公司在湖北海南上海等地设有新能源开发子公司拓展公司零碳实业板块业务在广西湖北内蒙古等地开设设备制造公司管理经营设备制造板块业务图9公司股权结构截至2022年9月30日资料来源公司公告浙商证券研究所表1公司主要子公司情况截至2022年9月30日公司名称业务性质持股比例取得方式苏州天顺风能设备有限公司新能源装备事业部管理100非同一控制合并风电场资产投资持有开发和运上海天顺零碳实业发展有限公司100投资设立营苏州天利投资有限公司投资100投资设立天顺连云港金属制品有限公风电塔架制造与销售100同一控制合并司苏州天顺风能网联科技有限公司信息化技术100投资设立TitanWindEnergySingapore一般进出口贸易100投资设立PteLtdhttpwwwstockecomcn728请务必阅读正文之后的免责条款部分天顺风能002531公司深度北京天顺风能开发有限公司新能源开发投资100间接非同一控制合并哈密宣力风力发电有限公司风电场的运营与维护100间接非同一控制合并湖北省天顺零碳技术有限公司新能源开发投资100间接投资设立商都天顺新能源运营有限公司风电场项目开发100间接投资设立海南天淮新能源有限公司风电场项目开发100间接投资设立苏州天顺新能源科技有限公司风电塔筒制造销售100间接投资设立资料来源公司公告浙商证券研究所拟发行GDR募集资金加速布局设备产能及风场资源2021年公司拟公开发行2990亿元可转债投资建设乌兰察布风电场300套叶片扩产和12万吨塔筒扩产项目通过综合考虑债务发行时机公司于2022年9月终止发行为加快国际发展布局满足国内外业务发展多样化资金需要公司重新募资筹划境外发行全球存托凭证并在瑞士证券交易所上市除国内建设东南沿海生产基地外本次公司实施GDR发行所募资金计划主要用于建设德国海工生产基地快速实现海外市场布局提升公司对风电产业链的整合能力2023年1月13日公司发布公告于近日收到瑞士证券交易所监管局SIXExchangeRegulationAG关于公司发行全球存托凭证GlobalDepositaryReceipts简称GDR并在瑞士证券交易所SIXSwissExchange上市简称本次发行上市的附条件批准瑞士证券交易所监管局同意公司发行的GDR在满足惯例性条件后在瑞士证券交易所上市表2公司GDR发行进程情况公告时间公告名称内容摘要2022-09-24关于筹划境外发行全球存托凭证的提示性公告GDR发行基本情况发行目的说明及风险提示2022-12-10关于GDR申请事宜获得中国证监会受理的公告GDR发行申请材料审查决定予以受理关于发行GDR并在瑞士证券交易所上市获得瑞士瑞士证券交易所监管局同意公司发行的GDR在满足惯例性2023-01-13证券交易所监管局附条件批准的公告条件后在瑞士证券交易所上市上市时间仍有待最终确认资料来源公司公告浙商证券研究所httpwwwstockecomcn828请务必阅读正文之后的免责条款部分天顺风能002531公司深度2陆上塔筒基地优势明确加速海风产品布局打开新成长空间21全球风电装机稳健增长大型化及海风趋势提升塔筒桩基全球风电装机需求稳健增长2019-2021年全球风力发电新增装机容量分别达6080GW9530GW9360GW同比增长分别为19925674-178根据GWEC预期2022-2024年全球新增装机容量有望达9500GW11500GW12500GW同比增长分别为556830832根据CWEA2019-2021年我国风力发电新增吊装容量分别达2679GW5443GW5592GW同比增长分别为267310317274我们预期2022-2024年国内风电新增吊装容量有望达4500GW7500GW8500GW同比增长分别为-195366671333图10全球风电新增装机容量及同比增长单位GW图11我国风电新增装机容量及同比增长单位GW新增装机容量GW同比增长新增装机容量GW同比增长160701002001406050150120804010010030608020506010400040-1020-5020-200-300-100资料来源GWEC浙商证券研究所资料来源CWEA浙商证券研究所全球海上风电需求打开海上风电独立成长逻辑明确根据GWEC2019-2021年全球新增海上风电装机容量分别达620GW690GW2110GW同比增长分别为4091112920580我们预期2022-2024全球新增海上风电装机量分别达870GW1450GW1750GW同比增长分别为-53557347529根据CWEA2019-2021年我国新增海上风电吊装容量分别达249GW385GW1448GW同比增长分别为4410542327659我们预期2022-2024国内新增海上风电吊装量分别达600GW1200GW1500GW同比增长分别为-5856100002500图12全球海上风电新增装机容量及同比单位GW图13我国海上风电新增装机容量及同比单位GW新增装机容量GW同比增长GW30250新增装机容量同比增长252002535015030020202501002001515150501001010050550-50-500-1000-100201120122013201420152016201720182019202020212023E2024E2025E2022E资料来源GWEC浙商证券研究所资料来源CWEA浙商证券研究所httpwwwstockecomcn928请务必阅读正文之后的免责条款部分天顺风能002531公司深度海外装机增长稳健欧美海上风电规划加速2019-2021年欧洲风电新增装机容量分别为1519GW1438GW1702GW同比增长分别为2808-5311831欧洲加大未来风电规划欧盟预计在2050年将海上风电装机总量规划提升至300GW其中2030年底计划海上风电装机容量达79GW2019-2021年美国风电新增装机容量分别为914GW1691GW1275GW同比增长分别达20498498-2463美国预计在2030年前新增海上风电装机30GW图14欧洲风电新增装机容量单位GW图15美国风电新增装机量及同比增长单位GW德国GW法国GW英国GW新增装机容量GW同比增长GWGWGW瑞典土耳其其他183502016300142501512200101501081006505402-5000-100资料来源GWEC浙商证券研究所资料来源GWEC浙商证券研究所受益风机大型化塔筒高度和重量增加2021年国内新增装机功率小于40MW40-59MW大于等于60MW的风电机组占比分别为6010247015302019-2021年陆上风机平均单机容量分别为24MW26MW31MW同比增加分别为14288331923海上平均风机单机容量分别为42MW49MW56MW同比增加分别为105316671429风机大型化趋势明显同时推动塔筒重量和高度增加目前5MW机型轮毂高度约为100-120米根据美国能源局预测预计17MW机型的轮毂高度可达150米以上图16国内不同功率风电机组新增装机容量比例单位图17风电装机容量与轮毂高度变化趋势15MW15-19MW20-29MW30-39MW40-59MW6MW100806040200201520162017201820202021资料来源公司公告浙商证券研究所资料来源USDepartmentofEnergy浙商证券研究所httpwwwstockecomcn1028请务必阅读正文之后的免责条款部分天顺风能002531公司深度海上风电新增桩基导管架用量塔筒桩基价值量逐步提升海上风电支撑基础包括风电塔筒桩基和导管架0-40米水深海域海底支撑以单桩40-60米水深海域海底支撑以导管架为主随着海上装机占比增加国内风电逐步向深远海发展市场对桩基导管架用量需求增加单台支撑结构造价将逐步增加图18风电支撑结构示意图资料来源海力风电公告浙商证券研究所2026年全球陆上塔筒总需求有望达719万吨市场规模有望达640亿元根据测算2021年全球陆上塔筒总需求约62992万吨对应市场规模约81005亿元由于原材料价格逐步下降带动塔筒价格有所下降预计2026年全球陆上塔筒总需求有望达71932万吨对应市场规模约63968亿元表3全球风电陆上塔筒市场需求测算单位GWMW吨万吨万元吨亿元20212022E2023E2024E2025E2026E新增装机容量GW418342303750375040003700平均装机容量MW313400450500525550国际陆上塔筒单套重量吨236002709729097310973209733097风电国际市场需求万吨315822865524247233232445522265塔筒单吨价格万元吨177185130120120120国际市场规模亿元558775306231522279872934626718新增装机容量GW414436006300700077008800平均装机容量MW310450550625650675国内陆上塔筒单套重量吨234972909733097360973709738097风电国内市场需求万吨314102327737911404284394649667塔筒单吨价格万元吨080080077077076075国内市场规模亿元251281862229191311303339937250陆上塔筒需求合计万吨629925193262158637516840071932陆上塔筒市场规模合计亿元810057168460713591176274463968资料来源Wind浙商证券研究所httpwwwstockecomcn1128请务必阅读正文之后的免责条款部分天顺风能002531公司深度2026年全球海上塔筒桩基市场需求有望达772万吨市场规模有望达803亿元2021年全球海上塔筒及桩基市场需求为35013万吨对应市场规模为42090亿元随风电发展逐渐向深远海迈进预期2026年全球海上塔筒及桩基市场需求达77240万吨预计2022-2026年四年CAGR为4457对应市场规模达80300亿元预期2022-2026年四年CAGR为3792表4全球风电海上塔筒及桩基市场需求测算单位GWMW吨万吨万元吨亿元20212022E2023E2024E2025E2026E新增装机容量GW42027025025010001300平均装机容量MW7109501000120014001600海上塔筒单套重量吨394974909751097590976709775097国际海上海上桩基单套重量吨100000148000158000198000238000278000风电海上塔筒桩基需求万吨82525602522753562179328689海上塔筒桩基价格万元吨189187140137134132国际市场规模亿元1559610475731873492930237803新增装机容量GW14486001200150018002200海上平均装机容量MW5608001000120014001600海上塔筒单套重量吨334974309751097590976709775097国内海上海上桩基单套重量吨70000118000158000198000238000278000风电海上塔筒桩基需求万吨267611208225092321373922748551海上塔筒桩基价格万元吨099097093091089088国内市场规模亿元264941172023335292903503642497海上塔筒桩基需求合计万吨350131768430319374936101977240海上塔筒桩基市场规模合计亿元420902219530654366386433880300资料来源Wind浙商证券研究所22大型化海风趋势提升技术壁垒基地区位布局竞争力凸显大型化海风趋势提升行业技术壁垒大型化趋势下塔筒高度有所提升并对结构强度要求提高塔筒桩基整体重量与用量有所增加相比陆上风电海上风塔还会受到恶劣的海洋环境因素如盐雾腐蚀海浪荷载台风等的影响易造成塔筒结构刚度发生变化基础加速沉降等因此海上风电塔筒和桩基对焊接并行控制机加工精度控制等环节要求更为严格httpwwwstockecomcn1228请务必阅读正文之后的免责条款部分天顺风能002531公司深度图19塔筒生产流程资料来源海力风电公告浙商证券研究所陆塔运输条件依赖性高基地区位布局为重要竞争因素陆塔属于大型钢结构件机组大型化下塔筒重量和高度增加使得塔筒运输存在一定难度远距离运输很有可能无法实现产能覆盖目前国内主要陆塔生产基地围绕九大清洁能源基地布局缩短运输区间以优化成本结构图20国内陆上塔筒生产基地部分资料来源公司公告浙商证券研究所httpwwwstockecomcn1328请务必阅读正文之后的免责条款部分天顺风能002531公司深度受海运区位与吊装能力影响码头资源为海风产品核心竞争力根据海力风电招股说明书通过自有码头运输单台桩基运费为1495万元套其他地区运输单台桩基运费为4217万元套自有码头能够显著降低公司海运成本天顺风能在建射阳基地设有独用港池通州湾陆丰两大基地拥有独有码头大金重工蓬莱基地拥有10万吨级专用泊位2个35万吨级对外开放泊位1个泰胜风能以蓝岛码头为主要运输码头海力风电拥有小洋口通州湾两个码头并积极在山东海南等地持续布局表5主要海上塔筒桩基厂商当前自有码头情况公司码头备注射阳码头与在建海风基地整合后拥有独用港池天顺风能通州湾码头独有码头陆丰码头10万吨级对外开放专用泊位2个35万吨级对外开放专大金重工蓬莱码头用凹槽泊位1个泰胜风能蓝岛码头小洋口码头海力风电通州湾码头资料来源公司公告浙商证券研究所风电装机景气高企塔筒桩基行业加速产能布局投资随风电装机需求增加海风发展趋势明显塔筒桩基产业加大生产基地建设投资2021年主要塔筒生产企业产能已达389万吨2022-2023年主要塔筒桩基企业产能预计可达489万吨684万吨同比增长分别为46853988海风产能布局投资增加未来两年产能可实现释放20222023年海风塔筒等相关产品产能分别达254万吨424万吨同比增长分别为78876693表62021-2023E主要塔筒生产企业产能情况单位万吨公司简称产品类型单位20212022E2023E陆风产品万吨天顺风能90120120考虑收购江苏长风海风产品万吨606090后合计万吨150180210大金重工海陆风产品万吨80110180陆风产品万吨303055泰胜风能海风产品万吨202020合计万吨505075陆风产品万吨313535天能重工海风产品万吨282848合计万吨596383海力风电海风产品万吨2056106润邦股份海风基础桩导管架万吨303030合计万吨389489684资料来源Wind浙商证券研究所httpwwwstockecomcn1428请务必阅读正文之后的免责条款部分天顺风能002531公司深度23陆塔基地区位优势显著收购长风切入海风市场受益风电装机需求增长塔筒产品出货量稳定提升公司整体产能布局合理订单量饱和2019-2021年公司风塔相关产品出货量分别为5066万吨5903万吨6265万吨同比增长分别达33291652613产销率分别为10022950998092019-2021年公司风塔相关产品单吨价格分别为896666元吨855968元吨826447元吨同比变动分别为1150-454-345受行业降本趋势影响价格略有下降图21公司风塔出货量与产量情况单位万吨图22公司风塔单吨价格情况单位元吨出货量万吨产量万吨YOY单吨价格元吨单吨价格同比增长70701000020606090001550800010507000540406000030305000-5204000-1020103000-151002000-201000-250-100-30201320142015201620172018201920202021201320142015201620172018201920202021资料来源公司公告浙商证券研究所资料来源公司公告浙商证券研究所单吨毛利略有下降随原材料价格下降盈利能力有望持续修复塔筒定价采取成本加成模式以赚取加工费为主要盈利来源公司2019-2021年塔筒及相关产品单吨毛利有所下降主要系疫情影响产品交付节奏及行业降本趋势影响塔筒主要原材料系钢板2022Q3各地区中厚板价格呈现下降趋势截至2022年11月美国德国与国内中厚板价格分别较年内价格高点下降161050802509公司盈利能力有望持续修复图23公司风电塔筒单吨毛利情况单位元吨图24各地区中厚板价格情况单位美元吨2500单吨毛利元吨同比增长20美国美元吨德国美元吨中国美元吨25002000102000015001500-1010001000-20500500-3000-40200320052007200920112101210321052107210921112201220322052207220922112016201720182019202020212001资料来源Wind浙商证券研究所资料来源中国钢铁工业协会浙商证券研究所陆塔基地布局完善加速全国产能规划布局公司通过优化产能布局生产基地覆盖较广可辐射国内众多清洁能源基地与海上风电基地截止2022年6月公司现有陆风塔筒产能90万吨国内生产基地共7个乾安北海风塔基地处于在建状态根据公司公告预期2022年公司陆风塔筒产能可上升至120万吨公司陆塔业务优势显著httpwwwstockecomcn1528请务必阅读正文之后的免责条款部分天顺风能002531公司深度图25公司各生产基地示意图截止2022年6月30日资料来源公司公告浙商证券研究所拟以30亿元收购江苏长风实现海上业务突破公司计划以自有资金10亿元银行贷款20亿元总计共30亿元收购江苏长风海洋装备制造有限公司江苏长风具备制造海塔桩基及导管架等产品的技术实力拥有稳定的订单来源和产能在码头和港池等资源方面具有一定优势收购完成后与在建射阳海工基地和德国海工基地共同形成公司海工基地布局实现海上产能零突破完善公司新增产能布局表7收购后公司新增产能基建项目情况截至2022年6月30日新产能基建项目项目状态预期产能预期建成投产时间风塔基地濮阳基地已投产8万吨通辽基地已投产12万吨荆门基地在建2022年底乾安基地在建30万吨2022年底北海基地在建2022年底叶片基地荆门基地在建2022年底2023年初乾安基地在建3300片商都基地在建海风基地德国海工基地在建30万吨江苏射阳海工智造基地在建30万吨江苏长风射阳基地拟收购20万吨南通长风通州湾基地拟收购20万吨广东长风陆丰基地拟收购20万吨资料来源公司公告浙商证券研究所httpwwwstockecomcn1628请务必阅读正文之后的免责条款部分天顺风能002531公司深度长风系老牌海风产品供应商导管架项目交付经验丰富江苏长风自2016年成立旗下有子公司南通长风与广东长风从事海上风电基础产品制造主要产品包括海上风电塔筒导管架钢管桩等公司拥有较强的技术实力和优秀的历史业绩为国电投大丰H3三峡新能源大丰H3大唐滨海等海上风电项目提供单桩导管架产品为国内领先的具备交付导管架项目经验的海风龙头通过长期经营江苏长风前五大客户2021年销售收入占比超过80主要包括中国广核江苏龙源振华和中国电力等风电发电企业表8江苏长风历史主要交付项目项目名称数量重量国电投大丰H3300MW海上风电单桩项目40根平均单重720吨套含套笼国电投大丰H3海上升压站式导管架1台重约1000吨三峡新能源江苏大丰300MW海上风电项目单桩10根平均单重760吨套含套笼三峡新能源江苏大丰300MW海上风电项目导管架1台总约1700吨大唐滨海300MW海上风电项目单桩12根平均单重800吨套含套笼导管架重约620吨基础桩4根重粤电外罗海上风电项目升压站式导管架及小桩1套约390吨唐山乐亭海上风电项目单桩基础及附属构件15套三峡阳江沙扒风机项目导管架基础3套资料来源公司官网浙商证券研究所海上基地布局江苏及广东码头区位优势明确江苏长风业务主要覆盖江苏和广东两省有望受益两省海风规划增量江苏射阳基地主要生产单管桩设计产能20万吨通州湾基地主要产品为导管架和升压站设计产能20万吨广东陆丰基地主要生产导管架设计产能20万吨其中通州湾和陆丰基地拥有独用码头射阳基地规划在建独有港池有效降低运输成本保证订单交付的物流稳定生产区位选址和码头资源稀缺正逐步成为行业进入壁垒江苏长风在码头和生产区位的先发优势使得其获得较好的产能布局和运输竞争力表9江苏长风海风生产基地情况设计产能子公司生产基地地址主要产品码头港池条件万吨江苏长风海洋装备制造有限与在建基地整合后江苏省射阳县单管桩20公司拥有独用港池南通长风新能源装备科技有导管架和升江苏省通州湾20拥有独用码头限公司压站广东长风新型能源装备制造广东省陆丰市导管架20拥有独用码头有限公司资料来源公司公告浙商证券研究所筹划境外发行GDR加速欧洲海工布局公司于2019年收购德国Ambau公司主要交易标的为土地租赁港口使用权和设备类固定资产等共计收购交易价格为2200万欧元该公司库克斯港生产中心靠近北海海岸线是北海海上风电桩基的重要供应商之一同时为加快国际发展布局满足国内外业务发展多样化资金需要公司筹划境外发行全球存托凭证并在瑞士证券交易所上市除国内建设东南沿海生产基地外本次公司实施GDR发行所募资金计划主要用于建设德国海工生产基地快速实现海外市场布局提升公司对风电产业链的整合能力httpwwwstockecomcn1728请务必阅读正文之后的免责条款部分天顺风能002531公司深度表10公司收购德国Ambau交易标的情况单位欧元序号项目交易价格欧元备注1土地租赁权150127592港口使用权无形资产等1137241北海海岸线库克斯港3设备类固定资产5850000最大年产能10万吨4资产合计22000000资料来源公司公告浙商证券研究所3布局叶片及风电运营业务制造零碳双轮驱动增长31大型化轻量化提升叶片技术壁垒叶片市场格局逐步优化大型化趋势下叶片设计制造能力要求提高根据GWEC测算预计2025年陆上叶轮直径可达170米海上叶轮直径达230米大型化使得叶片质量增加导致疲劳载荷和惯性载荷增加同时叶片沿展向和弦向尺寸的增加会导致叶片刚度降低增大叶片与塔架发生碰撞的可能性海上环境气动载荷重力载荷波浪载荷和惯性载荷等相互耦合作用导致叶片结构的安全性需要进一步提高图26全球陆上风机功率与叶轮直径测算单位MW米图27全球海上风机功率与叶轮直径测算单位MW米资料来源GWEC浙商证券研究所资料来源GWEC浙商证券研究所轻量化趋势下叶片新材料应用有望提升在轻量化要求下材料成为叶片设计考量的重要因素碳纤维具有高强度高模量低密度耐腐蚀等优异性能能够带来的传动链上相关部件以及塔筒的优化减重有望成为叶片材料主要演变方向根据中国可再生能源学会风能专业委员会秘书长预测预计2030年中国风电市场的碳纤维需求预计为20万吨httpwwwstockecomcn1828请务必阅读正文之后的免责条款部分天顺风能002531公司深度图28典型风电叶片截面结构型式图29全球风电行业碳纤维需求测算单位吨资料来源复合材料学报2013浙商证券研究所资料来源2020年全球碳纤维复合材料市场报告浙商证券研究所机型迭代加速提升叶片模具需求自产模具企业优势明确风电叶片尺寸增大后对成型时模具强度和刚度的要求越高需要保证表面光滑平整尺寸精度高结构稳定性好等特性随大型化快速发展市场新机型快速迭代推动叶片模具需求增加自产模具叶片制造企业能够内化模具生产成本及时监控模具稳定性保证叶片交付质量图30复合材料模具设计工艺资料来源玻璃钢复合材料2014浙商证券研究所httpwwwstockecomcn1928请务必阅读正文之后的免责条款部分天顺风能002531公司深度叶片行业逐步兼并整合市场格局有望持续优化除加速扩产进程头部企业通过收购叶片制造企业增加企业产能以提高市场占有率中材科技自2019年起实施了多项收购项目先后计划收购北玻院上玻院中复连众和中材金晶保证上游玻纤和复合材料产量以内化生产成本其中北玻院还具备一定叶片模具制造产能海外市场整机厂商GE以165亿美元收购全球最大风电叶片制造商LM实现产业链逐步整合表11中材科技近年主要收购项目情况单位百万元金额公司名称公告日期参控比例进展备注百万元向中国复材及中国巨石增发股份收购其所持中复连众的股权进行连云港中复连众复合材料集团有限公司20231180并向中复连众其他股东收购其中所持中复连众的全部或部分股权中材金晶玻纤有限公司20213510016891成功主要业务为玻璃纤维的制造竞拍上海玻璃钢研究院有限公司20201111失败北京玻钢院复合材料有限公司20191242017660成功主要业务为复合材料生产北京玻璃钢设计研究院有限公司2019811008303成功主要业务为复合材料生产资料来源公司公告浙商证券研究所受益风电装机需求增长叶片产品出货量稳定提升受益市场需求增加公司叶片销量稳定2019-2021年公司叶片产品营业收入分别为752亿元2161亿元1781亿元对应叶片销量分别为721片3201片2675片同比增长分别为1710534397-16432020年销售实现高增速主要系苏州叶片二期工程投产及风电装机稳健增长影响叶片单片价格有所下滑2019-2021年公司叶片单片价格分别为10427万元片6752万元片6659万元片同比变动分别为1066-3524-137图31公司叶片销量及增长情况单位片图32公司叶片单价及营收单位百万元百万元片叶片销量片YOY营业收入百万元单片价格百万元片3500400350250012300030020001025002502000820001500150061500100100004100050050002500-500000-1002017201820192020202120172018201920202021资料来源Wind浙商证券研究所资料来源Wind浙商证券研究所自产模具优势明确模具需求稳步扩张公司依托塔筒与叶片供应逐步拓展叶片模具业务通过研发保证模具在叶片制造过程中控制质量检测模具变形状态大型化趋势下叶片迭代使得市场模具需求增加公司叶片模具公司生产线满足需求增量2019-2021httpwwwstockecomcn2028请务必阅读正文之后的免责条款部分