全球领先的EEPROM供应商，新品持续突破
　　聚辰股份是全球领先的EEPROM供应商，围绕非易失性存储芯片、音圈马达驱动芯片及智能卡芯片三大业务布局。公司目前在手机、液晶面板等传统EEPROM市场已占据较高份额。2022年由于消费电子需求下行对公司传统业务造成一定影响，但预计1H23将逐步进入恢复期。立足传统业务以外，公司进一步将产品/市场触角拓宽至工业、内存模组、汽车等领域，新品快速放量，第二成长曲线清晰，有望迎来“戴维斯双击”时刻。预计22/23/24年公司归母净利润分别为3.59/5.73/7.66亿元，考虑公司SPD/汽车EEPROM产品需求旺盛，给予公司30x 23PE（Wind可比公司一致性预期28x 23PE），目标价142元，首次覆盖给予“买入”评级。
　　看点#1：23年DDR5渗透有望加速，与澜起合作研发SPD产品快速放量
　　SPD（串行存在检测器）在DDR5内存模组中负责存储关键配置信息，2022年全球DDR5 SPD市场规模约1.9亿美元，目前全球仅聚辰和瑞萨两家公司具有量产产品，我们预计公司份额已超过一半。回顾2022，公司4Q21正式推出SPD产品以来季度出货量环比持续提升，随着支持DDR5的AMD/Intel处理器平台陆续量产，2023年DDR5渗透有望加速。SK海力士预计2023年服务器DDR5渗透率将提升至20%以上（年底超过30%），PC侧渗透率在23年底将超过30%，SPD需求弹性进一步释放。我们预计公司22/23/24年SPD营收有望达到4.04/6.02/8.89亿元。
　　看点#2：汽车EEPROM产品全系列布局，23年有望实现翻倍增长
　　22年全球汽车EEPROM市场空间约3亿美元，受益于电动化和智能化趋势，单车EEPROM平均用量从传统的15颗提升至30颗，目前仍主要由海外厂商主导，国产替代空间广阔。公司是国内稀缺的拥有A1、A2、A3等级全系列汽车级EEPROM产品的供应商，在上汽、一汽、比亚迪、蔚来、理想、小鹏等主流车企均已实现批量供货，23年出货量有望翻倍增长。预计该业务22/23/24年营收有望达到0.86/1.80/2.83亿元。
　　投资建议：首次覆盖给予“买入”评级，目标价142元
　　公司传统业务受消费电子周期影响较大，2022年市场需求下降，明年有望逐步恢复。2023年DDR5渗透率提升有望加速。汽车存储产品当前国产化率仍低，公司前期铺垫进入收成期。我们看好公司DDR5 SPD及汽车EEPROM产品持续放量，预计22/23/24年归母净利润分别为3.59/5.73/7.66亿元，考虑公司新品放量拉动，给予公司30x 23PE（Wind可比公司一致性预期28x 23PE），目标价142元，给予“买入”评级。
　　风险提示:研发进度/DDR5渗透率不及预期，竞争加剧导致市场价格下跌。

研究报告全文：证券研究报告聚辰股份688123CHSPD和汽车EEPROM打开成长空间华泰研究首次覆盖投资评级首评买入2023年2月16日中国内地半导体目标价人民币14200研究员张皓怡全球领先的EEPROM供应商新品持续突破SACNoS0570522020001zhanghaoyihtsccom862128972228聚辰股份是全球领先的EEPROM供应商围绕非易失性存储芯片音圈马达驱动芯片及智能卡芯片三大业务布局公司目前在手机液晶面板等传统研究员黄乐平PhDEEPROM市场已占据较高份额2022年由于消费电子需求下行对公司传统SACNoS0570521050001lepinghuanghtsccom业务造成一定影响但预计1H23将逐步进入恢复期立足传统业务以外SFCNoAUZ06685236586000公司进一步将产品市场触角拓宽至工业内存模组汽车等领域新品快研究员陈旭东速放量第二成长曲线清晰有望迎来戴维斯双击时刻预计222324SACNoS0570521070004chenxudonghtsccom年公司归母净利润分别为359573766亿元考虑公司SPD汽车SFCNoBPH392862128972228产品需求旺盛给予公司可比公司一致性预期EEPROM30x23PEWind联系人陈钰28x23PE目标价142元首次覆盖给予买入评级SACNoS0570121120092chenyu019111htsccom862128972228看点123年DDR5渗透有望加速与澜起合作研发SPD产品快速放量SPD串行存在检测器在DDR5内存模组中负责存储关键配置信息2022基本数据年全球市场规模约亿美元目前全球仅聚辰和瑞萨两家公DDR5SPD19目标价人民币14200司具有量产产品我们预计公司份额已超过一半回顾2022公司4Q21收盘价人民币截至2月15日9182正式推出SPD产品以来季度出货量环比持续提升随着支持DDR5的市值人民币百万11102AMDIntel处理器平台陆续量产2023年DDR5渗透有望加速SK海力士6个月平均日成交额人民币百万25182预计2023年服务器DDR5渗透率将提升至20以上年底超过30PC52周价格范围人民币6309-13915人民币侧渗透率在年底将超过需求弹性进一步释放我们预计公BVPS14762330SPD司222324年SPD营收有望达到404602889亿元股价走势图看点2汽车EEPROM产品全系列布局23年有望实现翻倍增长聚辰股份人民币相对沪深30022年全球汽车EEPROM市场空间约3亿美元受益于电动化和智能化趋14019势单车EEPROM平均用量从传统的15颗提升至30颗目前仍主要由海12111外厂商主导国产替代空间广阔公司是国内稀缺的拥有A1A2A3等1023级全系列汽车级EEPROM产品的供应商在上汽一汽比亚迪蔚来理想小鹏等主流车企均已实现批量供货23年出货量有望翻倍增长预825计该业务222324年营收有望达到086180283亿元6313Feb-22Jun-22Oct-22Feb-23投资建议首次覆盖给予买入评级目标价142元资料来源Wind公司传统业务受消费电子周期影响较大2022年市场需求下降明年有望逐步恢复2023年DDR5渗透率提升有望加速汽车存储产品当前国产化率仍低公司前期铺垫进入收成期我们看好公司DDR5SPD及汽车EEPROM产品持续放量预计222324年归母净利润分别为359573766亿元考虑公司新品放量拉动给予公司30x23PEWind可比公司一致性预期28x23PE目标价142元给予买入评级风险提示研发进度DDR5渗透率不及预期竞争加剧导致市场价格下跌经营预测指标与估值会计年度202020212022E2023E2024E营业收入人民币百万4938554405100313471802-3801017843434293381归属母公司净利润人民币百万1629510825359085728176637-713333572317159523379EPS人民币最新摊薄135090297474634ROE1168725210726402699PE倍673110131305419151431PB倍751719582446340EVEBITDA倍56498315263314811041资料来源公司公告华泰研究预测免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读1聚辰股份688123CH正文目录聚辰股份国内EEPROM领军企业3区别于市场观点3首次覆盖给予买入评级目标价142元5盈利预测5估值分析目标价142元基于30倍23PE7聚辰股份国内EEPROM领军企业11非易失性存储芯片实现从消费电子向服务器汽车领域拓展13EEPROM2022年全球市场规模近11亿美元14CCMEEPROM受多摄配置和功能升级拉动2022年全球市场规模达到11亿美元15内存模组SPD2022年全球市场规模约19亿美元目前仅两家量产供应商18汽车级EEPROM汽车电动化智能化驱动22年全球市场规模接近3亿美元20NORFlash延续EEPROM客群优势打开新成长空间22音圈马达驱动芯片2022年全球市场规模25亿美元24聚辰股份与存储业务协同突破闭环OIS高端品类25智能卡芯片稳增长行业核心市场已初步完成国产替代26聚辰股份加大非接触式CPU卡芯片及高频RFID芯片布局27财务分析29利润表营收快速增长毛利率创历史新高29资产负债表分析存货规模持续提升偿债能力稳定32现金流量表分析经营活动现金流逐步改善33风险提示33免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读2聚辰股份688123CH聚辰股份国内EEPROM领军企业2009年聚辰股份前身聚辰上海从全球存储公司ISSI正式剥离运营在ISSI境内子公司芯成半导体上海EEPROM技术专利授权的基础上围绕非易失性存储芯片音圈马达驱动芯片及智能卡芯片三大业务发展2021年开始公司EEPROM业务触角进一步拓展至DDR5内存模组和汽车领域为公司打开全新增量空间此外在音圈马达驱动芯片领域公司成功实现从开环式产品至闭环式产品的突破并积极研发更高难度的OIS产品附加价值显著提升上述增量业务共同为公司勾勒出清晰的第二增长曲线我们认为公司作为全球领先的EEPROM供应商在手机液晶面板等传统EEPROM市场已占据较高份额2022年由于消费电子需求下行对公司传统业务造成一定影响但预计1H23将逐步进入恢复期立足传统以外公司进一步将产品市场触角拓宽至工业内存模组汽车等领域第二成长曲线清晰有望迎来戴维斯双击时刻我们首次覆盖聚辰股份给予买入评级目标价142元对应30倍23PE图表1公司业务示意图非易失性存储芯片音圈马达驱动芯片智能卡芯片2021年营收425亿元2021年营收052亿元2021年营收065亿元1H22营收占比861H22营收占比61H22营收占比7传统应用领域EEPROM占422022年全球市场规模25亿美元2022年中国市场规模121亿元2022年CCM全球市场规模11亿美元2022年公司市占率42022年公司市占率06年公司市占率202230少数拥有完整聚辰是住建部广泛应用于智能手机液晶面板医疗仪的开环类产品组合城市一卡通芯片供器等领域市占率提升空间有限和技术储备的企业应商之一正在积极研发SPDEEPROM占47开环已拥有产品新一代非接触逻辑加密卡芯片2022年全球市场规模19亿美元闭环研发中RFID标签芯片2022年公司市占率70OIS研发中超高频RFID标签芯片产品与澜起合作产品已于4Q21量产车规级EEPROM占10应智能手机通讯汽车电子工业控制消费电子2022年全球市场规模3亿美元用2022年公司市占率2场现已拥有A1及以下等级的全系列汽车景级EEPROM产品NORFlash占1主2022年全球市场规模37亿美元要关键性能指标达业界领先水平客1H22已实现小批量送货户注非易失性存储芯片细分领域占比按照华泰22年预测营收数据计算得出资料来源公司官网公司公告华泰研究预测区别于市场观点1我们认为23年DDR5内存或存在跌价可能但对公司SPD毛利率影响可控为了加速推广DDR5内存模组及消化积压存货2023年DDR5内存模组价格或将面临较大下行压力但在内存模组当中DRAM颗粒BOM成本占比较高SPD价值量占比较低并非内存模组厂商降低成本的首要环节因此我们认为SPD降价空间或较为可控我们预计价格下跌空间最高25根据渠道调研当前SPD单价近2美元若明年缺芯缓解且DDR5渗透率快速提升SPD玩家增加供需紧张情况有所改善我们预计SPD单价或将下探至15-18美元但考虑规模效应单位成本的下降有望部分冲抵降价影响该产品毛利率仍将显著高于公司传统EEPROM产品免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读3聚辰股份688123CH2我们认为SPD市场竞争格局变动有限市场或由三家厂商主导目前全球仅聚辰和瑞萨两家厂商具有量产产品根据Digitimes报道Rambus近期推出串行检测集线器SPDHub和温度传感器但距小批量出货时间还有一年我们认为Rambus入局短期对竞争格局影响有限存储产业链相对较封闭SPD产品需要与三星美光海力士等存储厂商进行测试澜起Rambus瑞萨等厂商具有内存接口芯片及配套芯片完整产品体系且与存储厂商合作多年新进入者较难打开销售渠道从研发难度和渠道开拓两个角度考虑未来全球SPD市场预计仍将由聚辰澜起瑞萨及Rambus主导3我们看好音圈马达业务未来向高附加值市场拓展由于音圈马达主要应用于智能手机摄像头领域基于智能手机市场持续低迷市场认为音圈马达业务缺乏亮点与成长性我们认为公司音圈马达业务布局合理未来具有一定成长性1公司是业内少数拥有完整的开环类产品组合和技术储备的企业之一开环类产品具有较强竞争力2音圈马达驱动芯片与EEPROM已形成协同效应通过将音圈马达驱动芯片与EEPROM产品二合一能够减小芯片占用手机摄像头模组面积提升了产品竞争力3闭环OIS产品价值量提升效果明显公司已与行业领先的智能手机厂商合作进行产品开发以满足中高端智能手机产品的市场需求并于1H22取得实质性进展我们认为未来公司有望凭借中高端智能手机产品需求增长及技术优势带来的份额提升实现音圈马达业务的进一步优化免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读4聚辰股份688123CH首次覆盖给予买入评级目标价142元我们首次覆盖聚辰股份688123CH给予买入评级目标价142元人民币基于30倍23PE盈利预测公司EEPROM产品从手机摄像头领域拓展至服务器PC以及汽车等高价值量市场在DDR5加速渗透背景下公司与澜起合作推出的SPDEEPROM及SPDTSEEPROM产品快速起量同时公司EEPROM产品顺利完成车规认证在汽车智能化电动化趋势下公司车规级EEPROM产品在国内外知名车企得到广泛应用在上述业务线驱动下公司未来收入有望保持快速增长我们预计20222324年公司归母净利润将增长2326034至359573766元对应20222324年EPS分别为297474634元图表2财务数据及主要财务比率百万人民币1Q222Q223Q22202020212022E2023E2024EAAAAAHuataiHuataiHuatai营业收入201241276494544100313471802YoY5184116-410843434营业成本838681327333348475667毛利1181551951672116558721135OPEX345542101123194240296营业利润6397118175112386623834YoY2839062175-362466134营业外收入支出639711832000税前收益6397118178113386623834YoY2538962274-362416134所得税69101510275067少数股东损益13105000归母净利润5791110163108359573766YoY2478555371-342326034全面摊薄EPS元047075091135090297474634比率分析毛利率5964713439656563OPEX营收1723152023191816RD营收1118121622403432营业利润率3140433521394646净利率2837393319364343资料来源Wind华泰研究预测非易失性存储芯片我们认为存储芯片业务驱动因素将从手机摄像头模组EEPROM转向SPD和汽车EEPROM两大细分赛道4Q21公司与澜起科技合作开发配套新一代DDR5内存条的SPDHub正式量产随着DDR5渗透率逐步提升有望驱动公司SPD需求快速增长此外公司已拥有A1及以下等级全系列汽车级EEPROM产品在车载摄像头液晶显示等环节得到广泛应用未来将进一步延伸至车身控制模块底盘传动智能座舱等核心领域推动公司汽车相关收入快速增长综上我们预计20222324年非易失性存储芯片收入将同比增长1059379358至87412051637亿元智能卡芯片公司不断加大对非接触式CPU卡芯片高频RFID芯片以及超高频RFID标签芯片产品研发2122年市场整体受缺芯影响供给紧张芯片价格上涨预计随着市场供求逐步恢复平衡2324年智能卡芯片价格可能存在下行压力销量上我们认为受益于网联化趋势和迭代升级222324年销量增速有望保持15-20左右综上我们预计20222324年智能卡芯片收入将同比增长2002035至078080082亿元免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读5聚辰股份688123CH音圈马达驱动芯片受益智能手机出货量的快速增加行业在2019-2020年进入加速增长期公司经过前期技术和客户积累并抓住行业机遇2020年音圈马达驱动芯片在销量上同比增长约3倍营收实现047亿元同比增速高达288主要受到19年低基数影响由于音圈马达驱动芯片业务与智能手机出货量相关性较高20212022年全球智能手机需求下滑使得公司该业务在销量上承压明显但我们认为随着公司闭环OIS音圈马达驱动芯片等高端产品22年陆续推出公司音圈马达驱动芯片ASP的提升将成为该业务新的增长动能有望部分对冲销量下滑对营收的影响综上我们预计2022年公司音圈马达芯片收入将同比下滑5至049亿元2023年开始恢复增长202324年将同比增长230348至061082亿元毛利率2022年前三季度公司毛利率为6520同比提升2020pct主要受益于公司应用于内存模组汽车电子及工业控制等高附加值市场的EEPROM产品销售占比快速提升分业务来看我们预计公司非易失性存储业务20222324年毛利率分别为694369276680随着DDR5内存模组市场逐渐成熟SPD产品毛利率或有所下降此外公司智能卡芯片音圈马达驱动芯片市场经历前期竞争后已相对成熟智能卡芯片业务在经历2122年缺芯涨价对毛利率的直接拉动后我们认为2324年价格和毛利率将回落到正常水平综合来看预计202220232024年公司整体毛利率为653464716298图表3分业务盈利预测百万人民币2019A2020A2021A2022E2023E2024E营业收入513374938554405100292134684180219非易失性存储45251408724246887434120534163677智能卡芯片476135676500780079568234音圈马达芯片122147425196493760748188其他104204241121121121同比增速188-38102843343338非易失性存储174-97391059379358智能卡芯片233-2518222002035音圈马达芯片1059288496-50230348其他-512962181-5000000占比100010001000100010001000非易失性存储881828781872895908智能卡芯片9372119785946音圈马达芯片249696494545其他020404010101毛利率408337388653647630非易失性存储426364399694693668智能卡芯片287233484485300300音圈马达芯片197177180200202202其他521467393400400400资料来源华泰研究预测期间费用率2019-2021年公司的销售费用率为4754104472021年销售费用率增加主要系公司加强新产品市场营销推广带来销售费用提升所致2019-2021年管理费用率分别为567492530伴随公司营收规模进一步增长我们预计销售及管理费用率将呈现逐年下降趋势20222324年公司销售费用率分别为400350300管理费用率分别为4203803502019-2021年公司研发费用率为1124105213662021年研发费用率显著提升我们认为公司积极推进新品研发2022年研发费用率预计仍将保持在137左右后续随着公司前期研发产品逐步实现量产预计研发费用率将呈小幅下降趋势2324年研发费用率分别为1212免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读6聚辰股份688123CH图表4期间费用预测明细2019A2020A2021A2022E2023E2024E期间费用率206320502254194117861649同比增速pct584013204312155137销售费用率475410447400350300管理费用率567492530420380350研发费用率112410521366137012001200财务费用率-103096-089-249-144-201资料来源Wind华泰研究预测灵敏性分析1SPDEEPROM我们预计2223年SPDEEPROM聚辰销售价格612581元考虑到市场存在降价压力假设23年聚辰单价降至541501461元我们预计对聚辰营收影响为-042-083-125亿元对应利润影响为-026-053-079亿元2车规EEPROM我们预计2023年车规EEPROM聚辰出货价格25元考虑到市场存在降价压力假设单价降至232119元我们预计对聚辰营收影响为-014-029-043亿元对应利润影响为-845-1695-2544万元图表5价格变动对业绩影响的灵敏性分析SPDEEPROM车规EEPROM聚辰单价元颗541501461232119聚辰出货量万颗103511035110351720072007200聚辰营收万元559975185747717165601512013680我们此前对聚辰2023年单项业务预期收入6017917993万元对聚辰总收入影响万元-4182-8322-12462-1433-2873-4313净利率424140424242对聚辰利润影响万元-2637-5274-7911-845-1695-2544资料来源Wind华泰研究预测公司2022年限制性股票激励计划目标上调彰显对行业及公司未来发展的良好预期根据公司公告2021年股权激励计划中设定222324年营收目标为653751901亿元2022年上调目标至750862991亿元对应上调幅度148514789992021年股权激励计划中设定222324年毛利润目标为220253304亿元2022年上调目标至260299343亿元对应上调幅度181818181283经计算公司2022年股权激励计划目标上调后预期222324年目标毛利率达346734693461相较于2021年目标毛利率336933693374有一定幅度提升展现出公司对自身盈利能力的信心图表6公司限制性股票激励计划目标亿元目标值202120222023202420252021年限制性股票激励计划营业收入568653751901-毛利润191220253304-2022年限制性股票激励计划营业收入-7508629911140毛利润-260299343395资料来源公司公告华泰研究估值分析目标价142元基于30倍23PE我们选取普冉股份东芯股份兆易创新澜起科技复旦微电北京君正共6家A股半导体设计公司作为公司估值的可比公司可比公司主营业务均涉及存储领域其中普冉与公司在存储芯片业务上的布局均聚焦于EEPROM和NORFlash产品复旦微电除EEPROMNORFlash以外在NANDFlash产品上亦有布局东芯股份和兆易创新存储芯片产品则主要包括NORFlashNANDFlash以及DRAM北京君正在NORFlashNANDFlashDRAM以及SRAM均有产品布局澜起科技和公司合作开发SPD而其本身主要负责内存接口芯片的研发和销售所选可比公司在产品业务上与聚辰股份重合度较高具有较强可比性免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读7聚辰股份688123CH图表7可比公司3Q22财务数据百万人民币3Q22业绩回顾3Q22关键比率2022-24年CAGR证券代码公司领域营业收入营收YoY净利润净利润YoY毛利率净利率ROE研发费用率营收净利润688766CH普冉股份存储19432-3773481-681256417921711355415299688110CH东芯股份存储23400-2926692-34330272860142873310376603986CH兆易创新存储MCU198804-26156495-34546102842380857234216688008CH澜起科技内存接口芯片953499831801554456533353411358492501688385CH复旦微电存储MCUFPGA10019142534541685650834488292647312506300223CH北京君正存储MPU141478-2921701-222376815342001172213242均值96442-7325785-59417426353441377319347中位数97770-14526751-282416628512701263300325注2022-2024年CAGR均来自于Wind一致性预期资料来源Wind华泰研究根据上文我们预计20222324年公司EPS分别为297474634元根据Wind一致预期国内6家可比公司2023年PE均值中位数为28092773倍考虑公司在国内EEPROM市场的龙头地位我们给予公司30倍2023年PE目标价格为142元首次覆盖给予买入评级图表8可比公司估值表PEEPS股价变动证券代码公司股价元市值亿元2022E2023E2024E2022E2023E2024E1MYTD688766CH普冉股份1719187192897190912865939001337-1141314688110CH东芯股份31521394039793046235607910313410642044603986CH兆易创新11677778892917253720824004605611941396688008CH澜起科技698544756521638303034134182230308006688385CH复旦微电12016102089349625251866344476644-448-885300223CH北京君正8070388633794301023862132683383661457均值47709371628092168294398541中位数41810364527732219278364450注股价为2023年2月15日收盘价可比公司及聚辰预测数据均来自Wind一致预期资料来源Wind华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读8聚辰股份688123CH股价复盘由于2021年之前公司下游应用结构中智能手机占比较高公司营收受智能手机市场需求波动影响较大2020-2021年因智能手机需求下行营收增长乏力自4Q21以来公司与澜起合作开发的SPDEEPROM产品正式量产出货汽车EEROM也持续放量公司季度营收同比增速由负转正迎来拐点营收环比持续提升毛利率同比向上增长明显业绩和估值实现双提升2022年10月以来随着AMDIntel新一代支持DDR5的处理器平台推出时间逐步明确市场对于2023年DDR5渗透率提升的预期增强股价迎来新一轮上涨尽管近期英特尔在业绩说明会上对数据中心下游需求指引偏弱公司股价出现短期回调但我们认为SPDEEPROM对公司属于增量业务且PC服务器均会用到因此我们预计英特尔下游需求指引对其冲击不大图表9聚辰股份股价单季度毛利率单季度营收同比增速及驱动因素分析Meta预期23年CAPEX增长12高于市场预期Rambus指引元2024H1渗透率超50收盘价毛利率营收同比增速160AMD推出新一代服务器芯片EPYC140GenoaIntel确定SapphireRapids于23年1月10日推出140120SPDEEPROM汽车EEPROM新品放量拔1202020-06-23高估值100解禁143万股占解禁后流通股4942021-12-23100802020-12-23解禁121万股占解禁后流解禁5361万股占解禁后通股144流通股6489公司SPD5EEPROM于80Intel4Q22业绩604Q21开始量产悲观指引60AMD宣布将于2022年秋季推40出新一代PC处理器锐龙70002020年新冠疫情爆发中美贸易摩擦系列仅支持DDR5内存40加剧公司股价跟随消费复苏预期波20动2022-12-23发布新一代处理器IntelPCAlder解禁3688万股占解禁后Lake12代酷睿支持DDR5内存20流通股305400-20资料来源各公司官网Wind华泰研究自上市以来机构持股变化趋势与公司股价走势整体保持一致且机构持股比例保持在40-70之间波动截至3Q22聚辰股份基金持股比例与机构持股比例分别为6044542免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读9聚辰股份688123CH图表10机构持股情况元收盘价基金持股比例右轴机构持股比例合计右轴140701206010050804060304020201000Jul-21Jul-20Jul-22Apr-20Oct-20Apr-21Oct-21Apr-22Oct-22Jan-20Jun-20Jan-21Jun-21Jan-22Jun-22Feb-20Mar-20Feb-21Mar-21Feb-22Mar-22Nov-20Dec-20Nov-21Dec-21Nov-22Aug-22Aug-20Sep-20Aug-21Sep-21Sep-22May-21May-22May-20资料来源Wind华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读10聚辰股份688123CH聚辰股份国内EEPROM领军企业脱胎于全球著名存储器公司ISSI聚辰股份是全球领先的EEPROM芯片设计公司2009年聚辰股份前身聚辰上海从全球知名存储公司ISSI正式剥离运营并凭借从ISSI境内子公司芯成半导体上海获得的EEPROM技术授权专利基础上不断研发积累其EEPROM产品成功在2012年进入三星智能手机的摄像头模组供应链强大的品牌效应下公司客户拓展进入加速期目前公司已形成非易失性存储芯片音圈马达驱动芯片及智能卡芯片三大核心业务其中非易失性存储芯片业务包括传统应用领域EEPROM车规级EEPROM及NORFlash三大产品线覆盖智能手机液晶面板计算机及周边汽车电子物联网等领域根据Web-FeetResearch数据2019年公司全球市占率为97为全球第三大EEPROM产品供应商在国内EEPROM企业中排名第一已成为国内该产品线最完整客户最广泛的供应商图表11聚辰股份发展历程资料来源公司官网华泰研究实际控制人为董事长陈作涛澜起入股实现产品渠道强强联合截至三季报末公司前两大股东分别为江西和光投资管理有限公司与聚辰半导体香港有限公司分别持股2126与854作为实际控制人董事长陈作涛通过江西和光间接控制公司2126股份另通过武汉珞珈北京珞珈和北京新越间接控制公司462462和281股份合计控制3331股份公司核心团队为半导体行业背景的高管和技术专家并高度重视核心技术人员的激励截至2021年底公司131名员工通过登矽全望矽高建矽展发矽腾积矽航固矽优增矽强以及聚祥香港8个员工持股平台合计持有公司139365万股持股比例为1153业务层面公司与澜起合作研发SPDEEPROM产品同时在股权层面澜起科技通过澜起投资持有公司467股份截至三季度末公司与澜起科技在股权及业务层面均具有紧密联系双方各自在产品及渠道上具备优势强强联合有望实现112免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读11聚辰股份688123CH图表12聚辰股份股权结构图截至2022年10月31日资料来源Wind华泰研究EEPROM贡献主要营收SPD产品和汽车级EEPROM产品增长强劲1-9M22公司实现营收718亿元同比增长8289归母净利润258亿元同比增长21282根据22年业绩预告公司预计实现归母净利润35-38亿元yoy223251从产品结构来看非易失性存储是公司的传统优势业务及主要收入来源1H22实现营收38亿元占总营收比例为86智能卡芯片及音圈马达驱动芯片业务1H22营收分别为033029亿元分别占营收的76公司将在手机摄像头模组EEPROM领域积累的成功经验向内存模组汽车电子及工业控制等更高附加值的市场拓展与澜起合作推出SPD5EEPROM及SPD5TSEEPROM产品深度受益于DDR5升级趋势此外汽车级EEPROM产品成功覆盖国内外上百家知名车企营收贡献快速提升图表13公司分业务营收拆分图表14公司净利润及毛利率情况百万元非易失性存储芯片智能卡芯片归母净利润毛利率百万元音圈马达驱动芯片其他主营业务600120807050010060400805030060403020040201002010000201720182019202020211H223Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q224Q22资料来源Wind华泰研究注4Q22为业绩预告中值资料来源Wind华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读12聚辰股份688123CH非易失性存储芯片实现从消费电子向服务器汽车领域拓展存储器是重要的集成电路细分领域之一2021年全球存储芯片市场规模超过1500亿美元存储芯片可分为易失性存储芯片DRAMSRAM等与非易失性存储芯片EEPROMNORFlashNandFlash等其中DRAM和NandFlash市场规模较大2021年分别为869亿元和636亿元因此也是三星海力士美光等海外存储大厂的重点布局领域2021年全球NORFlash市场规模约31亿美元主要供应商为华邦旺宏兆易等由于EEPROM市场规模相对较小并非传统存储大厂的重点关注领域目前EEPROM产品主要海外供应商包括意法半导体微芯安森美等国内供应商包括聚辰普冉复旦微电等图表15存储芯片分类及核心厂商布局情况存储芯片1548亿美元非易失性存储芯片易失性存储芯片EEPROMNORFlashNANDFlashDRAMSRAM8亿美元31亿美元636亿美元869亿美元4亿美元三星2010年退出市场美光瑞萨铠侠英特尔2020年被海力士收购英飞凌安森美海力士西部数据微芯科技北京矽成意法半导体南亚科技华邦电子旺宏电子长江存储普冉股份东芯股份合肥长鑫福建晋华紫光南京兆易创新聚辰股份复旦微电注除EEPROMFlash外其他非易失性存储芯片还包括PROMEPROM等市场规模为2021年全球市场规模数据资料来源ICInsights招股说明书公司官网华泰研究EEPROM与NORFlash同为满足中低容量存储需求的非易失性存储器NORFlash更适合对数据存储量要求较高程序调用更频繁的应用领域如蓝牙耳机AMOLEDTDDI安防智能家居和可穿戴设备等领域而EEPROM更适合存储小规模需要经常修改的数据适合定期更新参数的存储应用场景适合手机摄像头汽车电子智能电表医疗监测仪等存储数据修改频繁耐用性和可靠性要求较高的应用领域免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读13聚辰股份688123CH图表16三类主要的非易失性存储芯片性能对比EEPROMNORFlashNANDFlashBits1K2K4K05M2M4M16M256M1G4G8G6T容量范围Bytes12825651264K256K512K2M32M128M05G1G075T大容量NANDFlashMLTLC2D3D擦写次数最高可达100万次以上最高可达10万次以上NAND擦写次数几百次至数千次小容量SLCNANDFlash擦写次数数万次以上数据保存时间最高可达100年以上最高可达10年以上最高10年读写单元可以基于字节读写必须以块为单位读写读取访问时间较快较快较慢写入访问时间较慢较快较慢擦写速度较快很慢较快功耗低高中高但单位容量价格低于NORFlash价格低eg8Kb单价约127元中eg128Mb单价约2154元eg2Gb单价3152元制程工艺主流为013um45nm转向3D结构代码型闪存芯片主要用于存储代码及部可靠性高灵活性高待机功耗低主要用于存分数据具备随机存储可靠性强读取数据型闪存芯片主要用于大容量数据存特点储小规模且据具备随机存储可靠性强读取速度快可执行代码等特性在中低容量储速度快经常需要修改的数据应用时具备性能和成本上的优势电脑智能手机TDDI及AMOLED显示屏智能手机摄像头液晶面板内存条蓝牙机顶盒路由器蓝牙模块汽车和通讯智能手机和平板电脑中的eMMCeMCP具体应用耳机智能电表白色家电汽车电子等等等圆态硬盘SSDU盘等资料来源富昌电子招股说明书华泰研究EEPROM2022年全球市场规模近11亿美元内存模组SPD和汽车EEPROM成为全球EEPROM市场未来增长驱动力EEPROM下游应用较为分散根据赛迪顾问数据2014-2016年全球EEPROM市场规模稳定在6亿美元左右2017年以来随着智能手机摄像头多摄配置和功能升级EEPROM市场重启增长与此同时电表小家电等领域的智能化发展也对EEPROM需求有所拉动2021年全球EEPROM市场规模为834亿美元2018-2021年CAGR5未来我们认为EEPROM市场的增长动力将主要来自内存模组和汽车领域其中我们预计内存模组SPDEEPROM为增量市场DDR5世代要求标配SPDEEPROM预计2223年市场规模为1931亿美元全球汽车EEPROM2223年市场规模为335亿美元增速分别为13871644图表17全球EEPROM市场销售额及增速亿美元全球EEPROM市场销售额yoy右轴14301225102081561045200-5201420152016201720182019202020212022E2023E资料来源赛迪顾问公司公告华泰研究预测免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读14聚辰股份688123CH图表18全球EEPROM分领域市场规模测算202020212022E2023E全球EEPROM市场规模亿美元79383410551215yoy51726501521手机摄像头EEPROM市场规模亿美元092110110113yoy1851060282汽车EEPROM市场规模亿美元232262298347yoy128413871644内存模组SPDEEPROM市场规模亿美元186311yoy6694其他家电通信工控等亿美元468462460444yoy-127-043-351注人民币美元均按照681统一计算资料来源赛迪顾问华泰研究预测EEPROM竞争格局较为集中2021年全球市场CR362CR10951手机摄像头模组是EEPROM主要应用场景2018年手机摄像头EEPROM市场CR3达到80其中聚辰股份意法半导体安森美份额分别为4272233014292汽车工控EEPROM市场规模仅次于消费电子市场由于汽车及工控领域对存储的可靠性及擦写次数的要求较高目前仍由意法安森美微芯等海外大厂占据主导国内供应商中聚辰股份在汽车领域推进相对较快已推出A1等级及以下的车规级EERPOM产品目前与国内外上百家车厂均已达成合作图表192021年全球EEPROM市场竞争格局图表202018年全球智能手机摄像头EEPROM市场竞争格局罗姆半导体上海复旦微电辉芒微电子其他普冉股份330子3101969640320华杰芯片280安森美精工1429640其他500安森美820聚辰股份ST8703550ST聚辰股份23304272微芯科技1740资料来源Web-FeetResearch华泰研究资料来源赛迪顾问招股说明书华泰研究CCMEEPROM受多摄配置和功能升级拉动2022年全球市场规模达到11亿美元手机摄像头模组是EEPROM主要应用场景受多摄配置和功能升级拉动传统CIS的内部存储空间已经无法满足摄像头存储数据量的快速增加目前除苹果将摄像头存储数据直接保存在主控芯片中安卓手机更多采用一个摄像头外挂一颗EEPROM的方案来解决数据存储问题主要涉及镜头参数白平衡参数自动对焦位置信息等手机数据通常手机后置摄像头相比前置摄像头对像素要求更高相应的EEPROM存储容量也越大目前手机端EEPROM主力容量在64128Kb2021年手机双摄和三摄两种类型手机对应EEPROM需求总量比例分别达到54和282016-2018年全球智能手机出货量持续下滑手机摄像头成为手机厂商差异化竞争焦点根据赛迪顾问数据双摄三摄两类手机对EEPROM需求量占所有类型手机对EEPROM需求量的比重在2019年已经超过一半2022年发布的高端机型如iPhone14Pro以及华为Mate50Pro多采用后置三摄主摄广角长焦方案免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读15聚辰股份688123CH图表21手机摄像头增加苹果与安卓智能手机近年来迭代历程iPhone55siPhone6siPhone8PiPhoneXSiPhone11iPhone12ProMaxiPhone14Pro前置7MP前置7MP原深感前置12MP原深感前置12MP原深感前置12MP原深感前置12MP前置5MP后置12MP广后置12MP广角后置12MP广角后置12MP广角12MP后置48MP广角12MP后置8MP后置12MP广角角12MP长焦12MP长焦12MP超广角超广角12MP长焦超广角12MP长焦单摄像头单摄像头双摄像头双摄像头双摄像头三摄像头三摄像头2013201620172018201920202022前置2MP前置8MP前置8MP前置32MPToF前置20MP前置13MP超广角3DToF深感后置12MP后置12MP20MP后置20MP主摄12MP广角后置40MP20MP后置108MP主摄13MP后置50MP超光变13MP超广角8MPTOF超广角景深微距64MP长焦华为Mate9三星S2华为P10pro华为Mate30Pro小米10华为Mate50Pro单摄像头双摄像头双摄像头三摄像头四摄像头三摄像头BSI投入商用后摄像素升级双摄开始普及高像素兴起多摄成为标配主摄持续升级全球智能摄像头对EEPROM需求量及预测亿颗70单摄双摄三摄YoY60504030201002016201720182019202020212022E资料来源赛迪顾问招股说明书华泰研究手机摄像头EEPROM市场规模测算预计2022年全球手机摄像头EEPROM市场规模约75亿元折合约11亿美元根据IDC数据2022年苹果单机摄像头模组数量约为365颗安卓单机摄像头模组数量约为303颗部分CCM含两颗摄像头我们观察到手机摄像头存在两个趋势1由于冗余较高部分中高端安卓手机存在减配可能而低端安卓手机将逐步普及三摄方案综合考虑下24-25年安卓单机CCM平均数量或略有下降2传统CMOSSensor内置的OTP存储器已不能满足使用要求我们预计2025年EEPROM占比有望提升至95按照22年单颗手机摄像头EEPROM单价027元计算我们认为2022年全球手机摄像头EEPROM需求量约2777亿颗对应市场规模约75亿元图表22手机摄像头EEPROM市场空间测算202020212022E2023E2024E2025E全球智能手机出货量百万台128113601240129713361403全球手机CCM模组出货量百万颗378842453900408642084404单机CCM数量颗296312315315315314苹果CCM模组出货量百万颗644873815852878922单机CCM数量颗365365365365非苹果CCM模组出货量百万颗314433723085322333083451单机CCM数量颗303303302300EEPROM占比808590929395EEPROM出货量百万颗251528662777296530773278EEPROM价值量元颗025026027026026026CCMEEPROM市场规模百万元629745750771800852注2122年受缺芯涨价影响我们预计23年开始EEPROM单价出现回落资料来源IDC公司公告华泰研究预测免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读16聚辰股份688123CH2018年聚辰全球手机摄像头EEPROM市占率43营收与手机周期呈现较强相关性作为智能手机摄像头EEPROM产品主力供应商公司产品自2012年起应用于三星智能手机摄像头模组根据招股说明书显示2018年其市占率排名全球第一43基于低功耗高可靠性的生产技术及多年研发经验公司已与舜宇欧菲丘钛信利立景富士康等行业领先智能手机摄像头模组厂商形成长期稳定的合作关系产品应用于三星华为VIVOOPPO小米中兴等多家市场主流手机厂商的消费终端产品中考虑公司当前份额已处于较高水平我们预计公司手机摄像头模组EEPROM产品营收或跟随手机周期波动图表23聚辰手机摄像头EEPROM业务概览2021年全球市场规模2012年起应用于三星智745亿元能手机摄像头模组中智能手机摄像头EEPROM需求市场规模2018年起业务市占率排名全百万元手机摄像头EEPROM市场规模球第一行业领先10008006001H22公司推出全球首款40012VEEPROMCSP产品20002020202120222023E2024E2025E智能手机摄像头EEPROM业务概览摄像头模组客户海外厂商富士康安森美信利意法半导体欧菲光舜宇光学丘钛手机品牌客户国内厂商三星复旦微电OPPO普冉股份VIVO小米HUAWEI资料来源公司官网华泰研究同业对比聚辰EEPROM产品性能表现优异毛利率基本保持稳定由于手机摄像头主要采用I2C总线双向数据传送协议公司的产品多为I2C接口系列EEPROM考虑到智能手机摄像头像素升级以及存储要求提高的趋势公司积极投入研发大容量产品占比不断提升产品性能方面公司产品在待机电流读写模式工作电流功耗指标上均低于国内外竞争对手的同容量产品在低功耗技术方面领先可靠性方面产品在耐擦写次数指标的表现已达全球最领先水平数据保存时间虽短于个别国外厂商但也已处于较高水平免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读17聚辰股份688123CH图表24大容量I2C接口系列EEPROM产品参数对比资料来源招股说明书各公司官网华泰研究内存模组SPD2022年全球市场规模约19亿美元目前仅两家量产供应商内存模组DDR5世代标配SPD形成增量市场SPDSPDTS系列EEPROM产品主要应用在计算机和服务器内存条中储存内存模组的工作频率工作电压速度容量列地址带宽等参数在DDR4时期SPD在RDIMMLRDIMM中并未成为JEDEC标准要求的标配部件在SODIMM中几乎没有应用进入DDR5世代JEDEC组织规定服务器RDIMM中除了需要配套一颗串行检测芯片SPD以外还需要标配一颗电源管理芯片PMIC以及2颗温度传感器TS而PC内存模组UDIMMSODIMM中也同样需要标配一颗SPD及一颗PMIC图表25DDR5世代配套芯片方案变化资料来源Yoledevelopment华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读18聚辰股份688123CH内存模组SPD市场规模测算预计2022年全球DDR5SPD市场规模约为19亿美元DDR5世代每个服务器及PC内存模组中均需标配一颗SPD2021年10月英特尔发布首款支持DDR5的第十二代桌面处理器平台AlderLake后DDR5在PC市场的渗透率开始逐步提升服务器侧尽管截至当前英特尔尚未正式发布支持DDR5的服务器处理器平台但内存模组厂商有测试备货等需求根据内存模组厂商采购情况来看2022年对SPD产品也有少量拉货据海力士预计2023年服务器DDR5渗透率将提升至20以上年底超过30PC侧渗透率在23年底将超过30我们站在内存接口及配套芯片厂商角度假设考虑到供应链时间DDR5渗透率通常早于下游内存模组厂商预期1根据过去DDR4的渗透节奏通常每一子代产品在上量后的12个月末渗透率可达到2030左右24个月末渗透率可达到5070左右我们推测2022年服务器端与PC端DDR5渗透率分别为1222222年单颗SPD价格约为2美元随后由于供需缓解及Rambus加入竞争加剧我们预计价格将逐步下降预计2022年全球DDR5SPD需求量约为093亿颗市场规模达到19亿美元图表26DDRSPDEEPROM市场规模测算202020212022E2023E2024E2025E服务器端全球服务器出货量百万台132145157160171178996836206664440每台服务器插槽数117262829313221111151251281371434040303030302800000000000016000000000000占比112781821181218081811181228434796279938011802780374269204181168150139801100800800800700716008006005005005004全球服务器CPU出货量百万颗256271293298317331平均每颗CPU对应接口芯片数量颗687070707070服务器内存模组出货量百万颗173918952050208822212315yoy0101000100DDR4出货量1739189518041566889463DDR5出货量000024652213331852渗透率假设DDR4渗透率10000100008800750040002000DDR5渗透率1200250060008000PC端全球PC出货量百万台300034103069300829473006yoy14-10-2-22每台PC内存数量条101010101010全球PC内存条出货量百万条300034103069300829473006PCDDR5渗透率假设22407090DDR5SPDEEPROM总出货量百万颗0000930172533964558DDR5SPDEEPROM单价美元--20181513DDR5SPDEEPROM市场规模百万美元00001861310550945926资料来源IDC预测公司公告华泰研究预测免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读19聚辰股份688123CH研发是首道门槛生态是核心壁垒2022年仅聚辰瑞萨有产品量产出货我们预计当前聚辰份额过半在DDR4世代聚辰及IDT已有SPD4产品但由于未成为标准因此出货量较小尽管已具备相关产品开发经验澜起和聚辰在18年开始合作研发SPD5产品后对应的SPD数据长度是SPD4的两倍直至21年第四季度相关产品才正式量产SPD行业具有较高的认证和研发壁垒存储产业链相对较为封闭SPD产品需要与三星美光海力士等存储厂商进行测试澜起Rambus瑞萨等厂商具有内存接口芯片及配套芯片完整产品体系且与存储厂合作多年新进入者较难打开销售渠道因此从研发难度和渠道开拓两个角度考虑未来全球SPD市场预计仍将由澜起聚辰瑞萨及Rambus占据主导图表27SPD全球市场份额及变动情况2022年2024年Rambus瑞萨Rambus澜起澜起澜起瑞萨瑞萨注24年的份额数据为示意不是具体的预测数据资料来源公司公告华泰研究预测聚辰与澜起合作开发SPD产品在研TS有望成为新增量公司与澜起科技于2018年开启合作开发DDR5内存模组用SPD产品开发费用双方各承担50收益共享聚辰负责大部分研发提供产能进行生产并向其提供带有澜起标识的产品借助澜起科技渠道优势进行产品销售当前澜起聚辰SPD5产品己通过下游主要内存模组厂商的测试认证于4Q21实现量产2022年销量快速提升此外公司高精度工业级TS产品已在内部测试的最后阶段根据1H22数据公司预计总投资规模为1400万元图表28澜起与聚辰股份致新科技的合作资料来源公司官网华泰研究汽车级EEPROM汽车电动化智能化驱动22年全球市场规模接近3亿美元智能化电动化趋势下传统燃油车向新能源汽车过渡对应单车EEPROM使用量有望从传统的15颗提升至30颗汽车级EEPROM产品主要应用在汽车娱乐系统液晶显示ADAS引擎控制单位车身控制模组数字服务及导航等环节一方面随着ADAS智能座舱智能网联等应用普及与自动驾驶级别提升EEPROM容量需求持续增加根据安免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读20