调整蓄力长远，看好持续改善和成长回归我们认为，随着外围环境好转和经济复苏，公司调整之后或将迎来成长性回归，22年疫情使得整体任务完成和招商节奏受到一定影响，公司则更加注重动销质量和价盘维系；23年春节旺季终端动销有所好转，经销商信心恢复，公司经营势能有望回升，大众宴席和商务宴请活动将持续复苏，公司订单有望持续回补，追赶进度；23年内参将严格做好配额制实现控量挺价，计划外贡献增量，酒鬼有望保持较快发展速度，聚焦红坛打造大单品；同时公司将继续推进产品聚焦/优商赋能/消费者培育。我们预计22-24年EPS3.36/4.13/5.03元，参考可比23年平均34x PE，我们认为，公司产品结构和品牌价值使得其在次高端品牌中的高端化和全国化潜力更突出，认可估值溢价，给予23年42x PE，目标价173.46元（前次138.00元），“买入”。
　　22年产品革新/优商赋能/聚焦C端多方变革，动销质量持续改善回顾22年，公司实施产品革新/优商赋能/控量稳价/聚焦C端等多维改革，更加注重动销质量，具体看：1）产品端：酒鬼系列方面，公司成立红坛业务发展部以推进红坛大单品深度全国化，收入占比有望持续提升；内参方面，省内定位高端宴席场景，省外采取控制发货以控库存稳批价，主动调整蓄力未来。2）市场端：公司创新合作模式，在浙江/江苏/东北等地建立战略平台。
　　3）管理段：坚持控库存、稳价盘、促动销，确保价盘稳定和量的提升，维护渠道利益。4）营销端：公司聚焦C端精准营销，22年开展高端品鉴会、“名酒进名企”及推动企业回访等活动，加强与消费者的沟通。
　　23年费用体系优化/持续聚焦C端，发展潜力仍在展望23年，随着需求回暖、动销复苏，库存消化，经销商信心的恢复将有助于公司经营势能回升，且公司工作重点仍为以费用体系优化/聚焦消费者培育为核心进行营销模式变革。1）收入端：酒鬼系列随着省内渗透率持续提升、全国化进程深化，有望保持较快增长，省外占比有望持续提升；内参仍以品牌提升/调整蓄力为抓手，严格做好配额制实现控量挺价，计划外贡献增量。2）费用端：公司费用改革不聚焦于费用的增减，而侧重于结构的调整，将渠道费用转移至消费者教育，持续聚焦C端，增加品鉴活动/开拓核心终端门店/加强宴席推广等加强动销，高质量动销有望延续。
　　调整蓄力，动销质量有望持续改善，维持“买入”评级考虑到22年疫情对短期经营节奏造成一定影响，同时公司主动调整蓄力长远，小幅下调盈利预测，预计22-24年EPS 3.36/4.13/5.03元（前次为3.53/4.60/5.84元），给予23年42x PE，目标价173.46元，维持“买入”。
　　风险提示：行业竞争加剧、宏观经济表现低于预期、食品安全问题。
　　

研究报告全文：证券研究报告酒鬼酒000799CH调整之后将迎持续改善和成长回归华泰研究动态点评投资评级维持买入2023年2月12日中国内地饮料目标价人民币17346研究员龚源月调整蓄力长远看好持续改善和成长回归SACNoS0570520100001gongyuanyuehtsccomSFCNoBQL737862128972228我们认为随着外围环境好转和经济复苏公司调整之后或将迎来成长性回归22年疫情使得整体任务完成和招商节奏受到一定影响公司则更加注研究员张墨重动销质量和价盘维系23年春节旺季终端动销有所好转经销商信心恢SACNoS0570521040001zhangmohtsccom复公司经营势能有望回升大众宴席和商务宴请活动将持续复苏公司订SFCNoBQM965862128972228单有望持续回补追赶进度23年内参将严格做好配额制实现控量挺价基本数据计划外贡献增量酒鬼有望保持较快发展速度聚焦红坛打造大单品同时公司将继续推进产品聚焦优商赋能消费者培育我们预计22-24年EPS目标价人民币17346336413503元参考可比23年平均34xPE我们认为公司产品结构收盘价人民币截至2月10日14645和品牌价值使得其在次高端品牌中的高端化和全国化潜力更突出认可估值市值人民币百万47586溢价给予23年42xPE目标价17346元前次13800元买入6个月平均日成交额人民币百万9619352周价格范围人民币10205-18581BVPS人民币125422年产品革新优商赋能聚焦C端多方变革动销质量持续改善回顾22年公司实施产品革新优商赋能控量稳价聚焦C端等多维改革股价走势图更加注重动销质量具体看1产品端酒鬼系列方面公司成立红坛业酒鬼酒务发展部以推进红坛大单品深度全国化收入占比有望持续提升内参方面人民币相对沪深300省内定位高端宴席场景省外采取控制发货以控库存稳批价主动调整蓄力18610未来2市场端公司创新合作模式在浙江江苏东北等地建立战略平台16563管理段坚持控库存稳价盘促动销确保价盘稳定和量的提升维1442护渠道利益4营销端公司聚焦C端精准营销22年开展高端品鉴会1233名酒进名企及推动企业回访等活动加强与消费者的沟通1027Feb-22Jun-22Oct-22Feb-2323年费用体系优化持续聚焦C端发展潜力仍在展望23年随着需求回暖动销复苏库存消化经销商信心的恢复将有资料来源Wind助于公司经营势能回升且公司工作重点仍为以费用体系优化聚焦消费者培育为核心进行营销模式变革1收入端酒鬼系列随着省内渗透率持续提升全国化进程深化有望保持较快增长省外占比有望持续提升内参仍以品牌提升调整蓄力为抓手严格做好配额制实现控量挺价计划外贡献增量2费用端公司费用改革不聚焦于费用的增减而侧重于结构的调整将渠道费用转移至消费者教育持续聚焦C端增加品鉴活动开拓核心终端门店加强宴席推广等加强动销高质量动销有望延续调整蓄力动销质量有望持续改善维持买入评级考虑到22年疫情对短期经营节奏造成一定影响同时公司主动调整蓄力长远小幅下调盈利预测预计22-24年EPS336413503元前次为353460584元给予23年42xPE目标价17346元维持买入风险提示行业竞争加剧宏观经济表现低于预期食品安全问题经营预测指标与估值会计年度202020212022E2023E2024E营业收入人民币百万18263414419350866122-20798697228221282038归属母公司净利润人民币百万4916189349109113401634-64158175221122852194EPS人民币最新摊薄151275336413503ROE17212535248724372366PE倍96805326436135502911PB倍166613501084865689EVEBITDA倍67943689299423471886资料来源公司公告华泰研究预测免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读1酒鬼酒000799CH图表1盈利预测调整表原预测调整前现预测调整后变化幅度项目2022E2023E2024E2022E2023E2024E2022E2023E2024E营收百万元441355416800419350866122-50-82-100收入同比增速293256227228213204-65pct-43pct-23pct毛利率797806816795797800-02pct-09pct-16pct期间费用率29229028829329228901pct02pct01pct净利率2602702792602642670pct-06pct-12pct归母净利百万元114814951898109113401634-49-103-139EPS元353460584336413503-49-103-139资料来源Wind华泰研究预测图表2可比公司估值表市值mnPE倍EPS元22-24年净利润公司简称股票代码202321221A22E23E24E21A22E23E24ECAGR山西汾酒600809CH35017366453527437638830105434古井贡酒000596CH1464226248383144557272789926泸州老窖000568CH36355845362924543692861105025舍得酒业600702CH657235243332537845759878227平均值2314695643342745159075494628中间值2482985744342644160577897527酒鬼酒000799CH475865344352927533641350322资料来源Wind华泰研究预测注可比公司盈利预测采用Wind一致预期图表3酒鬼酒PE-Bands图表4酒鬼酒PB-Bands人民币酒鬼酒35x55x人民币酒鬼酒37x98x70x90x105x160x222x284x40040030030020020010010000Feb20Aug20Feb21Aug21Feb22Aug22Feb20Aug20Feb21Aug21Feb22Aug22资料来源Wind华泰研究资料来源Wind华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读2酒鬼酒000799CH盈利预测资产负债表利润表会计年度人民币百万202020212022E2023E2024E会计年度人民币百万202020212022E2023E2024E流动资产35905141579476408961营业收入18263414419350866122现金21543343355350135795营业成本38586684008601110341225应收账款335010414100518营业税金及附加2853052134669658121697768其他应收账款66176698611391420营业费用4236185964105612751529预付账款11062086183529212804管理费用1457118228194522308327176存货10271269161818542259财务费用27643261343142625379其他流动资产3879249985590467318285991资产减值损失002341418507611非流动资产7474187016107312701461公允价值变动收益000000000000000长期投资41802988248819741385投资净收益187331244244244固定投资399944735569740897601082营业利润601821194143317592160无形资产1952419479205432221924233营业外收入6018346224228181823其他非流动资产1104217195145251305212257营业外支出717873400400400资产总计433760116867891010422利润总额654831189145117832174流动负债14652459246133923496所得税1632229505360294426253973短期借款000000000000000净利润4916189349109113401634应付账款1575529787274814139240194少数股东损益000000000000000其他流动负债13082161218729783094归属母公司净利润4916189349109113401634非流动负债14772836181818181818EBITDA668801200147118142216长期借款000000000000000EPS人民币基本151275336413503其他非流动负债14772836181818181818负债合计14802487248034103515主要财务比率少数股东权益000000000000000会计年度202020212022E2023E2024E股本3249332493324933249332493成长能力资本公积11611161116111611161营业收入20798697228221282038留存公积13712038285138515069营业利润50479836200322742281归属母公司股东权益28573524438855016908归属母公司净利润64158175221122852194负债和股东权益433760116867891010422获利能力毛利率78877997794979667999现金流量表净利率26922617260226362670会计年度人民币百万202020212022E2023E2024EROE17212535248724372366经营活动现金9501515656585619131241ROIC779389422141133163015262净利润4916189349109113401634偿债能力折旧摊销42844387539874139623资产负债率34124137361138273372财务费用27643261343142625379净负债比率75179467808591028380投资损失187331244244244流动比率245209235225256营运资金变动4081060834428325562541831速动比率174157169170191其他经营现金33375489214312921555营运能力投资活动现金495214023254352687828474总资产周转率048066065064063资本支出496615810271592751629157应收账款周转率362381980198019801980长期投资000000500514589应付账款周转率278300300300300其他投资现金01417861224124094每股指标人民币筹资活动现金649423469194241848317366每股收益最新摊薄151275336413503短期借款000000000000000每股经营现金流最新摊薄292482203589382长期借款000000000000000每股净资产最新摊薄8791085135016932126普通股增加000000000000000估值比率资本公积增加000000000000000PE倍96805326436135502911其他筹资现金649423469194241848317366PB倍166613501084865689现金净增加额83569119020997145978222EVEBITDA倍67943689299423471886资料来源公司公告华泰研究预测免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读3酒鬼酒000799CH免责声明分析师声明本人龚源月张墨兹证明本报告所表达的观点准确地反映了分析师对标的证券或发行人的个人意见彼以往现在或未来并无就其研究报告所提供的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