主要观点：
　　自播提升品牌对直播间的控制力，剔除大促因素全年GMV波动更平缓
　　我们关注品牌的平销情况，以月度GMV的标准差来衡量波动性。从天猫官旗月度GMV的标准差看，销售规模和大促明显影响全年月度GMV的波动性。珀莱雅的大促占比较同规模的品牌低的情况下，在剔除大促影响后，标准差下降更多。说明除大促之外的月度GMV的波动程度较同规模的其他品牌更小，总体GMV的月度分布更为均匀。主要可能是由于（1）公司在大促中会上头部主播的直播间，折扣较日常直播更大；（2）公司较国际品牌更看重淘内工具的使用和撬动，并在大促会放大对于流量的挖掘，如在大促前直通车、品销宝会加大投入；（3）老客户倾向于在大促期间囤货，使得品牌GMV产生较大波动；（4）公司重视自播团队建设，抖音自播占比达到60%，日常GMV受超头及头部达人影响小。
　　自播为主、达播为辅，提高运营效率
　　618和双十一大促能够带来GMV的高增，是品牌端进行品牌推广和新品促销的重要时机。但是由于大促期间往往需要给予一定的折扣，对于公司品牌整体的盈利能力和品牌塑造会产生较大的影响。同时由于发货和生产需要集中在大促前后的一个月内，大量的存货也会产生较多的资金占用。因此，倾向于加大自播团队的建设及中腰部主播的投入，实现GMV更为平稳的波动。因此珀莱雅也持续加强抖音自播的建设，珀莱雅通过多账号的自播间实现“日不落+平播”，降低直播间的费用，同时品牌方下场带货，在产品质量、售后等服务方面增加消费者的信任感，提升购买意愿和用户粘性。达播方面，合作KOL既有骆王宇、搭搭夫妇、潘雨润等抖音头部美妆达人，又有贾乃亮、曹颖等知名度较高的演员艺人。明星与达人的双重引流，实现了不同圈层的曝光，更好的放大品牌的声量。
　　产品持续迭代增强客户粘性，大促价格降幅小提供平播基础
　　珀莱雅在量方面：通过“早C晚A”的概念将主打产品捆绑销售。同时持续推出系列面霜、眼霜及其他品类，进行同一系列的品类拓展。互补功效系列产品拓展+品类拓展实现产品连带，单次购买数量增加。此外，拓展彩妆等细分赛道，进一步提高增长的确定性。价方面：新系列产品价格提升+原有大单品的成分升级及产品提价。通过大单品矩阵的打造和产品的升级迭代公司已经拥有了一定的人群资产的积累消费，所以消费者在复购时会更倾向于选择自播间。我们统计了2022年双十一李佳琦直播间上市公司品牌的折扣情况。珀莱雅进入直播间的产品除双抗面膜降幅达到64%外，其他产品的降幅均低于30%。公司大促价格较日常自播的价差小，因此对平销的冲击较小。此外，达播更多是对于产品销量的提升，而自播更能传达品牌的价值，更易进行新品牌的形象塑造。公司持续打造多品牌矩阵，也为其自播提供了强动力。2022年彩棠以自播为主，打造原生中国妆的品牌形象，上半年实现营收2.3亿元，接近去年全年的2.5亿元。
　　投资建议
　　公司已经形成了较强的自播能力，产品持续迭代更新增强客户粘性，大促与自播价差小为平播提供了基础。预计2022~2024年公司归母净利润增速分别为29.8%/26.5%/25.3%，每股收益为2.64/3.33/4.18，对应PE为62/49/39，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　市场竞争加剧、新品推广不及预期、宏观经济波动等。

研究报告全文：TableStockNameRptType珀莱雅603605公司研究公司深度平销角度看珀莱雅坚持变革的强劲动力TableRank投资评级买入维持主要观点报告日期2023-02-08TableSummary自播提升品牌对直播间的控制力剔除大促因素全年GMV波动更平缓我们关注品牌的平销情况以月度GMV的标准差来衡量波动性从天猫收盘价元TableBaseData16400官旗月度GMV的标准差看销售规模和大促明显影响全年月度GMV的近12个月最高最低元1488918534波动性珀莱雅的大促占比较同规模的品牌低的情况下在剔除大促影响总股本百万股284后标准差下降更多说明除大促之外的月度GMV的波动程度较同规模流通股本百万股281的其他品牌更小总体GMV的月度分布更为均匀主要可能是由于1流通股比例9926公司在大促中会上头部主播的直播间折扣较日常直播更大2公司较总市值亿元465国际品牌更看重淘内工具的使用和撬动并在大促会放大对于流量的挖流通市值亿元462掘如在大促前直通车品销宝会加大投入3老客户倾向于在大促期TableChart公司价格与沪深300走势比较间囤货使得品牌GMV产生较大波动4公司重视自播团队建设抖57音自播占比达到60日常GMV受超头及头部达人影响小35自播为主达播为辅提高运营效率12618和双十一大促能够带来GMV的高增是品牌端进行品牌推广和新品促销的重要时机但是由于大促期间往往需要给予一定的折扣对于公司-112225228221122品牌整体的盈利能力和品牌塑造会产生较大的影响同时由于发货和生产-34珀莱雅沪深300需要集中在大促前后的一个月内大量的存货也会产生较多的资金占用因此倾向于加大自播团队的建设及中腰部主播的投入实现GMV更为分析师王洪岩平稳的波动因此珀莱雅也持续加强抖音自播的建设珀莱雅通过多账号执业证书号S0010521010001的自播间实现日不落平播降低直播间的费用同时品牌方下场带货邮箱wanghyhazqcom在产品质量售后等服务方面增加消费者的信任感提升购买意愿和用户联系人梁瑞粘性达播方面合作KOL既有骆王宇搭搭夫妇潘雨润等抖音头部执业证书号S0010121110043美妆达人又有贾乃亮曹颖等知名度较高的演员艺人明星与达人的双邮箱liangruihazqcom重引流实现了不同圈层的曝光更好的放大品牌的声量产品持续迭代增强客户粘性大促价格降幅小提供平播基础珀莱雅在量方面通过早C晚A的概念将主打产品捆绑销售同时持续推出系列面霜眼霜及其他品类进行同一系列的品类拓展互补功效系列产品拓展品类拓展实现产品连带单次购买数量增加此外拓展彩妆等细分赛道进一步提高增长的确定性价方面新系列产品价格提升原有大单品的成分升级及产品提价通过大单品矩阵的打造和产品的升级迭代公司已经拥有了一定的人群资产的积累消费所以消费者在复购时会更倾向于选择自播间我们统计了2022年双十一李佳琦直播间上市公相关报告TableCompanyReport司品牌的折扣情况珀莱雅进入直播间的产品除双抗面膜降幅达到641业绩稳定增长双十一表现亮眼外其他产品的降幅均低于30公司大促价格较日常自播的价差小因2022-10-27此对平销的冲击较小此外达播更多是对于产品销量的提升而自播更2业绩预增超预期盈利能力明显提能传达品牌的价值更易进行新品牌的形象塑造公司持续打造多品牌矩升2022-10-18阵也为其自播提供了强动力2022年彩棠以自播为主打造原生中国3业绩稳增第二增长曲线彩棠表现妆的品牌形象上半年实现营收23亿元接近去年全年的25亿元出色2022-08-26敬请参阅末页重要声明及评级说明证券研究报告TableCompanyRptType1珀莱雅603605投资建议公司已经形成了较强的自播能力产品持续迭代更新增强客户粘性大促与自播价差小为平播提供了基础预计20222024年公司归母净利润增速分别为298265253每股收益为264333418对应PE为624939维持买入评级风险提示市场竞争加剧新品推广不及预期宏观经济波动等TableProfit重要财务指标单位百万元主要财务指标2021A2022E2023E2024E营业收入4633594374559269收入同比235283254243归属母公司净利润5767489451185净利润同比210298265253毛利率665666669673ROE200217215212每股收益元287264333418PE7258621949183924PB145513471057833EVEBITDA5164458236502925资料来源wind华安证券研究所敬请参阅末页重要声明及评级说明229证券研究报告TableCompanyRptType1珀莱雅603605正文目录1关注平销珀莱雅表现强劲62公司运营效率高自播为主提高自主性921线上成主要渠道抖音成流量新入口922精细化运营提高抖音投流效率123大单品粘性强多品牌增强自播动能1431强功效高性价比品类连带实现价量齐升1532持续升级迭代产品力增强客户粘性1933彩妆第二增长曲线清晰多品牌矩阵增强平销动能23盈利预测26投资建议26风险提示27财务报表与盈利预测28敬请参阅末页重要声明及评级说明329证券研究报告TableCompanyRptType1珀莱雅603605图表目录图表1上市公司主要品牌官旗GMV标准差情况6图表2双十一GMV排名前十的品牌官旗GMV标准差情况6图表3主要品牌剔除大促影响后的标准差7图表4双十一GMV前十品牌剔除大促影响后的标准差及降幅7图表5主要国货品牌大促GMV占比与标准差降幅的关系8图表6双十一GMV前十品牌大促GMV占比与标准差降幅的关系8图表7公司线上线下渠道占比9图表82022H1公司各渠道占比9图表92022双十一各平台GMV9图表10中国移动互联网细分用户使用总时长占比10图表11抖音平台运营模式10图表12公司6N战略11图表13公司原组织架构12图表14公司调整后组织架构12图表15公司管理费用率12图表16主要直播方式比较13图表17珀莱雅和润百颜抖音直播销售构成20221-20221013图表18珀莱雅主要直播间产品14图表19公司战略变化15图表20公司营收及增速15图表21大单品营收占比变化15图表222020年选择护肤品主要考虑因素16图表23主要A醇护肤品含量16图表24全球抗衰老市场规模及增速17图表25珀莱雅和雅诗兰黛客群年龄分布17图表262022消费者开始关注抗衰的年龄17图表272022中国消费者使用抗衰老护肤品的质地17图表28公司大单品矩阵拓展18图表29产品品类拓展18图表30护肤ABC公式19图表312022年中国消费者选择护肤品注重的功效19图表32红宝石精华升级19图表33双抗精华升级19图表342022年双十一李佳琦直播间折扣情况20图表35抖音直播间较天猫官旗价格变化20232621图表36公司研发费用率21图表37公司主要原料合作情况21敬请参阅末页重要声明及评级说明429证券研究报告TableCompanyRptType1珀莱雅603605图表38CSO简介22图表39公司股权激励目标23图表40欧莱雅主要品牌23图表41公司主要品牌24图表422021年国内彩妆市场竞争格局24图表432021年中国彩妆市场细分品类规模亿元24图表44高光修容品类增长情况25图表45盈利预测26敬请参阅末页重要声明及评级说明529证券研究报告TableCompanyRptType1珀莱雅6036051关注平销珀莱雅表现强劲为了摆脱对超头的依赖拥有更多的自主权实现日常现金流的平稳增长化妆品品牌端开始加大对于平销的关注根据炼丹炉数据2022年天猫官旗中GMV规模较大的上市公司品牌中夸迪薇诺娜和珀莱雅的月度GMV波动较大我们认为主要是由于规模差距的影响2022年双十一GMV前十的品牌中雅诗兰黛欧莱雅等规模更大的品牌的波动较珀莱雅更大图表1上市公司主要品牌官旗GMV标准差情况珀莱雅标准差薇诺娜夸迪米蓓尔可复美润百颜瑷尔博士颐莲敷尔佳大水可丽金毛戈平薇诺娜baby丸美玉泽创尔美高夫滴御泥坊肌活小迷糊伊帕尔汗佰草集资料来源炼丹炉华安证券研究所备注气泡大小代表2022年天猫官旗GMV大小图表2双十一GMV排名前十的品牌官旗GMV标准差情况欧莱雅标准差兰蔻雅诗兰黛珀莱雅薇诺娜olay修丽可SK-II资生堂海蓝之谜资料来源炼丹炉华安证券研究所备注气泡大小代表2022年天猫官旗GMV大小敬请参阅末页重要声明及评级说明629证券研究报告TableCompanyRptType1珀莱雅603605由于2022年双十一从1020开始付尾款时间在1031晚8点开始所以预售的消费者大多在1031晚付尾款导致2022年10月的GMV偏高所以我们剔除了6月10月11月的GMV数据消除618和双十一的影响后看品牌的平销情况可以看到品牌标准差明显变小全年月度GMV波动更为平缓其中珀莱雅剔除大促影响后标准差下降了80仅次于夸迪-82和薇诺娜-87但与国际品牌相比珀莱雅降幅更大受大促影响更为明显图表3主要品牌剔除大促影响后的标准差标准差标准差经调整降幅-右轴40040350203000250-20200-40150100-6050-800-100baby肌活高夫丸美颐莲玉泽夸迪创尔美小迷糊大水滴御泥坊佰草集可丽金毛戈平敷尔佳润百颜米蓓尔可复美薇诺娜珀莱雅伊帕尔汗瑷尔博士薇诺娜资料来源炼丹炉华安证券研究所备注剔除6月10月和11月数据图表4双十一GMV前十品牌剔除大促影响后的标准差及降幅标准差标准差经调整降幅-右轴700150600100500400503000200-501000-100资料来源炼丹炉华安证券研究所备注剔除6月10月和11月数据品牌的标准差受大促影响较大可以看到薇诺娜的大促GMV占比达到70珀莱雅的占比在62而其标准差的降幅分为在87和802022双十一GMV排名前10的国际品牌中欧莱雅和OLAY的大促占比较高达到67和66而标准差降幅为63和78敬请参阅末页重要声明及评级说明729证券研究报告TableCompanyRptType1珀莱雅603605图表5主要国货品牌大促GMV占比与标准差降幅的关系降幅大促营收占比806040200-20baby夸迪丸美玉泽颐莲肌活高夫珀莱雅润百颜毛戈平小迷糊佰草集可复美御泥坊创尔美米蓓尔大水滴敷尔佳可丽金-40薇诺娜伊帕尔汗瑷尔博士-60薇诺娜-80-100资料来源炼丹炉华安证券研究所备注618和双十一占比以6月10月和11月数据占全年的GMV比重表示图表6双十一GMV前十品牌大促GMV占比与标准差降幅的关系大促占比剔除大促因素后标准差降幅806040200-20-40-60-80-100资料来源炼丹炉华安证券研究所备注618和双十一占比以6月10月和11月数据占全年的GMV比重表示618和双十一大促能够带来GMV的高增是品牌端进行品牌推广和新品促销的重要时机但是由于大促期间往往需要给予一定的折扣对于公司品牌整体的盈利能力和品牌塑造会产生较大的影响同时由于发货和生产需要集中在大促前后的一个月内大量的存货也会产生较多的资金占用因此怎样做好平销逐渐受到品牌的关注珀莱雅的大促占比较欧莱雅雅诗兰黛薇诺娜等品牌低的情况下在剔除大促影响后标准差下降更多说明除大促之外的月度GMV的波动程度较同规模的其他品牌更小总体GMV的月度分布更为均匀主要的原因可能是由于1公司在大促中会上头部主播的直播间折扣较日常直播更大2公司较国际品牌更看重淘内工具的使用和撬动并在大促会放大对于流量的挖掘如在大促前直通车品销宝会加大投入3老客户倾向于在大促期间囤货使得品牌GMV产生较大波动主要受大促期间折扣力度品牌加大淘内流量挖掘等影响4公司重视自播团队建设抖音自播占比达到60日常GMV受超头及头部达人影响小敬请参阅末页重要声明及评级说明829证券研究报告TableCompanyRptType1珀莱雅6036052公司运营效率高自播为主提高自主性21线上成主要渠道抖音成流量新入口公司以线下经销渠道起家随着淘宝等线上平台的不断发展公司顺应流量变迁趋势逐渐由线下转线上2019年线上渠道占比达到53超过线下占比截至2022H1公司线上占比达到88其中直营占比达到67公司较早开始布局抖音渠道2018年公司泡泡面膜在李佳琦陈采尼莓子哥哥等众多达人的强势带货下在抖音收获了大量的曝光和口碑其独特的功效和使用体验受到了消费者的热烈讨论泡泡面膜也成为公司当年的主打产品但是随着消费者经过最初的视觉冲击开始质疑其清洁能力及起泡原理的质疑泡泡面膜销量也逐渐下行图表7公司线上线下渠道占比图表82022H1公司各渠道占比线上占比线下占比线上-直营线上-分销线下-日化线下-其他1003129015930807056476964776084502288408570305320443136231016670资料来源公司公告华安证券研究所资料来源公司公告华安证券研究所2022双十一期间全网GMV为11154亿元137其中综合电商GMV为9340亿元29直播电商为1814亿元1461以抖音点淘快手为主的直播电商实现高增图表92022双十一各平台GMV2022双十一亿元yoy全网111541370综合电商天猫京东拼多多9340290直播电商抖音点淘快手181414610新零售2181080社区团购135110资料来源星图数据华安证券研究所流量由淘到抖变迁优质内容是持续增长的关键相较于传统货架电商抖音重构了人与货的关系用优质视频内容引起并激发消费者的购物需求并且品牌在抖音的短视频宣传和直播等方式也塑造了品牌的形象2022年6月较去年同期短视频平台的使用总时长占比较去年同期的257增长至28目前抖音逐渐建敬请参阅末页重要声明及评级说明929证券研究报告TableCompanyRptType1珀莱雅603605立起了商城搜索场景方便精准购买和重复购买解决兴趣电商存在的供应链等问题发展成为全域兴趣电商兴趣线电商线全面覆盖通过达人评论区置顶链接搜索吸顶词等多触点高效引导用户至货架场景助力品牌进一步对趋势赛道流量进行承接与转化2023年抖音电商预计将持续增长抖音已经基本完成了初始的流量积累如何进行高效的流量转化和流量留存是下一步增长的主要问题而优质内容创作保证视频质量是流量转化和留存的主要手段从生活工作情感社交等层面出发发起性别不是边界线偏见才是敢爱也敢不爱谢谢你等主题活动关注人文和社会责任通过不断输出优质内容形成具象的情感营销引起消费者共鸣随着体验递进消费者对于品牌的价值观的认识逐渐深入实现从路人到粉丝的转化图表10中国移动互联网细分用户使用总时长占比短视频即时通讯综合资讯在线食品综合电商其他100908070605040302025728100Jan-21Jan-22资料来源QuestMobile星图数据华安证券研究所图表11抖音平台运营模式商品货找人直播间内容流激发用户潜在兴趣规模化爆发场短视频搜索店铺社交种草需求匹配用户的各类电商行抖音商城主动搜索用户习为沉淀在店铺里惯精准匹配和复购通过营销解决方案稳定的扩大全域流量交易场用户人找货资料来源星图数据华安证券研究所敬请参阅末页重要声明及评级说明1029证券研究报告TableCompanyRptType1珀莱雅6036052018年直播电商及抖快小红书等社媒逐渐兴起营销能力强的新品牌涌现行业竞争加剧同时产品端对于成分的关注度提高成分党开始出现随着公司开始进行线上转型将更多的资源投入到线上渠道的运营公司也借鉴互联网思维进行组织结构的优化以应对更加复杂多变的市场环境2019年珀莱雅提出生态化平台化国际化年轻化数据化的战略并不断进化到2021年公司的6N战略其中6指新消费新营销新组织新机制新科技新智造N指打造N个品牌公司战略覆盖产品营销运营各个链路正确的战略指引叠加较强的战略执行力引领公司持续增长图表12公司6N战略新营销新消费前端消费需求营销数字化全渠道精细满足更多消费者需求并化运营及精准超前的消费行业趋势洞察做好消费者价值创新服务者洞察能力灵活中台新组织新机制组织扁平化平台化自建立灵活业务导向的多业务保障驱协同的高效组织元激励机制新科技在研发领域注重基础科学研新智造后端运营实现究打造难以复制的研发科打造敏捷的柔性供应链产品的生产迭代技竞争力并着力进行公司信适应目前快节奏的生产销息化数字化改造搭建智售节奏能运营管理系统资料来源公司公告华安证券研究所调整组织结构学习互联网的垂直型管理结构实现组织结构的扁平化降低各部门的沟通成本即在新组织架构中公司采用事业部制开发产品时运营内容研发会形成一个项目组在后期内容运营投放也会组合在一起形成一个三角形关系不同人员共创机制的建立让珀莱雅能更加精准的洞察行业和产品的发展趋势紧跟流量的变迁让珀莱雅能更快适应不同时代的发展需求同时公司采用数字化中台赋能前台深化大单品策略投放中台精准提升ROI策略采用研发产品投放运营虚拟项目组织形式打通端到端的全链路运营建立高效的自驱型流程组织2019年以来管理费用率的降低也体现了珀莱雅组织架构调整后降本增效的成果敬请参阅末页重要声明及评级说明1129证券研究报告TableCompanyRptType1珀莱雅603605图表13公司原组织架构图表14公司调整后组织架构战略委员会董事长董事长董事长办公室企业文化组薪酬与考核委员会总经理董事会办公室总经理办公室提名委员会总经理副总经理战略管理部常务副总经理珀优新第第内审部审计委员会韩投战略品牌部莱资护二三雅资研发创新中心雅莱肤电电第人力资源部事并事事项商商一业购产品创新部财务部业业目项事电电珀优猫设财研部部商产品设计部韩悠公人物部部部目务子莱资语计务发公共关系部事雅雅共力行采物流部部数据组商雅莱玫管管创务事项关资政购流分务事事瑰理理新业目系源部部部公部事业业项中中中部部管部司业部部目心心心理部部供应链平台采购一部采购二部湖州工厂物流部部供应链平台采购一部采购二部湖州工厂物流部资料来源公司招股书华安证券研究所资料来源公司可转债说明书华安证券研究所图表15公司管理费用率珀莱雅华熙生物贝泰妮丸美股份水羊股份1210864202019202020212022Q3资料来源公司公告华安证券研究所公司洞察流量变迁趋势抖音的GMV高增2020年珀莱雅就抓住短视频和直播风口加快布局快手抖音等平台公司在2021加大抖音直播的投入开启大单品矩阵账号实现抖音销售的提升2022年双十一珀莱雅位列抖音国货美妆GMV第一同比增长1202022前三季度抖音营收占比超过15逐渐成为继天猫之外的第二大平台22精细化运营提高抖音投流效率主要直播方式中品牌自播能实现时长的自有控制并且由于不采用能力型主播无需高昂的费用同时品牌方下场带货在产品质量售后等服务方面增加消费者的信任感提升购买意愿因此品牌方逐渐开始重视自播的团队建设以及日常的中腰部主播的合作将超头主播更多作为大促时的品牌宣传作用敬请参阅末页重要声明及评级说明1229证券研究报告TableCompanyRptType1珀莱雅603605图表16主要直播方式比较品牌自播品牌产商或第三方代理在平台运营的账号注册小店以品牌旗舰店品牌专卖店为渠道来源通常搭建品牌账号矩阵大部分直播间玩法日不落平播不采用能力型主播无需高昂费用循环话术推1-3个链接用户粘性优质商品供给灵活开播时间腰尾部达人腰尾部达人一般是指100w粉丝以下的达人明星头部达人垂类或者小众达人粉丝画像会更精确圈层影响力高并且腰尾部达人的合作价格相明星或现象级头部网红组建的专属团队分为对合理这也是一个重要因素垂类or选品类账号IP具有较高的流量价值直播间以拼场品牌专场形式以人账号核心长线拓量多维人群合理预算分配达到平台级的影响力和产品背书的能力互利双赢爆品潜力头部影响力资料来源果集华安证券研究所打造品牌自播矩阵增强客户粘性为了摆脱对超头的依赖拥有更多的自主权实现日常现金流的平稳公司持续强化抖音渠道品牌自播目前拥有9个蓝V账号2个官方旗舰店主要运营珀莱雅官方旗舰店一方面多账号有利于获取更多自然流量另一方面多账号可以帮助品牌寻找更适合的内容分类或推荐分类帮助品牌更大可能获取流量此外公司采取错峰全天候开播的策略如珀莱雅时光秘密和珀莱雅品牌直播账号集中在早上6点开播珀莱雅官方旗舰店则在7点19点开播官方福利社从8点开播提高客户停留时间20221-202210珀莱雅抖音销售构成中61来自品牌自播远高于润百颜的36图表17珀莱雅和润百颜抖音直播销售构成20221-202210润百颜珀莱雅706050403020100明星头部达人腰部达人尾部达人品牌自播资料来源果集华安证券研究所敬请参阅末页重要声明及评级说明1329证券研究报告TableCompanyRptType1珀莱雅603605明星达人双重引流扩大人群覆盖力2022年2月公司官宣95后新生代小花章若楠为珀莱雅品牌大使并在抖音品牌日中带出亮相即炸场抖音互动话题同时联合王乃迎一栗小莎子等头部主播翻拍传播通过品牌大使头部达人的原创内容符合抖音的传播调性促进活动影响力的进一步提升达播方面合作KOL既有骆王宇搭搭夫妇潘雨润等抖音头部美妆达人又有贾乃亮曹颖等知名度较高的演员艺人明星与达人的双重引流实现了不同圈层的定点曝光更好的放大品牌的声量此外铺量腰尾部达人实现大范围推送平台用户补充更多空白人群同时由于有官方和头部达人陆续发声后品牌自带的流量可以为腰尾部达人输入新鲜血液腰尾部达人与品牌互相成就降低营销投入优化货品结构由大单品到大单品组合满足人群多重需求珀莱雅大单品账号最初是以双抗精华20作为主推产品实现账号的粉丝积累之后加入红宝石精华主打逐渐变为早c晚a精华套装满足消费者早晚护肤的多重需求实现了品牌客单价的提升我们认为主要是由于一方面抖音用户持续增长一线和新一线的用户占比提升另一方面公司双抗精华已经实现一定的客户积累和产品知名度叠加公司高效的运营能力成功打造公司大单品直播间图表18珀莱雅主要直播间产品直播间珀莱雅官方旗舰店珀莱雅旗舰店珀莱雅时光秘密珀莱雅官方福利社销售额亿元3411901301平均直播时长5小时5分24秒4小时59分27秒7小时24分20秒4小时2分27秒小球藻补水保湿修护产品销售top1紧致肌密水乳套装双抗精华20紧致肌密水乳套装面膜产品销售top2双抗水乳套装早C晚A精华套装水动力洁面水乳套装烟酰胺修护保湿面膜平均客单价273264105207977456产品类型旧品转双抗衍生品双抗精华套装旧品新品面膜资料来源果集华安证券研究所3大单品粘性强多品牌增强自播动能积极调整产品策略大单品驱动增长2018年之前国产化妆品行业主要是以渠道为王各品牌以线下CS百货商超等渠道销售为主因此公司主要销售以传统水乳套盒产品为主主要是在线下CS渠道进行销售2018年之后随着线上渠道的销售占比超过CS渠道成为化妆品销售的主要渠道国内众多新锐品牌涌现化妆品行业竞争加剧产品力成为成功突围的关键2019年公司成功打造了泡泡面膜但主要是作为短期的流量大单品进行打造生命周期较短2020年公司开启大单品战略不同于短期的流量单品大单品要承载更高的复购创造更高毛利率因此公司以高客单的抗衰精华品类为主先后推出红宝石精华双抗精华等大单品2020年和2021年公司营收实现快速增长毛利率明显提升主要是由于大单品销售占比快速提升2020-2022H1占珀莱雅营收比重和天猫GMV比重分别达到102535和2060652022年以来公司持续推出更多的大单品有望形成大单品矩阵促进公司营收的进一步增长敬请参阅末页重要声明及评级说明1429证券研究报告TableCompanyRptType1珀莱雅603605图表19公司战略变化逐渐形成大单爆品策略品矩阵2018及以前2019年2020年2022年传统套盒战略大单品战略资料来源公司公告华安证券研究所图表20公司营收及增速图表21大单品营收占比变化占珀莱雅收入的比重占天猫比重营业总收入亿元同比-右轴70503530604025503020402015301020105100002019202020212022Q3202020212022H1资料来源wind华安证券研究所资料来源公司公告华安证券研究所31强功效高性价比品类连带实现价量齐升抓住早C晚A概念核心成分含量高功效强产品高性价比2020年成分党逐渐成为护肤消费者的重要组成部分根据艾瑞咨询53的消费者在选择护肤品时会考虑到成分与功效因此珀莱雅也在2020年推出了红宝石精华和双抗精华并以早C晚A概念出圈所谓早C晚A即早上使用维C类产品来抗氧化晚上使用维A类产品来抗衰老公司的红宝石精华含有六胜肽和维a醇能够有效实现抗老双抗精华含有麦角硫因和虾青素有效进行抗氧化并且含有脱羧肌肽等成分使肌肤源力抗糖危机以红宝石精华为例产品含有1超分子维A醇较伊丽莎白雅顿修丽可欧莱雅等精华产品的含量更高从价格看红宝石精华的单价为9元ml而其他含有A醇类的精华产品单价在12元ml以上所以我们认为公司早C晚A精华成功的主要原因在于1抓住成分党心态产品具有高含量功效成分有效实现抗糖抗氧抗初老2较国际品牌同类精华产品具有高性价比实现价格的差异化定位敬请参阅末页重要声明及评级说明1529证券研究报告TableCompanyRptType1珀莱雅603605图表222020年选择护肤品主要考虑因素6050403020100资料来源艾瑞咨询华安证券研究所图表23主要A醇护肤品含量品牌产品核心成分含量定价单价元ml珀莱雅红宝石精华1超分子维A醇2799伊丽莎白雅顿粉胶次抛精华01A醇79028修丽可03A醇精华03A醇68023科颜氏A醇精华01A醇56019欧莱雅夜精华A醇025原型A醇37913露得清A醇精华4高活A醇37012欧莱雅逆时精华01A醇pro34912资料来源天猫华安证券研究所差异定位抗初老细分功效符合抖音用户画像2021年全球抗衰老市场规模达到2160亿美元增速为11预计随着抗衰老理念的渗透消费者认知程度加深熟龄肌的抗衰人群持续扩大并且客单价有望继续提升同时更多年轻消费者开始抗衰老提高抗衰的产品的使用周期延长总体抗衰市场规模有望持续增长其中精华液是消费者抗衰老的最优选因此多个国内化妆品品牌布局抗衰赛道其中贝泰妮推出高端抗衰品牌AOXMED水羊收购抗衰品牌伊菲丹而珀莱雅以抗初老精华的形式推出大单品差异化定位抗初老赛道与雅诗兰黛相比公司主要用户更加年轻化珀莱雅通过洞察护肤市场的发展趋势与国际抗衰品牌差异化定位拓展年轻抗衰人群而具有抗初老需求的年轻人群与抖音主要用户相对一致因此更易被公司抖音自播吸引敬请参阅末页重要声明及评级说明1629证券研究报告TableCompanyRptType1珀莱雅603605图表24全球抗衰老市场规模及增速图表25珀莱雅和雅诗兰黛客群年龄分布规模亿美元yoy-右轴珀莱雅雅诗兰黛25000125011451020000409358881500030825661000020415500010215000019及以下20-2930-3940-4950及以上2015201620172018201920202021资料来源艾瑞咨询华安证券研究所资料来源百度指数解数咨询华安证券研究所图表262022消费者开始关注抗衰的年龄图表272022中国消费者使用抗衰老护肤品的质地600532900762756500800700667400580600300232500444200152400300211100384204200001000400精华乳液面霜水精油凝胶其他资料来源艾媒咨询华安证券研究所资料来源艾媒咨询华安证券研究所通过连带实现客单价及销量提升推新能力强公司在红宝石精华双抗精华大单品之外持续培育新的大单品2021年以来公司陆续推出了源力精华红宝石冰陀螺眼霜保龄球精华双白瓶等产品逐渐形成大单品矩阵通过大单品矩阵的打造公司已经拥有了一定的人群资产的积累消费所以消费者在复购时会更倾向于选择自播间1品类拓展做系列化产品公司最初以红宝石精华和双抗精华打开市场知名度随后持续拓展产品品类现在已经形成精华面霜眼霜等品类的红宝石家族和双抗家族因此消费者在对红宝石精华形成使用习惯后可能会选择功效和品类更全价格更优的红宝石套装产品提升单次购买的客单价和产品数量敬请参阅末页重要声明及评级说明1729证券研究报告TableCompanyRptType1珀莱雅603605图表28公司大单品矩阵拓展源力修护精华早C晚A套组红宝石冰陀螺眼霜保龄球蓝瓶精华源力面霜双白瓶精华2021年以来大单品拓展情况2021年2月2021年6月2021年9月2021年9月2022年1月2022年7月SymRebootL19王牌双抗配方肽A改善动静纹路全谱玻尿酸紫三重神经酰胺脂五重成分预防黑色素三重神经酰胺维A醇六胜肽-10双效六胜肽-1溶苏籽油芬兰黄质体肌源修护低水活性配方体系搭主要成分BMs-Tech肌源修1温和易耐受液04浓度超分金燕麦油筑稳科技芯源载乙基VCAPPS抑制护筑稳科技子维A醇3Eyeliss修护筑稳科技黑色素三重积雪草1PinoxideNOVECM精粹皮傲宁抑痘平衡内稳态提抗氧抗糖A醇紧致抗皱修护受损屏障修护保湿预防并抑制色素堆积功效升耐受力抵御力抗老修护淡化细纹眼袋重建健康肌肤舒缓资料来源公司公告天猫华安证券研究所图表29产品品类拓展单一精华精华面霜眼霜其他品类资料来源天猫华安证券研究所2消费者对于护肤的逐渐从成分党向功效党转变消费者从迷信成分转变为关注产品功效更加在意产品使用之后的实际效果即产品能否真正解决皮肤问题不再仅仅追求单一成分含量对于产品整体能达到的功效更为关注因此公司也在持续进行功效拓展在早C晚A的基础上推出ABC的护肤公式在抗糖抗氧化的功效之外附加修护的源力精华将新系列产品与原有大单品组合绑定降低新品推广的难度使源力系列逐渐成为公司又一大单品2022年公司推出了双白瓶启时精华油两个重磅新品目标客群进一步拓展至美白干皮抗老等人群2022年中国消费者选择护肤品注重的功效前三分别为补水保湿抗衰老初老美白提亮启时精华油主打抗皱和滋润修护期待新品上市后的销售表现敬请参阅末页重要声明及评级说明1829证券研究报告TableCompanyRptType1珀莱雅603605图表30护肤ABC公式图表312022年中国消费者选择护肤品注重的功效705860564750404033332928302620100资料来源珀莱雅官博华安证券研究所资料来源艾媒咨询华安证券研究所32持续升级迭代产品力增强客户粘性大单品升级迭代能力强提升客户体验增强客户粘性及单品价格大单品的销售并不是一劳永逸的需要根据市场变化持续进行成分和功效的升级如雅诗兰黛小棕瓶自上市以来已经升级至第7代因此珀莱雅对核心的大单品也持续进行升级优化如2021年升级推出红宝石精华20和双抗精华202021年升级了双抗小夜灯眼霜和红宝石面霜等产品公司通过大单品的升级一方面升级原有成分添加新的成分产品功效进一步提升同时改进产品使用过程中存在的问题有望使产品逐渐从早C晚A的概念升级至新的概念减弱产品因市场热点转移的影响提高复购率同时另一方面升级后的20产品价格较原有产品有一定的提升其中红宝石精华升级后价格提升约32双抗精华提升约13因此产品升级有助于提升品牌价格带图表32红宝石精华升级图表33双抗精华升级2020年4月2021年4月2020年2月229元30ml259元30ml2021年5月249元30ml329元30ml抗氧抗糖抗初老四大升级多维抗初卓效抗氧CP麦角老高阶抗衰老抗皱标杆成分升级硫因虾青素高效麦角硫因EUK-1341独家专利超分新升级六胜肽-1抗糖CP肌肽LIPOCHROMAN-6子维A醇20六联合激发维A醇潜Collrepair虾青素脱羧肌肽胜肽3重珍稀海力的Booster成分协同Collrepair抗糖升藻精粹级资料来源公司公告天猫华安证券研究所资料来源公司公告天猫华安证券研究所价控能力强为平销打下基础我们统计了2022年双十一李佳琦直播间上市公司品牌的折扣情况珀莱雅进入直播间的产品除双抗面膜降幅达到64外其他产敬请参阅末页重要声明及评级说明1929证券研究报告TableCompanyRptType1珀莱雅603605品的降幅均低于30而薇诺娜和夸迪品牌的产品降幅则都高于30可以看出公司在大促期间的降价幅度相对其他品牌小日常直播降幅在15以下大促价格较日常自播的价差小因此对平销的冲击较小图表342022年双十一李佳琦直播间折扣情况品牌产品规格优惠价元降幅保湿特护霜50g550g5560-58保湿特护霜50g215g150g215g1262-58舒缓保湿特护精华液30ml230ml2264-60特护霜50g洁面150ml护肤三件套257-51保湿润肤水120ml舒缓修护冻干面膜溶媒液36片36片299-66薇诺娜清透防晒乳50g250g2168-55光透皙白淡斑面膜6片盒46片盒4351-66保湿丝滑面膜6片盒56片盒5420-50宝贝舒润霜200g2200g2258-50宝贝倍护高保湿霜50g250g2228-50高保湿修护面霜50g250g2268-54焕颜次抛精华液30ml30ml398-37焕颜次抛精华液30ml230ml2786-37战痘次抛精华液30ml30ml288-30战痘次抛精华液30ml230ml2576-30夸迪焕采菁萃鲜注面膜4片盒4片盒249-345D动能支撑面霜50g50g398-46熬夜弹嫩盈透面膜50g250g2228-72悬油次抛30ml30ml368-41悬油次抛30ml2盒30ml2盒736-41乳液面膜组合1含3盒蓝色2盒5片盒158-66粉色乳液面膜组合2含5盒蓝色5盒米蓓尔5片盒308-65粉色粉水20300ml300ml240-25蓝绷带涂抹面膜110g2110g2236-25双抗精华30ml红宝石精早C晚A精华套装463-30华30ml双抗精华2050ml50ml319-29红宝石面霜2050g滋润版轻盈版50g279-26珀莱雅红宝石精华2050ml50ml389-29红宝石水乳水120ml乳120ml408-27双抗面膜205片装8盒5片装8盒396-64源力精华2050ml50ml319-29双抗小夜灯眼霜2020ml20ml249-14资料来源李佳琦直播间华安证券研究所敬请参阅末页重要声明及评级说明2029证券研究报告