背靠国企，激励机制巩固核心竞争力。公司的控股股东建发房产背靠建发集团，是福建省最大国有企业，实际控制人为厦门市国资委，天然背景资源优势明显。建发国际不断建立和完善公司中长期激励约束机制，根据建发国际公司公告，公司董事会分别于2021年3月31日和2022年11月2日建议采纳激励计划。
　　房开业务：土储优化，布局中高能级城市。
　　1）区域性优势明显，高效益快回款。2022年上半年，公司持续深耕重点城市，销售TOP10城市的权益签约金额合计人民币299亿元，约占权益签约总金额的62.4%。其中，厦门单个城市贡献权益金额人民币55亿元，约占权益签约总金额的11.49%。
　　2）区域聚焦，未来土地价值将持续释放。2022年上半年，公司利用市场调整期优化土地布局，土储结构不断向核心城市收缩调整，一、二线拿地城市占比高达90%，其中占比最高的城市为厦门，杭州和上海，拿地货值占比分别为31%，15%和14%。
　　3）土储成本合理，盈利空间可观。截至2022年6月30日，公司在中国境内项目的平均土地成本为13447元每平。我们结合项目周边新房和二手房的最新成交数据，预计项目的销售均价大约在22614元每平左右，项目净利润率区间大约在7.1%-10.6%左右，项目平均净利润率为8.7%。我们认为公司土储充沛，成本合理，可供未来2-3年发展需要；土储结构近年来不断向核心一、二线城市收缩调整，未来土地价值将进一步释放，项目净利润率符合预期且具有一定的盈利空间。
　　物管业务：协同发展，运营效率保持卓越。2022年上半年，建发物业实现收入约人民币9.97亿元，较2021年同期增长49.9%；实现净利润1.33亿元，较2021年同期增长52.9%。我们认为公司拥有较为独立的物业项目渠道和外拓能力，能够自主承接物业项目，项目来源受关联公司影响较小。
　　投资建议。我们认为建发国际是较为优质的国资物业成长标的。我们预测公司2023年EPS为2.65元，给予公司2023年8-10倍PE估值，对应市值区间为453-566亿港元，对应合理价值区间为每股26.07-32.59港元。首次覆盖给予“优于大市”评级。（本文非特别注明，均为人民币计价，1港元=0.81341元人民币）风险提示：1）疫情反复具有不确定性因素，对物业业务外拓开展有冲击；2）房地产行业新房总量增速具有缩量风险。
　　

研究报告全文：TableMainInfo公司研究房地产房地产证券研究报告建发国际集团1908公司深度报告2023年01月13日TableInvestInfo首次投资评级优于大市覆盖国资成长企业布局中高能级城市股票数据TableSummary1TableStockInfo月12日收盘价港元2370投资要点52周股价波动港元1074-2630总股本百万股1738背靠国企激励机制巩固核心竞争力公司的控股股东建发房产背靠建发集总市值流通市值亿港元412团是福建省最大国有企业实际控制人为厦门市国资委天然背景资源优相关研究势明显建发国际不断建立和完善公司中长期激励约束机制根据建发国际TableReportInfo公司公告公司董事会分别于2021年3月31日和2022年11月2日建议采纳激励计划市场表现房开业务土储优化布局中高能级城市TableQuoteInfo1区域性优势明显高效益快回款2022年上半年公司持续深耕重点城市销售TOP10城市的权益签约金额合计人民币299亿元约占权益签约总金额的624其中厦门单个城市贡献权益金额人民币55亿元约占权益签约总金额的11492区域聚焦未来土地价值将持续释放2022年上半年公司利用市场调整期优化土地布局土储结构不断向核心城市收缩调整一二线拿地城市占比高达90其中占比最高的城市为厦门杭州和上海拿地货值占比分沪深300对比1M2M3M别为3115和14绝对涨幅164630791820相对涨幅667662-10613土储成本合理盈利空间可观截至2022年6月30日公司在中国境资料来源海通证券研究所内项目的平均土地成本为13447元每平我们结合项目周边新房和二手房的TableAuthorInfo最新成交数据预计项目的销售均价大约在22614元每平左右项目净利润率区间大约在71-106左右项目平均净利润率为87我们认为公司土储充沛成本合理可供未来2-3年发展需要土储结构近年来不断向核心一二线城市收缩调整未来土地价值将进一步释放项目净利润率符合预期且具有一定的盈利空间物管业务协同发展运营效率保持卓越2022年上半年建发物业实现收入约人民币997亿元较2021年同期增长499实现净利润133亿元较2021年同期增长529我们认为公司拥有较为独立的物业项目渠道和外拓能力能够自主承接物业项目项目来源受关联公司影响较小分析师涂力磊Tel02123219747投资建议我们认为建发国际是较为优质的国资物业成长标的我们预测公Emailtll5535haitongcom司2023年EPS为265元给予公司2023年8-10倍PE估值对应市值证书S0850510120001区间为453-566亿港元对应合理价值区间为每股2607-3259港元首次联系人曾佳敏覆盖给予优于大市评级本文非特别注明均为人民币计价1港元元人民币风险提示疫情反复具有不确定性因素对物业业Tel021231543990813411务外拓开展有冲击2房地产行业新房总量增速具有缩量风险Emailzjm14937haitongcom主要财务数据及预测TableFinanceInfo202020212022E2023E2024E营业收入百万元4274453442650677819393832-YoY1375250218202200净利润百万元22383172383646085653-YoY314417209201227全面摊薄EPS元129182221265325毛利率172164165170170净资产收益率126119119125133资料来源公司年报2020-2021海通证券研究所备注净利润为归属母公司所有者的净利润请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明公司研究建发国际集团19082-目录1建发国际背靠国企激励机制巩固核心竞争力511公司基本情况512公司股东情况613公司股权激励计划72房开业务土储加速高能级城市具备721区域性优势明显高效益快回款722区域聚焦未来土地价值将持续释放823土储成本合理盈利空间可观93产品力不断升级物管业务协同发展1131从新中式到新现代1132物管业务协同发展运营效率保持卓越114财务分析1341融资渠道保持通畅负债水平持续改善1342营业绩稳增提质增效145盈利预测和估值建议1451盈利预测1452PE估值1553RNAV估值156投资建议167风险提示17财务报表分析和预测18请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明公司研究建发国际集团19083图目录图1公司发展历程5图2公司2017-2021年营业收入5图3公司2017-2021年归母净利润5图4建发房产业务板块及城市布局6图5公司股权结构图截至2022年7月31日6图6公司2019-1H2022全口径签约金额单位人民币亿元7图7公司2019-1H2022权益签约金额单位人民币亿元7图8公司2019-1H2022销售权益比例8图9公司2019-1H2022已售未结金额单位人民币亿元8图10公司2019-1H2022回款比例8图11公司1H2022前10城权益签约金额单位人民币亿元8图12公司截至1H2022新增货值分布按城市9图13公司截至1H2022新增货值分布按区域9图14公司2018-1H2022新增货值分布按城市能级9图15公司2018-1H2022新增货值分布按区域9图16公司截至1H2022库存货值分布按城市能级9图17公司截至1H2022库存货值分布按区域9图18公司平均土地成本和销售均价按区域10图19公司各区域项目净利润率10图20公司禅意中式产品系列11图21建发物业2019-1H2022营收和净利润单位人民币亿元12图22建发物业2019-1H2022在管和合约面积单位万方12图23公司1H2022在管面积拆分按区域12图24公司1H2022在管面积拆分按业主方属性12图25公司2019-1H2022加权平均融资成本和已批未提金额13图26公司2019-1H2022毛利率和净利率13图27公司2019-1H2022营业收入单位人民币亿元13图28公司2019-1H2022营业收入结构13请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明公司研究建发国际集团19084表目录表1建发国际股权激励计划7表2公司土地储备情况10表3建发国际配股融资情况13表4公司分项业务预测14表5公司盈利预测表15表6可比公司估值表均为人民币计价15表7建发国际RNAV测算16请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明公司研究建发国际集团190851建发国际背靠国企激励机制巩固核心竞争力11公司基本情况建发国际是福建省最大国有企业厦门建发集团有限公司以下简称建发集团的成员企业建发房地产集团有限公司以下简称建发房产的控股子公司公司是建发集团及建发房产资本运作的国际平台以及品牌展示的国际窗口是建发集团整合境内外资源的桥梁和纽带建发国际以房地产开发为核心业务依托于母公司丰富的资源及成熟的品牌优势公司围绕房地产上下游积极布局相关产业链业务已覆盖的轻资产业务包括商业运营管理服务代建物业管理商业资产管理等此外公司还积极关注和参与包括大健康养老等新兴产业投资机会公司的发展历史可追溯到2012年前身是西南环保发展有限公司于2014年由香港联合交易所创业板转往主板上市自建发房产2014年12月收购建发国际集团以来建发国际集团通过土地竞拍股权收购及与知名企业合作投资等方式经营业绩进入快速的发展轨道图TablePic1公司发展历程Pe2015进军长沙泉州漳州房地产市场正式布局全国性房地产开发业务20172012涉足项目运营管理业务含工程代建合约销售金额超百亿元人民2020公司前身为西南环保发展布局房地产产业链相关轻资产业务币代建及商业管理业务实现分拆旗下建发物业管理有限公司在香港联合交易成立上海兆昱资产管理有限公司正式盈利超亿元人民币互联网金有限公司02156HK所创业板上市8291HK进军商业资产管理业务融业务逐步发展于香港上市201420162019西南环保由创业板转至主板正式更名为建发国际投资集团有限深圳交易所公告建发国际上市01908HK公司简称建发国际集团01908HK01908HK被正式纳入深建发房地产集团有限公司协与深圳平安成立厦门万家致力于医港通下的港股通名单议收购西南环保正式入主疗健康养老相关产业发展成立建信小贷布局消费金融行业资料来源建发国际公司官网海通证券研究所图2公司2017-2021年营业收入图3公司2017-2021年归母净利润资料来源建发国际公司官网海通证券研究所资料来源建发国际公司官网海通证券研究所截至2021年12月31日公司实现营业收入人民币53442亿元2019-2021年复合增长率72归母净利润人民币3517亿元2019-2021年复合增长率43总资产人民币343522亿元请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明公司研究建发国际集团1908612公司股东情况截至2022年7月31日公司的控股股东建发房产背靠建发集团建发集团直接持有建发房产4535的股权通过旗下A股上市公司建发股份SH600153间接持有建发房产5465的股权建发房产持有建发国际6135的股权建发房产是建发集团旗下专业房地产开发企业以房地产开发为主体以房地产产业链和关联产业投资为两翼的一体两翼战略布局协同发展7大业务板块覆盖房地产全链条业务体系业务布局遍及70余座城市打造200余个经典案例图4建发房产业务板块及城市布局资料来源建发房产公司官网海通证券研究所风险可控天然资源优势持续巩固核心竞争力建发集团是福建省最大国有企业实际控制人为厦门市国资委集团初创于1980年作为厦门经济特区招商引资的唯一窗口成立初期兼具政府和企业职能积极推动了早期厦门经济特区的发展随后集团坚持一业为主多业并举的发展方针聚焦发展以贸易物流房地产开发旅游酒店和会展的核心主业并于2015年进入创新转型阶段着力布局和培育医疗健康城市公共服务等新型产业截至2021年年底建发集团年营业收入超人民币7000亿元资产规模超人民币6500亿元图TablePic5公司股权结构图截至Pe2022年7月31日厦门建发集团厦门航空有限公司持有34股权4513厦门国际银行持有39股权4535建发股份旅游会展重要SH600153集团集团参股企业厦门国际信托有限公司持有10股权955465建发房产联发集团各供应链运营公司君龙人寿保险有限公司持有50股权6135厦门法拉电子股份有限2241股权建发国际集团543管理层持股计划公司上市公司HK01908股权激励持有525股权35股权16投票权2901建发物业建发合诚HK02156SH603909资料来源建发集团公司官网海通证券研究所请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明公司研究建发国际集团1908713公司股权激励计划建发国际不断建立和完善公司中长期激励约束机制将股东利益公司利益和公司核心团队利益有机结合充分调动公司核心管理骨干的积极性实现公司的高质量发展根据建发国际公司公告公司董事会分别于2021年3月31日和2022年11月2日针对在公司中长期发展中发挥具有重要作用的董事集团高管及对集团有长期贡献的核心骨干及员工建议采纳激励计划表1建发国际股权激励计划日期激励人数配发上限限制条件合共配发及发行不超过3530万股限制性股份占激励对象不包括公2021年3月31日271人该公告日期已发行股份总数约300及经配发及发司独董单独或合行限制性股份扩大后已发行股份总数约291计持有公司5以上已发行股份的股配发及发行5000万至10000万股限制性股份占东或实控人及其配该公告日期已发行股份总数约314至628及经2022年11月2日700人偶父母或子女配发及发行限制性股份扩大后已发行股份总数约激励计划有效期最304至591长不超过10年资料来源建发国际公司限制性股份激励计划相关公告海通证券研究所2房开业务土储优化布局中高能级城市21区域性优势明显高效益快回款公司2022年上半年实现全口径签约金额人民币656亿元较2021年同期下降285权益签约面积248万平方米较2021年同期下降260权益签约金额人民币480亿元较2021年同期下降335公司持续深耕重点城市销售TOP10城市的权益签约金额合计人民币299亿元约占权益签约总金额的624其中公司发挥区域性优势厦门单个城市贡献权益金额人民币55亿元约占权益签约总金额的1149回款方面公司2022年上半年实现回款金额人民币671亿元回款比例102较2021年同期提升15个百分点图6公司2019-1H2022全口径签约金额单位人民币亿元图7公司2019-1H2022权益签约金额单位人民币亿元资料来源建发国际公众号海通证券研究所资料来源建发国际公众号建发国际2022年中报海通证券研究所请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明公司研究建发国际集团19088图8公司2019-1H2022销售权益比例图9公司2019-1H2022已售未结金额单位人民币亿元资料来源建发国际公众号海通证券研究所资料来源建发国际公众号海通证券研究所图10公司2019-1H2022回款比例图11公司1H2022前10城权益签约金额单位人民币亿元资料来源建发国际公众号海通证券研究所资料来源建发国际2022年中报海通证券研究所22区域聚焦未来土地价值将持续释放公司2022年上半年于重点13城获取优质项目33个总土地款和总可售货值分别为人民币552亿元和人民币974亿元总可售面积为361万平方米权益比例约为63从公司1H2022拿地的情况来看一二线拿地城市占比高达90其中占比最高的城市为厦门杭州和上海拿地货值占比分别为3115和14从公司历史拿地的情况来看公司2018至1H2022于一线城市新增货值的占比分别为410125122和192于二线城市新增货值的占比分别为851809655680和735于三线城市新增货值的占比分别为108191220198和73公司于一二线城市布局比例逐年上升由此可见我们认为公司持续深化区域聚焦城市深耕的拿地思路坚持获取高流动性好盈利性的土地近两年逐步加大在一二线城市的布局思路能够继续保证未来销售和高回款效率请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明公司研究建发国际集团19089图12公司截至1H2022新增货值分布按城市图13公司截至1H2022新增货值分布按区域资料来源建发国际2022年中报海通证券研究所资料来源建发国际2022年中报海通证券研究所图14公司2018-1H2022新增货值分布按城市能级图15公司2018-1H2022新增货值分布按区域资料来源建发国际公司2021年年报及2022年中报海通证券研究所资料来源建发国际公司2021年年报及2022年中报海通证券研究所图16公司截至1H2022库存货值分布按城市能级图17公司截至1H2022库存货值分布按区域资料来源建发国际公众号海通证券研究所资料来源建发国际公众号海通证券研究所库存土储结构持续优化截至2022年上半年公司在中国及澳洲设有合计244个项目可售建筑面积约1938万方可售货值约为人民币3160亿元权益比例额为74一二线城市占比约为75左右按土储所在区域看公司深耕三大城市群的核心板块海西集群华东集群和东南集群的库存货值分别为人民币1504亿元人民币941亿元和人民币713亿元分别占库存总货值的4730和23综上我们认为公司土储充沛可供未来2-3年发展需要2022年上半年公司利用市场调整期优化土地布局土储结构不断向核心一二线城市收缩调整未来土地价值将进一步释放23土储成本合理盈利空间可观截至2022年6月30日公司在中国境内项目的土地成本为325万元平均请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明公司研究建发国际集团190810土地成本为13447元每平表2公司土地储备情况土地成本预计售价项目净利润率项目区域元平元平上海30022745300086北京43133964000086浙江含杭州22315633650083福建13264221958181江苏13035524722286广东150305257778102深圳18538130000094广西8349614363685江西5124011300081重庆8040914333386成都14337823800085湖南496599590980贵州306116000077山东50913106667106安徽73756130000102湖北6246811333371合计万元325544均值元平134472261487资料来源公司2021年年报2022年中报海通证券研究所注表内项目面积情况来自公司2021年年报和2022年中报我们结合项目周边新房和二手房的最新成交数据逐一对项目的销售均价做出预估并按区域进行分类得出公司在中国境内项目的销售总价大约在544万元左右销售均价大约在22614元每平左右基于以上假设我们得出公司项目净利润率区间大约在71-106左右项目平均净利润率为87综上我们认为公司的土地成本合理项目净利润率符合当下市场情况且具有一定的盈利空间图18公司平均土地成本和销售均价按区域图19公司各区域项目净利润率资料来源建发国际公司2021年年报及2022年中报海通证券研究所资料来源建发国际公司2021年年报及2022年中报海通证券研究所请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明公司研究建发国际集团1908113产品力不断升级物管业务协同发展31从新中式到新现代公司以开拓新价值让更多人过上更有质量的生活为企业使命传承工匠精神坚守至诚之心力求为客户提供极致的产品和服务体验经过多年的深耕与探索公司始终致力于钻研中式建筑工艺充分结合人居需求及城市特性打造了王府中式和禅意中式两大新中式产品系列其中王府中式已经历多次迭代是公司标志性的成熟产品具有细密饱满自然具象浓郁繁复雍容奢华的特点为城市与业主提供高质量的奢享人居而新推出的禅意中式将东方禅意思想融入到产品设计中主张空而不极空的意境象而不极象的韵味简而不及简的美学朴而不极朴的选择为城市与业主提供怡然而自得的中式生活2022年上半年公司发布新现代产品品质交付美誉不断根据赛惟满意度测评榜单公司2022年上半年获得整体满意度93分行业第4园林景观获得94分行业第2交付服务获得90分行业第4物业服务获得93分行业第3图20公司禅意中式产品系列空象构图留白留空通过白净的墙面简单的肌理大胆使用自然山水没有的几何造型通过球形的留出回味的意境植物棱角分明的石头曲线的水面这些抽象符号看似不像组合在一起存托看山还是山看水还是水的意境简朴简化传统的装饰细节保留比例和神韵虽然简不同的美学追求对新材质的运用要求也不同单但韵味无穷金属质雅仿木木构色彩浅而轻石材粗犷原始墙瓦返朴还淳资料来源建发国际2021年年报海通证券研究所32物管业务协同发展运营效率保持卓越2022年5月建发国际收购建发房产持有的建发物业35股权建发国际重新并表建发物业HK02156进一步加强地产物业双向协同合作增值服务再创佳绩收入结构持续优化2022年上半年建发物业实现收入约人民币997亿元较2021年同期增长499实现净利润133亿元较2021年同期增长529其中基础物管服务贡献收入人民币475亿元较2021年同请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明公司研究建发国际集团190812期上升350非业主增值服务贡献收入人民币339亿元较2021年同期上升515社区增值服务贡献收入人民币183亿元较2021年同期上升1040主要是由于公司管理面积的增加致使客户群体不断扩大以及持续提供多样化服务从收入结构看2022年上半年社区增值服务收入占物管总收入的184较2021年同期提升49个百分点收入结构持续优化图21建发物业2019-1H2022营收和净利润单位人民币亿图22建发物业2019-1H2022在管和合约面积单位万方元资料来源建发物业公司历年年报2022年中报海通证券研究所资料来源建发物业公司历年年报2022年中报海通证券研究所图23公司1H2022在管面积拆分按区域图24公司1H2022在管面积拆分按业主方属性资料来源建发国际公众号海通证券研究所资料来源建发国际公众号海通证券研究所深耕厚植厦门在管面积破千万方截至2022年上半年公司合约项目共计540个覆盖中国16个省直辖区及自治区57个城市合同建筑面积8063万方较2021年同期增长437在管项目共315个覆盖中国25个城市服务超过23万个物业单位在管面积3726万方较2021年同期增长346合管比为216倍较2021年同期增长013倍按区域看公司于海西集群华东集群和东南集群的在管面积分别为2355万方620万方和751万方分别占在管总面积的632166和202按业主方属性看来自关联公司和第三方的在管面积分别为2180万方和1546万方分别占在管总面积的585和415第三方占比较2021年同期提升04个百分点我们认为公司拥有较为独立的物业项目渠道和外拓能力能够自主承接物业项目项目来源受关联公司影响较小运营效率方面公司在保证高单价项目品质交付的同时物管费水平稳中有升2022年上半年公司整体物管费为268元月较2021年提升010元月其中住宅物管费为237元月较2021年提升005元月请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明公司研究建发国际集团1908134财务分析41融资渠道保持通畅负债水平持续改善自2015年起公司基本每年都进行配股融资每次配股金额在10亿港元以内我们认为合理的权益融资能够保障较好持续增长和报表优化表3建发国际配股融资情况完成日期配售股份款项净额每股价格用途百万股百万港元港元2015年7月13日6022973386-11亿港元偿还股东贷款2016年12月21日68266963972其余用做一般营运资金用途2017年12月22日19688200451-1偿还金融机构贷款2019年4月26日55483009002扩大土地储备及一般营运资金用途1851偿还贷款2021年6月15日659400014502128扩大土地储备321一般运营资金用途180偿还贷款2022年7月21日30500001700220一般运营资金用途资料来源建发国际公司配售新股份相关公告海通证券研究所财务稳健融资渠道通畅保障运营安全截至2022年6月末公司加权平均融资成本为447较2021年年末下降22个百分点净负债率686现金短债比36x有息负债金额8407亿元较2021年年末下降2另有银行已批未提金额达315亿元图25公司2019-1H2022加权平均融资成本和已批未提金额图26公司2019-1H2022毛利率和净利率资料来源建发国际公众号海通证券研究所资料来源建发国际公司历年年报2022年中报海通证券研究所图27公司2019-1H2022营业收入单位人民币亿元图28公司2019-1H2022营业收入结构资料来源建发国际公司历年年报2022年中报海通证券研究所资料来源建发国际公司历年年报2022年中报海通证券研究所请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明公司研究建发国际集团19081442经营业绩稳增提质增效公司截至2019-2021年末的营业收入分别为人民币17995亿元人民币42744亿元和人民币53442亿元复合增长率为722022年上半年公司实现营业收入人民币16950亿元同比增长91按业务模式看公司2022年上半年物业开发贡献收入人民币1561亿元较2021年同期增长900占总收入比重约921物业管理服务贡献收入人民币76亿元较2021年同期增长551占总收入比重约45其他收入工程管理收入代建服务收入及其他收入贡献人民币59亿元较2021年同期增长2262占总收入比重约35我们认为其他收入大幅增长的主要原因是2022年上半年建发合诚工程咨询股份有限公司有关收购于2021年12月20日完成贡献工程管理收入所致公司截至2019-2021年末的归母净利润分别为人民币172亿元人民币2322亿元和人民币3517亿元复合增长率为432022年上半年公司实现归母净利润人民币84亿元较2021年同期增长178利润率方面公司截至2019-2021年末的毛利率分别为259172和164公司2022年上半年的毛利率为151较2021年同期增长139个百分点我们认为毛利率轻微上升主要是由于个别已交付项目毛利率水平较2021年同期高并录得结转收入2019年-2021年公司的净利率分别为955543和658公司2022年上半年的净利率为497较2021年同期增长156个百分点5盈利预测和估值建议51盈利预测结合以上对公司分项业务的拆解分析我们对公司盈利做出以下几点假设1公司2022-2023年按照20-25左右的营业收入和净利润增速净利率和毛利率大体和2021-2022年中报一致2鉴于公司拥有较为独立的物业项目渠道和外拓能力我们预计公司2023-2024年物业管理服务收入稳步增长表4公司分项业务预测20212022E2023E2024E总收入人民币百万元53442650677819393832同比增长减少YoY250222020毛利率16351650170170物业开发业务人民币百万元52575630907570890850同比增长减少YoY2382200200200占比984970968968物业管理服务人民币百万元-85010201224同比增长减少YoY--2025占比-131313其他人民币百万元867112714651758同比增长减少YoY2051300300200占比16171919资料来源Wind海通证券研究所请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明公司研究建发国际集团190815表5公司盈利预测表20212022E2023E2024E一营业收入百万元53442650677819393832二营业成本百万元44705543316490077881三营业利润百万元8736107361329315951四利润总和百万元5678677278919779五净利润百万元4009444053066521减少数股东损益百万元493604698868六归属母公司所有者净利润百万元3172383646085653股本百万股1378173817381738每股收益元股230221265325资料来源Wind海通证券研究所52PE估值考虑建发国际母公司背景优秀各类型业务发展稳健土地价值将在未来进一步释放我们预测公司2023年EPS为265元给予公司2023年8-10倍PE估值对应市值区间为453-566亿港元对应合理价值区间为每股2607-3259港元首次覆盖给予优于大市评级本文非特别注明均为人民币计价1港元081341元人民币表6可比公司估值表均为人民币计价EPS元PE倍PEG2023总市值代码简称2023PE2021-22年净利亿元20212022E2023E20212022E2023E润复合增速0688HK中国海外发展2364365344361481511487-7701109HK华润置地2760452441486697713647173600325SH华发股份260133154166750650601051均值643625579-1821908HK建发国际4121822212651056873727035注收盘价为2023年1月12日价格EPS为Wind一致预期资料来源Wind海通证券研究所53RNAV估值截至2022年6月30日公司的RNAV大致在3640元每股请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明公司研究建发国际集团190816表7建发国际RNAV测算占权益净权益规划建筑面积预计售价权益净资产值资产值比例项目区域万平元平百万元上海71445300038415145北京1756400006631102浙江含杭州109833650068060190福建9114219581106143202江苏449224722272351194广东8332577782608463深圳1830000072802广西1322143636481111江西712113000652713重庆213143333218505成都7252380001491729湖南231195909862319贵州117860000281806山东350106667301806安徽431130000360608湖北561113333157504合计3664910000WACC850净负债百万元397892021年净资产账面价值百万元63257NAV百万元63260股本百万股1738RNAV元3640资料来源海通证券研究所注表内项目面积情况来自公司2021年年报和2022年中报6投资建议结合以上我们对建发国际的业务梳理财务分析和盈利预测我们认为公司有以下几个投资亮点1股东背景优势明显公司的控股公司建发房产背靠厦门建发集团建发集团直接持有建发房产4535的股权通过旗下A股上市公司建发股份SH600153间接持有建发房产5465的股权厦门建发集团是福建省最大国有企业实际控制人为厦门市国资委集团坚持一业为主多业并举的发展方针聚焦发展以贸易物流房地产开发旅游酒店和会展的核心主业并于2015年进入创新转型阶段着力布局和培育医疗健康城市公共服务等新型产业2区域性优势明显高效益快回款公司持续深耕重点城市2022年市上半年销售TOP10城市的权益签约金额合计人民币299亿元约占权益签约总金额的624其中公司发挥区域性优势厦门单个城市贡献权益金额人民币55亿元约占权益签约总金额的1149回款方面公司2022年上半年实现回款金额人民币671亿元回款比例102较2021年同期提升15个百分点3土储布局未来土地价值持续释放公司2022年上半年于重点13城获取优请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明公司研究建发国际集团190817质项目33个总土地款和总可售货值分别为人民币552亿元和人民币974亿元总可售面积为361万平方米权益比例约为63一二线拿地城市占比高达90按土储所在区域看公司深耕三大城市群的核心板块海西集群华东集群和东南集群的库存货值分别占库存总货值的4730和234产品力不断升级从新中式到新现代经过多年的深耕与探索公司始终致力于钻研中式建筑工艺充分结合人居需求及城市特性打造了王府中式和禅意中式两大新中式产品系列2022年上半年公司发布新现代产品品质交付美誉不断根据赛惟满意度测评榜单公司2022年上半年获得整体满意度93分行业第4园林景观获得94分行业第2交付服务获得90分行业第4物业服务获得93分行业第35物管协同发展运营效率保持卓越2022年5月建发国际收购建发房产持有的建发物业35股权建发国际重新并表建发物业HK02156进一步加强地产物业双向协同合作按业主方属性看公司来自于建发集团和独立第三方的在管面积分别为2180万方和1546万方分别占在管总面积的585和415我们认为公司拥有较为独立的物业项目渠道和外拓能力能够自主承接物业项目项目来源受关联公司影响较小综上所述我们认为建发国际是较为优质的国资物业成长标的我们预测公司2023年EPS为265元我们给予公司2022年8-10倍PE估值对应市值区间为453-566亿港元对应合理价值区间为每股2607-3259港元首次覆盖给予优于大市评级本文非特别注明均为人民币计价1港元081341元人民币7风险提示1疫情反复具有不确定性因素对物业业务外拓开展有冲击2房地产行业新房总量增速具有缩量风险请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明公司研究建发国际集团190818财务报表分析和预测TableForecastInfo主要财务比率20212022E2023E2024E利润表百万元20212022E2023E2024E成长能力营业收入53442650677819393832营业收入2503217520172000其他收入26262727归属母公司净利润4174209520122269营业成本44705543316490077881获利能力销售费用2713310738134544毛利率1635165017001700管理费用80785210761270销售净利率750682679695研发费用0000ROE1192118912501330财务费用874551005844ROIC256281315347除税前溢利5678677278919779偿债能力所得税1668233225853258资产负债率8159817782798472净利润4009444053066521净负债比率5804422428342937少数股东损益493604698868流动比率157156155145归属母公司净利润3172383646085653速动比率044048055044营运能力EBIT52426803843110164总资产周转率020018019019EBITDA53116884851210245应收账款周转率6292100001200014000EPS元182221265325应付账款周转率275220230210每股指标元每股收益182221265325每股经营现金流472575768157每股净资产1931185621212446估值比率PE733873727593PB069104091079EVEBITDA1038913643560资产负债表百万元20212022E2023E2024E流动资产322503356591406271500088现金44587601128408890171应收账款及票据127625127863存货229997242448256787342295其他46644540066411967559非流动资产21019246782834732026固定资产320288259233现金流量表百万元20212022E2023E2024E无形资产93598610441109经营活动现金流64979987133472722其他19764234042704430684净利润3172383646085653资产总计343522381269434618532114少数股东权益493604698868流动负债204858229056262099345074折旧摊销69818181短期借款6858772685479316营运资金变动及其他276454667960-3880应付账款及票据21312280802835545817其他176689193250225197289941投资活动现金流-20479-3316-3286-3302非流动负债754078270797707105707资本支出-63-100-110-120长期债务744458174596745104745其他投资-20417-3216-3176-3182其他962962962962负债合计280265311763359806450781筹资活动现金流312008854139156664普通股股本117191719171917借款增加280948168158218769储备26371302073481440467普通股增加1789181000归属母公司股东权益26611322573686542518已付股利-1153-1124-1906-2105少数股东权益36646372493794838815其他2470000股东权益合计63257695067481281333现金净增加额1721915525239766084负债和股东权益343522381269434618532114备注1表中计算估值指标的收盘价日期为1月12日2以上各表均为简表资料来源公司年报2021海通证券研究所请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明公司研究建发国际集团190819信息披露分析师声明涂力磊TableAnalyst房地产行业s本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格以勤勉的职业态度独立客观地出具本报告本报告所采用的数据和信息均来自市场公开信息本人不保证该等信息的准确性或完整性分析逻辑基于作者的职业理解清晰准确地反映了作者的研究观点结论不受任何第三方的授意或影响特此声明分析师负责的股票研究范围TableStock重点研究上市公司s华润置地光大嘉宝华侨城A保利物业碧桂园碧桂园服务中国国贸新湖中宝金科股份卓越商企服务建发股份天健集团融创服务万物云旭辉控股集团保利发展锦和商管华发股份金地集团招商蛇口龙湖集团中国海外发展东方雨虹美的置业远洋服务越秀服务张江高科万科A中国金茂华润万象生活投资评级说明1投资评级的比较和评级标准类别评级说明以报告发布后的6个月内的市场表现优于大市预期个股相对基准指数涨幅在10以上为比较标准报告发布日后6个月内股票投资评中性预期个股相对基准指数涨幅介于-10与10之间的公司股价或行业指数的涨跌幅级弱于大市预期个股相对基准指数涨幅低于-10及以下相对同期市场基准指数的涨跌幅无评级对于个股未来6个月市场表现与基准指数相比无明确观点2市场基准指数的比较标准优于大市预期行业整体回报高于基准指数整体水平10以上股市场以海通综指为基准香港市A行业投资评场以恒生指数为基准美国市场以标中性预期行业整体回报介于基准指数整体水平-10与10之间级普或纳斯达克综合指数为基准500弱于大市预期行业整体回报低于基准指数整体水平-10以下法律声明本报告仅供海通证券股份有限公司以下简称本公司的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议在任何情况下本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任本报告所载的资料意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可能会波动在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告市场有风险投资需谨慎本报告所载的信息材料及结论只提供特定客户作参考不构成投资建议也没有考虑到个别客户特殊的投资目标财务状况或需要客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况在法律许可的情况下海通证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务本报告仅向特定客户传送未经海通证券研究所书面授权本研究报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝复印件或复制品或再次分发给任何其他人或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用所有本报告中使用的商标服务标记及标记均为本公司的商标服务标记及标记如欲引用或转载本文内容务必联络海通证券研究所并获得许可并需注明出处为海通证券研究所且不得对本文进行有悖原意的引用和删改根据中国证监会核发的经营证券业务许可海通证券股份有限公司的经营范围包括证券投资咨询业务请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明公司研究建发国际集团190820海通证券股份有限公司研究所TablePeopleInfo路颖所长邓勇副所长荀玉根副所长02123219403luyinghaitongcom02123219404dengyonghaitongcom02123219658xyg6052haitongcom涂力磊所长助理余文心所长助理02123219747tll5535haitongcom075582780398ywx9461haitongcom宏观经济研究团队金融工程研究团队金融产品研究团队梁中华02123219820lzh13508haitongcom冯佳睿02123219732fengjrhaitongcom倪韵婷02123219419niythaitongcom应镓娴02123219394yjx12725haitongcom郑雅斌02123219395zhengybhaitongcom唐洋运02123219004tangyyhaitongcom李俊02123154149lj13766haitongcom罗蕾02123219984ll9773haitongcom徐燕红02123219326xyh10763haitongcom联系人余浩淼02123219883yhm9591haitongcom谈鑫02123219686tx10771haitongcom李林芷02123219674llz13859haitongcom袁林青02123212230ylq9619haitongcom庄梓恺02123219370zzk11560haitongcom王宇晴wyq14704haitongcom黄雨薇02123154387hyw13116haitongcom谭实宏02123219445tsh12355haitongcom侯欢02123154658hh13288haitongcom联系人联系人郑玲玲02123154170zll13940haitongcom吴其右02123154167wqy12576haitongcom曹君豪021-23219745cjh13945haitongcom滕颖杰02123219433tyj13580haitongcom张耿宇02123212231zgy13303haitongcom章画意02123154168zhy13958haitongcom陈林文02123219068clw14331haitongcom魏玮02123219645ww14694haitongcom江涛02123219819jt13892haitongcom舒子宸szc14816haitongcom张弛02123219773zc13338haitongcom固定收益研究团队策略研究团队中小市值团队姜珮珊02123154121jps10296haitongcom荀玉根02123219658xyg6052haitongcom钮宇鸣02123219420ymniuhaitongcom王巧喆02123154142wqz12709haitongcom高上02123154132gs10373haitongcom潘莹练02123154122pyl10297haitongcom联系人李影02123154117ly11082haitongcom联系人王冠军02123154116wgj13735haitongcom郑子勋02123219733zzx12149haitongcom王园沁02123154123wyq12745haitongcom方欣来021-23219635fxl13957haitongcom吴信坤021-23154147wxk12750haitongcom藏多02123212041zd14683haitongcom联系人孙丽萍02123154124slp13219haitongcom余培仪02123219400ypy13768haitongcom张紫睿021-23154484zzr13186haitongcom杨锦02123154504yj13712haitongcom王正鹤02123219812wzh13978haitongcom刘颖02123214131ly14721haitongcom政策研究团队石油化工行业医药行业李明亮02123219434lmlhaitongcom邓勇02123219404dengyonghaitongcom余文心075582780398ywx9461haitongcom吴一萍02123219387wuyipinghaitongcom朱军军02123154143zjj10419haitongcom郑琴02123219808zq6670haitongcom朱蕾02123219946zl8316haitongcom胡歆02123154505hx11853haitongcom贺文斌01068067998hwb10850haitongcom周洪荣02123219953zhr8381haitongcom联系人朱赵明02123154120zzm12569haitongcom李姝醒02163411361lsx11330haitongcom张海榕02123219635zhr14674haitongcom梁广楷01056760096lgk12371haitongcom联系人联系人纪尧jy14213haitongcom周航02123219671zh13348haitongcom彭娉01068067998pp13606haitongcom孟陆861056760096ml13172haitongcom肖治键02123219164xzj14562haitongcom汽车行业公用事业批发和零售贸易行业王猛02123154017wm10860haitongcom戴元灿02123154146dyc10422haitongcom李宏科02123154125lhk11523haitongcom房乔华021-23219807fqh12888haitongcom傅逸帆02123154398fyf11758haitongcom高瑜02123219415gy12362haitongcom刘一鸣02123154145lym15114haitongcom吴杰02123154113wj10521haitongcom汪立亭02123219399wanglthaitongcom联系人联系人余玫翰02123154141ywh14040haitongcom张冰清021-23154126zbq14692haitongcom曹蕾娜cln13796haitongcom互联网及传媒有色金属行业房地产行业毛云聪01058067907myc11153haitongcom陈晓航02123154392cxh11840haitongcom涂力磊02123219747tll5535haitongcom陈星光02123219104cxg11774haitongcom甘嘉尧02123154394gjy11909haitongcom谢盐02123219436xieyhaitongcom孙小雯02123154120sxw10268haitongcom陈先龙02123219406cxl15082haitongcom联系人联系人联系人曾佳敏02123154399zjm14937haitongcom崔冰睿02123219774cbr14043haitongcom张恒浩02123219383zhh14696haitongcom康百川02123212208kbc13683haitongcom请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明