深入高端海陆市场，成就电缆龙头。东方电缆于1998年成立，2014年在上交所主板挂牌上市，已成长为国内电缆行业龙头企业、位列全球海缆最具竞争力企业10强。当前公司主营业务包括：陆缆系统、海缆系统和海洋工程三大板块，拥有500kV及以下交流（光电复合）海缆、陆缆，±535kV及以下直流（光电复合）海缆、陆缆系统产品的设计研发、生产制造、安装和运维服务能力。陆、海缆市场持续高景气，双轮驱动带动公司营收快速增长。2018-2021年公司营收年均复合增速达37.9%，2021年营收规模达79.3亿元，同比增长57%，营收增长幅度创近年来新高。由于海上风电发展迅速，公司毛利较高的海缆业务迎来爆发增长，带动营收快速提升。
　　十四五海风高景气公司持续受益空间扩容。海缆是海上风电的核心环节，用于连接海上风机并在汇流后送至陆上电网。随着中国、欧洲两大海上风电最大增量区域陆续加码，全球海风新增装机容量将从2022年的13GW增长至2030年的51GW，年均复合增速达19%。海缆市场空间从2022年的295亿元增长至2030年的1560亿元，年均复合增速为23%。
　　公司新建阳江基地，锁定全国十四五海风最强区域。截止目前，全国多数沿海省份十四五规划已经出炉，总规模超过44GW，其中有10GW位于阳江市，阳江市的海风规划超过全国的20%，是十四五海风第一大市。公司拟投资约5.75亿元建设阳江南部基地。阳江十四五期间尚未建成的海风项目总计650万千瓦，其中250万千瓦已招标，海缆合同总计约57亿元，公司中标额41亿元，占比73%，成为公司最主要的订单来源。
　　柔直化和高压化成为趋势，公司行业地位有望加强。在风机大型化、海风远海化和规模化趋势下，将目前主流的220/35kV海缆配置有望向500/66kV以及直流海缆发展。采用更高电压等级或直流海缆，可以提高海缆的输送效率，减少占海面积，从而降低海风初始投资，促进海风平价。海缆技术含量高，尤其500kV超高压海缆以及直流海缆，国内仅头部三家企业具有运行业绩，且超高压和直流化下，海缆回路数减少，对海缆可靠性要求更高，头部企业地位有望得到加强。
　　投资分析意见：根据公司在手订单情况，我们下调公司2022—2024年归母净利润预测，预计2022—2024年实现归母净利润11.2/19.2/26.2亿元（下调前分别为11.5/23.5/27.7亿元）。选取风电变流器龙头禾望电气、海上风电塔筒龙头供应商大金重工以及海缆龙头企业亨通光电作为可比公司。三家可比公司2022—2024年平均PE分别为36、21、15倍，东方电缆分别为43、25、18倍，东方电缆估值略高于可比公司。但考虑到海缆是整个海上风电为数不多受益于风机大型化和远海化的环节，且东方电缆海缆占比最高，考虑估值溢价给与2023年30倍目标PE，相比目前股价有21%涨幅，上调至“买入”评级。
　　风险提示：海上风电建设进度不及预期，二线厂商技术快速突破，公司近期收到警示函相关风险。
　　

研究报告全文：上市公司电力设备2023年01月11日公司东方电缆603606研究积极布局高端产品十四五海缆龙头地位巩固公司深报告原因调整投资评级度投资要点买入维持深入高端海陆市场成就电缆龙头东方电缆于1998年成立2014年在上交所主板挂牌上市已成长为国内电缆行业龙头企业位列全球海缆最具竞争力企业10强当前公司证主营业务包括陆缆系统海缆系统和海洋工程三大板块拥有500kV及以下交流光电市场数据2023年01月10日券复合海缆陆缆535kV及以下直流光电复合海缆陆缆系统产品的设计研发收盘价元6945研生产制造安装和运维服务能力陆海缆市场持续高景气双轮驱动带动公司营收快速一年内最高最低元8853915究增长2018-2021年公司营收年均复合增速达3792021年营收规模达793亿元报市净率93同比增长57营收增长幅度创近年来新高由于海上风电发展迅速公司毛利较高的海告息率分红股价-缆业务迎来爆发增长带动营收快速提升流通A股市值百万元47762上证指数深证成指3169511150679十四五海风高景气公司持续受益空间扩容海缆是海上风电的核心环节用于连接海上风注息率以最近一年已公布分红计算机并在汇流后送至陆上电网随着中国欧洲两大海上风电最大增量区域陆续加码全球海风新增装机容量将从2022年的13GW增长至2030年的51GW年均复合增速达19基础数据2022年09月30日海缆市场空间从2022年的295亿元增长至2030年的1560亿元年均复合增速为23每股净资产元75公司新建阳江基地锁定全国十四五海风最强区域截止目前全国多数沿海省份十四五资产负债率4022规划已经出炉总规模超过44GW其中有10GW位于阳江市阳江市的海风规划超过总股本流通A股百万688688全国的20是十四五海风第一大市公司拟投资约575亿元建设阳江南部基地阳江流通B股H股百万--十四五期间尚未建成的海风项目总计650万千瓦其中250万千瓦已招标海缆合同总计约57亿元公司中标额41亿元占比73成为公司最主要的订单来源一年内股价与大盘对比走势柔直化和高压化成为趋势公司行业地位有望加强在风机大型化海风远海化和规模化东方电缆沪深300指数收益率150趋势下将目前主流的22035kV海缆配置有望向50066kV以及直流海缆发展采用更100高电压等级或直流海缆可以提高海缆的输送效率减少占海面积从而降低海风初始投50资促进海风平价海缆技术含量高尤其500kV超高压海缆以及直流海缆国内仅头部0三家企业具有运行业绩且超高压和直流化下海缆回路数减少对海缆可靠性要求更高-50头部企业地位有望得到加强03-1204-1202-1205-1206-1207-1208-1209-1210-1211-1212-1201-12投资分析意见根据公司在手订单情况我们下调公司20222024年归母净利润预测预计20222024年实现归母净利润112192262亿元下调前分别为115235277亿元选取风电变流器龙头禾望电气海上风电塔筒龙头供应商大金重工以及海缆龙头证券分析师企业亨通光电作为可比公司三家可比公司20222024年平均PE分别为362115查浩A0230519080007倍东方电缆分别为432518倍东方电缆估值略高于可比公司但考虑到海缆是整zhahaoswsresearchcom个海上风电为数不多受益于风机大型化和远海化的环节且东方电缆海缆占比最高考虑联系人估值溢价给与2023年30倍目标PE相比目前股价有21涨幅上调至买入评级戴映炘862123297818风险提示海上风电建设进度不及预期二线厂商技术快速突破公司近期收到警示函相daiyxswsresearchcom关风险财务数据及盈利预测202122Q1-Q2022E2023E2024E3营业总收入百万元7932566584271143214342同比增长率570-1962357255归母净利润百万元1189736112319242624同比增长率340-234-55713363每股收益元股173107163280382毛利率253236232272289ROE244143198264279市盈率40432518注市盈率是指目前股价除以各年每股收益净资产收益率是指摊薄后归属于母公司所有者的ROE请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明公司深度投资案件投资评级与估值预计20222024年实现归母净利润112192262亿元下调前分别为115235277亿元选取风电变流器龙头禾望电气海上风电塔筒龙头供应商大金重工以及海缆龙头企业亨通光电作为可比公司三家可比公司20222024年平均PE分别为362115倍东方电缆分别为432518倍东方电缆估值略高于可比公司但考虑到海缆是整个海上风电为数不多受益于风机大型化和远海化的环节且东方电缆海缆占比最高考虑估值溢价给与2023年30倍目标PE相比目前股价有21涨幅上调至买入评级关键假设点1陆缆系统假设20222024年营业收入增速为250150150毛利率分别为1101101102海缆系统假设20222024年营业收入增速为-167788353毛利率分别为4404604703海洋工程假设20222024年营业收入增速为99152350毛利率分别为250250250有别于大众的认识市场普遍预期随着后续海上风电市场回暖以及二线厂商产能逐渐扩大头部海缆厂商的地位将被冲击难以保证足够高的毛利率我们认为随着海风国补退坡海风项目收益率面临比较大的压力海缆高压化直流化将是降本的主要措施之一海缆技术含量高尤其500kV超高压海缆以及直流海缆国内仅头部三家企业具有运行业绩且超高压和直流化下海缆回路数减少对海缆可靠性要求更高头部企业地位将不会被削弱而是被加强股价表现的催化剂1海上风电平价建设进度超出预期2海上风电高压化直流化进度超出预期3海外市场取得较大突破核心假设风险1海上风电建设进度不及预期海缆需求取决于海上风电建设进度而海上风电建设跟项目收益率整体规划相关一旦不及预期将影响海缆招标量2二线厂商技术快速突破公司在行业中的地位依赖于技术优势一旦二线厂商技术快速突破海缆行业竞争格局可能恶化并影响毛利率水平3公司近期收到警示函相关风险2022年11月24日公司收到证监局宁波监督局警示函就2017年公司未披露对华宝信托和中信银行非公开发行提供保本措施的行为对部分高管出具行政监管措施请投资者关注请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第2页共31页简单金融成就梦想公司深度目录1海陆并举驱动成就电缆龙头611深耕电缆领域覆盖上下游产业链612经营业绩表现良好海缆毛利维持高位82十四五海风高景气公司持续受益空间扩容1021随配输电及新能源发展电线电缆空间扩容1022十四五海缆高景气锁定超强爆发赛道1123公司新建阳江基地锁定十四五海风最强区域163海缆柔直化高压化趋势下公司竞争力进一步增强1831探索远海风电新范式柔性直流海缆占比提升1832风机大型化已成定局推动侧重高电压等级海缆214投资分析意见24请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第3页共31页简单金融成就梦想公司深度图表目录图1公司发展历史沿革6图2公司股权结构截止2022H17图32018-2021公司分类别营收情况单位亿元8图4公司近十年归母净利润及增速单位亿元8图52016-2021公司陆缆销售量情况单位万千米9图62016-2021公司海缆销售量情况单位千米9图7公司20112022Q3销售毛利率及净利率单位9图82018-2021公司分类别主营板块毛利率单位9图9电线电缆细分市场需求结构2020年10图10全球电线电缆市场规模预测单位亿美元10图11中国电线电缆市场规模预测万亿元10图12近海风力发电场典型布局图11图13中国海上风电资源图12图14国内海风新增及累计装机量单位GW12图15全球海底电缆市场规模预测单位亿美元12图162019-2030国内海底电缆市场空间GW亿元13图172019-2030全球海底电缆市场空间GW亿元13图182020年国内海底电缆市场份额13图192020年欧洲海上风电集电电缆市场份额13图20海缆原材料成本构成15图212021年公司海缆系统成本构成15图22交直流海缆海上输电系统结构示意图18图23柔性直流输电技术发展路线18图24交直流输电方式经济性比较19图25张北柔直工程20图2620212031E全球海上风电装机量预测MW21表1公司业务及产品介绍7表公司年新签海缆订单一览表请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第4页共31页简单金融成就梦想公司深度表3沿海省份海上风电发展政策梳理15表4已公布的各地区海上风电十四五发展目标16表5阳江区域6500MW海缆招标及公司中标统计17表6海上风电高压交流和高压直流输电比较19表7TenneT海上柔直工程20表8国内头部海缆企业技术和产品优势22表9公司各主营业务营业收入及毛利率预测24表10相对估值表错误未定义书签表11东方电缆资产负债表百万元26表12东方电缆利润表百万元28表13东方电缆现金流量表百万元29请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第5页共31页简单金融成就梦想公司深度1海陆并举驱动成就电缆龙头11深耕电缆领域覆盖上下游产业链宁波东方电缆股份有限公司简称东方电缆于1998年成立2014年在上交所主板挂牌上市股票代码603606SH已成长为国内电缆行业龙头企业位列全球海缆最具竞争力企业10强当前公司主营业务包括陆缆系统海缆系统和海洋工程三大板块拥有500kV及以下交流光电复合海缆陆缆535kV及以下直流光电复合海缆陆缆系统产品的设计研发生产制造安装和运维服务能力并涉及海底光缆智能电网用电线电缆核电缆通信电缆控制电缆电线综合布线架空导线等一系列产品广泛应用于电力建筑通信石化轨道交通风力发电核能海洋油气勘采海洋军事等多个领域在科技创新质量管理核心技术突破等方面处于行业领先地位图1公司发展历史沿革535kV柔性直流陆宁波北仑基地投产缆刷新我国超高压直牵头制定海底电缆唯上交所上市广东阳江产业流电缆领域研制记录前身东方材料成立一国家标准603606SH基地动工1998200820142018202120052010201620202022中标苏格兰电网公中标欧洲HKWB海上风交付35kV光电复合海交付国内最高电压等320kV及以下柔司岛屿链接项目电项目海缆产品实底电缆海底交联电级的220kV光电复合性输电用直流海缆关现欧洲海上风电市场缆填补国内空白海缆键技术研究通过国国产首根脐带缆成功家科技部验收打破突破出口印尼国外垄断交付国内最大长度220kV超高压陆缆资料来源公司公告申万宏源研究公司股权结构清晰控股股东为宁波东方集团截至2022年H1宁波东方集团持有公司股份3663为公司控股股东宁波东方集团实际控制人为夏崇耀其持有43股份公司设有4家子公司及2家合资公司分别为东方海缆广东东方海缆东方海洋工程宁波海缆研究院及上海福缆和宁波广缆其中各司分工明确互为补充东方海缆广东东方海缆负责海洋工程业务东方海洋工程负责国内项目合资子公司上海福缆负责海外项目并于2022年4月与中广核合资控股成立宁波广缆智慧能源发力风电光伏储能领域请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第6页共31页简单金融成就梦想公司深度图2公司股权结构截止2022H1资料来源公司公告申万宏源研究当前公司业务覆盖海缆陆缆海洋工程三大板块是国内陆海缆市场的核心供应商产品矩阵丰富包含电力电缆电气装备用电线电缆通信电缆架空导线海底电缆脐带缆海底光缆下游应用领域涵盖智能输配电网智慧建筑轨道交通石油化工装备用电海洋岛屿输配电海上风电海洋油气等领域此外设海洋工程业务板块负责海缆系统的安装敷设及运维服务配套服务完善表1公司业务及产品介绍业务板块具体产品产品图示产品介绍高压电力电缆主要用于高电压等级大型水电站变电所等大容量设施的引出线中低压电力电缆适用于中低电压等级输配电线路作配送电能之用用于电力冶金电力电缆机械建筑等行业约50用于电力系统的配电网络将电力从高压变电站送到城市和偏远地区用于从电力系统的配电点把电能直接送到各种用电设备器具的电源连接线路其电气装备用中各种工农业装配中的电气安装线和控制信号用电线电缆均属于这类产品电线电缆陆缆用于传输电话电报电视广播传真数据和其他电信信息的电缆其中包括室内通信电缆长途对称电缆和同轴干线通信电缆光缆通信电缆架空导线的材料有铜铝钢铝合金等此类产品用于长距离大容量大跨度架空导线输电线路用是电网的重要组成部分海底电缆是用绝缘材料包裹的导线敷设在海底及河流水下包括海底电力电缆和海底通信电缆主要用于大陆与海岛海岛与海岛大陆与海洋石油平台石油平海缆海底电缆台与石油平台的电力及信号的传输请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第7页共31页简单金融成就梦想公司深度业务板块具体产品产品图示产品介绍脐带缆主要作用是连接上部模块与水下生产设施可以为水下生产系统提供电能为水下生产系统控制提供液压通道提供油气田开发所需化学药剂管线传递上部脐带缆模块的控制信号及水下生产系统传感器数据又称海底通讯电缆是用绝缘材料包裹的导线铺设在海底用以设立国家之间的海底光缆电信传输公司向工程服务板块延伸主要为海底电缆系统总承包业务有利于公司完善海底工程服务电缆行业产业链条资料来源公司公告公司官网申万宏源研究12经营业绩表现良好海缆毛利维持高位陆海缆市场持续高景气双轮驱动带动公司营收快速增长2018-2021年公司营收年均复合增速达3792021年营收规模达793亿元同比增长57营收增长幅度创近年来新高由于海上风电发展迅速公司毛利较高的海缆及海洋工程业务迎来爆发增长带动营收快速提升海缆及海洋工程业务2021年营收合计占比达5146较2020年提升38pct2021年公司实现归母净利润119亿元同比增速达34图32018-2021公司分类别营收情况单位亿图4公司近十年归母净利润及增速单位亿元元10000601400300120025080005010002004060008001503040006001002040050200010200000002018201920202021000-50陆缆系统海缆系统海洋工程同比增速右轴归母净利润同比右轴资料来源wind申万宏源研究资料来源wind申万宏源研究2018年以来陆海缆市场持续放量公司量利齐升2017-2021年公司陆缆销售量分别为13221098100611191579万千米同比增速为328-169-836112411近年来随着智能配输电网轨道交通绿色石油化工等领域的高速发展陆缆需求旺盛2021年陆缆需求复苏强劲呈现较大增幅为公司营收提供有力支撑受海上风电装机量爆发式增加高压直流海缆脐带缆动态缆等请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第8页共31页简单金融成就梦想公司深度海底电缆需求旺盛公司海缆销售量维持高速增长2017-2021年分别为171541547503864314199km同比增速为18914238062152643海缆业务营收占比首次过半且得益于高毛利水平为公司贡献了主要利润图52016-2021公司陆缆销售量情况单位万图62016-2021公司海缆销售量情况单位千千米米1850160016000164014001400014301200120001210001000010208008000810600600060440040002-1020020000-200000201620172018201920202021201620172018201920202021陆缆销量万千米同比增速右轴海缆销量千米同比增速右轴资料来源wind申万宏源研究资料来源wind申万宏源研究2022年前三季度公司毛利率为2361净利率为13分类别主营板块来看2021年公司海缆业务毛利率为439有所回落但仍处于较高水平陆缆业务毛利率为95同比下降25pct海洋工程业务毛利率有所提升达到251图7公司20112022Q3销售毛利率及净利率单图82018-2021公司分类别主营板块毛利率单位位3500600030005000250020004000150030001000200050000010000002018201920202021销售毛利率净利率陆缆海缆海洋工程资料来源wind申万宏源研究资料来源wind申万宏源研究请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第9页共31页简单金融成就梦想公司深度2十四五海风高景气公司持续受益空间扩容21随配输电及新能源发展电线电缆空间扩容根据前瞻产业研究院报告2020年我国电力电缆电气装备用电缆裸电线绕组线通信电缆市场需求占比分别为392215138受益于近年来智能配输电网海上风电新能源汽车轨道交通的高速发展电力电缆电器装备用电缆需求较2018年分别上升3pct2pct据电线电缆网预计国内2024年电线电缆市场规模有望达19万亿元市场空间广阔据ResarchandMarkets报告预计2026年全球电线电缆规模有望达4268亿美元年均复合增长率为496电力电缆市场规模有望达2963亿美元年均复合增长率为392预计全球电线电缆以及电力电缆市场将保持扩张态势图9电线电缆细分市场需求结构2020年图10全球电线电缆市场规模预测单位亿美元8313392215电力电缆裸电线电气装备用电缆绕组线通信电缆其他资料来源前瞻产业研究院申万宏源研究资料来源ResarchandMarkets申万宏源研究图11中国电线电缆市场规模预测万亿元225001820001615001410001250010000806-50004-100002-15000-200020152016201720182019202020212022E2023E2024E电线电缆市场规模万亿元同比增速右轴资料来源电线电缆网申万宏源研究请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第10页共31页简单金融成就梦想公司深度22十四五海缆高景气锁定超强爆发赛道海缆是海上风电场这副骨骼的血管和神经是沿海岛屿与大陆之间或岛屿与岛屿之间电力与通信的重要传输中介主要应用场景包括海洋风电跨国电网和通信海洋油气开发以及偏远海岛输电通信等具有资源丰富利用效率高可大规模发展消纳能力强等优势按在海上风电应用功能可将海缆分为集电海缆阵列海缆和送出海缆两类前者作用于风机间负责串联各大风力发电机并将箱变升至35kV输出后的电压汇流至传输至海上升压站后者负责将通过海上升压站220kV升压后的电能传输到岸上升压站并网从而实现海上风力发电传输功能图12近海风力发电场典型布局图资料来源海上风电场电力传输与海底电缆的选择申万宏源研究由于海上风况不同于陆上受地形高低起伏影响因而风切较小垂直方向风速变化小叶片受力均匀有效避免振动疲劳乃至断裂平均风速高且风向改变频率低不用强行配置储能降低投资成本是发展可再生能源的必然选择据世界银行集团所发布的研究显示中国海域海上风力发电的潜力巨大达2982GW其中固定式装机量潜力1400GW漂浮式装机量潜力1582GW而我国截至2021年海上风电累计装机量仅264GW为满足东部沿海日益增长的用电需求发展海上风电刻不容缓且市场空间巨大受消纳条件良好技术进步及成本下降等因素推动我国海上风电发展迅速2021年海上风电迎来大爆发国内海风新增装机容量为169GW同比增速达4523据GrandViewResearch预测2027年全球海底电缆市场规模有望突破378亿美金2020-2027年均复合增长率709请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第11页共31页简单金融成就梦想公司深度图13中国海上风电资源图图14国内海风新增及累计装机量单位GW30500254002030015200105100002015201620172018201920202021国内海风新增装机国内海风累计装机新增装机同比增速右轴累计装机同比增速右轴资料来源世界银行集团申万宏源研究所资料来源GWEC国家能源局万宏源研究图15全球海底电缆市场规模预测单位亿美元400378350CAGR70930025023420015010050020202027E资料来源GRANDVIEWRESEARCH申万宏源研究十四五期间随着我国海上风电场单机容量快速提升离岸距离增加以及送出电缆电压等级提升根据机构统计预计全国海缆市场空间将从2022年的143亿元增长至2030年的720亿元年均复合增速达22随着中国欧洲两大海上风电最大增量区域陆续加码全球海上风电新增装机容量将从2022年的13GW增长至2030年的52GW年均复合增速达19全球海底电缆市场空间从2022年的295亿元增长至2030年的1560亿元年均复合增速为23请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第12页共31页简单金融成就梦想公司深度图162019-2030国内海底电缆市场空间GW图172019-2030全球海底电缆市场空间亿元GW亿元308006020007002550600150020500401540030100010300205002001051000000GW年新增装机容量GW年新增装机容量海底电缆投资额亿元右轴海底电缆投资额亿元右轴资料来源BNEFCWEA申万宏源研究资料来源WindEuropeBNEFCWEA申万宏源研究当前全球最大的海上风电开发区域为中欧两地二者海底电缆市场均呈现双寡头格局由于海缆行业集中度较高头部企业占据绝大部分市场份额据中商产业研究院统计2020年东方电缆和中天科技分别占据我国海底电缆市场3337市场份额且仅头部五家海缆企业包括中天科技东方电缆亨通光电汉缆股份和宝胜股份具备220kV及以上送出海缆的供货业绩十四五期间海上风电海缆高压化趋势明显电压等级将从35kV220kV转向66kV330500kV头部企业先发优势明显预计将继续保持领先地位欧洲集电海缆的龙头为JDRCable和Nexans2020年市场份额分别达到41和27形成双寡头格局图182020年国内海底电缆市场份额图192020年欧洲海上风电集电电缆市场份额50010011700413300211700273700东方电缆中天科技亨通光电JDRCableNexansPrysmianNSWTechnology汉缆股份宝胜股份万达电缆资料来源中商产业研究院申万宏源研究资料来源WindEurope申万宏源研究公司2022年全年已公告海缆中标项目达14项总中标金额6434亿元在手订单充沛主要地区位于浙江以及广东在粤电阳江青洲一二海上风电项目中公司中标了我国首条三芯500kV超高压海缆在明阳青洲六中公司又中标我国首条330kV超高压海缆请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第13页共31页简单金融成就梦想公司深度在超高压海缆方面率先取得突破展现了公司雄厚的技术实力此外公司还在海上油气田以及海外斩获部分订单充沛的在手订单以及强劲的拿单实力充分保证公司未来业绩表2公司2022年新签海缆订单一览表项目规模中标金额海缆电压等级中标时间项目名称中标项目MW亿元kV2022216明阳青洲四包122035海缆敷设5004652022216明阳青洲四包222035海缆敷设2022311陵水25-1气田开发项目52脐带缆脐带缆2022311渤中-垦利油田群岸电应用工程项目181220kV海缆敷设2022316中广核浙江象山涂茨项目海底电缆30023966海缆2022323粤电阳江青洲一二海上风电场100017500海缆敷设2022325HollandseKustWestBeta海上风电项目5322066海缆202248粤电阳江青洲一二海上风电场100029866海缆敷设2022722明阳青洲六10001381330海缆敷设2022722国电象山150054522035海缆敷设中海油蓬莱19-3油田510开发项目和渤中2022722053海缆19-6凝析气田一期开发项目2022112浙能台州1号海上风电30024922035海缆敷设2022112华能苍南2号海上风电300173220海缆2022112苏格兰PentlandFirthEast项目135海缆总计49006434资料来源公司公告申万宏源研究因为海缆对性能要求更高造价成本远高于陆缆海缆成本居高的原因有1铺设前程序复杂需要海底勘探与铺埋作业2设计时需要考虑海水对海缆的渗漏和腐蚀因而结构复杂其自重与机械强度大3海底环境复杂多变需要不停维护与更换在强腐蚀高水压环境下海缆使用寿命通常在25年左右因此海缆的造价高于陆缆35kV海缆每公里造价为70万元150万元考虑不同截面220kV海缆每公里造价约500万元-600万元而陆上电缆每公里造价仅25万70万元根据中天海缆招股说明书及公司公告可看出海缆属加工制造行业其成本受大宗商品原材料价格影响最大直接原材料成本占比达949其中又以铜铅锭铝等大宗商品为主合计占直接材料成本超80加工制造及人工成本占比仅分别为3912降低空间受限随着海上风电项目装机容量持续增大推动海缆向动态化高压化柔直化方向发展海缆电压等级由33kV向66kV提升后截面积也随之扩大造成生产难度陡升制造速度放缓由于公司在东部北仑基地德国交联设备使得在高电压等级海缆生产制造方面领先同行等新产能陆续释放后生产效率得以提高从而能够降低海缆生产成本请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第14页共31页简单金融成就梦想公司深度图20海缆原材料成本构成图212021年公司海缆系统成本构成铝杆半导体电铝带其他屏蔽铜丝3901204屏蔽料14带塑料护21套料合金铅电解铜4锭358绝缘材料99490铜杆32直接材料制造费用直接人工资料来源中天海缆招股说明书申万宏源研究资料来源公司公告申万宏源研究国补退潮叠加地方补贴力度降低或对海上风电短期需求造成波动海风电平价时代即将来临2014年国家发改委发布关于海上风电上网电价政策的通知对近海海上风电优惠电价为085元度补贴力度远高于水利火力发电推动清洁能源体系建设促进我国海上风电建设2019年发改委印发的关于完善风电上网电价政策的通知提出海上风电标杆上网电价改为指导价2019年起新核准海上风电项目全部通过竞争方式确定上网电价并要求所有项目需要在2021年底前完成并网逾期不再享受补贴电价催生2021年的海风抢装潮当前我国已明确将采取逐步降低直至退补海上风电如今补贴过渡期政策与成本变化所造成的价差是导致市场短期对海缆需求产生波动的主要原因东南沿海省份用电需求增长迅猛发电与用电缺口大为缓解用电压力对于海上风电等新能源发电形式响应积极性较高因此广东海南江苏山东浙江广西已经陆续出台相应补贴政策推动海上风电发展持续进入高速增长态势表3沿海省份海上风电发展政策梳理省份时间名称主要内容2022年起省财政对省管海域未能享受国家补贴的项目进行投资补贴项目并网价格执行省燃煤发电基准价平价推动项目开发由补贴向平价平稳过渡广东202106促进海上风电有序开发和相关其中补贴范围为2018年底前已完成核准在2022年至2024年全容量并产业可持续发展实施方案网的省管海域项目对2025年起并网的项目不再补贴补贴标准为2022年2023年2024年全容量并网项目每千瓦分别补贴1500元1000元500元海南省海洋经济发展十四五在东方西部文昌东北部乐东西部儋州西北部临高西北部50米以浅海域优海南202106规划2021-2025年选5处海上风电开发示范项目场址总装机容量300万千瓦2025年实现投产规模约120万千瓦十四五可再生能源发展专项到2025年江苏省新增海上风电约800万千瓦新增投资约1000亿元释放规划征求意见稿江苏省265GW十三五遗留开发海上风电资源2021年度海上风电项目竞争性配江苏202111置工作细则江苏省十四五海上风电规划环境影响评价第二请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第15页共31页简单金融成就梦想公司深度次公示2022年稳中求进高质量发对2022-2024年建成并网的十四五海上风电项目省财政分别按照每千瓦山东202204展政策清单第二批800元500元300元的标准给予补贴补贴规模分别不超过200万千瓦340万千瓦160万千瓦海上风电上网电价暂时执行全省燃煤发电基准价同时给予一定的省级财政补贴其中明确2022年和2023年全省享受海上风电省级补贴规模分别按60万浙江2022072022年风电光伏项目开发建千瓦和150万千瓦控制补贴标准分别为003元千瓦时和0015元千瓦时设有关事项的通知同时该支持政策以项目全容量并网年份确定相应的补贴标准按照先建先得原则确定享受省级补贴的项目直至补贴规模用完广西202209广西能源发展十四五规划十四五期间全区核准开工海上风电装机750万千瓦其中力争新增并网装机300万千瓦资料来源各省政府网申万宏源研究23公司新建阳江基地锁定十四五海风最强区域全国十四五海风看广东广东十四五海风看阳江截止目前全国多数沿海省份十四五规划已经出炉总规模超过44GW其中广东省17GW占比超过38是当之无愧的十四五海风第一大省而广东省17GW海风中有10GW位于阳江市阳江市的海风规划超过全国的20是十四五海风第一大市表4已公布的各地区海上风电十四五发展目标十四五新增装地区来源文件描述机万千瓦广东广东省能源发展十四五规划十四五时期新增海上风电装机容量1700万千瓦1700加快推动已核准的青洲帆石等厂址风电项目合计650万1000包含在阳江阳江市能源发展十四五规划千瓦开工建设2025年底之前已核准1000万千瓦海上风广东省内电项目全部建成投产十四五期间增加并网装机410万千瓦新增开发省管海福建省十四五能源发展专项福建域海上风电规模约1030万千瓦力争推动深远海风电开工480规划480万千瓦大力发展海上风电建设闽南外海浅滩借助国家级千万千瓦漳州市十四五能源发展专项200包含在福漳州级海上风电基地优势争取在十四五期间实施500万千规划建省内瓦左右的示范性工程并投产200万千瓦江苏省十四五可再生能源发2025年底全省海上风电装机达到1400万千瓦力争突破展专项规划1500万千瓦江苏909江苏省十四五海上风电规划十四五规划海上风电场址28个总规模909万千瓦环境影响评价第二次公示到2025年力争全省风电装机容量达到630万千瓦新增浙江浙江省电力发展十四五规划455455万千瓦十四五期间将力争核准海上风电800万千瓦投产300广西300万千瓦山东山东省可再生能源发展十四五到年全省海上风电力争开工万千瓦投运请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第16页共31页简单金融成就梦想公司深度规划万千瓦天津市可再生能源发展十四五天津加快推进90万千瓦海上风电项目前期开工90规划合计4434资料来源各地政府网站申万宏源研究公司在阳江市投资南方产业基地在阳江市优势地位明显2020年12月公司发布公告拟投资约575亿元建设东方电缆超高压海缆南方产业基地新增300km超高压交直流海底电缆产能目前已形成位于浙江宁波的东部北仑基地和阳江南部基地两大海缆生产基地辐射长三角和珠三角经济发达区域及海风优势区域为公司未来拿单及产能保障打下坚实基础在阳江的产业园投资为公司带来了丰厚的订单目前阳江十四五期间尚未建成的海风项目总计650万千瓦其中250万千瓦已招标海缆合同总计约57亿元公司中标额41亿元占比73后续还有青洲五七和帆石一二共计400万千瓦待招标预计公司仍有机会拿下大部分订单十四五期间海缆订单确定性高表5阳江区域6500MW海缆招标及公司中标统计送出海缆集电海缆总合同公司中标规模电压等级电压等级额亿合同额备注MWkVkV元亿元粤电阳江青洲一5005006622962296粤电阳江青洲二50050066明阳阳江青洲四50022035139465原中标额139亿元调整后465亿元三峡新能源阳江青洲六100033066约201381三峡新能源阳江青洲五100050066三峡新能源阳江青洲七100050066未招标中广核阳江帆石一100050066中广核阳江帆石二100050066合计650056864142占比73资料来源公司公告申万宏源研究请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第17页共31页简单金融成就梦想公司深度3海缆柔直化高压化趋势下公司竞争力进一步增强31探索远海风电新范式柔性直流海缆占比提升柔性直流输电中的换流器为电压源换流器VSC其最大的特点在于采用可关断器件通常为IGBT和高频调制技术通过调节换流器出口电压的幅值和与系统电压之间的功角差可独立控制输出的有功功率和无功功率如此通过对两端换流站的控制就可以实现两个交流网络之间有功功率的相互传送同时两端换流站还可以独立调节各自所吸收或发出的无功功率从而对所联的交流系统给予无功支撑图22交直流海缆海上输电系统结构示意图图23柔性直流输电技术发展路线资料来源海上风电场输电方式研究申万宏源研究资料来源柔性直流输电系统国家电网申万宏源研究柔性直流特别适合远海海上风电送出目前主流的海上风电送出方式是高压交流输电即将海上风机接入海上升压站升压至220kV或更高电压等级后送至陆上电网直流输电由于没有充电功率相同截面海缆可以送出比交流海缆更多的容量直流海底电缆的投资和输电效率相比于交流输电都更优但直流海上平台投资相比于交流海上平台要大很多所以通常来说当输电距离大于约80km后直流输电经济性就会超过交流输电因此柔性直流特别适合远海海上风电的送出请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第18页共31页简单金融成就梦想公司深度表6海上风电高压交流和高压直流输电比较项目高压交流输电高压直流输电海缆投资高低输电损耗中低理论最大送电距离100km理论上无上限送电可靠性高较高海上平台造价中等高海上平台重量3000t12000t单回海缆最大送出400MW2200MW容量陆上集控中心小大注为国外工程最大重量尚未有运行业绩资料来源GWEC申万宏源研究图24交直流输电方式经济性比较资料来源紧凑型海上风电直流送出技术李岩申万宏源研究直流海缆输送容量更大占海面积方面具有明显优势直流海缆由于输电效率更高单回海缆输送容量也更大目前单回2根直流海缆最大输送容量已经达到2200MW525kV而220kV输送相同容量需要56回3相直流海缆占海面积仅有交流的约13海缆路径规划时需要考虑军事沉船通信光缆自然保护区等多种因素占海问题愈发突出路径选择捉襟见肘而远海海上风电规模更大仅漳州一市远海风电规模就接近50GW如果采用220kV交流送出需要上百回海缆公司已提前布局柔性直流海缆技术技术底蕴深厚先发优势显著随着海上风电向深海挺进柔性直流海缆重要性愈发显著公司较早参与柔性直流电缆科研紧跟柔性直流技术发展2013年公司参与了国家科技部320kV柔性直流海缆项目2014年公司在国网舟山多端柔性直流示范工程中投入使用200kV直流海缆和陆缆直流海缆首次得到应用2018年8月公司研制完成的535kV柔性直流电缆系统顺利取得了型式试验报告刷新我国超高压直流电缆领域的研制记录并将之成功应用于张北柔性直流电网工程请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第19页共31页简单金融成就梦想公司深度图25张北柔直工程资料来源公司公告申万宏源研究目前德国在海上柔直方面的发展处于领先地位欧洲高端市场广阔截止目前为了满足北海远海海风送出德国TenneT公司已经建成海上柔直项目达6846MW在建工程2700MW规划到2030年海上柔直总并网容量达到16476MW目前TenneT规划的海上柔直除DolWin6外输送距离都在100km以上一方面充分展示了柔性直流在远海风电送出方面的优势另一方面超长离岸距离也增加了海缆的价值量表7TenneT海上柔直工程工程名电压等级kV容量MW距离km并网时间在运行工程容量总计6846MWBorWin11504002002010BorWin23008002002015BorWin33209002002019DolWin13208001652015DolWin23209161352016DolWin33209001602018HelWin13205761302015HelWin23206901302015SylWin13208642052015在建工程容量总计2700MWBorWin53209002302025DolWin6320900902023DolWin53209001302024BorWin63209302027BalWin152520002029BalWin252520002030BalWin352520002030至2030年预计并网总容量达到16476MW资料来源TenneT申万宏源研究请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第20页共31页简单金融成就梦想