本周债市震荡偏强，长端合约强于短端，期货强于现货。在预期摇摆的情况下，消息面对日内走势造成明显扰动。
　　二月以来银行间资金中枢持续抬升，这一特征在本周体现的淋漓尽致。对于资金利率的上行势头，我们认为主要在于短期到期量较大、经济活力回升以及税期扰动等原因。顺着以上思路，我们不难对环境后续的演绎方向做出一些猜测。首先，经济修复作为全年的宏观主线，俨然是一条长期逻辑，当多余的流动性不在淤积在银行间市场，资金中枢长期低于政策利率的局面也会有所改变。第二，从本周公开市场的表现来看，资金面情绪对于央行操作的依赖度和敏感度都有所提升。这样的优点是更加有利于央行来引导市场预期以及情绪，但不确定性增大的同时也会导致金融机构在资金借贷方面变得更加审慎，这同样可能导致中枢水平的整体抬升。
　　后续资金面的影响或将从两个方向向债市传递，首先资金活化在其价格中枢的变动上有所体现后，会引导投资者通过观察经济数据来验证该逻辑的可靠性。此外，导致市场提升对央行操作的关注程度，近而演变成对宽松预期的博弈。在以上两条路径均未形成一致预期的情况下，震荡走势将会延续，但随着资金中枢上移，市场波动或有所增加。

研究报告全文：南华期货研究NFR利率市场周报2023年2月19日资金面变局的潜在影响摘要本周债市震荡偏强长端合约强于短端期货强于现货在预期摇摆的情况下消息面对日内走势造成明显扰动二月以来银行间资金中枢持续抬升这一特征在本周体现的淋漓尽致对于资金利率的上行势头我们认为主要在于短期到期量较大经济活力回升以及税期扰动等原因顺着以上思路我们不难对环境后续的演绎方向做出一些猜测首先经济修复作为全年的宏观主线俨然是一条长期逻辑当多余的流动性不在淤积在银行间市场资金中枢长期低于政策利率的局面也会有所改变第二从本周公开市场的表现来看资金面情绪对于央行操作的依赖度和敏感度都有所提升这样的优点是更加有利于央行来引导市场预期以及情绪但不确定性增大的同时也会导致金融机构在资金借贷方面变得更加审慎这同样可能导致中枢水平的整体抬升南华期货研究所后续资金面的影响或将从两个方向向债市传递首先资金活化在其价格中枢的高翔分析师变动上有所体现后会引导投资者通过观察经济数据来验证该逻辑的可靠性此投资咨询从业资格Z0016413外导致市场提升对央行操作的关注程度近而演变成对宽松预期的博弈在以上gaoxiangnawaacom两条路径均未形成一致预期的情况下震荡走势将会延续但随着资金中枢上移0571-87839252市场波动或有所增加请务必阅读正文之后的免责条款部分1利率市场周报2023年2月19日第1章行情回顾与展望11本周债市震荡偏强本周债市震荡偏强长端合约强于短端期货强于现货在预期摇摆的情况下消息面对日内走势造成明显扰动图11本周国债期货走势TF2303CFETS2303CFET2303CFERHS1014100710121006101010051008100410061003资料来源Ifind资讯南华研究截至周五收盘T2303收为10063较上一周上涨018TF2303收为10117较上周上涨009TS2303收为10093下跌002现券方面十年期国债收益率下行076bp至289一年期国债收益率上行43bp至222利率市场周报2023年2月19日表格1上周数据统计期货数据周五结算价周涨跌幅T2303CFE10063001810年期国债期货T2306CFE99815026TF2303CFE1011700095年期国债期货TF2306CFE100635012TS2303CFE100930-0022年期国债期货TS2306CFE100680000价差数据价差周涨跌T2303-T23060855-003跨期价差TF2303-TF23060585002TS2303-TS230602850002TS-T303035-043跨品种价差2TF-T101785-014TS-TF100625-015现券收益率周五收盘价周涨跌1Y国债220430BP2Y国债243018BP3Y国债253009BP国债收益率5Y国债269-037BP7Y国债286-153BP10Y国债289-076BP1Y国开238537BP3Y国开269-160BP国开收益率5Y国开286-010BP7Y国开304-025BP10Y国开306-052BP资金利率最新价周涨跌R0012153795BP银行间质押回购利率R0072253396BPR0142616553BPSHIBOR1M239130BPSHIBOR利率SHIBOR3M250100BP资料来源Ifind资讯南华研究12资金预期之变二月以来银行间资金中枢持续抬升这一特征在本周体现的淋漓尽致从价格水平来看不论是隔夜还是7天期加权利率都已来到2上方明显高于对应的短端政策利率锚尽管央行每日公开市场逆回购持续放量但资金情绪一直趋于紧张举例来说周四银行间资金开盘偏紧央行公开市场净投放340亿后情况并没有得到改善全天资金面持续转紧的同时机构融出量也同步收缩三点后隔夜质押回购利率的成交区间抬升至3-35尾盘更是出现了10以上的隔夜异常成交水平直到周五央行再次天量净投放之后银行融出才有所改善121资金面为何收紧资金面环境的变化已经成为了近期债券市场的热点话题而在本次报告中我们希望能3利率市场周报2023年2月19日够梳理清楚以下几点资金面收紧的原因后续走势以及对债市和宏观环境的潜在影响对于资金利率的上行势头我们认为主要在于短期到期量较大经济活力回升以及税期扰动等原因从公开市场到期以及投放行为来看本周逆回购与MLF整体实现净投放210亿元其中逆回购净回笼1780亿元MLF净投放1990亿元总量影响偏中性但短期资金明显回笼从资金投放的节奏来看本周逆回购投放逐渐加码前半周力度并不算强直到前文提到的周四资金面持续收缩后才在周五开展了工8350亿的逆回购操作单日净投放6320亿元即使如此逆回购口径下单周依旧明显净回笼由此可见本周公开市场到期量确实不小但投放节奏偏向滞后以及保守也是前期资金面持续收紧的重要原因图11公开市场到期量巨大资料来源iFInd南华研究其次随着防疫政策调整接触性消费行为逐渐正常化以及居民生活出行半径的修复造就了短期内微观消费的持续修复以及实体对于经济预期的好转前者已经被春节假期的中微观消费数据所证实而后者则可以在社融数据中找到根据我们看到的是信贷结构中企业中长期贷款的同比大幅多增以及M1与M2增速的明显收敛这都是实体经济活力的重要路标那么实体活力的回复如何影响到银行间的资金面呢从广义流动性的视角来看1月存量社融增速94创下历史新低而M1与M2同比增速同时大幅上行的同时二者的增速差明显收敛可以解读为在广义流动性相对收敛的同时货币供应量从银行体系流向实体这与近期宏观预期改善以及实体修复趋势也对得上毕竟在流动性总量不变的前提下越来越多的流动性从银行间这一蓄水池流向了企业在实体之间流转抬升缴准规模的同时也导致此前过多资金淤积在银行间的情况不复存在最后税期的临近同样也对资金面的收敛造成影响但考虑到2月并不是惯例上的缴税大月实际冲击并不如前两大要素明显在此不多做分析4利率市场周报2023年2月19日图13m1-m2剪刀差收窄M1-M2800600400200000-200-400-600-800-1000-1200-14002021-082022-092021-022021-032021-042021-052021-062021-072021-092021-102021-112021-122022-012022-022022-032022-042022-052022-062022-072022-082022-102022-112022-122023-012021-01资料来源iFInd南华研究122资金面变局的后续顺着前文的结论我们不难对环境后续的演绎方向做出一些猜测首先尽管后续流动性到期压力会逐渐减弱但经济修复作为全年的宏观主线俨然是一条长期逻辑其对于资金利率中枢的影响并不会在短期内结束当多余的流动性不在淤积在银行间市场资金中枢长期低于政策利率的局面也会有所改变第二从本周公开市场的表现来看资金水平对于央行公开市场操作的敏感度有所提升或者说机构对于资金面的乐观情绪以及银行等作为流动性融出主要主体的融出意愿都会更仰仗于央行在逆回购以及MLF市场的操作行为这样的优点是更加有利于央行来引导市场预期以及情绪但不确定性增大的同时也会导致金融机构在资金借贷方面变得更加审慎例如此前等待尾盘续作低价逆回购的行为可能会不再转而选择续作更高的利率这样稳妥起见的水平来规避风险这同样可能导致中枢水平的整体抬升除此以外机构隔夜加杠杆的行为以及资金市场成交水平的变动也值得我们继续观察123对债市的影响资金面的明显收紧并没有给本周的债券市场带来明显的压力从日内表现来看国债期货大多跟随A股以及汇率而动其背后是宏观预期反复与博弈期现两端结合来看债市的主要波动集中在期货现券利率几乎没有明显改变日内波动幅度也极小这说明当下对于复苏预期的纠结并没有得到一个确定性的结论市场依旧是在选择方向的过程之中而后续资金面的影响或将从两个方向向债市传递首先随着复苏进程的演绎资金活化会继续体现在其价格中枢之上最终引导投资者通过观察经济数据来验证该逻辑的可靠性此外前文曾提到流动性预期对于央行的依赖度和敏感度将会提升这也会导致市场提升对央行操作的关注程度近而演变成对宽松预期的博弈因此在以上两条路径均未形成一致预期的情况下震荡走势将会延续但随着资金中枢上移市场波动或有所增加5利率市场周报2023年2月19日第2章策略建议21基差策略本周国债期货合约明显强于现券加上移仓换月基差规律性收敛基差水平回落随着合约换季接近尾声基差策略可择机止盈图21基差保持窄幅波动主力T合约的活跃券基差30252015100500220021IB220017IB220010IB资料来源Ifind资讯南华研究22曲线策略继续持有本周资金面超预期收紧但周五央行逆回购天量净投放体现其呵护资金面的决心资金情绪也明显缓和预计短端品种将迎来修复做陡曲线策略可继续持有图22国债长短利差走势bp505Y-2YBP10Y-5YBP10Y-2YBP704565403560305525502015452023-01-202022-07-222022-07-292022-08-052022-08-122022-08-192022-08-262022-09-022022-09-092022-09-162022-09-232022-09-302022-10-072022-10-142022-10-212022-10-282022-11-042022-11-112022-11-182022-11-252022-12-022022-12-092022-12-162022-12-232022-12-302023-01-062023-01-132023-01-272023-02-032023-02-102023-02-172022-07-15资料来源Ifind资讯南华研究6利率市场周报2023年2月19日图23跨品种价差走势元2TF-T2TS-T右1028304210263040303810243036102230341020303210183030101630282022-08-182022-09-182022-10-182022-11-18资料来源Ifind资讯南华研究7免责申明本报告仅供本公司境内客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户本报告并非意图发送发布给在当地法律或监管规则下不允许向其发送发布的机构或人员也并非意图发送发布给因可得到使用本报告的行为而使本公司违反或受制于当地法律或监管规则的机构或人员本报告中的信息均来源于已公开的资料本公司对这些信息的准确性及完整性不作任何保证本报告所载资料意见及推测仅反映在本报告载明的日期的判断期货市场存在潜在市场变化及交易风险本报告观点可能随时根据该等变化及风险产生变化在不同时期本公司可发出与本报告所刊载的意见预测不一致的报告但本公司没有义务和责任及时更新本报告所涉及的内容并通知客户本报告所包含的观点及建议并未考虑个别客户的特殊状况目标或需要客户应当充分考虑自身特定状况不应单纯依靠本报告所载的内容而取代个人的独立判断在任何情况下本报告中的信息和所表达的意见和建议以及所载的数据工具及材料均不应作为您进行相关交易的依据本公司不承担因根据本报告所进行期货买卖操作而导致的任何形式的损失本公司的销售人员或其他专业人士可能会依据不同假设和标准采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和或交易观点本公司没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务本公司的资产管理部门涉及相应业务内容的子公司可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策投资者应当考虑到本公司可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突未经本公司允许不得以任何方式传送复印或派发此报告的材料内容或复印本予以任何其他人或投入商业使用经过本公司同意的转发应遵循原文本意并注明出处南华期货股份有限公司未经授权的转载本公司不承担任何责任所有在本报告中使用的商标服务标识及标记除非另有说明均为本公司的商标服务标识及标记本公司版权所有并保留一切权利公司总部地址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