四季度由于线下经济尚未完全恢复，公司在线广告与智能云业务均受到一定程度影响。随着一月份线下经济的持续恢复，我们判断公司最为困难的时刻即将过去，在线广告有望随着经济的持续复苏逐季度改善，而智能云在企业IT复苏以及线下交付逐步恢复后，亦将逐季度改善。展望2023年，我们预计公司在线广告业务有望实现正增长，智能云亦将实现超出行业平均增速。成本端，公司将继续坚持高质量增长，整体利润水平有望保持稳定。后续来看，行业估值的改善以及公司基本面的持续修复，均有望为公司带来正向支撑，我们继续保持对公司的乐观态度，继续维持公司港股、美股的“买入”评级。
　　▍业绩前瞻：预计四季度收入承压，但最为困难的时刻即将过去。我们预计2022年四季度公司整体收入316亿元（-4%），Non-GAAP净利润46亿元（对应利润率15%），同比回落主要来自四季度线下经济的疲弱。分业务看，预计百度core收入同比下降5%至248亿元，其中广告收入176亿元（-8%），主要源于感染率快速过峰带来的线下经济疲弱；非广告收入72亿元（+4%），反映疫情导致的云项目交付延后以及公司高质量的增长策略。利润端，预计百度core的Non-GAAP营业利润率19%，Non-GAAP净利率16%，主要反映疫情过峰导致的部分开支以及将本增效的稳步推进。
　　▍在线广告：受11-12月疫情过峰影响较大，但有望开始逐季度改善。我们预计四季度百度core广告收入下降8%，主要反映11月-12月疫情过峰带来的影响，部分子行业如消费、医疗、招商加盟等复苏进度慢于预期。但进入一月以来，随着线下经济的逐步恢复，上述领域广告主开支开始环比改善，目前一线城市的恢复进度相对较好，我们预计随着全国线下经济的复苏，公司广告业务有望进入到逐季度复苏的通道。同时考虑到托管页、小程序等有效的运营，我们预计广告业务的毛利率将保持稳定。以当前复苏节奏来看，全年维度，我们预计公司广告收入有望实现正增长。
　　▍百度智能云：短期承压，预计2023年仍实现超行业平均增长。受11月-12月疫情过峰影响，公司云项目的交付有所延后，整体收入增速将有所放缓。从一月情况来看，部分企业已经开始逐步恢复交付，一季度收入增速大概率好于四季度，但考虑到一季度通常为签约和招标的高峰，我们预计公司智能云下半年表现将好于上半年。利润端，百度具备先发优势的智能交通业务整体利润率正在持续改善，预计高质量增长仍将延续。我们预计百度智能云四季度收入同比增长4%，2023全年望实现20%的增速。
　　▍智能驾驶：整体进展顺利，在手订单持续释放。2022年11月，百度Apollo Day公布了公司在Robotaxi以及智能驾驶领域的多项进展，发布新一代Apollo自动驾驶地图，并在业内首发文心大模型落地应用于自动驾驶的技术，宣布将持续扩大业务规模，2023年着力打造全球最大全无人自动驾驶运营服务区。此外，百度与武汉市政府签署合作协议，开启规模化无人驾驶商业运营服务，进一步拓展业务范围。智能驾驶领域，百度继续加强与整车厂合作，输出智驾与座舱服务，比亚迪、东风汽车等合作稳步推进。公司整体超过百亿的智能驾驶订单有望在下半年逐步开始贡献为收入。
　　▍其他业务：稳步推进，持续关注运营效率的改善。对于爱奇艺而言，目前多笔融资的推进缓解了中短期的现金压力，优质内容的持续释放有望进一步提升用户增长与内容成本的改善。对新业务而言，公司在智能硬件、AI、元宇宙等领域持续探索，虽然短期而言对公司业绩的贡献相对有限，但后续随着上述业务的积极进展，有望为公司带来远期的估值弹性。
　　▍风险因素：中美审计底稿谈判未能达成一致，导致后续美股退市的风险；国内互联网监管政策持续趋严的风险；疫情演进导致广告主业承压的风险；组织及人事改革导致业绩波动；爱奇艺亏损扩大；AI、云计算及自动驾驶商业化推广速度不达预期等。
　　▍投资建议：我们认为，公司最为困难的时刻即将过去，随着线下经济的持续复苏，公司业绩有望进入逐季改善通道。而近期政策面的持续向好，也提升了互联网板块的整体估值。短期而言，考虑疫情的影响，我们调整公司2022-2024年盈利预测，预计2022-2024年公司收入为1222/1292/1407亿元，（原预测1240/1330/1455亿元），Non-GAAP净利润为200/212/251亿元（原预测204/220/253亿元）。考虑到近期互联网板块整体估值中枢的上行，我们调整公司目标价，给予公司港股目标价153港元，美股目标价156美元，对应2023年18X的PE（Non-GAAP），继续维持公司港股、美股的“买入”评级。
　　

研究报告全文：低谷将过有望进入逐季改善通道百度集团09888HKBIDUOQ2022Q4季报前瞻2023120中信证券研究部核心观点四季度由于线下经济尚未完全恢复公司在线广告与智能云业务均受到一定程度影响随着一月份线下经济的持续恢复我们判断公司最为困难的时刻即将过去在线广告有望随着经济的持续复苏逐季度改善而智能云在企业IT复苏以及线下交付逐步恢复后亦将逐季度改善展望2023年我们预计公司在线广告业务有望实现正增长智能云亦将实现超出行业平均增速成本端公司将继续坚持高质量增长整体利润水平有望保持稳定后续来看行业估值许英博的改善以及公司基本面的持续修复均有望为公司带来正向支撑我们继续保科技产业首席分析持对公司的乐观态度继续维持公司港股美股的买入评级师S1010510120041业绩前瞻预计四季度收入承压但最为困难的时刻即将过去我们预计2022年四季度公司整体收入316亿元-4Non-GAAP净利润46亿元对应利润率15同比回落主要来自四季度线下经济的疲弱分业务看预计百度core收入同比下降5至248亿元其中广告收入176亿元-8主要源于感染率快速过峰带来的线下经济疲弱非广告收入72亿元4反映疫情导致的云项目交付延后以及公司高质量的增长策略利润端预计百度core的Non-GAAP营业利润率19Non-GAAP净利率16主要反映疫情过峰陈俊云导致的部分开支以及将本增效的稳步推进前瞻研究首席分析在线广告受11-12月疫情过峰影响较大但有望开始逐季度改善我们预计师四季度百度广告收入下降主要反映月月疫情过峰带来的影响S1010517080001core811-12部分子行业如消费医疗招商加盟等复苏进度慢于预期但进入一月以来随着线下经济的逐步恢复上述领域广告主开支开始环比改善目前一线城市的恢复进度相对较好我们预计随着全国线下经济的复苏公司广告业务有望进入到逐季度复苏的通道同时考虑到托管页小程序等有效的运营我们预计广告业务的毛利率将保持稳定以当前复苏节奏来看全年维度我们预计公司广告收入有望实现正增长王冠然百度智能云短期承压预计2023年仍实现超行业平均增长受11月-12月传媒行业首席分析疫情过峰影响公司云项目的交付有所延后整体收入增速将有所放缓从一师月情况来看部分企业已经开始逐步恢复交付一季度收入增速大概率好于四S1010519040005季度但考虑到一季度通常为签约和招标的高峰我们预计公司智能云下半年表现将好于上半年利润端百度具备先发优势的智能交通业务整体利润率正在持续改善预计高质量增长仍将延续我们预计百度智能云四季度收入同比增长42023全年望实现20的增速智能驾驶整体进展顺利在手订单持续释放2022年11月百度ApolloDay公布了公司在Robotaxi以及智能驾驶领域的多项进展发布新一代Apollo自动贾凯方驾驶地图并在业内首发文心大模型落地应用于自动驾驶的技术宣布将持续前瞻研究分析师扩大业务规模2023年着力打造全球最大全无人自动驾驶运营服务区此外S1010522080001百度与武汉市政府签署合作协议开启规模化无人驾驶商业运营服务进一步09888HK拓展业务范围智能驾驶领域百度继续加强与整车厂合作输出智驾与座舱百度集团BIDUOQ服务比亚迪东风汽车等合作稳步推进公司整体超过百亿的智能驾驶订单有望在下半年逐步开始贡献为收入评级买入维持1286港元当前价其他业务稳步推进持续关注运营效率的改善对于爱奇艺而言目前多笔13062美元目标价153港元156美融资的推进缓解了中短期的现金压力优质内容的持续释放有望进一步提升用元户增长与内容成本的改善对新业务而言公司在智能硬件AI元宇宙等领域持续探索虽然短期而言对公司业绩的贡献相对有限但后续随着上述业务的积极进展有望为公司带来远期的估值弹性证券研究报告请务必阅读正文之后第5页起的免责条款和声明百度集团季报前瞻09888HKBIDUOQ2022Q42023120风险因素中美审计底稿谈判未能达成一致导致后续美股退市的风险国内互联网监管政策持续趋严的风险疫情演进导致广告主业承压的风险组织及人事改革导致业绩波动爱奇艺亏损扩大AI云计算及自动驾驶商业化推广速度不达预期等投资建议我们认为公司最为困难的时刻即将过去随着线下经济的持续复苏公司业绩有望进入逐季改善通道而近期政策面的持续向好也提升了互联网板块的整体估值短期而言考虑疫情的影响我们调整公司2022-2024年盈利预测预计2022-2024年公司收入为122212921407亿元原预测124013301455亿元Non-GAAP净利润为200212251亿元原预测204220253亿元考虑到近期互联网板块整体估值中枢的上行我们调整公司目标价给予公司港股目标价153港元美股目标价156美元对应2023年18X的PENon-GAAP继续维持公司港股美股的买入评级项目年度202020212022E2023E2024E营业收入亿元10711245122212921407营业收入增长率YoY-03163-185789毛利率485483476462469Non-GAAP净利润亿元220188200212251增长率YoY211-1456059186PENon-GAAP1417161513PS2925262422资料来源Wind中信证券研究部预测注股价为2023年1月18日收盘价请务必阅读正文之后的免责条款和声明2百度集团季报前瞻09888HKBIDUOQ2022Q42023120表1百度集团收入预测亿元2022E2023E2024E1Q222Q223Q224Q22ETotalrevenues122212921407284296325316YoY-18578910-5419-44BaiduCore94510181128214232252248YoY-067710844-3723-47iQiyi28628629173677572YoY-650020-87-125-16-30Elimadj-9-12-12-2-2-2-3资料来源公司财报中信证券研究部预测表2百度core利润预测BaiduCore2022E2023E2024E1Q222Q223Q224Q22ENon-GAAPOperating20225428237516747incomelossMargin213230223172221263190Non-GAAPnetincomeloss19123326738545841attributabletoBaiduMargin202210211178235228164资料来源公司财报中信证券研究部预测表3百度集团利润预测BaiduInc2022E2023E2024E1Q222Q223Q224Q22ENon-GAAPOperatingincome21721824940557250lossMargin178168177141185221159Non-GAAPnetincomeloss20021225139555946attributabletoBaiduMargin163164178137187181146资料来源公司财报中信证券研究部预测表4百度SOTP估值表业务板块估值方式说明估值亿美元百度搜索与信息流广10xPE参考谷歌等搜索广告估值PE308告10-12xPE2023E百度创新业务SOTP270两家公司投后合并估值约300亿元百度持股占小度科技昆仑芯片投后公允价值43多数百度云PS参考国内腾讯云阿里云等给予5xPS156参考一级市场robotaxi自动驾驶方案公司以及造智能驾驶业务可比公司71车新势力早期估值爱奇艺市值按持股权比例计算23携程市值按持股权比例计算25快手市值按持股权比例计算13合计639控股公司折扣后估值折扣系数85543资料来源Wind中信证券研究部预测请务必阅读正文之后的免责条款和声明3百度集团季报前瞻09888HKBIDUOQ2022Q42023120利润表亿元资产负债表亿元指标名称202020212022E2023E2024E指标名称202020212022E2023E2024E营业收入10711245122212921407货币资金358369217129229营业成本552643641695747短期投资12641432140015001500毛利率485483476462469应收账款714151515SGA费用181247204238261其他流动资产204319228238249SGA费用率169199166184185流动资产18332133186018831992研发费用195249235217232固定资产175230289344400研发费用率182200192168165长期股权投资762673850900900营业利润143105143142167无形资产8589868178营业利润率13484117110119其他长期资产472674465470471其他经营损益65-19-10199非流动资产14941667169017951849财务费用-23-21-16-14-17资产总计33273800354936783841财务费用率-21-17-13-11-12短期借款30420400利润总额23110858166194应付账款367414352382411所得税4132161620其他流动负债287289202202202所得税率17629627595101流动负债684745554624613少数股东损益-34-26-7-19-9长期借款484431450350350归母净利润22510249169184其他长期负债241385326316306调整净利润非流动性负债220188200212251725816776666656负债合计14091561133012901269股本溢价472423423423423留存及其他综合13551692174319122095收益少数股东权益91125535353股东权益合计19182240221923882572负债股东权益总33273800354936783841计现金流量表亿元主要财务指标指标名称202020212022E2023E2024E指标名称202020212022E2023E2024E净利润22510249169184增长率营运资本变动-182-187452420营业收入-03163-185789折旧摊销227226354444营业利润1274-266361-05176其他非现金项目-286089-5-1净利润211-1456059186经营现金流242201217233247利润率资本开支-53-122-90-95-97毛利率485483476462469其他-222-192-110-155-1EBITDAMargin257200199195202投资现金流-276-314-200-250-98净利率2108240131130发行与回购股票-128-72-6900其他债务变化124257-84-70-50净资产收益率11746227171其他6149-150-0总资产收益率6827144648融资现金流57234-169-70-50资产负债率423411375351330汇率变动-2-9---所得税率17629627595101现金净变化21111-152-8899股利支付率0000000000资料来源公司公告中信证券研究部预测请务必阅读正文之后的免责条款和声明4分析师声明主要负责撰写本研究报告全部或部分内容的分析师在此声明i本研究报告所表述的任何观点均精准地反映了上述每位分析师个人对标的证券和发行人的看法ii该分析师所得报酬的任何组成部分无论是在过去现在及将来均不会直接或间接地与研究报告所表述的具体建议或观点相联系一般性声明本研究报告由中信证券股份有限公司或其附属机构制作中信证券股份有限公司及其全球的附属机构分支机构及联营机构仅就本研究报告免责条款而言不含CLSAgroupofcompanies统称为中信证券本研究报告对于收件人而言属高度机密只有收件人才能使用本研究报告并非意图发送发布给在当地法律或监管规则下不允许向其发送发布该研究报告的人员本研究报告仅为参考之用在任何地区均不应被视为买卖任何证券金融工具的要约或要约邀请中信证券并不因收件人收到本报告而视其为中信证券的客户本报告所包含的观点及建议并未考虑个别客户的特殊状况目标或需要不应被视为对特定客户关于特定证券或金融工具的建议或策略对于本报告中提及的任何证券或金融工具本报告的收件人须保持自身的独立判断并自行承担投资风险本报告所载资料的来源被认为是可靠的但中信证券不保证其准确性或完整性中信证券并不对使用本报告或其所包含的内容产生的任何直接或间接损失或与此有关的其他损失承担任何责任本报告提及的任何证券或金融工具均可能含有重大的风险可能不易变卖以及不适合所有投资者本报告所提及的证券或金融工具的价格价值及收益可跌可升过往的业绩并不能代表未来的表现本报告所载的资料观点及预测均反映了中信证券在最初发布该报告日期当日分析师的判断可以在不发出通知的情况下做出更改亦可因使用不同假设和标准采用不同观点和分析方法而与中信证券其它业务部门单位或附属机构在制作类似的其他材料时所给出的意见不同或者相反中信证券并不承担提示本报告的收件人注意该等材料的责任中信证券通过信息隔离墙控制中信证券内部一个或多个领域的信息向中信证券其他领域单位集团及其他附属机构的流动负责撰写本报告的分析师的薪酬由研究部门管理层和中信证券高级管理层全权决定分析师的薪酬不是基于中信证券投资银行收入而定但是分析师的薪酬可能与投行整体收入有关其中包括投资银行销售与交易业务若中信证券以外的金融机构发送本报告则由该金融机构为此发送行为承担全部责任该机构的客户应联系该机构以交易本报告中提及的证券或要求获悉更详细信息本报告不构成中信证券向发送本报告金融机构之客户提供的投资建议中信证券以及中信证券的各个高级职员董事和员工亦不为前述金融机构之客户因使用本报告或报告载明的内容产生的直接或间接损失承担任何责任评级说明投资建议的评级标准评级说明报告中投资建议所涉及的评级分为股票评级和行业评级买入相对同期相关证券市场代表性指数涨幅20以上另有说明的除外评级标准为报告发布日后6到12个增持相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于520之间月内的相对市场表现也即以报告发布日后的6到12个股票评级月内的公司股价或行业指数相对同期相关证券市场代持有相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-105之间表性指数的涨跌幅作为基准其中A股市场以沪深300卖出相对同期相关证券市场代表性指数跌幅10以上指数为基准新三板市场以三板成指针对协议转让标的或三板做市指数针对做市转让标的为基准香港市场强于大市相对同期相关证券市场代表性指数涨幅10以上以摩根士丹利中国指数为基准美国市场以纳斯达克综合行业评级中性相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-1010之间指数或标普500指数为基准韩国市场以科斯达克指数或韩国综合股价指数为基准弱于大市相对同期相关证券市场代表性指数跌幅10以上5特别声明在法律许可的情况下中信证券可能1与本研究报告所提到的公司建立或保持顾问投资银行或证券服务关系2参与或投资本报告所提到的公司的金融交易及或持有其证券或其衍生品或进行证券或其衍生品交易因此投资者应考虑到中信证券可能存在与本研究报告有潜在利益冲突的风险本研究报告涉及具体公司的披露信息请访问httpsresearchciticsinfocomdisclosure法律主体声明本研究报告在中华人民共和国香港澳门台湾除外由中信证券股份有限公司受中国证券监督管理委员会监管经营证券业务许可证编号Z20374000分发本研究报告由下列机构代表中信证券在相应地区分发在中国香港由CLSALimited于中国香港注册成立的有限公司分发在中国台湾由CLSecuritiesTaiwanCoLtd分发在澳大利亚由CLSAAustraliaPtyLtd商业编号53139992331金融服务牌照编号350159分发在美国由CLSACLSAAmericasLLC除外分发在新加坡由CLSASingaporePteLtd公司注册编号198703750W分发在欧洲经济区由CLSAEuropeBV分发在英国由CLSAUK分发在印度由CLSAIndiaPrivateLimited分发地址8FDalamalHouseNarimanPointMumbai400021电话91-22-66505050传真91-22-22840271公司识别号U67120MH1994PLC083118在印度尼西亚由PTCLSASekuritasIndonesia分发在日本由CLSASecuritiesJapanCoLtd分发在韩国由CLSASecuritiesKoreaLtd分发在马来西亚由CLSASecuritiesMalaysiaSdnBhd分发在菲律宾由CLSAPhilippinesInc菲律宾证券交易所及证券投资者保护基金会员分发在泰国由CLSASecuritiesThailandLimited分发针对不同司法管辖区的声明中国大陆根据中国证券监督管理委员会核发的经营证券业务许可中信证券股份有限公司的经营范围包括证券投资咨询业务中国香港本研究报告由CLSALimited分发本研究报告在香港仅分发给专业投资者证券及期货条例香港法例第571章及其下颁布的任何规则界定的不得分发给零售投资者就分析或报告引起的或与分析或报告有关的任何事宜CLSA客户应联系CLSALimited的罗鼎电话85226007233美国本研究报告由中信证券制作本研究报告在美国由CLSACLSAAmericasLLC除外仅向符合美国1934年证券交易法下15a-6规则界定且CLSAAmericasLLC提供服务的主要美国机构投资者分发对身在美国的任何人士发送本研究报告将不被视为对本报告中所评论的证券进行交易的建议或对本报告中所述任何观点的背书任何从中信证券与CLSA获得本研究报告的接收者如果希望在美国交易本报告中提及的任何证券应当联系CLSAAmericasLLC在美国证券交易委员会注册的经纪交易商以及CLSA的附属公司新加坡本研究报告在新加坡由CLSASingaporePteLtd仅向新加坡财务顾问规例界定的机构投资者认可投资者及专业投资者分发就分析或报告引起的或与分析或报告有关的任何事宜新加坡的报告收件人应联系CLSASingaporePteLtd地址80RafflesPlace18-01UOBPlaza1Singapore048624电话6564167888因您作为机构投资者认可投资者或专业投资者的身份就CLSASingaporePteLtd可能向您提供的任何财务顾问服务CLSASingaporePteLtd豁免遵守财务顾问法第110章财务顾问规例以及其下的相关通知和指引CLSA业务条款的新加坡附件中证券交易服务C部分所披露的某些要求MCIP085112021加拿大本研究报告由中信证券制作对身在加拿大的任何人士发送本研究报告将不被视为对本报告中所评论的证券进行交易的建议或对本报告中所载任何观点的背书英国本研究报告归属于营销文件其不是按照旨在提升研究报告独立性的法律要件而撰写亦不受任何禁止在投资研究报告发布前进行交易的限制本研究报告在英国由CLSAUK分发且针对由相应本地监管规定所界定的在投资方面具有专业经验的人士涉及到的任何投资活动仅针对此类人士若您不具备投资的专业经验请勿依赖本研究报告欧洲经济区本研究报告由荷兰金融市场管理局授权并管理的CLSAEuropeBV分发澳大利亚CLSAAustraliaPtyLtdCAPL商业编号53139992331金融服务牌照编号350159受澳大利亚证券与投资委员会监管且为澳大利亚证券交易所及CHI-X的市场参与主体本研究报告在澳大利亚由CAPL仅向批发客户发布及分发本研究报告未考虑收件人的具体投资目标财务状况或特定需求未经CAPL事先书面同意本研究报告的收件人不得将其分发给任何第三方本段所称的批发客户适用于公司法2001第761G条的规定CAPL研究覆盖范围包括研究部门管理层不时认为与投资者相关的ASXAllOrdinaries指数成分股离岸市场上市证券未上市发行人及投资产品CAPL寻求覆盖各个行业中与其国内及国际投资者相关的公司印度CLSAIndiaPrivateLimited成立于1994年11月为全球机构投资者养老基金和企业提供股票经纪服务印度证券交易委员会注册编号INZ000001735研究服务印度证券交易委员会注册编号INH000001113和商人银行服务印度证券交易委员会注册编号INM000010619CLSA及其关联方可能持有标的公司的债务此外CLSA及其关联方在过去12个月内可能已从标的公司收取了非投资银行服务和或非证券相关服务的报酬如需了解CLSAIndia关联方的更多详情请联系Compliance-Indiaclsacom未经中信证券事先书面授权任何人不得以任何目的复制发送或销售本报告中信证券2023版权所有保留一切权利6