事件：收购桐昆香港100%股权，促进业务发展。2023年2月15日，公司宣布拟以支付现金237.33万元方式，收购公司控股股东桐昆控股集团有限公司全资子公司桐昆（香港）投资有限公司100%的股权，有利于满足公司未来业务发展需要。
　　业绩情况：公司披露2022年度业绩预告，预计实现归母净利润3.0-4.2亿元，同比降低94.3%-95.9%；扣非归母净利润2.0-3.0亿元，同比降低95.9%-97.3%。2022Q4，公司归母净亏损15.2-16.4亿元，同比降低229.4%-239.6%，亏损环比扩大313.8%-346.5%；扣非归母净亏损15.8-16.8亿元，同比降低240.4%-249.3%，亏损环比扩大314.7%-340.9%。
　　外部、内部双重承压，聚酯长丝下游需求疲软导致产品价差缩窄：国外原因：供需两端持续博弈使得2022年全球原油价格呈现先涨后跌、整体高位、波动较大的态势。其主要影响因素包括供给端的OPEC+政策执行、俄罗斯局势演变、美国增产节奏，以及需求端的美联储加息引发市场担忧。油价中枢上行引发公司原材料成本上升。国内原因：疫情影响产品生产和运输，2022年江浙地区涤纶长丝开工率仅有73.6%，为近五年最低水平。下游消费恢复缓慢，涤纶长丝整体需求量不及预期，库存大幅增加。年均POY加工价差由2021年的1597元/吨，下降至2022年的1142元/吨，同比下降28.5%，致使公司利润率下滑。
　　国内经济复苏&海外航线运费回落，长丝市场反弹在即：国内方面，自2022年以来，随着国内疫情防控措施愈发宽松，居民出行及下游消费需求在持续回暖之中，涤纶长丝实现价格回弹。库存有望得到释放。海外出口方面，截至2022年12月初，中国出口集装箱运价综合指数已从年初3433点回落至1464点附近，海外航线运输费用恢复正常水平，待海外需求复苏后，长丝出口市场同样具有广阔空间。
　　产能迅速扩张，业绩潜力待释放：公司当前产能包括：420万吨PTA，900万吨聚合和950万吨纺丝，在建项目丰富，产能进一步扩张后龙头地位更加稳固。PTA方面，公司子公司嘉兴石化拥有420万吨产能，2022年下半年、2023年上半年公司南通生产基地计划投产两套250万吨PTA项目，项目完成后公司将拥有近1000万吨PTA产能。聚酯方面，沭阳年产240万吨长丝（短纤）、500台加弹机、1万台织机已启动建设。此外，嘉通一期三套30万吨聚酯装置顺利开车，为公司新增90万吨产能。下游纺织制造方面，公司沭阳生产基地预计在2023年上半年实现1万套纺织设备投产；恒阳织造一车间顺利投产，实现从“一滴油”到“一匹布”的产业链延伸。
　　浙石化二期项目全面投产，有利于公司获得丰厚投资收益：公司全资子公司桐昆投资参股20%浙石化项目，目前一期工程已实现稳定满负荷运行，二期项目已全面建成投产，40万吨/年ABS装置投料成功，并顺利产出合格产品，提高工程塑料的国产自给率。浙石化项目相关装置负荷的稳步爬升保障总体产品产量稳定上升，为公司创造长期投资收益。
　　盈利预测与投资评级：我们预测公司2022-2024年归母净利润分别为3.46、53.92和66.31亿元，同比增速分别为-95.28%、1457.08%、22.98%，EPS（摊薄）分别为0.14、2.24和2.75元/股，按照2023年2月15日收盘价对应的PE分别为113.22、7.27和5.91倍。我们看好公司在PTA、涤纶长丝和下游织造领域的产能持续扩张和龙头地位提升，以及公司持续受益于参股的浙石化项目带来的高额投资收益。同时公司在产业链深入一体化的支撑下盈利能力将更加稳健，首次覆盖给予“买入”评级。
　　风险提示：PX、和MEG产能投放不及预期，上游原材料价格上涨的风险；公司长丝项目推进不及预期导致公司营收增速放缓的风险；原油和产成品价格剧烈波动的风险。

研究报告全文：证券研究报告公司点评报告炼化及贸易桐昆股份601233产能扩张布局大炼化业绩有望持续增长2023年02月15日买入首次证券分析师陈淑娴执业证书S0600523020004盈利预测与估值TableEPS2021A2022E2023E2024Echensxdwzqcomcn证券分析师郭晶晶营业总收入百万元59131646918439389957执业证书S0600523020001同比299307010-66573538归属母公司净利润百万元733234653926631guojingjingdwzqcomcn同比158-95145723每股收益-最新股本摊薄元股304014224275股价走势PE现价最新股本摊薄53511322727591桐昆股份沪深300关键词TableTag困境反转产能扩张0-5-10TableSummary-15投资要点-20-25-30事件收购桐昆香港100股权促进业务发展2023年2月15日-35-40公司宣布拟以支付现金23733万元方式收购公司控股股东桐昆控股-4520222152022616202210152023213集团有限公司全资子公司桐昆香港投资有限公司100的股权有利于满足公司未来业务发展需要市场数据业绩情况公司披露2022年度业绩预告预计实现归母净利润30-42亿元同比降低943-959扣非归母净利润20-30亿元同比降低收盘价元1626959-9732022Q4公司归母净亏损152-164亿元同比降低一年最低最高价118423802294-2396亏损环比扩大3138-3465扣非归母净亏损158-市净率倍108168亿元同比降低2404-2493亏损环比扩大3147-3409流通A股市值百3719525外部内部双重承压聚酯长丝下游需求疲软导致产品价差缩窄国外万元原因供需两端持续博弈使得2022年全球原油价格呈现先涨后跌整总市值百万元3920480体高位波动较大的态势其主要影响因素包括供给端的OPEC政策执行俄罗斯局势演变美国增产节奏以及需求端的美联储加息引发基础数据市场担忧油价中枢上行引发公司原材料成本上升国内原因疫情影响产品生产和运输2022年江浙地区涤纶长丝开工率仅有736为近每股净资产元LF1509五年最低水平下游消费恢复缓慢涤纶长丝整体需求量不及预期库资产负债率LF5919存大幅增加年均POY加工价差由2021年的1597元吨下降至2022总股本百万股241112年的1142元吨同比下降285致使公司利润率下滑流通A股百万股228753国内经济复苏海外航线运费回落长丝市场反弹在即国内方面自年以来随着国内疫情防控措施愈发宽松居民出行及下游消费需相关研究2022求在持续回暖之中涤纶长丝实现价格回弹库存有望得到释放海外出口方面截至2022年12月初中国出口集装箱运价综合指数已从年初3433点回落至1464点附近海外航线运输费用恢复正常水平待海外需求复苏后长丝出口市场同样具有广阔空间产能迅速扩张业绩潜力待释放公司当前产能包括420万吨PTA900万吨聚合和950万吨纺丝在建项目丰富产能进一步扩张后龙头地位更加稳固PTA方面公司子公司嘉兴石化拥有420万吨产能2022年下半年2023年上半年公司南通生产基地计划投产两套250万吨PTA项目项目完成后公司将拥有近1000万吨PTA产能聚酯方面沭阳年产240万吨长丝短纤500台加弹机1万台织机已启动建设此外嘉通一期三套30万吨聚酯装置顺利开车为公司新增90万吨产能下游纺织制造方面公司沭阳生产基地预计在2023年上半年实现1万套纺织设备投产恒阳织造一车间顺利投产实现从一滴油到一匹布的产业链延伸14东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分公司点评报告浙石化二期项目全面投产有利于公司获得丰厚投资收益公司全资子公司桐昆投资参股20浙石化项目目前一期工程已实现稳定满负荷运行二期项目已全面建成投产40万吨年ABS装置投料成功并顺利产出合格产品提高工程塑料的国产自给率浙石化项目相关装置负荷的稳步爬升保障总体产品产量稳定上升为公司创造长期投资收益盈利预测与投资评级我们预测公司2022-2024年归母净利润分别为3465392和6631亿元同比增速分别为-95281457082298EPS摊薄分别为014224和275元股按照2023年2月15日收盘价对应的PE分别为11322727和591倍我们看好公司在PTA涤纶长丝和下游织造领域的产能持续扩张和龙头地位提升以及公司持续受益于参股的浙石化项目带来的高额投资收益同时公司在产业链深入一体化的支撑下盈利能力将更加稳健首次覆盖给予买入评级风险提示PX和MEG产能投放不及预期上游原材料价格上涨的风险公司长丝项目推进不及预期导致公司营收增速放缓的风险原油和产成品价格剧烈波动的风险24东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分公司点评报告桐昆股份三大财务预测表资产负债表百万元TableFinance2021A2022E2023E2024E利润表百万元2021A2022E2023E2024E流动资产18741260363014834887营业总收入59131646918439389957货币资金及交易性金融资产11332109451132214818营业成本含金融类52615624197745881927经营性应收款项1370221828503031税金及附加147161210223存货5341119711485515712销售费用8097127135合同资产0000管理费用995108814201513其他流动资产69890311211326研发费用1460159720832221非流动资产50954662657763687950财务费用32786613701631长期股权投资17129228392798932462加其他收益103108143151固定资产及使用权资产18706229162374624195投资净收益4438160040004800在建工程9088140881908824088公允价值变动-20000无形资产1990238127733165减值损失-33000商誉0000资产处置收益-1-1-2-2长期待摊费用1111营业利润799517058677255其他非流动资产4040404040404040营业外净收支-187810资产总计6969592301107783122837利润总额797717858757265流动负债26822470645512261509减所得税625-169469616短期借款及一年内到期的非流动负债14899327763733742337净利润735234754066649经营性应付款项8567101641261213340减少数股东损益2011518合同负债375445552583归属母公司净利润733234653926631其他流动负债2981368046205248非流动负债686893681186814368每股收益-最新股本摊薄元304014224275长期借款637688761137613876应付债券0000EBIT3905104272308877租赁负债29292929EBITDA629838931046112489其他非流动负债463463463463负债合计33690564316699075877毛利率1102351822893归属母公司股东权益35836357004061046758归母净利率1240054639737少数股东权益169170184203所有者权益合计36005358704079446960收入增长率29019403045659负债和股东权益6969592301107783122837归母净利润增长率15844-95281457082298现金流量表百万元2021A2022E2023E2024E重要财务与估值指标2021A2022E2023E2024E经营活动现金流2794-274458197283每股净资产元1486148116841939投资活动现金流-10521-16556-10596-9117最新发行在外股份百万股2411241124112411筹资活动现金流105411891251555330ROIC753302796843现金净增加额2812-3883773496ROE-摊薄204609713281418折旧和摊销2393285132313611资产负债率4834611462156177资本开支-10046-12446-9446-9445PE现价最新股本摊薄53511322727591营运资本变动-3224-5811-960-278PB现价109110097084数据来源Wind东吴证券研究所全文如无特殊注明相关数据的货币单位均为人民币预测均为东吴证券研究所预测34东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分免责及评级说明部分免责声明东吴证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准已具备证券投资咨询业务资格本研究报告仅供东吴证券股份有限公司以下简称本公司的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议本公司不对任何人因使用本报告中的内容所导致的损失负任何责任在法律许可的情况下东吴证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务市场有风险投资需谨慎本报告是基于本公司分析师认为可靠且已公开的信息本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性也不保证文中观点或陈述不会发生任何变更在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告本报告的版权归本公司所有未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版复制和发布如引用刊发转载需征得东吴证券研究所同意并注明出处为东吴证券研究所且不得对本报告进行有悖原意的引用删节和修改东吴证券投资评级标准公司投资评级买入预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘在15以上增持预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘介于5与15之间中性预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘介于-5与5之间减持预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘介于-15与-5之间卖出预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘在-15以下行业投资评级增持预期未来6个月内行业指数相对强于大盘5以上中性预期未来6个月内行业指数相对大盘-5与5减持预期未来6个月内行业指数相对弱于大盘5以上东吴证券研究所苏州工业园区星阳街5号邮政编码215021传真051262938527公司网址httpwwwdwzqcomcn