2022年收入快速增加，但核心盈利逊于预期
　　公司发布22年盈利预告，预计全年收入将同比增加约48.4%至152.7亿元人民币（下同），略超预期。反映核心业务营运情况的经调整净利润将同比增加47%至约48.8亿元，略逊于预期，我们预计是四季度国内疫情导致部分设施产能利用率下降影响利润率等原因造成。
　　新冠疫情已舒缓，下调2023-24E新冠项目收入预测
　　我们预计2022年新冠项目将总共为公司带来3亿美元左右的收入，但目前全球疫情已舒缓，我们按照保守原则将2023年新冠项目收入贡献下调至5,000万美元，2024年则暂不再考虑新冠项目的贡献。
　　主营业务非新冠业务收入2023年1季度可能略受疫情影响，但是中期前景良好
　　公司2022年底588个在手项目中非新冠项目占546个，我们认为该业务2023年初营运可能仍略受国内疫情影响，但未来两年将保持较快增长，预计2022-24E非新冠项目收入将从132.2亿元增加到244.1亿元，基于：1）公司获取项目的能力不断加强，业绩能见度很高：2020-22年公司新增非新冠项目数量分别为85、124、127个，这些项目将逐渐兑现收入；2）按照目前临床试验的进展，公司预计收费较高的商业化项目数量将从2021年的9个（以非新冠项目为主）增加至2024年的26~29个（均为非新冠项目）；3）公司去年底已被从美国”UVL”清单中移除，未来进口设备不受该清单限制；4）公司在手项目集中于研发需求广阔的优质赛道，包括单抗、双抗、抗体偶联物、融合蛋白等。这些产品在肿瘤等领域疗效较好，未来将有更多药企开发这类产品，公司在这些领域研发经验丰富，有能力获取更多订单。
　　下调盈利预测及目标价，维持“买入”评级
　　根据公司盈利预告，我们将2022年收入预测上调1.6%，经调整净利润预测下调8.6%。考虑到2023年1季度国内药企营运普遍受新冠疫情影响以及下调新冠业务收入等因素，我们将2023-24E收入预测分别下调3.5%、6.8%，经调整净利润预测分别下调3.6%、7.3%。根据调整后DCF模型，目标价从110.40港元调整至90.00港元，对应45.2%上涨空间，维持“买入”评级。
　　风险提示：（一）如公司客户经营情况减少研发支出可能影响公司收入；（二）现有项目进展中出现问题可能导致中断
　　

研究报告全文：药明生物2269HK2023年2月15日香港股市医药更新报告药明生物2269HK评级买入2022年核心盈利逊预期主营业务中期前景良好目标价9000港元股票资料更新至2023年2月14日2022年收入快速增加但核心盈利逊于预期现价6200港元公司发布22年盈利预告预计全年收入将同比增加约484至1527亿元人民币下总市值26217760百万港元同略超预期反映核心业务营运情况的经调整净利润将同比增加至约亿47488流通股比例8575元略逊于预期我们预计是四季度国内疫情导致部分设施产能利用率下降影响利润率已发行总股本422867百万等原因造成52周价格区间35-87港元3个月日均成交额169407百万港元新冠疫情已舒缓下调2023-24E新冠项目收入预测主要股东李革等占1382我们预计2022年新冠项目将总共为公司带来3亿美元左右的收入但目前全球疫情已舒来源彭博中泰国际研究部缓我们按照保守原则将年新冠项目收入贡献下调至万美元年则暂不202350002024再考虑新冠项目的贡献股价走势图主营业务非新冠业务收入2023年1季度可能略受疫情影响但是中期前景良好港元百万股9001200公司2022年底588个在手项目中非新冠项目占546个我们认为该业务2023年初营运8001000可能仍略受国内疫情影响但未来两年将保持较快增长预计2022-24E非新冠项目收入700600800将从1322亿元增加到2441亿元基于1公司获取项目的能力不断加强业绩能见500600度很高2020-22年公司新增非新冠项目数量分别为85124127个这些项目将逐渐400300400兑现收入2按照目前临床试验的进展公司预计收费较高的商业化项目数量将从2002002021年的9个以非新冠项目为主增加至2024年的2629个均为非新冠项目100公司去年底已被从美国清单中移除未来进口设备不受该清单限制公司在0003UVL418-8-22手项目集中于研发需求广阔的优质赛道包括单抗双抗抗体偶联物融合蛋白等成交量右轴股价恒生指数这些产品在肿瘤等领域疗效较好未来将有更多药企开发这类产品公司在这些领域研来源彭博中泰国际研究部发经验丰富有能力获取更多订单下调盈利预测及目标价维持买入评级相根据公司盈利预告我们将2022年收入预测上调16经调整净利润预测下调86相关报告考虑到2023年1季度国内药企营运普遍受新冠疫情影响以及下调新冠业务收入等因素2022-8-19药明生物2269HK上半年我们将2023-24E收入预测分别下调3568经调整净利润预测分别下调36业绩超越预期上调盈利预测分析师根据调整后模型目标价从港元调整至港元对应上涨73DCF110409000452空间维持买入评级风险提示一如公司客户经营情况减少研发支出可能影响公司收入二现有项分析师目进展中出现问题可能导致中断施佳丽ScarlettShi主要财务数据百万人民币估值更新至2023年2月14日8522359185412月31日年结202020212022E2023E2024E总收入561210290152681940724411Scarlettshiztsccomhk增长率409833484271258股东净利润16893388438055737078增长率6661006293272270每股盈利人民币040077099126160市盈率倍1342703544427336每股股息人民币不适用不适用不适用不适用不适用股息率不适用不适用不适用不适用不适用每股净资产人民币507789105124市净率倍10870605143来源公司资料中泰国际研究部预测请阅读最后一页的重要声明页码17药明生物2269HK2023年2月15日图表1公司非新冠项目数量单位个图表2公司预计各年度进入商业化阶段项目数量单位个来源公司资料中泰国际研究部来源公司资料中泰证券研究部图表3盈利预测调整12月31日年结百万人民币2022E2023E2024E2022E2023E2024E2022E2023E2024E旧预测旧预测旧预测新预测新预测新预测调整幅度调整幅度调整幅度营业收入150202010126191152681940724411163568服务成本7956107731400684651059413307641750毛利70659329121856802881311103375589SGA1307185324141470190924011243006研发开支5657841021574756952163568其他开支9400940000不适用不适用其他收入及收益4972523893972523752010137财务成本7410310811243185812361290联营合营损益000000不适用不适用不适用其他000000不适用不适用不适用除税前利润552068419031505064258157856197所得税开支582721952532677860856197年度利润493829953930451728693560854294非控股权益135181236137175220163568股东净利润480359397843438055737078886298经调整净利润533765308627487762977998863673来源中泰国际研究部预测经调整净利润剔除股权激励开支公允值损益与汇兑损益图表4DCF模型12月31日年结百万人民币10002023E2024E2025E2026E2027E2028E2029E2030E2031E2032EEBIT640080501046613605175512264129161364514301349465加折旧与摊销1009104411131183125413271402148015591639减所得税67786012581635210927213504438051695944资本开支3202195319672006204620872192222422582292营运资金变动72981710621381178222982960370043665021自由现金流42597099941712528164322145827828350274151247890税后债务成本181无风险利率30风险溢价95贝塔系数10权益成本125WACC99永续增长率6股权价值百万港币380577每股内涵价值港币9000来源中泰国际研究部预测请阅读最后一页的重要声明页码27药明生物2269HK2023年2月15日图表5每股股权价格敏感性分析单位港元永续增长率900050556065708910123111211246314365172729488549576105131177713576WACC99780583349000986511032103696973657853846892661096258655769187362792011456495876614564696866来源中泰国际研究部预测请阅读最后一页的重要声明页码37药明生物2269HK2023年2月15日图表6财务摘要12月31日年结百万人民币损益表2020A20212022E2023E2024E现金流量表2020A20212022E2023E2024E营业收入561210290152681940724411税前利润19663993505064258157服务成本3079546184651059413307折旧及摊销30448284810091044毛利2533482896802881311103营运资金变动3669631551729817已付利息SGA60610011470190924014339112431研发开支304502574756952已付税款94350532677860其他开支1211579400其他3023010681214900其他收入及收益504862397252375经营业务现金净额18813431489272178393财务成本4339112431购买厂房及设备60256508568032021953联营合营损益30000其他11923094143155260其他00000投资活动现金净额72169602553630471693除税前利润19663993505064258157净新增借款87053231253277所得税开支273485532677860发行股份558510978000年度利润16933509451728693560股息分派00000非控股权益4120137175220其他110271513288568股东净利润16893388438055737078融资活动现金净额65668209364341845经调整净利润17163316487762977998年初现金620570969003872313233EBIT20084032506064008126现金增加净额1231203928045107544EBITDA23124514590874099170汇率变动之影响净额340132000年末现金7096900387231323320778资产负债表存货10841687260927683986重要指标应收账款32424857660373638704增长率现金收入7096900387231323320778409833484271258其他27833982396940734187毛利527906409296260流动资产1420419530219042743737654股东净利润6661006293272270物业厂房及设备1199618065230332538126397经调整股东净利润428933471291270无形资产及商誉577601543485485其他非流动资产21865837551854485572盈利能力非流动资产1475924503290943131432453毛利率451469446454455总资产2896444033509985875170108净利润率301329287287290贸易应付款项27293698465745896013EBIT利润率358392331330333短期借款14583897425148665581EBITDA利润率412439387382376其他流动负债312661661661661流动负债4498825695701011612255长期借款1838641660680700净负债率净现金净现金净现金净现金净现金其他非流动负债17282430301937344715其他非流动负债35663071367944135414有效税率139121105105105总负债806411326132491453017669ROAE100126124136146股东权益2056432279371844348151479ROAA739392102110非控股权益335428565740959存货周转率天879926926926926总权益2089932706377494422152438应收帐周转率天1193968968968968净现金负债380044663812768814497应付账周转率天493422422422422经调整净利润剔除股权激励开支公允值损益与汇兑损益来源公司资料中泰国际研究部预测请阅读最后一页的重要声明页码47药明生物2269HK2023年2月15日历史建议和目标价药明生物2269HK股价表现及评级时间表单位港元HKD160014001200100080060040020000来源公司资料中泰国际研究部日期前收市价评级变动目标价12021-1-27HK1155增持HK126122021-3-24HK874增持HK103332021-6-21HK1321增持HK150342021-7-28HK1079增持HK127552021-8-24HK1217增持HK141062021-11-4HK1102买入HK143772022-3-25HK694买入HK1183582022-6-22HK691买入HK1060092022-8-19HK7170买入HK11040102023-2-15HK6200买入HK9000来源彭博中泰国际研究部请阅读最后一页的重要声明页码57药明生物2269HK2023年2月15日公司及行业评级定义公司评级定义以报告发布时引用的股票价格与分析师给出的12个月目标价之间的潜在变动空间为基准买入基于股价的潜在投资收益在20以上增持基于股价的潜在投资收益介于10以上至20之间中性基于股价的潜在投资收益介于-10至10之间卖出基于股价的潜在投资损失大于10行业投资评级以报告发布日后12个月内的行业基本面展望为基准推荐行业基本面向好中性行业基本面稳定谨慎行业基本面向淡请阅读最后一页的重要声明页码67药明生物2269HK2023年2月15日重要声明本报告由中泰国际证券有限公司以下简称中泰国际或我们分发本研究报告仅供我们的客户使用发送本报告不构成任何合同或承诺的基础不因接受到本报告而视为中泰国际客户本研究报告是基于我们认为可靠的目前已公开的信息但我们不保证该信息的准确性和完整性报告内容仅供参考报告中的信息或所表达观点不构成所涉证券买卖的出价或询价不论报告接收者是否根据本报告做出投资决策中泰国际都不对该等投资决策提供任何形式的担保亦不以任何形式分担投资损失中泰国际不对因使用本报告的内容而导致的损失承担任何直接或间接责任除非法律法规有明确规定客户不应以本报告取代其独立判断或仅根据本报告做出决策客户也不应该依赖该信息是准确和完整的我们会适时地更新我们的研究但各种规定可能会阻止我们这样做除了一些定期出版的行业报告之外绝大多数报告是在分析师认为适当的时候不定期地出版中泰国际所提供的报告或资料未必适合所有投资者任何报告或资料所提供的意见及推荐并无根据个别投资者各自的投资目的财务状况风险偏好及独特需要做出各种证券金融工具或策略之推荐投资者必须在有需要时咨询独立专业顾问的意见中泰国际可发出其他与本报告所载信息不一致及有不同结论的报告本报告反映研究人员的不同观点见解及分析方法并不代表中泰国际或附属机构的观点报告所载资料意见及推测仅反映研究人员于发出本报告当日的判断可随时更改且不予通告我们的销售人员交易员和其它专业人员可能会向我们的客户及我们的自营交易部提供与本研究报告中的观点截然相反的口头或书面市场评论或交易策略我们的自营交易部和投资业务部可能会做出与本报告的建议或表达的意见不一致的投资决策权益披露1在过去12个月中泰国际与本研究报告所述公司并无企业融资业务关系2分析师及其联系人士并无担任本研究报告所述公司之高级职员亦无拥有任何所述公司财务权益或持有股份3中泰国际证券或其集团公司可能持有本报告所评论之公司的任何类别的普通股证券1或以上的财务权益版权所有中泰国际证券有限公司未经中泰国际证券有限公司事先书面同意本材料的任何部分均不得i以任何方式制作任何形式的拷贝复印件或复制品或ii再次分发中泰国际研究部香港中环德辅道中189-195号李宝椿大厦6楼电话85239792886传真85239792805请阅读最后一页的重要声明页码77