核心观点
　　1．“全口径”春运数据并未低于2019年。交通运输部公布的春运数据中，以返程（春节假期的后三天）为例，2023年返程为1.3亿人次，仅为2019年的56%，是显著低于预期、低于2019年，但与各地的“人山车海”的感受不同。主要是因为春运人数统计仅仅是“公共交通”（公路是大巴等公共交通），而实际上春运的主力是—“自驾”。交通运输部应急办副主任表示，“预计自驾出行占比六成以上”、“高速公路小客车流量占交通总流量的比重，从1月7日的76%，持续提升至1月18日的88%。”经我们统计，2023年返程高峰，自驾占比约为79%，与交通运输部数据一致。因此，按照“公共交通+自驾”的春运全口径，2023年返程高峰为6.1亿人次（公共交通1.3亿+自驾4.8亿），2019年返程高峰为6.2亿人次（公共交通2.3亿+自驾3.9亿），2023年返程高峰为2019年的98%。另一个佐证是2023的迁徙指数远高于2019年，原因也在于迁徙指数反映的是自驾。
　　2．春节期间的消费主要有两个指标，一个是电影票房，一个是旅游。票房受影片质量、题材、票价、有影院城市的人口等因素影响较大，导致其指示经济的有效性并不好。更重要的是，票房数据占消费的比重较低，实际上起不到“见微知著”的效果。春节期间，票房收入在十亿量级（2023年67亿），而旅游收入是千亿量级（2023年3800亿）。所以，相对于电影票房，我们更关注旅游。
　　据文旅部，2023年旅游人次3.08亿人次，同比增长23.1%，恢复至2019年同期的88.6%；国内旅游收入3758.43亿元，同比增长30%，恢复至2019年同期的73.1%。多数分析是“旅游恢复，但较2019年仍有较大差距”。这是较为表面的结论，因为假如防疫优化后的首个节假日旅游收入就已经超过疫情前，那就没有必要再强调“稳增长”。将2020年以来所有假期旅游的人次恢复率和收入恢复率画到一张图上，可以得到：
　　（1）2023年春节，无论是人次还是收入，恢复情况均超过2022年的任何一个假期，甚至已经逼近2021年的高点。
　　（2）此次疫后恢复的斜率远远高于2020年。也就是说，这次所谓的“疤痕效应”要比2020年弱得多。
　　（3）这张图的走势，与经济，甚至股市有较为相似的趋势。将沪深300指数添加到图上后可以明显看出，在方向上的走势较为相似。而此次旅游人次恢复情况，比股市的涨幅要好得多。因此，我们认为资本市场的“疤痕效应”或许较强，但居民的“疤痕效应”很微弱。
　　我们认为，市场可能低估了防疫优化的作用。很多人研究其他国家放开的经验，发现经济似乎没怎么恢复，但问题是我们需要对照防疫措施和中国较为相似的国家。我们认为，与中国防疫真正可比的只有越南，而越南2021年10月放开之后，经济恢复是极为迅速和明显的。
　　3．房地产数据不应该在春节解读。房地产成交在工作日高，而在周末、节假日低，每年春节的成交量都是当年的最低值（只有正常工作日的1/50），因此这个数据意义不大，甚至应该作为异常值被剔除。2023年春节假期的房地产成交量比2021-2022年低很多，其实表明返乡、旅游情况好。春节期间的房地产数据不需要关注，但2-3月的房地产销售，确实是需要关注的重点。
　　4．对于资本市场而言，2023年是“反转之年”，因此看好收益于内需回升的转债。对于利率债，2023年机会是调整出来的，目前并未看到债市情绪恐慌，因此维持中性偏空。
　　风险提示：疫情变化超预期；政策变化超预期。
　　

研究报告全文：固固收专题定收益2023年01月30日挖掘春节数据的隐含信息研究固定收益研究团队固收专题陈曦分析师张鑫楠联系人chenxi2kyseccnzhangxinnankyseccn证书编号S0790521100002证书编号S0790122030068核心观点1全口径春运数据并未低于2019年交通运输部公布的春运数据中以返程春节假期的后三天为例2023年返程为13亿人次仅为2019年的56固是显著低于预期低于2019年但与各地的人山车海的感受不同主要是收因为春运人数统计仅仅是公共交通公路是大巴等公共交通而实际上春专运的主力是自驾交通运输部应急办副主任表示预计自驾出行占比六成题以上高速公路小客车流量占交通总流量的比重从1月7日的76持续提升至1月18日的88经我们统计2023年返程高峰自驾占比约为79与交通运输部数据一致因此按照公共交通自驾的春运全口径2023年返程高峰为61亿人次公共交通13亿自驾48亿2019年返程高峰为62亿人次公共交通23亿自驾39亿2023年返程高峰为2019年的98另一个佐证是2023的迁徙指数远高于2019年原因也在于迁徙指数反映的是自驾2春节期间的消费主要有两个指标一个是电影票房一个是旅游票房受影片质量题材票价有影院城市的人口等因素影响较大导致其指示经济的有效性并不好更重要的是票房数据占消费的比重较低实际上起不到见微知著的效果春节期间票房收入在十亿量级2023年67亿而旅游收入是相关研究报告千亿量级2023年3800亿所以相对于电影票房我们更关注旅游据文旅部2023年旅游人次308亿人次同比增长231恢复至2019年同期开消费类指标出现回升固收定期策的886国内旅游收入375843亿元同比增长30恢复至2019年同期的源略-2023129731多数分析是旅游恢复但较2019年仍有较大差距这是较为表面的证市场上涨收官节后可期可转债结论因为假如防疫优化后的首个节假日旅游收入就已经超过疫情前那就没有券周报-2023129必要再强调稳增长将2020年以来所有假期旅游的人次恢复率和收入恢复率证画到一张图上可以得到MLF和LPR利率连续五个月按兵不券12023年春节无论是人次还是收入恢复情况均超过2022年的任何一个研动利率债周报-2023129究假期甚至已经逼近2021年的高点报2此次疫后恢复的斜率远远高于2020年也就是说这次所谓的疤痕效应要比年弱得多告20203这张图的走势与经济甚至股市有较为相似的趋势将沪深300指数添加到图上后可以明显看出在方向上的走势较为相似而此次旅游人次恢复情况比股市的涨幅要好得多因此我们认为资本市场的疤痕效应或许较强但居民的疤痕效应很微弱我们认为市场可能低估了防疫优化的作用很多人研究其他国家放开的经验发现经济似乎没怎么恢复但问题是我们需要对照防疫措施和中国较为相似的国家我们认为与中国防疫真正可比的只有越南而越南2021年10月放开之后经济恢复是极为迅速和明显的3房地产数据不应该在春节解读房地产成交在工作日高而在周末节假日低每年春节的成交量都是当年的最低值只有正常工作日的150因此这个数据意义不大甚至应该作为异常值被剔除2023年春节假期的房地产成交量比2021-2022年低很多其实表明返乡旅游情况好春节期间的房地产数据不需要关注但2-3月的房地产销售确实是需要关注的重点4对于资本市场而言2023年是反转之年因此看好收益于内需回升的转债对于利率债2023年机会是调整出来的目前并未看到债市情绪恐慌因此维持中性偏空风险提示疫情变化超预期政策变化超预期请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明17固收专题目录1全口径春运数据并未低于2019年32旅游收入是更直观的指标33房地产数据不应该在春节解读442023年债市的机会是调整出来的55风险提示5图表目录图12023年春节恢复情况好于2022年假期4图22020年来人次恢复率和沪深300指数相关度较高4请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明27固收专题1全口径春运数据并未低于2019年按照交通运输部公布的全国铁路公路水路民航共发送旅客春运数据乍一看是显著低于预期显著低于2019年的以返程高峰春节假期的后三天为例2023年返程为13亿人次2019年返程为23亿人次2023年仅为2019年的56但这显然与我们的人山车海的感受不同主要的问题或许是统计口径的原因春运人数统计实际仅仅是公共交通公路是大巴等公共交通而实际上春运的主力是自驾交通运输部应急办副主任表示预计自驾出行占比六成以上高速公路小客车流量占交通总流量的比重从1月7日的76持续提升至1月18日的88由于返乡较为分散我们统计更为可比的返程高峰2023年返程高峰公共交通13亿人次自驾16亿辆自驾假定每辆车载3人则自驾占比为1631316379数据与交通运输部的发言一致因此自驾才是春运的主力而2023年返程高峰自驾比2019年高大约24因此尽管公共交通的春运比2019年低很多但实际上整体的春运与2019年相差不大按照公共交通自驾的春运全口径2023年返程高峰为61亿人次公共交通13亿人次自驾48亿人次2019年返程高峰为62亿人次公共交通23亿人次自驾39亿人次2023年返程高峰为2019年的98这就与2023年春节期间人流量较为密集的直观感受相符另一个佐证是迁徙指数2023年远高于2019年原因也在于迁徙指数反映的是自驾2旅游收入是更直观的指标春节期间的消费主要有两个指标一个是电影票房一个是旅游电影票房的分歧较大乐观来讲是历史次高悲观来讲比2021年低很多我们认为票房的参考意义有限不需要太多解读首先票房受到影片的质量题材票价有影院城市的人口数量返乡的地方可能没有影院等多种因素影响导致其指示经济的有效性并不好历史上看票房和消费数据相关性较差更重要的是票房数据占消费的比重较低实际上起不到见微知著的效果春节期间票房收入在十亿量级2023年67亿而旅游收入是千亿量级2023年3800亿两者相差足足有50倍以上所以相对于电影票房我们更关注旅游文旅部数据显示2023年旅游人次308亿人次同比增长231恢复至2019年同期的886国内旅游收入375843亿元同比增长30恢复至2019年同期的731对于这个数据多数分析是旅游恢复但较2019年仍有较大差距这是较为表面的结论因为假如防疫优化后的首个节假日旅游收入就已经超过疫情前那就没有必要再提稳增长另外将2020年以来所有假期旅游的人次恢复率和收入恢复率画到一张图上可以解读出三点信息请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明37固收专题图12023年春节恢复情况好于2022年假期12000100001032094509870872086808860800079007530770074807860699070107390726068006680656073106000586056705990563060606070532553505090400044004420428038603670392035105415312020001930000春节清明五一端午国庆春节清明五一端午中秋国庆春节清明五一端午中秋国庆元旦春节2020年2021年2022年2023年人次恢复率收入恢复率数据来源Wind开源证券研究所12023年春节无论是人次还是收入恢复情况均超过2022年的任何一个假期甚至已经逼近2021年的高点2此次疫后恢复的斜率远远高于2020年也就是说所谓的疤痕效应这一次要比2020年弱得多3这张图的走势与经济甚至股市有较为相似的趋势将沪深300指数添加到图上后可以明显看出在方向上的走势较为相似而此次旅游人次恢复情况比股市的涨幅要好得多因此我们认为资本市场的疤痕效应或许较强但居民的疤痕效应很微弱图22020年来人次恢复率和沪深300指数趋势较为相似1100053000100005100090004900047000800045000700043000600041000500039000400037000300035000春清五端国春清五端中国春清五端中国元春节明一午庆节明一午秋庆节明一午秋庆旦节2020年2021年2022年2023年人次恢复率相对2019年沪深300右轴数据来源Wind开源证券研究所我们认为市场可能低估了防疫优化的作用很多人研究其他国家放开的经验发现经济似乎没怎么恢复但问题是我们需要对照防疫措施和中国较为相似的国家我们认为与中国防疫真正可比的只有越南而越南2021年10月放开之后经济恢复是极为迅速和明显的3房地产数据不应该在春节解读房地产成交有一个规律在工作日高而在周末节假日低每年春节的成交请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明47固收专题量都是当年的最低值只有正常工作日的150因此这个数据意义不大甚至应该作为异常值被剔除比如正常时期成交量100第一年春节成交量2第二年春节成交量1春节成交量同比下降了50但没有任何意义2023年春节假期的房地产成交量比2021-2022年低很多其实表明返乡旅游情况好春节期间的房地产数据不需要关注但2-3月的房地产销售确实是需要关注的重点42023年债市的机会是调整出来的我们认为2023年是反转之年因此看好收益于内需上行的转债对于债券2023年机会是调整出来的目前并未看到债市情绪恐慌因此维持中性偏空5风险提示疫情变化超预期政策变化超预期请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明57固收专题特别声明证券期货投资者适当性管理办法证券经营机构投资者适当性管理实施指引试行已于2017年7月1日起正式实施根据上述规定开源证券评定此研报的风险等级为R3中风险因此通过公共平台推送的研报其适用的投资者类别仅限定为专业投资者及风险承受能力为C3C4C5的普通投资者若您并非专业投资者及风险承受能力为C3C4C5的普通投资者请取消阅读请勿收藏接收或使用本研报中的任何信息因此受限于访问权限的设置若给您造成不便烦请见谅感谢您给予的理解与配合分析师承诺负责准备本报告以及撰写本报告的所有研究分析师或工作人员在此保证本研究报告中关于任何发行商或证券所发表的观点均如实反映分析人员的个人观点负责准备本报告的分析师获取报酬的评判因素包括研究的质量和准确性客户的反馈竞争性因素以及开源证券股份有限公司的整体收益所有研究分析师或工作人员保证他们报酬的任何一部分不曾与不与也将不会与本报告中具体的推荐意见或观点有直接或间接的联系股票投资评级说明评级说明买入Buy预计相对强于市场表现20以上增持预计相对强于市场表现证券评级outperform520中性Neutral预计相对市场表现在55之间波动减持underperform预计相对弱于市场表现5以下看好overweight预计行业超越整体市场表现行业评级中性Neutral预计行业与整体市场表现基本持平看淡underperform预计行业弱于整体市场表现备注评级标准为以报告日后的612个月内证券相对于市场基准指数的涨跌幅表现其中A股基准指数为沪深300指数港股基准指数为恒生指数新三板基准指数为三板成指针对协议转让标的或三板做市指数针对做市转让标的美股基准指数为标普500或纳斯达克综合指数我们在此提醒您不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准我们采用的是相对评级体系表示投资的相对比重建议投资者买入或者卖出证券的决定取决于个人的实际情况比如当前的持仓结构以及其他需要考虑的因素投资者应阅读整篇报告以获取比较完整的观点与信息不应仅仅依靠投资评级来推断结论分析估值方法的局限性说明本报告所包含的分析基于各种假设不同假设可能导致分析结果出现重大不同本报告采用的各种估值方法及模型均有其局限性估值结果不保证所涉及证券能够在该价格交易请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明67固收专题法律声明开源证券股份有限公司是经中国证监会批准设立的证券经营机构已具备证券投资咨询业务资格本报告仅供开源证券股份有限公司以下简称本公司的机构或个人客户以下简称客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户本报告是发送给开源证券客户的属于商业秘密材料只有开源证券客户才能参考或使用如接收人并非开源证券客户请及时退回并删除本报告是基于本公司认为可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