美埃科技是洁净设备及过滤器耗材龙头厂商，业绩稳步高增长：
　　公司立足于电子洁净室领域，深耕空气净化二十余年，主要产品为风机过滤单元（FFU）和过滤器，洁净室为下游主要应用场景，半导体为下游核心细分行业。公司业绩自2018年至今稳步提升，2018-2021收入规模从6.4亿元逐年增长至11.5亿元，CAGR达21.6%；同期归母净利润从0.35亿元增长至1.08亿元，CAGR达45.6%。2022年前三季度公司实现营收8.38亿元，同比增长9.44%；实现归母净利润0.86亿元，同比增长38.09%。
　　洁净室设备市场空间广阔，下游领域加速发展带动行业景气度提升：
　　公司立足下游半导体领域，主要布局中国大陆及东南亚等市场。需求端主要逻辑为①市场空间扩容：半导体产业晶圆厂扩产带动洁净室数量增长；制程升级提高生产环境的洁净度要求，洁净室等级提升对应ASP提升。我们通过洁净室工程的新建面积及单价增长数据对中国洁净室设备市场空间测算，预计2024年市场规模约2800亿元，2022-2024年CAGR为15.27%。②市场份额提升：目前市场竞争格局分散，公司与中芯国际、Intel等国内外大厂建立长期稳定合作，随着滤料等技术优势凸显、过滤器替换件销售提升客户粘性，且募投项目大幅提升产能，公司市场份额有望进一步提升。
　　以海外龙头康斐尔“全球化、多元化、可持续化”为模板，公司成长可期：
　　根据招股书数据，公司2021年全球市占率0.91%，高于其余同类国内厂商，但与海外龙头AAF、康斐尔相比仍有明显差距。依据公司官网披露数据，2020年康斐尔全球销售额超92亿瑞典克朗，折合人民币约70亿元。以康斐尔为未来发展模板，公司成长逻辑清晰：①全球化：全球化布局产能，市场空间扩大至全球范围，同时配合全球化客户业务；②多元化：拓展新兴景气应用领域并绑定核心客户，对单一客户依赖度低，多点开花保证业绩稳定性；③可持续化：过滤器具备耗材属性，公司存量替换收入占比有望逐年提升，为业绩注入新活力。
　　投资建议
　　我们认为，公司主营产品市场需求加速提升，募投项目规划大幅扩产，成长性突出。预计公司2022年~2024年收入分别为12.24亿元、17.74亿元、24.51亿元，归母净利润分别为1.30亿元、2.02亿元、2.97亿元，对应PE分别为37倍、24倍、16倍，首次给予“买入-A”投资评级。
　　风险提示：半导体行业波动的风险；海外扩张不及预期的风险；洁净室设备行业竞争格局加剧的风险；募投项目建设进度不及预期的风险；下游客户认证进度不及预期的风险；研发进度不及预期的风险；上游原材料价格波动的风险；资产负债率较高的风险；市场规模测算不及预期的风险。

研究报告全文：2023年02月08日公司深度分析美埃科技688376SH证券研究报告国内洁净设备龙头半导体国产替代助其他专用机械力公司加速成长投资评级买入-A首次评级6个月目标价4522元美埃科技是洁净设备及过滤器耗材龙头厂商业绩稳步高增长股价2023-02-073522元公司立足于电子洁净室领域深耕空气净化二十余年主要产品为风机过滤单元FFU和过滤器洁净室为下游主要应用场景半导体交易数据为下游核心细分行业公司业绩自2018年至今稳步提升2018-2021总市值百万元473357收入规模从64亿元逐年增长至115亿元CAGR达216同期归流通市值百万元108684母净利润从035亿元增长至108亿元CAGR达4562022年前总股本百万股13440三季度公司实现营收838亿元同比增长944实现归母净利润流通股本百万股3086086亿元同比增长380912个月价格区间2973377元洁净室设备市场空间广阔下游领域加速发展带动行业景气度股价表现提升美埃科技沪深300公司立足下游半导体领域主要布局中国大陆及东南亚等市场需求19端主要逻辑为市场空间扩容半导体产业晶圆厂扩产带动洁净室数9量增长制程升级提高生产环境的洁净度要求洁净室等级提升对应-1ASP提升我们通过洁净室工程的新建面积及单价增长数据对中国洁-11净室设备市场空间测算预计2024年市场规模约2800亿元2022--212024年CAGR为1527市场份额提升目前市场竞争格局分散2022-112022-122023-012023-01公司与中芯国际Intel等国内外大厂建立长期稳定合作随着滤料资料来源Wind资讯等技术优势凸显过滤器替换件销售提升客户粘性且募投项目大幅升幅1M3M12M提升产能公司市场份额有望进一步提升相对收益33绝对收益61马良分析师以海外龙头康斐尔全球化多元化可持续化为模板公司SAC执业证书编号S1450518060001成长可期maliang2essencecomcn根据招股书数据公司2021年全球市占率091高于其余同类国周喆分析师内厂商但与海外龙头AAF康斐尔相比仍有明显差距依据公司官SAC执业证书编号S1450521060003网披露数据2020年康斐尔全球销售额超92亿瑞典克朗折合人民zhouzhe1essencecomcn币约70亿元以康斐尔为未来发展模板公司成长逻辑清晰全程宇婷分析师球化全球化布局产能市场空间扩大至全球范围同时配合全球化SAC执业证书编号S1450522030002客户业务多元化拓展新兴景气应用领域并绑定核心客户对单chengytessencecomcn一客户依赖度低多点开花保证业绩稳定性可持续化过滤器具相关报告备耗材属性公司存量替换收入占比有望逐年提升为业绩注入新活力投资建议本报告版权属于安信证券股份有限公司各项声明请参见报告尾页1公司深度分析美埃科技我们认为公司主营产品市场需求加速提升募投项目规划大幅扩产成长性突出预计公司2022年2024年收入分别为1224亿元1774亿元2451亿元归母净利润分别为130亿元202亿元297亿元对应PE分别为37倍24倍16倍首次给予买入-A投资评级风险提示半导体行业波动的风险海外扩张不及预期的风险洁净室设备行业竞争格局加剧的风险募投项目建设进度不及预期的风险下游客户认证进度不及预期的风险研发进度不及预期的风险上游原材料价格波动的风险资产负债率较高的风险市场规模测算不及预期的风险TableFinance1百万元2020A2021A2022E2023E2024E主营收入902911497122421774324508净利润8271082130420172971每股收益元062081097150221每股净资产元263344466616837盈利和估值2020A2021A2022E2023E2024E市盈率倍575439365236160市净率倍135103765742净利润率9294106114121净资产收益率234234208244264股息收益率0000000000ROIC248252264434413数据来源Wind资讯安信证券研究中心预测本报告版权属于安信证券股份有限公司各项声明请参见报告尾页2公司深度分析美埃科技内容目录1美埃科技洁净设备及过滤器耗材龙头厂商611半导体洁净领域核心供应商深耕空气净化业务612风机过滤单元及过滤器为主营业务半导体洁净室系核心下游应用7121风机过滤单元过滤器和空气净化设备三大类产品相辅相成7122半导体为核心积极拓展洁净室下游应用领域1013业绩稳步高增长控费能力与资产负债情况向好122洁净室设备行业半导体等下游领域加速发展市场空间广阔1321以半导体领域为例洁净室是下游制造核心环节产业升级带动量价齐升1322竞争格局分散公司技术及盈利能力优势凸显1523中国及东南亚市场规模高增速半导体领域需求强劲17231中国洁净室设备市场空间超千亿半导体领域占比最高17232东南亚市场方兴未艾加速布局满足产业新增洁净需求193以海外龙头康斐尔为鉴美埃扬帆起航正当时2031对标海外龙头康斐尔公司成长方向清晰2032海外扩张步伐加速产品性能优势显著2333积极拓展下游应用领域募投项目反应多元化发展方向2534替换件收入稳步增长盈利持续性有望提升294盈利预测与投资建议3041盈利预测3042估值分析315风险提示31图表目录图1美埃科技历史沿革6图2美埃科技股权结构7图32019-2022H1公司各产品收入亿元8图42019-2022H1公司各产品收入占比8图5公司风机过滤单元图示9图6风机过滤单元用于洁净室顶端9图7公司空气净化设备图示10图82019-2022H1公司各产品毛利率情况10图92019-2022H1公司下游应用领域占比11图102019-2022H1公司洁净室领域下游细分行业占比11图112018-2022Q3公司营业收入及增速12图122018-2022Q3公司归母净利润及增速12图132018-2022Q3公司毛利率与净利率情况12图142018-2022Q3公司费用率情况12图152020Q1-2022Q3公司应收账款周转天数天13图162019-2022H1公司资产负债率13图17公司产品产业链上下游13图18洁净室在半导体制造过程中的应用14图19半导体洁净厂房的主要结构示意图及公司主要产品的应用过程15图202019-2022Q3中国洁净室行业公司毛利率对比17本报告版权属于安信证券股份有限公司各项声明请参见报告尾页3公司深度分析美埃科技图212019-2022Q3中国洁净室行业公司研发费用率对比17图222019年中国大陆洁净室设施下游结构18图232015-2024年中国大陆洁净室设备市场规模及预测18图242015-2024年中国大陆洁净室新建面积及预测19图252015-2024年中国大陆洁净室设施均价及预测19图262015-2024年中国洁净室市场半导体领域占比及预测19图272021H2-2024年全球812英寸产线投建情况19图282015-2024年东南亚洁净室设施市场规模及预测20图292015-2024年马来西亚洁净室设施市场规模及预测20图30康斐尔过滤器产品图示20图31康菲尔全球生产基地销售公司与代表处分布图21图32康斐尔历史沿革21图33空气过滤器全生命周期成本拆分22图34公司高效超高效过滤器阻力与竞争对手对比Pa24图35公司初中效过滤器阻力与竞争对手对比Pa24图362018-2022H1公司境外收入与同比增速及占比25图37公司全球产品用户分布25图38生物医药领域空气净化案例图示26图392019-2022H1公司生物医药行业收入与占比26图40全球与中国医药市场规模十亿美元26图41商业建筑空气净化案例图示27图422019-2022H1公司室内空气品质优化收入与占比28图432019-2022H1公司大气污染排放治理收入与占比28图44公司VOCs治理案例28图45公司2019-2022H1新建收入替换类收入及其占比30图46公司2019-2022H1过滤器产品替换收入及增速30图47公司2019-2022H1风机过滤单元收入及增速30表1公司生产基地情况6表2美埃科技及其子公司境内外业务定位7表3过滤器欧标等级标准EN1822-2009EN779-20128表4公司过滤器产品9表5公司各下游应用领域代表性客户11表62022H1公司前五大供应商情况11表7ISO14644-1洁净室等级标准14表8国内外竞争对手情况16表92015-2024年中国大陆洁净室设备市场规模及测算18表10康斐尔下游应用领域与代表性客户举例22表11公司外资股东情况23表12公司外籍管理层与董事会成员情况23表13公司风机过滤单元FFU性能与竞争对手对比24表14公司境外子公司与参股公司情况24表15中国GMP2010版欧盟GMP2008版WHOGMP2009版洁净区级别空气悬浮粒子标准25本报告版权属于安信证券股份有限公司各项声明请参见报告尾页4公司深度分析美埃科技表16公司商业建筑领域技术27表17公司各类产品募投新增产能29表18各类过滤器的大致更换周期29本报告版权属于安信证券股份有限公司各项声明请参见报告尾页5公司深度分析美埃科技1美埃科技洁净设备及过滤器耗材龙头厂商11半导体洁净领域核心供应商深耕空气净化业务二十余年空气净化专业经验半导体洁净领域核心供应商公司成立于2001年拥有超过20年提供空气净化解决方案的专业经验长期专注于空气净化产品与大气环境治理产品的研发生产及销售公司主要产品为风机过滤单元FFU过滤器产品空气净化设备公司自成立之初就主攻半导体洁净领域逐渐成为国内外知名半导体芯片厂商长期重要供应商之一2022年公司在科创板成功上市图1美埃科技历史沿革资料来源公司官网安信证券研究中心全球六大生产基地满足国内外快速供货响应根据招股书及公司官网随着2019年马来西亚新工厂的投产公司目前拥有南京包括滤材天津中山成都无锡及马来西亚六大生产基地其中南京生产基地占地占地面积最大生产产品涵盖风机过滤单元各类过滤器和空气净化设备中山成都天津生产基地主要负责生产过滤器产品无锡生产基地主要负责除尘设备环保专用设备和除尘设备零部件的生产和研发马来西亚生产基地为海外市场业务尤其是东南亚市场的拓展打下基础表1公司生产基地情况生产基地所属主体面积m2主要生产产品风机过滤单元初中效过滤器高效过滤器化学过南京生产基地美埃科技3878123滤器静电过滤器空气净化设备中山生产基地美埃中山507000初中效过滤器高效过滤器成都生产基地美埃成都191421初中效过滤器天津生产基地美埃天津230000初中效过滤器马来西亚生产基地美埃制造247224风机过滤单元初中效过滤器高效过滤器南京滤材生产基地美埃新材214642空气过滤器滤料等原材料无锡生产基地美埃无锡除尘设备环保专用设备和除尘设备零部件资料来源公司招股书安信证券研究中心董事长蒋立为公司最终实际控制人合计持有6207公司股份公司的控股股东为美埃国际美埃国际的唯一股东为美埃集团美埃集团曾于2015年在伦敦证券交易所AIM市场挂牌上市后于2018年3月私有化退市私有化完成后宝利金瑞持有美埃集团100股份成为美埃集团唯一股东宝利金瑞的控股股东为TU蒋立持有TU100股份美埃国际为TU的控股子公司Tecable系美埃国际的全资子公司综上蒋立通过TU宝利金瑞美埃集团三家控股公司间接控制美埃国际成为公司实际控制人本报告版权属于安信证券股份有限公司各项声明请参见报告尾页6公司深度分析美埃科技图2美埃科技股权结构资料来源公司招股书Wind安信证券研究中心境内外设立有多家子公司服务全球多个国家和地区的客户公司拥有美埃环境系统美埃中山美埃天津美埃成都美埃上海美埃制造美埃新加坡GTG美埃医疗美埃日本研究所美埃无锡共11家全资子公司以及美埃新材美赫半导体美埃纳米美埃电子美埃恩必安共5家控股子公司母公司美埃科技主要承担境内生产研发销售和管理职能美埃制造承担过滤器及风机过滤单元产品在境外的生产和销售表2美埃科技及其子公司境内外业务定位序号子公司名称公司持股比例业务定位1美埃中山100负责境内生产为美埃科技提供产品就近将产品运输给美埃2美埃天津100科技客户3美埃成都1004美埃上海100负责境内外销售5美埃医疗100尚未开展业务6美埃新加坡100负责境外销售7美埃环境系统100负责境内研发安装及销售8美埃制造100负责生产境外销售9GTG100尚未开展业务10美埃日本研究所100境外研发11美埃无锡100负责境内生产研发12美埃新材80负责境内生产研发13美赫半导体51负责境内销售14美埃电子65尚未开展业务15美埃纳米60负责境内研发16美埃恩必安70尚未开展业务资料来源公司招股书安信证券研究中心12风机过滤单元及过滤器为主营业务半导体洁净室系核心下游应用121风机过滤单元过滤器和空气净化设备三大类产品相辅相成公司主要产品包括过滤器风机过滤单元空气净化设备三大类2021年收入占比分别为46538522019-2021年公司风机过滤单元的销售额从355亿元增长至437亿元年复合增长率为109占比从448下降至380过滤器产品的销售额从389亿元增长至534亿元年复合增长率为172占比从4910小幅下滑至465空气净化设本报告版权属于安信证券股份有限公司各项声明请参见报告尾页7公司深度分析美埃科技备的销售额从031亿元增长至06亿元年复合增长率为391占比从39小幅提升至52图32019-2022H1公司各产品收入亿元图42019-2022H1公司各产品收入占比过滤器产品风机过滤单元空气净化设备其他过滤器产品风机过滤单元空气净化设备其他1510022653910336175528062118448415100590603800176028503303143737535509940503516149148346547853420389436271002019202020212022H12019202020212022H1资料来源公司招股书安信证券研究中心资料来源公司招股书安信证券研究中心1过滤器占比最高收入来源耗材属性贡献稳定业绩过滤器产品用于过滤空气中的灰尘以及颗粒物目前最常见的过滤器有三种1滤网过滤器通过滤网将灰尘挡住是目前最流行最有效的方法滤网孔径决定过滤尘埃的大小2静电过滤器通过静电吸附的方式来过滤空气适用于大型灰尘产生的地方例如烟囱等3化学过滤器利用化学反应来除去空气中的灰尘过滤器产品按照过滤效率可分为初效过滤器中效过滤器高效过滤器以及超高效过滤器其中超高效过滤器对粒径01微米以上粒子的过滤效率不低于99999相当于欧洲标准U15-U17过滤器产品可单独销售应用于洁净室中特定工序洁净室新风系统暖通系统也可内置于风机过滤单元或空气净化设备内搭配销售表3过滤器欧标等级标准EN1822-2009EN779-2012比色法或计数法比重法最易穿透粒径法分类等级Dust-spotArrestanceMPPSOrParticleEfficiencyG1E65G265E80初效G380E90G490EF540E60F660E80中效F780E90F890E95F995EH1085E95H1195E995高效H12995E9995H139995E99995H1499995E999995U15999995E9999995超高效U169999995E99999995U1799999995E资料来源新力环境官网安信证券研究中心本报告版权属于安信证券股份有限公司各项声明请参见报告尾页8公司深度分析美埃科技表4公司过滤器产品公司产品图例用途及特点包括高效过滤器HEPA超高效过滤器ULPA主要用于半导体芯片液晶平板显示器生物制药医院手术室负压病房食品饮料等生产厂房模块化高效过滤器洁净室及要求严格的微环境精密机台等其过滤效率及稳定性将极大影响洁净室中精密工序的良率因此其稳定性及使用寿命要求较高且需要合理进行系统设计选用适合的上游各级过滤器对其进行保护初中效过滤器按形态主要分为板式过滤器和袋式过滤器主要用于洁净室新风及空调系统的空气预过滤去除进入室内空气中较大颗粒的杂质粉尘等污染初中效过滤器物对空气净化系统中高级别的过滤器起到保护作用公司产品拥有高容尘阻力低效率稳定性价比高的特点静电过滤器主要应用于商业楼宇或大型公共建筑的暖通系统空气净化可以去除空气中PM25等颗粒物并具有杀菌的效果静电过滤器的极板会产生高压静电通过电离作用将空气中悬浮的气溶胶颗粒及附着在上的微生物细菌病静电过滤器毒真菌等捕获高压静电脉冲还会破坏微生物的细胞结构气溶胶颗粒物连同被破坏的微生物残骸被捕集在静电集尘板上达到杀菌除尘的作用公司生产的静电过滤器产品具有低阻力高效率的特点过滤效率稳定且持久使用寿命长是公司电袋合一专利的创新应用化学过滤器主要通过滤料中的活性炭及其他特殊材料对气态污染分子进行捕获去除空气中的甲醛VOCsAMC腐蚀性气体等特定污染物该类过滤器主要应用于洁净厂房的特定工序中如芯片厂的酸洗蚀刻等去除生产工艺中化学过滤器产生的气态分子污染物也应用于机房与数据中心的防腐蚀控制保护数据中心与机房控制设备的稳定运行此外在排气污染控制商业楼宇和住宅中也有所应用资料来源公司招股书安信证券研究中心2风机过滤单元FFU洁净室空气净化的关键设备主要用于洁净室的吊顶或洁净区域的上方或侧面搭配或内置高效超高效过滤器提供稳定的洁净气流通过气流的推出作用和稀释作用将室内污染物高效净化从而达到高洁净度的要求图5公司风机过滤单元图示图6风机过滤单元用于洁净室顶端资料来源公司招股书安信证券研究中心资料来源公司招股书安信证券研究中心3空气净化设备能够滤除或杀灭空气污染物有效提高空气清洁度的产品可以过滤空气悬浮微粒细菌病毒真菌孢子花粉石棉氡气衰变产物等污染物空气净化设备主要应用于生物安全无菌净化设备商用医用家用空气净化机工业除尘设备除油雾设备及除油烟净化器等本报告版权属于安信证券股份有限公司各项声明请参见报告尾页9公司深度分析美埃科技图7公司空气净化设备图示资料来源公司招股书安信证券研究中心产品毛利率2022H1整体企稳过滤器产品维持37以上2019-2022H1公司过滤器产品的毛利率较为稳定分别为37738372375同期公司风机过滤单元的毛利率分别为2331851682382021年由于市场竞争激烈公司通过让利给业主方的策略经营导致毛利率下滑2022H1国产风机采购占比提升导致成本下降毛利率回升2019-2022H1公司空气净化设备的毛利率分别为398367419313各细分产品的毛利率差异较大产品结构变化导致公司整体毛利率波动较大图82019-2022H1公司各产品毛利率情况过滤器产品风机过滤单元空气净化设备其他504030201002019202020212022H1资料来源公司招股书安信证券研究中心122半导体为核心积极拓展洁净室下游应用领域洁净室空气净化为公司产品最主要的应用场景其中半导体与电子行业收入占比最高公司产品的应用场景主要分为三类1洁净室空气净化下游应用细分主要包括半导体生物制药食品等主要产品包括风机过滤单元高效过滤器化学过滤器2室内空气品质优化下游应用细分主要包括医疗机构大型商用楼宇公共场所家居环境等主要产品包括初中效过滤器静电过滤器及空气净化器3大气污染排放治理下游应用细分主要包括工业除尘VOCs治理等主要产品包括工业除尘设备VOCs治理设备等在三大应用场景中洁净室场景为公司贡献大部分收入2019-2022H1洁净室收入占比分别达8068720072726901细分来看公司洁净室收入大部分来自于半导体与电子电器行业2022H1占公司总收入比重共876其中半导体领域的应用占比逐年提升主要受益于近年来半导体产业升级下游液晶面板及芯片厂商产品更新换代需求增长叠加中美贸易摩擦等政策影响半导体产业链国产替代需求加速新建大量高标准洁净厂房需求端扩容带动收入规模增长本报告版权属于安信证券股份有限公司各项声明请参见报告尾页10公司深度分析美埃科技图92019-2022H1公司下游应用领域占比图102019-2022H1公司洁净室领域下游细分行业占比洁净室空气净化室内空气品质优化大气污染排放治理半导体电子电器生物医药其他1002219100295449547240731724753752612188080238308279197176606040807407207277006906236206772020002019202020212022H12019202020212022H1资料来源公司招股书安信证券研究中心资料来源公司招股书安信证券研究中心公司客户资源丰富集中度低客户分布于泛半导体生物制药医疗健康等领域根据不同的建设规划和需求客户采购的定制化程度较高时间点的规律性较小因此每年公司的前五大客户均有一定程度的变化前五大客户中以半导体客户中国电子系统面板客户京东方天马微电子等为主占比逐年提升2022H1公司前五大客户收入占比合计约302019-2021年前五大客户销售金额占比分别为43153739和3696客户集中度较低且呈逐年下降趋势表5公司各下游应用领域代表性客户应用领域主要客户泛半导体中芯国际台积电三安光电SK海力士京东方天马微电子英特尔等生物制药哈药集团罗氏制药康希诺辉瑞复星集团默克齐鲁制药正大天晴药业等医疗健康北京协和医院空军总医院上海瑞金医院海军总医院上海华东医院北京军区总医院等空调厂商天加集团格力美的特灵约克等商用人居华为办公楼苹果办公楼北京地铁北京大兴机场钓鱼台国宾馆上海兴业太古汇等资料来源公司招股书安信证券研究中心2022H1公司前五大供应商合计占比3329不存在对少数供应商的依赖但是从产品角度看公司部分产品具有很高的供应商依赖性根据招股书1PTFE滤材2019-2022H1公司向日东中国新材料有限公司采购PTFE滤材占该原材料采购总额的比例为9885979364534925近两年依赖性有所缓解2风机主要通过EbmBeteiligungsGmbH进行采购占总体采购量比分别为87119621798375393玻纤滤料主要通过HollingsworthVoseCompany进行采购占总体采购量比分别约为5714586575537358表62022H1公司前五大供应商情况销售金额排名客户名称销售占比销售主要产品万元1EbmBeteiligungsGmbH5078721188风机2南京它石金属材料有限公司272859638板材3HollingsworthVoseCompany243790570玻纤滤材4赫发科技股份有限公司235185550设备及零部件5合肥阿雷斯提汽车配件有限公司163604383板材合计14233103329资料来源公司招股书安信证券研究中心本报告版权属于安信证券股份有限公司各项声明请参见报告尾页11公司深度分析美埃科技13业绩稳步高增长控费能力与资产负债情况向好公司近年营收与净利润稳定增长2022年前三季度突破新高公司收入规模从2018年的64亿元逐年增长至2021年的115亿元年复合增速达到216同期归母净利润从035亿元增长至108亿元年复合增速高达4562022年前三季度公司实现营收838亿元同比增长944实现归母净利润086亿元同比增长3809图112018-2022Q3公司营业收入及增速图122018-2022Q3公司归母净利润及增速营业收入亿元YoY归母净利润亿元YoY15601515011510890308610792838401083100071645200503550000020182019202020212022Q320182019202020212022Q3资料来源Wind安信证券研究中心资料来源Wind安信证券研究中心公司盈利能力向好控费能力良好带动净利率提升公司毛利率在2019-2021年小幅下滑从31下降至269主要由于为开拓洁净室领域新客户订单根据公司招股书公司适当主动降低毛利以获取首次合作机会因此部分大型洁净室项目报价低于同期其他项目10左右此外2018-2022H1公司销售费用率从114下降至68主要由于公司在已有销售人员的情况下实现了销售规模的提升固定的销售费用平摊后单位销售成本有所下降公司四费率从2018年的224下降至2022H1的166净利率逐年稳步提升2022H1达102图132018-2022Q3公司毛利率与净利率情况图142018-2022Q3公司费用率情况销售费用率管理费用率研发费用率毛利率净利率财务费用率四费率403030231029328326922430182201651601662090919410211455931085751068020182019202020212022H1020182019202020212022H1资料来源Wind安信证券研究中心资料来源Wind安信证券研究中心公司资产负债率呈下降趋势根据公司招股书公司洁净室客户的占比较高该类客户内部付款审批流程繁琐验证周期较长因此公司部分业务的回款较慢导致应收账款周转天数较长此外公司主要通过债务方式进行筹集资金并且公司以大型工程类项目为主回款周期较长需要通过融资以满足资金需求同时项目周期较长导致公司预收款项合同负债较高从而导致负债率较高近年来公司负债率呈现明显下降趋势从2019年的706降至2022H1的619随着募投资金加总后资产负债率有望进一步降低本报告版权属于安信证券股份有限公司各项声明请参见报告尾页12公司深度分析美埃科技图152020Q1-2022Q3公司应收账款周转天数天图162019-2022H1公司资产负债率7063502957230070682250686620014312913712713764622619150114621006050580562020331202012312021123120229312019202020212022H1资料来源Wind安信证券研究中心资料来源公司招股书安信证券研究中心2洁净室设备行业半导体等下游领域加速发展市场空间广阔21以半导体领域为例洁净室是下游制造核心环节产业升级带动量价齐升公司通过采购风机滤材滤料板材和型材等上游材料加工制造成过滤器风机过滤单元和空气净化器产品其中过滤器产品既可以作为零部件用于另外两个产品的生产也可以单独对客户进行销售公司产品的应用场景包括洁净室空气净化室内空气品质优化大气污染治理其中洁净室场景的收入占比最高图17公司产品产业链上下游资料来源公司招股书安信证券研究中心作图洁净室Cleanroom是具备空气过滤分配优化构造材料和装置的房间按照特定的操作程序以控制空气悬浮微粒浓度从而达到适当的微粒洁净度级别污染敏感零件的批量生产需要在洁净室中完成洁净室需使用风机过滤单元FFU进行空气过滤以及架高地板进行空气循环空气中的微粒浓度越低洁净室的洁净度越高国际标准ISO14644是洁净室的洁净等级标准根据每立方米中不同粒径颗粒的数量评定相应的ISO1-9等级其中ISO1级为最高洁净等级建设及维护成本相对最高ISO9级为洁净室的最低等级各下游应用领域对于洁净室的空气洁净等级要求均有不同半导体及电子行业制造特定产品需要无尘且温湿度适当的环境医药行业及食品行业制造过程需要无尘无菌及无真菌的受控环境且需控制及预防受污染的制造产品外流根据亚翔集成招股书一般来说电子行业的洁净室等级要求最高为ISO3-ISO6医药行业和医疗行业的要求为ISO5-ISO8食品行业要求为ISO6-ISO7仪器仪表精细化工行业行业的要求为ISO5-ISO6本报告版权属于安信证券股份有限公司各项声明请参见报告尾页13公司深度分析美埃科技表7ISO14644-1洁净室等级标准微粒最大值m3空气洁净等级01m02m03m05m1m5mISO1102ISO210024104ISO31000237102358ISO4100002370102035283ISO51000002370010200352083229ISO61000000237000102000352008320293ISO7352000832002930ISO8352000083200029300ISO9352000008320000293000资料来源捷心隆招股书安信证券研究中心在半导体领域晶圆厂的洁净程度是影响芯片良率的核心因素之一半导体为公司产品最主要的应用领域半导体制造过程中的大部分工序需要在洁净室中完成芯片的生产不能低于ISO3级关键制程的制造需要在ISO2级甚至ISO1级的环境下进行在ISO2级中PM05粒径05m的颗粒物每立方米不能超过4个PM01的颗粒物每立方米不能超过100个在ISO1级中PM01的颗粒物每立方米不能超过10个污染物掉落在晶圆上会导致芯片直径报废或者空气中颗粒物的密度超标会影响光刻的精度从而影响晶圆厂的良率以及成本图18洁净室在半导体制造过程中的应用资料来源公司招股书安信证券研究中心半导体洁净室构架中空气净化主要分为三个阶段1使用初中效过滤器进行预处理通过空调控制温湿度同时通过其中搭载的过滤器对室外进入室内的新风进行预处理拦截空气中常见的大颗粒物该环节的设备位于洁净室外部预处理完成的空气将进入洁净室壁板内部该环节一般使用初中效过滤器空调产品搭载过滤器是常见的功能使用场景具有通用性本报告版权属于安信证券股份有限公司各项声明请参见报告尾页14公司深度分析美埃科技2使用风机过滤单元进行深度过滤公司的核心产品风机过滤单元含高效超高效过滤器化学过滤器等满布于洁净室内部的顶端对预处理后的空气中未能处理的其他细微颗粒物气态分子污染物微生物进行进一步处理以达到洁净室所需的空气净化等级要求该环节根据洁净要求室内构架进行定制设计与施工3内部空气持续循环洁净室内部空气循环净化回风通过高架地板及回风夹道送至顶端的风机过滤单元重新过滤后送入洁净室内重复使用空气不断循环以及过滤使洁净室保持在达标范围图19半导体洁净厂房的主要结构示意图及公司主要产品的应用过程资料来源公司招股书安信证券研究中心22竞争格局分散公司技术及盈利能力优势凸显在洁净室领域公司主要的竞争对手主要以国际品牌爱美克AAF和康斐尔Camfil为主根据公司招股书2021年国内主要相关厂商的市占率为再升科技035金海高科007亚翔集成006可比公司的市占率远低于公司的091并且竞争格局较为分散这些厂商通过与洁净室相关的主业向洁净室设备领域延伸业务目前规模较小本报告版权属于安信证券股份有限公司各项声明请参见报告尾页15公司深度分析美埃科技表8国内外竞争对手情况2021年相似业务2021年公司名称国家简介收入万元市占率爱美克作为全世界最大的空气过滤解决方案制造商之一其生产仓储和配送设施及售后服务遍布四大洲22个国家主要产品包括空气过滤器洁净设备隔离防护设备化学过滤器化学过滤设备等爱美克的母公司是位于日本大阪的大金工业株式会社爱美克6367TSE系一家多元化的国际制造公司和全球领美国--AAF先的空调企业爱美克于2000年进入中国分别在苏州深圳武汉台湾设立了4间工厂总部位于苏州截止2017年初爱美克在全国共建立了14个销售办事处2016年度销售额达6亿人民币含台湾地区5500万人民币销售网络覆盖全中国康斐尔在美洲欧洲和亚太地区共设立了28家生产工厂6座研发中心以及遍及全球的销售公司该公康斐尔司主要产品有初中效过滤器高效过滤器FFU高瑞典--Camfil效送风口生物安全过滤器化学过滤器2020年遍布全球的30个营业部的净销售额为92亿瑞典克朗折合人民币约73亿元主营业务为微纤维玻璃棉制品的研发生产和销售主要产品包括玻璃纤维制品空气过滤器材料及器再升科技中国大陆3970680035材其子公司悠远环境涉及空气过滤器以及风机过滤单元业务空调过滤网细分行业的全球龙头企业主要产品具体包括高性能过滤材料过滤网空气净化器过滤金海高科中国大陆器新风系统过滤器汽车空调过滤器轨道交通空811340007调过滤器油烟过滤器换气扇过滤器空调风轮全热交换器等主营业务系为IC半导体光电等高科技电子产业及生物医药云计算中心等相关领域的建厂工程提供洁亚翔集成中国大陆667838006净室工程服务包括洁净厂房建造规划设计建议设备配置洁净室环境系统集成工程及维护服务等公司产品主要为风机过滤单元高效过滤器初中效过滤器化学过滤器静电过滤器空气净化器工美埃科技中国大陆业除尘除油雾设备VOCs治理设备等应用领域主要10315616091为洁净室空气净化室内空气品质优化大气污染排放治理资料来源公司招股书安信证券研究中心与国内竞争对手相比公司2019-2022Q3毛利率相对稳定研发费用率逐步提升可比公司的业务多元化洁净室领域的业务占比涉及的环节与公司均有一定的差异如再升科技的子公司悠远环境涉及空气过滤器和风机过滤单元业务与公司业务符合程度相对较高但仅占2021年再升科技营收2451占比较小金海环境仅涉及空气过滤器产品2021年该业务占比仅107亚翔集成的业务为洁净室施工可比性较低国产供应商中仅有悠远环境聚焦于洁净室设备领域与公司可比性较高但规模较小国际认证进度不及公司本报告版权属于安信证券股份有限公司各项声明请参见报告尾页16公司深度分析美埃科技图212019-2022Q3中国洁净室行业公司研发费用率对图202019-2022Q3中国洁净室行业公司毛利率对比比美埃科技再升科技美埃科技再升科技金海高科亚翔集成金海高科亚翔集成408306204102002019202020212022Q32019202020212022Q3资料来源Wind安信证券研究中心资料来源Wind安信证券研究中心根据招股书公司在半导体洁净室应用的技术先进性体现在1滤料改性提升对污染物的吸附量对污染物具有靶向吸附能力将吸附的污染物固化在滤材内部延长材料使用寿命达国外进口材料的17-5倍2滤芯制作滤芯强度高密封性好阻力低气流均匀度好3成品制造过滤器产品高效低阻高强度4节能高效FFU产品总静压较高低噪音耗电量较低23中国及东南亚市场规模高增速半导体领域需求强劲231中国洁净室设备市场空间超千亿半导体领域占比最高近年来随着芯片行业液晶面板行业生物医药行业及食品加工行业的产业升级产品更新换代大量企业新建高标准的洁净厂房洁净室的主要下游为半导体电子医药医院和食品领域2019年中国大陆的洁净室设施中分别占比327297678555近年半导体领域洁净室的份额快速增长成为最大细分市场预计规模持续增长份额进一步提升我们判断中国洁净室设施市场的发展方向将主要集中在以下三类1行业集中度上升下游领域对洁净等级的持续提升推动洁净室设施的供应商不断进行产品迭代无法保证产品和服务质量的供应商将被市场逐步淘汰行业的集中度进一步提升2业务模式向整体解决方案转变洁净室设施供应商逐步开展洁净室设计业务从设备供应商进行纵向业务开拓为客户提供整体解决方案既保证了洁净室项目的稳定性和效率也是供应商提供增值服务的机会3洁净技术跟随需求端持续迭代半导体芯片的制程随着摩尔定律提升从14nm到5nm目前正在研发突破3nm制程工艺制程的提升对于晶圆厂的洁净度要求升级需要更高等级的洁净度以保证制程的正常生产以及良率因此洁净室设施供应商需要持续投入研发推动产品迭代根据招股书咨询机构沙利文预测数据表明全球洁净室设施市场预计2024年增至700亿美元中国洁净室设备市场至2024年将超过1400亿元213亿美元中研网测算2019年我国空气过滤器行业市场规模达到945亿元预计未来几年行业复合增速为8左右2025年我国空气过滤器行业市场规模或达到150亿元我们对中国洁净室设备市场空间进行详细测算根据华经产业研究院公布的中国电子学会数据等最新统计中国大陆洁净室工程的市场规模从2015年的768亿元增长至2021年的2146亿元年复合增长率达187根据捷隆控股招股书无尘室设施中约86的成本用于无尘室设备无尘室设备主要包括风机过滤网装置风淋室传递箱即假设洁净室设备价值量占比约为洁净室工程的86本报告版权属于安信证券股份有限公司各项声明请参见报告尾页17公司深度分析美埃科技由洁净室设备市场规模新建面积工程单价设备价值占比的公式进行估算乐观假设2022-2024年洁净室行业新建面积和单价保持过去三年2018-2021的复合增速新建面积CAGR3859单价CAGR3615则预计洁净室设备市场规模2024年达到2827亿元2022-2024年复合增速为1527表92015-2024年中国大陆洁净室设备市场规模及测算历史数据测算20152016201720182019202020212022E2023E2024E市场规模亿元6607629621205142316301846212724522827YoY153626372523181014508871527152715272015-2021年CAGR18692022-2024年预计CAGR1527新建面积万平米1599172121522548291730473263354338484179YoY7632504184014484467098598598592015-2021年CAGR12622022-2024年预计CAGR859设备单价万元平米041044045047049053057060064068YoY7181065773169625756156156152015-2021年CAGR5392022-2024年预计CAGR615资料来源华经产业研究院捷隆控股招股书安信证券研究中心图222019年中国大陆洁净室设施下游结构图232015-2024年中国大陆洁净室设备市场规模及预测半导体电子医药医院食品其他洁净室设备市场规模亿元YoY28273000302452170327212718465520001630201423120596285100066076210670029720152017201920212023E资料来源FrostSullivian安信证券研究中心资料来源华经产业研究院安信证券研究中心中国半导体产业链加速国产化替代晶圆厂以及封测厂大规模建设带动洁净室的需求和价格增长新建面积增长随着外资晶圆厂向东南亚地区转移中国大陆的内资晶圆厂与封测厂投建新产能实现国产化替代根据华经产业研究院的数据2015-2021年中国洁净室新建面积从1599万平方米增长至3263万平方米年复合增速为1262我们预计2024年新建面积将达到4179万平方米单价增长半导体领域的洁净室为ISO1-3级对洁净度的要求极为苛刻对洁净度的要求会随着半导体制程升级而提升从而拉动洁净室工程价格上涨根据中国电子报对电子工业洁净厂房设计规范主要起草人之一的秦学理专家公开采访ISO6级洁净室单位面积建造成本约3000-4000元平方米ISO4级洁净室单位面积建造成本约10000元平方米根据华经产业研究院的数据2015-2021年中国大陆洁净室工程的均价从041万平米增长至057万平米随着半导体领域市场份额提升叠加制程升级对洁净室级别的要求提升我们预计行业将保持涨价趋势2024年有望达到068万平米本报告版权属于安信证券股份有限公司各项声明请参见报告尾页18公司深度分析美埃科技图242015-2024年中国大陆洁净室新建面积及预测图252015-2024年中国大陆洁净室设施均价及预测新建面积万平米YoY设备单价万元平米500030084179068064384806040003543250573263053304706049291720044045047300025480412152150417212000159910021000500020152017201920212023E20152017201920212023E资料来源华经产业研究院安信证券研究中心资料来源华经产业研究院安信证券研究中心国内晶圆厂的大规模建设是未来洁净室设备市场的主要增量由于产业链自主可控的迫切需求芯片市场需求随产业发展不断增长以及相关政策的支持推进投资力度增加等因素国内晶圆产能加速发展SEMI预计从2021年下半年到2024年将有25家新建的8英寸晶圆厂投入运营其中中国大陆14家新增扩建的60家12英寸晶圆厂将投入运营其中中国大陆15家SEMI预计2021-2025年预计全球8英寸晶圆厂产能有望增加20到2025年大陆地区的8寸晶圆厂产能增长将达66中国大陆地区持续握有全球最高产能且产能占比持续增加约占全球8寸晶圆总产能21随着新兴应用需求增长12英寸硅片产能不断扩充SEMI预计中国大陆产能份额将从21年的19提升至25年的23图262015-2024年中国洁净室市场半导体领域占比及预图272021H2-2024年全球812英寸产线投建情况测半导体领域占比中国其他国家及地区80506040403045202011101415008英寸12英寸2015201720192021E2023E资料来源FrostSullivian安信证券研究中心资料来源SEMI安信证券研究中心232东南亚市场方兴未艾加速布局满足产业新增洁净需求随着美国对华的芯片制裁升级相对较低的劳动力成本以及有吸引力的外商投资政策国际芯片巨头逐步在东南亚市场布局产线带动洁净需求SEMI预计东南亚2021-2025年8英寸产能扩张将增长35增速仅次于中国大陆12英寸保持5的全球产能份额根据Statista的数据东南亚在全球芯片封测市场中所占份额高达27其中马来西亚约占比一半如AMD英飞凌意法半导体英特尔瑞萨德州仪器等国际巨头在马来西亚均有所布局英特尔正在加快扩张速度21年12月公开会议表示将在马来西亚投资300亿林吉特约合71亿美元的计划打算未来10年在马来西亚建设封测产线根据IHSMarkit的预测东南亚的芯片市场规模将从2020年的约270亿美元增长至2028年约411亿美元本报告版权属于安信证券股份有限公司各项声明请参见报告尾页19公司深度分析美埃科技公司加速布局东南亚等海外市场进入核心客户供应链根据FrostSullivian2019年东南亚的洁净室设施市场规模达到了23亿美元预计2024年达到29亿美元CAGR47公司主要布局马来西亚和新加坡市场并往其他市场延伸据招股书披露公司已经通过了Intel和STMicroelectronics等国际大厂的合格供应商认证并且实现出货大厂的认证有望为公司带来海外发展的便利帮助公司进入更多国际芯片厂商的供应链图292015-2024年马来西亚洁净室设施市场规模及预图282015-2024年东南亚洁净室设施市场规模及预测测市场规模亿美元市场规模百万美元401502911281023107330262797824259049392310084921212222773797823205010002015201720192021E2023E2015201720192021E2023E资料来源FrostSullivian安信证券研究中心资料来源FrostSullivian安信证券研究中心3以海外龙头康斐尔为鉴美埃扬帆起航正当时31对标海外龙头康斐尔公司成长方向清晰康斐尔Camfil为全球知名的空气过滤设备和洁净空气解决方案龙头公司总部位于瑞典斯德哥尔摩主要产品包括初中效过滤器高效过滤器FFU高效送风口生物安全过滤器化学过滤器等产品与业务模式与美埃科技相似据公司官网披露2020年康斐尔全球销售额超92亿瑞典克朗折合人民币接近70亿元左右按2020年平均汇率1CNY0754SEK估算图30康斐尔过滤器产品图示资料来源康斐尔官网康斐尔中国2021安信证券研究中心复盘康斐尔的成功路径我们分析其成功主要得益于以下三大发展策略1全球化布局拓宽市场空间公司成立以来不断加大对海外市场的开拓力度以中国市场为例早在2000年康斐尔就在上海成立了办事处2002年中国工厂正式投运2014年通过收购汉德环保实现中国市场的产能扩张2021年随着苏州太仓新工厂的完工公司产能得以进一步提升据公司官网披露截至2021年底康斐尔在美洲欧洲亚太等地区共本报告版权属于安信证券股份有限公司各项声明请参见报告尾页20