事件：
　　2023年2月10日，中国人民银行发布2023年1月金融数据。社融增速环比下行0.2个百分点至9.4%，同比少增1959亿元，主要拉动仍为人民币贷款，债券、票据融资拖累较大。对此，点评如下：
　　主要观点：
　　企业中长期贷款为最主要拉动，但难对冲债券、票据融资少增态势，社融整体回落。1月社融多增分项包括人民币贷款（+7313亿元）、信托贷款（+618亿元）、委托贷款（+156亿元），主要依靠信贷拉动。具体来看，企业中长期贷款同比多增1.4万亿元，是信贷、社融最大拉动分项，住户中长期贷款、票据融资、企业债、政府债分别同比少增5193、5915、4352、1886亿元，拖累社融整体增速。
　　结构强、总量弱时期，整体来看权益市场涨幅不大。受稳信贷政策影响，1月企业中长期贷款明显回升，但由于债券、房地产融资拖累，整体增速仍呈回落态势。历史上类似的阶段包括2017/9-2017/11、2020/10-2021/2、2022/8-2022/12，上证综指在各时段涨幅分别为-1.30%、+9.04%、-5.04%，社融仅结构优化对权益市场提振并不明显。相较而言，社融总量增速抬升对权益市场提振力度更强，分别划分社融总量、企业中长期贷款的上行、下行阶段，总量上行阶段市场涨幅明显高于企业中长期大幅上行阶段。
　　结构来看价值风格占优。2017/9-2017/11、2020/10-2021/2、2022/8-2022/12均为经济尚未企稳、但稳增长政策发力阶段，提振价值风格表现，期间“沪深300/创业板指”均呈上行态势。具体地，2017/9-2017/11、2022/8-2022/12期间消费板块上涨，2020/10-2021/2期间则是资源品涨幅居前。
　　房地产融资为最大变量。1月主要拖累分项中，目前企业债信用利差已显著收敛；地方债方面，财政部1月表示“将在专项债投资拉动上加力”，1月地方债发行保持前置，后续增量有保障；但房地产融资方面，剔除春节错位效应，1/16-1/20、1/23-1/27房地产销售同比增速分别为-8.91%、-74.61%。房地产销量、融资后续表现，是影响社融增速最大变量。
　　风险提示：宏观经济超预期波动，政策不及预期。

研究报告全文：东兴策略关注后续地产融资2023年2月13日2023年1月金融数据点评东A股策略事件点评兴证分析师林莎电话010-66554011邮箱linshadxzqnetcn执业证书编号S1480521050001研究助理孙涤电话010-66555181邮箱sundi-yjsdxzqnetcn执业证书编号S1480121040003券股份事件有限2023年2月10日中国人民银行发布2023年1月金融数据社融增速环比下行02个百分点至94同比少增1959亿公元主要拉动仍为人民币贷款债券票据融资拖累较大对此点评如下司证主要观点券研企业中长期贷款为最主要拉动但难对冲债券票据融资少增态势社融整体回落1月社融多增分项包括人民币贷款7313究亿元信托贷款618亿元委托贷款156亿元主要依靠信贷拉动具体来看企业中长期贷款同比多增14万亿报元是信贷社融最大拉动分项住户中长期贷款票据融资企业债政府债分别同比少增5193591543521886亿元拖累社融整体增速告结构强总量弱时期整体来看权益市场涨幅不大受稳信贷政策影响1月企业中长期贷款明显回升但由于债券房地产融资拖累整体增速仍呈回落态势历史上类似的阶段包括20179-201711202010-2021220228-202212上证综指在各时段涨幅分别为-130904-504社融仅结构优化对权益市场提振并不明显相较而言社融总量增速抬升对权益市场提振力度更强分别划分社融总量企业中长期贷款的上行下行阶段总量上行阶段市场涨幅明显高于企业中长期大幅上行阶段结构来看价值风格占优20179-201711202010-2021220228-202212均为经济尚未企稳但稳增长政策发力阶段提振价值风格表现期间沪深300创业板指均呈上行态势具体地20179-20171120228-202212期间消费板块上涨202010-20212期间则是资源品涨幅居前房地产融资为最大变量1月主要拖累分项中目前企业债信用利差已显著收敛地方债方面财政部1月表示将在专项债投资拉动上加力1月地方债发行保持前置后续增量有保障但房地产融资方面剔除春节错位效应116-120123-127房地产销售同比增速分别为-891-7461房地产销量融资后续表现是影响社融增速最大变量风险提示宏观经济超预期波动政策不及预期敬请参阅报告结尾处的免责声明东方财智兴盛之源东兴证券策略报告P2策略关注后续地产融资2023年1月金融数据点评目录1企业中长期贷款仍为最大拉动32社融结构强总量弱43关注下阶段房地产销售情况54风险提示6插图目录图11月社融分项同比多增3图21月人民币贷款分项同比多增规模3图3社融结构强总量弱阶段4图4总量上行期间主要指数涨幅4图5结构上行期间主要指数涨幅4图6社融结构强总量弱阶段价值风格占优5图7信用利差有所收敛6图8剔除春节效应房地产销售增速仍下滑6表格目录表12022年12月以来稳信贷政策3表2社融结构强总量弱期间各行业涨幅5敬请参阅报告结尾处的免责声明东方财智兴盛之源东兴证券策略报告策略关注后续地产融资2023年1月金融数据点评P31企业中长期贷款仍为最大拉动企业中长期贷款继续回升结构来看开年社融主要拉动分项仍为人民币贷款各分项中人民币贷款信托贷款委托贷款分别同比多增7313618156亿元稳信贷政策推动下企业中长期贷款仍为最大拉动力量信贷分项中企业中长期贷款同比多增14万亿元企业短期贷款同比多增5000亿元是同比多增最大的信贷分项表12022年12月以来稳信贷政策时间部门主题内容2023年货币一是保持货币信贷总量平稳增长二是精准有力落实好稳经济各项政策措施人民银行2023116信贷工作会三是着力做好房地产金融工作四是继续做好小微企业民营企业和乡村振兴上海总部议金融服务五是继续释放贷款市场报价利率LPR改革成效合理把握信贷投放节奏适度靠前发力进一步优化信贷结构精准有力支持主要银行信央行银保国民经济和社会发展重点领域薄弱环节要加强跟踪监测及时跟进政策性202311贷工作座谈监会开发性金融工具配套融资延续发挥好设备更新改造专项再贷款和财政贴息政会策合力力争形成更多实物工作量2023年中国要精准有利实施好稳健的货币政策多措并举降低市场主体融资成本保持人202314央行人民银行工民币汇率正在合理均衡水平上的基本稳定加大金融对国内需求和供给体系的作会议支持力度支持房地产市场平稳健康发展央行货币政要用好政策性开发性金融工具重点发力支持和带动基础设施建设满足房地策委员会产行业合理融资需求推动行业重组并购改善优质头部房企资产负债状况2022123央行2022年第四因城政策支持刚性和改善性住房需求加大宏观政策调控力度大力提振市场季度例会信心资料来源央行证监会东兴证券研究所但其余分项仍偏弱社融整体少增1月同比少增规模较大分项为企业债融资政府债融未贴现银行承兑汇票分别同比少增435218861770亿元贷款分项中住户中长期贷款票据融资分别同比少增51935915亿元是贷款最大拖累分项图11月社融分项同比多增图21月人民币贷款分项同比多增规模8000亿元1月社融分项同比多增15000亿元1月人民币贷款分项同比多增规模60001000040005000200000-5000-2000-10000企事企事人民币企事住户住户住户企事-4000业单业单位贷款业单短期中长期业单位中位短位票-6000长期贷期贷款据融资人民币信托贷委托贷股票融外币贷未贴现政府债企业债款贷款款款资款银承券券融资资料来源iFinD东兴证券研究所资料来源iFinD东兴证券研究所敬请参阅报告结尾处的免责声明东方财智兴盛之源东兴证券策略报告P4策略关注后续地产融资2023年1月金融数据点评2社融结构强总量弱结构强总量弱时期的权益市场表现受稳信贷政策影响1月企业中长期贷款明显回升但由于信用债房地产信贷拖累整体增速仍呈回落态势历史上类似的阶段包括20179-201711202010-2021220228-202212主要指数中上证综指在各时段涨幅分别为-130904-504创业板指在各时段涨幅分别为-4281318-1212说明社融结构强但总量弱对于权益市场提振并不明显图3社融结构强总量弱阶段1000018亿元企业中长期贷款同比多增社融存量增速右轴80001660001440001220001008-20006-40004-60002-800002016-012016-092017-052018-012018-092019-052020-012020-092021-052022-012022-09资料来源iFinD东兴证券研究所社融总量抬升对权益市场提振力度较结构更强分别划分社融总量企业中长期贷款的上行下行阶段其中总量持续上行阶段为20167-201612201812-2019620203-202010202112-20226上证综指分别上涨59315091195-464企业中长期贷款持续上行阶段上证综指则分别上涨752532-134220165-2017120181-202112202110-202212社融增速整体抬升时期权益市场涨幅较大图4总量上行期间主要指数涨幅图5结构上行期间主要指数涨幅社会融资规模存量期末同比沪深300右轴上证综合指数右轴企业中长期同比多增沪深300右轴上证综合指数右轴1860001000060001680005000500014600012400040004000103000200083000062000-2000200041000-400021000-60000-亿元-800002016-012016-072017-012017-072018-012018-072019-012019-072020-012020-072021-012021-072022-012022-07资料来源iFinD东兴证券研究所资料来源iFinD东兴证券研究所敬请参阅报告结尾处的免责声明东方财智兴盛之源东兴证券策略报告策略关注后续地产融资2023年1月金融数据点评P5结构来看社融结构强于总量阶段价值风格占优20179-201711202010-2021220228-202212期间均为经济尚未企稳但中长期贷款在稳增长政策提振下明显恢复阶段价值风格明显占优沪深300创业板指均呈上行态势具体来看20179-20171120228-202212期间消费板块上涨食品饮料消费者服务等行业涨幅居前202010-20212期间则是资源品上涨有色石油等行业涨幅居前图6社融结构强总量弱阶段价值风格占优表2社融结构强总量弱期间各行业涨幅28沪深300创业板指2624202010-2021222沪深300创业板指279201820179-20171116沪深300创业板1420228-20221212沪深300创业板指565102017-012019-012021-012023-01资料来源iFinD东兴证券研究所资料来源iFinD东兴证券研究所3关注下阶段房地产销售情况1月主要拖累分项中债券融资下阶段有望恢复截至210AAAAA中短期票据分别较2022年12月高点下行4340BP虽然并未恢复至202212前水平但利差已现收敛态势政府债方面2023年初财政部即表示在专项债投资拉动上加力适当扩大投向领域和用作资本金范围1月地方债净融资共计6400亿元同比基本持平2023年地方债仍发行仍保持前置一季度发行规模仍大房地产销售仍未回暖剔除春节错位效应116-120123-127房地产销售同比增速分别为-891-7461较前期继续下行加之居民中长期贷款同比少增超5000亿元是社融较大拖累分项房地产销量融资后续表现是影响社融增速最大变量敬请参阅报告结尾处的免责声明东方财智兴盛之源东兴证券策略报告P6策略关注后续地产融资2023年1月金融数据点评图7信用利差有所收敛图8剔除春节效应房地产销售增速仍下滑60030大中城市商品房成交面积4041中短期票据到期收益率年万平方米AAA3成交面积同比增速右轴中短期票据到期收益率AA3年395002037040035-2033300-403120029-6027100-80250-1002022-012022-042022-072022-102023-012022-012022-032022-052022-072022-092022-12资料来源iFinD东兴证券研究所资料来源iFinD东兴证券研究所4风险提示宏观经济超预期波动政策不及预期敬请参阅报告结尾处的免责声明东方财智兴盛之源东兴证券策略报告策略关注后续地产融资2023年1月金融数据点评P7分析师简介分析师林莎中央财经大学金融学硕士五年策略研究经验2020年7月加入东兴证券研究所负责A股策略曾就职于中信证券研究部兴业研究长期跟踪A股市场擅长大势研判与行业比较致力于为不同类型的机构投资者提供服务研究助理简介研究助理孙涤对外经济贸易大学金融硕士曾就职于中债资信研究部负责债券市场研究2021年3月加入东兴证券研究所侧重货币政策分析市场流动性研判利率走势分析投资者行为研究分析师承诺负责本研究报告全部或部分内容的每一位证券分析师在此申明本报告的观点逻辑和论据均为分析师本人研究成果引用的相关信息和文字均已注明出处本报告依据公开的信息来源力求清晰准确地反映分析师本人的研究观点本人薪酬的任何部分过去不曾与现在不与未来也将不会与本报告中的具体推荐或观点直接或间接相关风险提示本证券研究报告所载的信息观点结论等内容仅供投资者决策参考在任何情况下本公司证券研究报告均不构成对任何机构和个人的投资建议市场有风险投资者在决定投资前务必要审慎投资者应自主作出投资决策自行承担投资风险敬请参阅报告结尾处的免责声明东方财智兴盛之源东兴证券策略报告P8策略关注后续地产融资2023年1月金融数据点评免责声明本研究报告由东兴证券股份有限公司研究所撰写东兴证券股份有限公司是具有合法证券投资咨询业务资格的机构本研究报告中所引用信息均来源于公开资料我公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更我们已力求报告内容的客观公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