本周核心观点
　　市场回顾
　　信用债收益率基本下行，信用利差基本压缩。本周国开债利率基本上行，信用债利率基本下行，具体：1）信用债1Y、3Y和5Y收益率分别变化约为-2BP、-9BP和-6BP，1Y与5YAA-等级银行永续债上行最多，3Y高等级银行永续债下行最多；2）1YAAA产业债与3Y中低等级银行永续债信用利差走阔，其余均压缩，1Y高等级银行永续债压缩最多；3）条款点差涨跌互现，高等级二永压缩明显。
　　REITs板块整体跑赢股指和信用债。本周REITs指数周涨幅为0.39%，各指数涨跌幅表现：REITs>高收益信用债>国债>可转债>沪深300指数。本周表现最好的3只REITs:嘉实京东仓储物流REIT、建信中关村产业园REIT、国泰君安临港创新产业园REIT。
　　权益继续盘整，转债微跌0.31%。本周权益继续盘整，中证A股微跌0.1%，多数行业下跌但幅度不深。转债表现弱于股、债，收跌0.31%。转债平价跟随权益小幅上涨，转股溢价率则有所压缩，平价上涨幅度较高的公用事业、工业转债溢价率压缩幅度较大，仅信息技术转债表现尚可。目前转债指数位于20年7月以来70.5%分位数，溢价率在中位数以下。
　　策略展望
　　临近两会，信用债修复行情接近尾声：本周公布的社融数据较强，但此前已有四大行信贷不错的新闻，因此本周市场对此反映平淡。但本周票据利率和资金利率有所上升，带动国开债利率小幅上行，而信用债表现相对滞后，因此利率整体下降。1月初信用债利率已经基本回到22年11月底水平，此后到2月初走势基本跟随利率债且振幅明显小于22年12月，因此理财冲击带来的信用债修复行情或已基本结束。展望后市，经济复苏趋势未变，且又临近两会，长端利率面临扰动较大，而近期利率债实际已经略有抬升，信用债利率后续跟随上行的概率较大，因此仍建议维持短久期。具体建议关注估值优势更明显的中等级城投债和高等级银行二永债。
　　公募REITs关注产业园、保障房等板块估值相对便宜的品种：历经上周大幅上涨后，本周公募REITs整体小幅上涨，分板块方面产权类的仓储物流、产业园涨幅居前。仓储物流主要系2月8日新上市嘉实京东仓储物流REIT拉动，其上市首日涨幅11.64%，本周累计涨幅14.54%，打新收益仍可观。向后看，公募REITs四季报带来的估值调整逐渐告一段落，标的方面仍可以关注产业园、保障房相对估值便宜的品种。
　　以一到两周的短期视角看，权益的盘整可能还没有结束，转债建议维持观望。目前Wind全A距21年高点只有14.8%的空间，在修经济复苏程度还有待验证的当下，权益的价格安全垫或已偏薄。在权益完成调整之前，建议挑选距高点复空间较大的行业，如日常消费、医疗保健、信息技术；或提高择券标准，精选正股表现可能优于行业整体的个券。以更长的视角看，我们对转债不悲观，近几周转股溢价率持续压缩，将为后续转债跟涨权益蓄势。参考上一轮回调幅度，建议在权益指数较春节后高点下跌超过4%后再逐步加大转债布局。
　　风险提示
　　政策转向超预期：国内货币政策、海外政策等发生重大转向，影响市场变化；
　　流动性风险：银行间流动性收紧，引发债市剧烈波动；
　　疫情演变超预期：各国经济政策应对不力，引发全球资产剧烈波动。

研究报告全文：证券研究报告固收周报证监会要求提高债券融资比重2023年第6期总第40期2023年2月12日本周核心观点市场回顾信用债收益率基本下行信用利差基本压缩本周国开债利率基本上行信用债利率基本下行具体1信用债1Y3Y和5Y收益率分别变化约为-2BP-9BP和-6BP1Y与5YAA-等级银行永续债上行最多3Y高等级银行永续债下行最多21YAAA产业债与3Y中低等级银行永续债信用利差走阔其余均压缩1Y高等级银行永续债压缩最多3条款点差涨跌互现高等级二永压缩明显REITs板块整体跑赢股指和信用债本周REITs指数周涨幅为039各指数涨跌幅表现REITs高收益信用债国债可转债沪深300指数本周表现最好的3只REITs嘉实京东仓储物流REIT建信中关村产业园REIT国泰君安临港创新产业园REIT权益继续盘整转债微跌031本周权益继续盘整中证A股微跌01多数行业下跌但幅度不深转债表现弱于股债收跌031转债平价跟随权益小幅上涨转股溢价率则有所压缩平价上涨幅度较高的公用事业工业转债溢价率压缩幅度较大仅信息技术转债表现尚可目前转债指数位于20年7月以来705分位数溢价率在中位数以下策略展望临近两会信用债修复行情接近尾声本周公布的社融数据较强但此前已有四大行信贷不错的新闻因此本周市场对此反映平淡但本周票据利率和资金利率有所上升带动国开债利率小幅上行而信用债表现相对滞后因此利率整体下降1月初信用债利率已经基本回到22年11月底水平此后到2月初走势基本跟随利率债且振幅明显小于22年12月因此理财冲击带来的信用债修复行情或已基本结束展望后市经济复苏趋势未变且又临近两会长端利率面临扰动较大而近期利率债实际已经略有抬升信用债利率后续跟随上行的概率较大因此仍建议维持短久期具体建议关注估值优势更明显的中等级城投债和高等级银行二永债公募REITs关注产业园保障房等板块估值相对便宜的品种历经上周大幅上涨后本周公募REITs整体小幅上涨分板块方面产权类的仓储物流产业园涨幅居前仓储物流主要系2月8日新上市嘉实京东仓储物流REIT拉动其上市首日涨幅1164本周累计涨幅1454打新收益仍可观向后看公募REITs四季报带来的估值调整逐渐告一段落标的方面仍可以关注产业园保障房相对估值便宜的品种以一到两周的短期视角看权益的盘整可能还没有结束转债建议维持观望目前Wind全A距21年高点只有148的空间在经济复苏程度还有待验证的当下权益的价格安全垫或已偏薄在权益完成调整之前建议挑选距高点修复空间较大的行业如日常消费医疗保健信息技术或提高择券标准精选正股表现可能优于行业整体的个券以更长的视角看我们对转债不悲观近几周转股溢价率持续压缩将为后续转债跟涨权益蓄势参考上一轮回调幅度建议在权益指数较春节后高点下跌超过4后再逐步加大转债布局风险提示政策转向超预期流动性风险疫情演变超预期2本周信用事件证监会召开2023年债券监管工作会议表示将提高直接融资比重证监会召开2023年债券监管工作会议表示将提高直接融资占比2月10日中国证监会召开2023年债券监管工作会议总结债券监管工作分析当前形势研究部署2023年债券监管重点任务简评2022年证监会债券条线的首要工作成绩是服务稳增长债券风险防控的排名较靠后每年该会议都会先总结上一年度的工作成绩2022年债券监管工作会议提到2021年扎实推进债券市场基础制度建设风险防范化解公募REITs试点债券市场统一执法2023年会议则提到2022年全力推动交易所债券市场服务稳增长大局推进公募REITs常态化发行深化债券注册制改革强化债券风险防控21年和22年工作成绩的不同主要是因为两个年份稳增长压力不同以及2022年房企违约频频2023年工作会议提到的工作重点有三点值得关注1更加重视支持稳增长罕见提到要提高直接融资比重有望遏制住债券融资占比下降的趋势2023年债市支持经济发展的表述从2022年的第二提到第一而且2022年仅提到稳中提效2023年则是提高直接融资占比永煤违约之后各级政府部门高度重视控制国企融资中债券的占比而2020-2022年新增企业社融中债券占比分别是2819和62处于明显下降的状态本次会议要求提高债券融资比重有利于防止债券融资占比的进一步下降2对防范债券违约的重视程度略降但仍高2022年初提到全力防范债券违约主要是因为国企债券风险仍受重视且房企债券违约风险有加大2023年将防违约的重要性排序下降一位主要是因为房企违约风险已经有所缓释以及稳增长重要性提升3首次将REITs列为重点工作REITs有望在稳增长中发挥更大作用这两年证监会均将公募REITs相关工作视为当年的工作成绩但2021年2022年仅分别上市11支和13支公募REITs2023年稳增长重要性提升公募REITs也首次被监管工作会议明确提及后续发行有望加速2022和2023年证监会债券监管工作会议对当年重点工作的部署2022年会议2023年会议第一突出底线思维精准施策全力防范化解债券违约风险深化债市功能发挥突出服务稳增长和实体经济发展助力提高直接融资比重第二突出稳中提质更好服务实体经济发展和国家战略实施深化债券重点风险防范化解努力推动债券违约风险进一步收敛保护投资者合法权益第三突出公开透明深化发行注册制改革和扩大开放深化REITs市场建设坚持发展与规范并重推动REITs市场高质量发展突出严监管零容忍加快监管转型进一步健全符合债第四深化债券注册制改革强化市场基础制度建设提升市场韧性和活力券市场发展规律和特点的监管制度机制突出系统思维加强市场建设基础制度建设法治供给第五深化债券科技监管完善符合债券特点的监管制度机制和科技保障积极营造良好的市场发展生态资料来源wind平安证券研究所3PART1信用债收益率基本下行信用利差基本压缩4信用债一级市场金融净融同比下降城投产业净融同比上升本周金融净融同比下降城投产业净融同比上升金融债同比下降1995亿元城投债同比上升374亿元产业债同比上升410亿元本周公用事业房地产业其他产业净融同比上升公用事业同比上升116亿元房地产业同比上升10亿元其他产业同比上升250亿元各类信用债净融非金信用债净融趋势亿元2021年2022年2023年3000200010000-1000-2000-3000W1W7W4W16W25W31W34W40W43W49W10W13W19W22W28W37W46W52资料来源wind平安证券研究所本文的金融债含NCD不含政金债5信用债二级市场收益率基本下行信用利差基本压缩期限利差涨跌互现收益率本周210较23国开债利率小幅上行信用债利率基本下行1Y与5YAA-等级银行永续债上行最多3Y高等级银行永续债下行最多信用利差本周210较23信用利差基本压缩1YAAA产业债与3Y中低等级银行永续债走阔其余均压缩1Y高等级银行永续债压缩最多期限利差本周210较23期限利差涨跌互现3-1Y高等级产业债与银行永续债压缩最多5-3Y中高等级银行永续债走阔最多信用债收益率信用利差和期限利差变化收益率变化BP信用利差变化BP期限利差变化BP1Y3Y5Y1Y3Y5Y3-1Y5-1Y5-3YAAA22-91-8701-90-90-114-10905AAA-02-102-87-19-100-90-104-8915中短票AA02-102-87-19-100-90-104-8915AA-58-61-87-79-60-90-04-29-25AA--58-62-97-79-60-100-04-39-35AAA-08-59-72-29-57-75-51-64-13AA-18-99-92-39-97-95-81-7407城投债AA-148-79-82-169-77-856966-03AA2-68-39-42-89-37-452926-03AA--68-39-42-89-37-452926-03AAA--42-208-132-206-135-166-166-9076银行AA-62-198-92-196-95-136-136-30106永续债AA58-5818-5615-116-116-4076AA-108-1898-1695-126-126-10116国开债21-0204-23-1805资料来源wind平安证券研究所6信用债二级市场条款点差涨跌互现高等级二永压缩明显ABS点差均压缩或持平RMBS压缩最多ABS点差变化情况单位BP企业ABS对公贷款消费金融RMBS产业城投永续点差基本压缩1Y产业债与高等级城投债点差压缩最多中等级城投债走阔较多1YAAA点差-260000-53产业城投私募点差基本走阔或持平1Y高等级城投压缩最多1YAA等级城投走阔最多产业债城投债和银行债条款点差变化情况1Y3Y5Y1Y3Y5Y银行二永点差涨跌互现3Y高等级银行永续压缩最永续点差变化BP私募点差变化BP多5YAA-银行永续走阔最多AAA-70-60-40002000AAA--50-60-20000000产业AA-80-10-10-200000AA-30-10-10-102020AAA-70-4030-300020AA-80-30-10-400000城投AA105050403030AA2502000101010永续点差变化BP二级点差变化BPAAA--62-219-8311-144-19AA-82-219-23-15-179-10银行AA38-6998-15-15990AA-98-39168-05-11990资料来源wind平安证券研究所7信用债二级市场非主流行业表现强于主流行业主流行业利差压缩67BP非主流行业利差压缩81BP主流行业28较21大类板块均压缩细分行业中AMC等走阔其余均压缩城投证券房地产等压缩最多非主流行业28较21大类板块均压缩细分行业中电力压缩最少燃气和医药生物压缩最多主流行业信用利差变化非主流行业利差变化波动率信用利差变信用利差大类板块细分行业波动率信用利差变波动率分类化BP大类板块细分行业大类板块细分行业变化分类化BP分类高煤炭-56BP上中游周期高有色金属-74低燃气-170中汽车-49-67BP高化工-71公用事业低电力-14低电子-69高钢铁-66-66BP低交通运输-36低新能源-110下游消费低国防军工-42低食品饮料-60房地产-91BP低房地产-83中机械设备-106低传媒-53-83BP中游制造低银行-36中电气设备-85中休闲服务-112金融-87BP低证券-85中建筑材料-69中医药生物-187-31BP低投资平台-64低AMC等27类金融中建筑装饰-78城投-72BP中城投-86中商业贸易-75非主流平均-81BP-86BP主流行业平均-67BP资料来源wind平安证券研究所8隐含评级调整城投下调金融上调本周隐含评级调整的企业中城投5家金融1家5家下调1家上调下调主体均为城投企业分别是宁夏江西山东浙江与贵州城投上调主体为贵州农商行本周隐含评级变动主体变动隐含主体存量债发行人担保人是否次级城投行政级别属性省份行业级数评级评级亿元城投银川住房保障投资有限公司无担保-2AA-地市级宁夏房地产业AA7赣州振兴实业有限责任公司赣州城市开发投资集团有限责任公司-1AA2地市级江西省土木工程建筑业AA38青岛海创开发建设投资有限公司无担保-1AA2区县级山东省综合AA129舟山市定海区城市建设投资开发有限公司舟山市定海区城乡建设集团有限公司-1AA2区县级浙江省土木工程建筑业018贵州盘州旅游文化投资有限责任公司贵州宏财投资集团有限责任公司-1A区县级贵州省房地产业A5金融贵州兴义农村商业银行股份有限公司否1A地方国企贵州省银行A239资料来源wind平安证券研究所9信用债估值体系收益率历史分位较低信用利差和期限利差较高收益率仅AA-超过5与20年11月的高点相比目前信用债收益率更高尤其是城投债历史分位基本低于60仅3YAA-产业低等级城投与AA银行永续超60信用利差历史分位1Y产业与城投基本低于503Y5Y中低等级产业债基本高于803Y5Y中低等级城投全高于905Y银行债均高于901Y3Y银行债较低期限利差历史分位3-1Y城投与产业基本高于905-1Y与5-3Y城投与产业基本低于60银行永续债基本高于80信用债收益率信用利差和期限利差历史分位以及收益率绝对水平及较上一轮利率高点的变化历史分位数较20年11月高点的收收益率绝对水平收益率变化标准差收益率信用利差期限利差益率变化BP1Y3Y5Y1Y3Y5Y1Y3Y5Y3-1Y5-1Y5-3Y1Y3Y5Y1Y3Y5YAAA273314343241270232315529806568548511-869-764-650-11-11-10AAA-278325359221277262252571851676704621-941-799-595-11-11-09中短AA283347381214304285215791892948858457-103-754-535-12-10-08票AA313394428282353248395867792972605309-961-549-475-11-07-08AA-556637670549687551889984963903490264-581-219-225-12-05-06AAA275315344231253232297371625578528489-911-786-649-10-10-10AA286349371236305263325848779939640238-950-657-536-11-09-08城投AA309399433289500414440936950999926306-912-367-167-10-05-02债AA2374464498481642510819948921982531180-4648729-050100AA-554689724767931857958986995891664171594957524091810AAA-293356395288296175175520952881935834-778-807-531-09-10-08银行AA307373418309345305305630965891966891-709-739-461-08-09-06永续AA377446498324380313313791963834958946-688-929-611-07-10-08AA-471544600700772991991986999851935797-38-20850-01-0401国开债233270287240223206280238292-769-730-676-11-11-11资料来源wind平安证券研究所注其余起始日期是2017年1月3日10信用债估值体系银行二永点差历史分位数很高ABS点差较低ABS点差消费金融与RMBS的历史分位数较高在9左右企业ABS与对公贷款的历史分位数在4左右产业城投永续点差3-5Y历史分位数基本在80以上1Y较低产业城投私募点差城投历史分位数在30左右产业历史分位数低于20银行二永点差除1Y二永点差外历史分位数基本高于80ABS点差及历史分位数AAA产业债城投债和银行债条款点差及历史分位数1YAAA企业ABS对公贷款消费金融RMBS1Y3Y5Y1Y3Y5Y点差BP25514173-63永续点差历史分位私募or二级点差历史分位产业历史分位39469186307815870116177189城投299448818304316306银行185898978255786955永续点差BP私募or二级点差BP产业228558603178259283城投331479630209289310银行288720923214474654其余起始日期是2017年1月3日资料来源wind平安证券研究所11信用债估值体系钢铁汽车行业利差更有估值优势主流行业仅钢铁利差超过120BP仅AMC的历史分位数超过90钢铁是808证券是736其余均在60以下非主流行业仅汽车与电气设备利差超过110BP其余均在100BP以下仅食品饮料的历史分位数超过80汽车电子与投资平台分别为721611与508其余均在50以下主流行业历史分位数非主流行业历史分位数波动率细分行历史分波动大类板块利差BP波动率细分行历史分历史利差分类业位数大类板块利差BP大类板块率分细分行业分类业位分位BP高煤炭283920类上中游周期高有色金属332760低燃气446708中汽车7211206413高化工229620公用事业低电力405484低电子611998378低交通运输414650低新能源233552高钢铁8081280下游消费低国防军工246391低食品饮料805974467房地产中机械设备168562低传媒134615低房地产530900中游制造530中电气设备1681103中休闲服务357924243低银行35239中建筑材料392619中医药生物405481金融低证券736704低投资平台508865561类金融819中建筑装饰367924低AMC等911410城投中商业贸易355872非主流行业平均385760中城投5891161589主流行业平均523886资料来源wind平安证券研究所12信用债估值体系套息空间涨跌互现1Y套息空间历史分位数稍低套息空间变化均压缩其中1YAA等级城投债压缩最多1YAAA等级产业债压缩最少套息空间历史分位1Y信用债在30附近3Y在46附近5Y在44附近套息空间变化套息空间变化BP套息空间BP历史分位水平1Y3Y5Y1Y3Y5Y1Y3Y5Y中AAA-06-120-1154488621145304344319短AAA--26-130-1154959701308241364420票AA-26-130-11554511901528216440494城AAA-36-87-1004668671160274308258投AA-46-127-12058212061430313514380债AA-176-107-11081217112045424795763国开债-07-30-2447423585381246105FR0071Y282281235资料来源wind平安证券研究所13信用债估值体系信用债相对估值较便宜5YAA中短票与股票的比价与银行负债端相比信用债更有吸引力本周10Y国开和3YAA中收益率-市盈率倒数右轴滚动市盈率倒数万得全A剔除金融和两油短票与1Y同存的利差分别较上周下行26BP和下行91BP处于5YAA中短票收益率7452017年以来的372和872463553与银行资产端相比信用债估值较便宜本周3YAA中短票与贷款2542加权利率利差较上周上行0BP历史分位数达到8533151205与股票相比信用债估值很贵本周5YAA中短票收益率与万德全01-05A隐含回报率之差较上周下降8BP历史分位数达到350-12014-06-032016-06-032018-06-032020-06-032022-06-033YAA中短票10Y国开与同存的比价3YAA中短票与贷款利率10Y国开债-1YAAA-同存BP3YAA中短票-1YAAA-同存BP信用债利率-贷款利率右轴BP一般贷款加权利率1YAAA-同存右轴20073YAA中短票收益率8061507-5065-100100544-150503-20032-2500120-300-501-10002014010220160102201801022020010220220102注1分位数水平起始日期为2017年1月7日注2周度的贷款利率是由季度数据平滑得到资料来源wind平安证券研究所14PART2REITs板块整体跑赢股指和信用债15REITs板块表现REITs板块整体跑赢股指和信用债本周各指数涨跌幅表现REITs高收益信用债国债可转债沪深300指数本周REITs指数周涨幅为039而股市周涨幅为-085高收益信用债涨幅为016REITs跑赢股指和信用债本周各板块REITs涨跌幅仓储物流园区基础设施能源基础设施保障性租赁住房交通基础设施生态环保REITs指数与债券指数股票指数可转债指数比较各板块REITs涨跌幅换手率2023年初累计涨跌幅与行业指数对比资料来源Wind平安证券研究所各板块数据取板块内REITs以规模为权数的加权平均数REITs指数的周涨幅由25支REITs周涨幅的加权平均计算得来年初累计涨跌幅数据起自2023年1月1日16REITs板块表现REITs板块整体跑赢股指和信用债2022年4月下旬至5月初REITs表现弱于债市主要原因是REITS与权益市场相关性强于债券当股市走弱债券走强时REITs表现往往不如债券好于股票5-6月REITs表现整体弱于股市主要系市场开始pricein限售盘在6月的大量解禁部分机构开始获利了结7月以来股票整体下跌REITs的优势显现整体稳健上涨10月末以来REITs估值整体处在相对不便宜的位置REITs整体波动下跌23年春节以后REITs整体小幅上涨本周股市下跌REITs上涨REITs跑赢股指和信用债REITs指数与沪深300REITs指数相对于股债表现资料来源Wind平安证券研究所17REITs周表现嘉实京东仓储物流建信中关村产业园表现最好本周表现最好的3只REITs嘉实京东仓储物流REIT建信中关村产业园REIT国泰君安临港创新产业园REIT涨幅分别为1454168162本周换手率最高的3只REITs嘉实京东仓储物流REIT国泰君安临港创新产业园REIT国泰君安东久新经济REIT本周2月8日新上市嘉实京东仓储物流REIT上市首日涨幅1164本周累计涨幅1454各类REITs周涨跌幅各类REITs周换手率本周涨跌幅161454144707本周换手率1250104540835630257042516116216808108020143713452008004003006006020024017010151060848815930986769812010454413582479410492214249183328165236250379-2-003-042-016-008-012-045-015-0055-112-1240-4中航首钢沪杭甬高速沪杭甬高速华夏越秀高速富国首创水务平安广州高速华夏交建高速国金中铁高速华泰江苏交控中金安徽交控鹏华深圳能源红土深圳安居中金厦门安居华泰江苏交控红土深圳安居中金厦门安居平安广州高速华夏越秀高速华夏交建高速中金安徽交控富国首创水务鹏华深圳能源华安张江光大园华夏北京保障房博时招商产业园东吴苏州产业园中航首钢生物质博时招商产业园东吴苏州产业园华安张江光大园华夏北京保障房华夏合肥高新产园红土创新仓储物流建信中关村产业园嘉实京东仓储物流华夏基金华润有巢华夏合肥高新产园嘉实京东仓储物流国金中国铁建高速建信中关村产业园华夏基金华润有巢国泰君安东久新经济中金普洛斯仓储物流国泰君安东久新经济中金普洛斯仓储物流华夏杭州和达高科产园华夏杭州和达高科产园国泰君安临港创新产业园国泰君安临港创新产业园红土创新盐田港仓储物流园区基础设施生态园区基础设施仓储物流交通基础设施生态保障房仓储物流交通基础设施能源基保障房能源基环保环保础设施础设施资料来源Wind平安证券研究所18REITs静态估值产权类REITs中产业园保租房的性价比相对较高产权类REITs中当前仓储物流园区基础设施和保障性租赁住房的caprate分别为383394423现金分派率分别为344350402收益权类REITs主要关注IRR当前交通基础设施生态环保和能源基础设施板块的IRR分别为625279423从NAV折溢价率来看各板块REITs园区基础设施仓储物流生态环保交通基础设施除能源基础设施生态环保外各板块REITs的PFFO整体高于股指PEREITs静态估值水平资料来源Wind平安证券研究所备注IRRCaprate根据公司公告的初始值和当前涨跌幅估算板块IRRCaprate根据板块中样本根据市值加权计算REITs板块的NAV折溢价率总市值底层资产估值-负债-1PFFO总市值2022年实际年化可供分配金额19PART3A股震荡微跌转债指数跌03120