我们认为Temu凭借拼多多的禀赋资源、“低价”的鲜明特点以及推荐电商模式，有望抓住美国电商性价比赛道的机会。我们看好公司主站电商稳健发展、社区团购市占率持续领先以及海外业务发展潜力。目标价由103.2提升至130.0美元/ADR，较当前股价有36%上涨空间，维持“买入”评级。
　　投资要点
　　Temu：类自营模式为主的跨境电商新巨头。Temu目前采取类自营模式，即Temu负责商品定价、营销获客、履约（由合作方提供服务）等环节，商家作为供应商只需备货到仓，平台最终赚取购销价差，承担获客、履约等成本。目前Temu手机端和网页端数据均表现良好。手机端，根据data.ai数据，从9月初到12月24日，Temu在IOS+安卓端累计下载量达到985万，12月24日IOS端日活用户269万。网页端，根据similarweb数据，11月Temu总访问量达到5850万，环比大幅增长171%，对比同期亚马逊（26亿）、Shein（2.09亿）的访问量仍有较大增长空间。
　　继承拼多多核心竞争力，价格优势突出。Temu继承拼多多已有的人才、营销、供应链等核心竞争力，具备“低价”的鲜明特点。1）人：目前以美国、中青年用户为主。根据similarweb数据，25-34岁用户占比达到19.95%，来自美国地区流量占比高达93.37%。2）货：根据我们抽样，以家居百货、服饰鞋履为主要品类，同类单品价格远低竞对，锚定性价比为核心。3）营销场：以直接流量为主，多种营销增长方式齐上阵。11月Temu来自用户的直接流量占比达到45.56%，并延续国内拼多多灵活多样的玩法，通过社交裂变、信息流广告以及KOL推荐等多种方式促进增长。4）物流场：由第三方合作方承运，包括国内头程运输、国际干线、美国尾程运输三段。提供标准送货和快运两种选择，标准送货免费，时效7-15个工作日；快运部分收费，70%以上概率8天内送达。
　　展望：Temu有望抓住美国电商性价比赛道机遇，并实现推荐电商对搜索电商的部分替代。美国电商市场呈现“一超多强”的格局，其中亚马逊市场份额高达41%（按GMV比例）。亚马逊很好的满足了消费者对“快+好”的需求，但目前美国电商市场性价比赛道缺少领头羊。从Temu的资源禀赋和竞争策略看，Temu有望抓住美国电商性价比赛道机遇。从另一个角度来说，Temu所代表的是以推荐为主的电商模式，或可以复制国内拼多多获取友商市场份额的路径，对美国搜索电商实现部分替代。此外，在美国经营成熟后，未来Temu有望通过全球化拓区域、逐步转变为平台模式，提升收入规模及盈利能力。
　　投资建议：总体看，我们认为Temu凭借拼多多的禀赋资源、“低价”的鲜明特点以及推荐电商模式，有望抓住美国电商性价比赛道的机会。我们预计拼多多22/23/24年Non-GAAP下实现净利润397/462/532亿元，当前股价对应P/E为20.8/17.9/15.5倍。按照分部估值法，主站电商+社区团购合计估值11240亿人民币，目标价由103.2提升至130.0美元/ADR，较当前股价有36%上涨空间，维持“买入”评级。1、电商：给予成熟业务电商23年利润22倍估值。2、社区团购：给予23年GMV 0.5倍估值。3、海外：看好Temu模式在低价标品上的竞争力，判断具有巨大潜力，但因为业务在早期，仍有较大不确定性，暂不给与估值。我们看好公司主站电商稳健发展、社区团购市占率持续领先以及海外业务发展潜力。
　　风险提示
　　中概退市风险、快递物流流通不畅风险、行业竞争超预期加强风险。
　　

研究报告全文：证券研究报告更新报告互联网电商拼多多PDD报告日期2023年01月09日拼多多有望抓住美国电商性价比赛道机遇Temu拼多多更新报告报告导读投资评级买入维持我们认为Temu凭借拼多多的禀赋资源低价的鲜明特点以及推荐电商模式有望抓住美国电商性价比赛道的机会我们看好公司主站电商稳健发展社区团购市占率分析师谢晨持续领先以及海外业务发展潜力目标价由1032提升至1300美元ADR较当前股执业证书号S1230521070004价有36上涨空间维持买入评级xiechenstockecomcn研究助理陈相合投资要点chenxianghe01stockecomcnTemu类自营模式为主的跨境电商新巨头Temu目前采取类自营模式即Temu负责商品定价营销获客履约由合作方提供服务等环节商家作为基本数据供应商只需备货到仓平台最终赚取购销价差承担获客履约等成本目前收盘价9552Temu手机端和网页端数据均表现良好手机端根据dataai数据从9月初到总市值百万元8260949712月24日Temu在IOS安卓端累计下载量达到985万12月24日IOS端日总股本百万股活用户269万网页端根据similarweb数据11月Temu总访问量达到5850505754万环比大幅增长171对比同期亚马逊26亿Shein209亿的访问量股票走势图仍有较大增长空间继承拼多多核心竞争力价格优势突出Temu继承拼多多已有的人才营销拼多多纳斯达克100供应链等核心竞争力具备低价的鲜明特点1人目前以美国中青年用户为主根据similarweb数据25-34岁用户占比达到1995来自美国地区流0量占比高达93372货根据我们抽样以家居百货服饰鞋履为主要品-100类同类单品价格远低竞对锚定性价比为核心3营销场以直接流量为主多种营销增长方式齐上阵11月Temu来自用户的直接流量占比达到4556并延续国内拼多多灵活多样的玩法通过社交裂变信息流广告以及相关报告KOL推荐等多种方式促进增长4物流场由第三方合作方承运包括国内头1收入利润远超预期看好程运输国际干线美国尾程运输三段提供标准送货和快运两种选择标准送跨境电商Temu拼多多Q3货免费时效个工作日快运部分收费以上概率天内送达7-15708点评20221130展望Temu有望抓住美国电商性价比赛道机遇并实现推荐电商对搜索电商的2浙商互联网拼多多Q4业部分替代美国电商市场呈现一超多强的格局其中亚马逊市场份额高达41绩点评控费见成效社区团购按GMV比例亚马逊很好的满足了消费者对快好的需求但目前美国电空间大20220323商市场性价比赛道缺少领头羊从Temu的资源禀赋和竞争策略看Temu有望3浙商互联网拼多多Q4业抓住美国电商性价比赛道机遇从另一个角度来说Temu所代表的是以推荐为绩前瞻社区团购初现王者气象20220309主的电商模式或可以复制国内拼多多获取友商市场份额的路径对美国搜索电商实现部分替代此外在美国经营成熟后未来Temu有望通过全球化拓区域逐步转变为平台模式提升收入规模及盈利能力投资建议总体看我们认为Temu凭借拼多多的禀赋资源低价的鲜明特点以及推荐电商模式有望抓住美国电商性价比赛道的机会我们预计拼多多222324年Non-GAAP下实现净利润397462532亿元当前股价对应PE为208179155倍按照分部估值法主站电商社区团购合计估值11240亿人民币目标价由1032提升至1300美元ADR较当前股价有36上涨空间维持买入评级1电商给予成熟业务电商23年利润22倍估值2社区团购给予23年GMV05倍估值3海外看好Temu模式在低价标品上的竞争力判断具有巨大潜力但因为业务在早期仍有较大不确定性暂不给与估值我们看好公司主站电商稳健发展社区团购市占率持续领先以及海外业务发展潜力风险提示中概退市风险快递物流流通不畅风险行业竞争超预期加强风险httpwwwstockecomcn115请务必阅读正文之后的免责条款部分拼多多PDD更新报告财务摘要Table百万元Forcast2021A2022E2023E2024E营业总收入93950128395151573172758-5792366618051398净利润Non-GAAP13830397004620653207--1870616391515Non-GAAPEPS最2737859141052新摊薄PENon-GAAP5973208117881553资料来源浙商证券研究所httpwwwstockecomcn215请务必阅读正文之后的免责条款部分拼多多PDD更新报告正文目录1Temu类自营模式为主的跨境电商新巨头52继承拼多多优势禀赋价格优势突出721核心竞争力超强团队营销供应链能力推荐电商模式722货以家居百货服饰鞋履为主要品类同类单品价格远低竞对823人平台受众以中青年群体为主目前仍以美国用户为主924场多种营销增长方式齐上阵物流由第三方合作方承运9241营销场以直接流量为主多种营销增长方式齐上阵9242物流场由第三方合作方承运标准送货时长在10天左右113展望Temu有望抓住美国电商性价比赛道机遇区域模式均有开拓机会114投资建议135风险提示13httpwwwstockecomcn315请务必阅读正文之后的免责条款部分拼多多PDD更新报告图表目录图1卖家-Temu-消费者链路图5图2Temu过去3个月网页总访问量6图322年11月购物网站网页流量指标对比6图4Temu在Applestore应用商店下载排名6图5Temu在Googleplay应用商店下载排名6图6Temu在IOS端下载量及DAU6图7Temu在安卓端下载量及DAU6图82022年1月全球各地区移动端电商总额比例对比7图9Temu畅销榜商品销售品类抽样8图10Temu网站受众群体年龄分布9图11Temu流量区域分布9图12Temu营销渠道分布10图13Temu社交媒体流量分布10图14Temu信息流广告KOL营销素材10图15Temu开启砍一刀等邀请返现的裂变拉新策略10图16美国电商规模及渗透率12图17美国电商竞争格局及市占率按GMV12表1TemuShein服饰鞋履品类均价对比8表2与Amazon对比家居百货品类均价8表3Temu两种物流配送方式对比11表4Temu物流中国内头程国际干线美国尾程时效费用对比11表5TemuShein亚马逊对比12表附录三大报表预测值14httpwwwstockecomcn415请务必阅读正文之后的免责条款部分拼多多PDD更新报告1Temu类自营模式为主的跨境电商新巨头Temu以类自营模式启动类自营模式是指Temu负责商品定价营销获客履约由合作方提供服务等环节商家作为供应商只需备货到仓形成供应链-平台-海外消费者交易链路平台最终赚取购销价差承担获客履约等成本1供应链商家后台0佣金申请入驻经平台买手选品后寄样审查双方核价商议达成一致进货价卖家供货入库构成Temu上架商品供应池2物流Temu交易运输全程为国内头程运输-国际干线-美国尾程运输三段式物流国内物流即卖家寄送商品至Temu广州仓国际物流即广州仓商品统一跨境直邮该段由平台合作的第三方国际物流如极兔等负责末端配送即境外国家目前主要为美国运输由当地合作方承运3盈利模式Temu拥有对商品的最终定价权通过商品销售获取收入商品成本包括进货成本履约费用快递物流等营销支出主要为广告投放及平台补贴图1卖家-Temu-消费者链路图资料来源浙商证券研究所绘制上线三月经营数据跃迁预计营销投入预算进一步攀升从流量数据看Temu手机端和网页端数据均快速增长手机端根据dataai数据从11月初到12月底Temu在Ios购物榜中基本排名第1在免费总榜中基本排名前3从9月初到12月24日Temu在IOS安卓端累计下载量达到985万12月24日IOS端日活用户269万网页端根据similarweb数据11月Temu总访问量达到5850万环比大幅增长171对比同期亚马逊26亿Shein209亿的访问量仍有较大增长空间据晚点latepost雨果跨境报道Temu上线两月GMV超过9000万美元已投入约140亿元营销费用且在拼多多集团内部优先级高于主站业务我们预计未来营销投入预算将进一步提升httpwwwstockecomcn515请务必阅读正文之后的免责条款部分拼多多PDD更新报告图2Temu过去3个月网页总访问量图322年11月购物网站网页流量指标对比访问量总数百万环比增速网站总访问量跳出率每次访问页数平均访问时长80190188Temu5850万3041794060458518560180Shein209亿4040867074940175Amazon26亿3297101707562161711702075165Wish2220万3887904530160eBay728亿371268906529月10月11月资料来源similarweb浙商证券研究所资料来源similarweb浙商证券研究所图4Temu在Applestore应用商店下载排名图5Temu在Googleplay应用商店下载排名资料来源dataai浙商证券研究所资料来源dataai浙商证券研究所图6Temu在IOS端下载量及DAU图7Temu在安卓端下载量及DAU下载量日活用户下载量日活用户26890383962023000000400000353958200000020000010000003426810749200资料来源dataai浙商证券研究所资料来源dataai浙商证券研究所httpwwwstockecomcn615请务必阅读正文之后的免责条款部分拼多多PDD更新报告2继承拼多多优势禀赋价格优势突出21核心竞争力超强团队营销供应链能力推荐电商模式汇集多多买菜原班人员Temu团队具备超强战斗力根据晚点报道拼多多跨境业务Temu由拼多多COO兼此前多多买菜负责人顾娉娉领军同时原多多买菜多个省区一级主管冬枣和葡萄也加盟Temu团队负责北美招商Temu买手团队也沿用了大部分多多买菜采购人员买菜团队具备超能作战经验曾带领多多买菜突出重围成为社区团购领域领头羊我们认为在此团队带领下Temu有望重现多多买菜的成功复刻国内主站花式流量玩法赋能Temu迅速冷启拉新早期拼多多借助微信生态导流通过砍一刀拉人助力赢现金拼团购买等社交裂变创新迅速打开国内主站电商市场瞄准人性偏好实现低成本获客Temu上线北美后套用国内花样制胜营销手段接连推出1美分选1新人注册券以及美国版砍一刀ReferralBonus用户通过WhatsAppFacebook等社交平台邀请新用户注册每邀请5位好友可获得20美金现金打款等玩法根据社交平台的反馈热度Temu的流量玩法在北美依然奏效背靠国内强势供应链Temu具备供应硬实力国内拥有庞大的制造业体量制造业体系基础扎实据TheDailyFRONTROW报道拼多多在长年的经营中积累了超过1100万家供应商网络自2015年以来培育孵化了1000余个工厂品牌其中不乏为世界知名品牌提供制造的供应商依托于拼多多Temu能够直接触及供应链末端以同品类最低的价格获得品牌同质货源形成Temu供给端稳定优势Temu推荐电商模式领先于海外搜索电商美国电商市场与中国很大的一个差异性在于美国市场用户使用PC和搜索达成交易的占比高根据eMarketer数据2022年1月年北美基于移动端电商成交占比仅40低于全球平均的657及亚太地区的80美国消费者PC和搜索的使用习惯使得在美国有大量品牌独立站存在而中国主要以中心化平台电商为主Temu的推荐电商模式已经在国内验证过在白牌品类的有效性有利于实现白牌商品量的爆发预计凭借更先进的推荐模式或可以复制国内拼多多获取友商市场份额的路径挑战美国传统搜索电商平台图82022年1月全球各地区移动端电商总额比例对比亚太地区799中东及非洲664全球657东南亚646拉丁美洲594西欧468中东欧403北美40100100200300400500600700800900资料来源eMarketer浙商证券研究所httpwwwstockecomcn715请务必阅读正文之后的免责条款部分拼多多PDD更新报告22货以家居百货服饰鞋履为主要品类同类单品价格远低竞对Temu锚定性价比核心目前官网设置29个一级类目339个二级品类我们统计Temu畅销榜靠前商品发现日百用品家居厨房工具家装母婴玩具等服装鞋履男女装鞋3C数码为主要品类分别占有423416横向对比竞对在售同类单品服饰及鞋履配饰对标SheinTemu抽样单品价格低于Shein30以上家居百货对标亚马逊Temu价格优势尽显部分标品配件价格甚至低于亚马逊一倍以上表1TemuShein服饰鞋履品类均价对比一级类目二级类目Temu美元Shein美元差异服装女士裙装9217387女士上衣648531男士毛衣12222685鞋履配饰男士运动鞋14827586假发11616643墨镜354590皮带304758资料来源TemuShein官网浙商证券研究所表2与Amazon对比家居百货品类均价品类单品Temu美元Amazon美元差异宠物用品长绒宠物垫139819741健身运动器材瑜伽垫1205194762洗浴配件浴室五金套装15993714132厨房用具红酒杯8482pcs27994pcs65电子配件高速HDMI线4991254151资料来源TemuAmazon官网浙商证券研究所图9Temu畅销榜商品销售品类抽样876543210资料来源Temu官网浙商证券研究所httpwwwstockecomcn815请务必阅读正文之后的免责条款部分拼多多PDD更新报告23人平台受众以中青年群体为主目前仍以美国用户为主根据similarweb数据从性别分布来看Temu受众群体男性占比5565略高于女性从年龄分布来看Temu更受中青年群体青睐其中25-34岁年龄段的受众占比达到1995其次为35-44岁年龄段对应占比为1758此现象也符合Temu定位追求高性价比的消费人群从地区分布来看首站选址美国成为Temu受众的主要来源该地区流量占比高达9337之后为中国和加拿大地区图10Temu网站受众群体年龄分布图11Temu流量区域分布25美国中国加拿大中国香港日本其他199520175816531685中国1533中国香港13774231502110加拿大日本028美国5018其他017418-24岁25-34岁35-44岁45-54岁55-64岁65岁资料来源similarweb浙商证券研究所资料来源similarweb浙商证券研究所24场多种营销增长方式齐上阵物流由第三方合作方承运241营销场以直接流量为主多种营销增长方式齐上阵据similarweb统计11月直接流量仍是Temu流量的热门来源占比达到4556社交流量中在Facebook和Youtube投放引流效果最佳两者输送超过社交媒体总流量的97营销获客方面Temu延续国内拼多多灵活多样的玩法通过社交裂变信息流广告以及KOL推荐等多种方式促进增长我们观察到Temu营销重点多突出价格便宜比如信息流广告素材标题多采用折扣包邮免费退货等字眼吸睛KOL营销方面多使用购买XX件商品仅X元为标题目前Temu亦开启砍一刀等邀请返现的裂变策略消费者可以通过邀请新用户的方式获得直接优惠折扣httpwwwstockecomcn915请务必阅读正文之后的免责条款部分拼多多PDD更新报告图12Temu营销渠道分布图13Temu社交媒体流量分布50455610080164080306018042015974013421701102028441808203903612500FacebookYoutubeInstagramTwitterReddit直接外链搜索社交邮件显示广告其他资料来源similarweb浙商证券研究所资料来源similarweb浙商证券研究所图14Temu信息流广告KOL营销素材资料来源Youtube浙商证券研究所图15Temu开启砍一刀等邀请返现的裂变拉新策略资料来源TemuAPP浙商证券研究所httpwwwstockecomcn1015请务必阅读正文之后的免责条款部分拼多多PDD更新报告242物流场由第三方合作方承运标准送货时长在10天左右Temu官网提供标准送货StandardShipping和快运ExpressShipping两种物流选择平台所有订单可享无门槛免费标准送货时效7-15个工作日由美国USPS及UPS提供末端配送根据Temu官网商品详情页信息标准送货订单在下单后大概率10天内送达概率约75部分订单在下单时可选择快运订单价超过129免费否则需支付1290邮费由美国FEDEX及UPS配送大概率8天内送达70以上概率如果配送时长超时会有补偿标准版补偿5美元快运版补偿13美元此外我们观察到Temu近期对物流政策做出一些调整例如在国内头程运输中运费改为Temu和商家共同承担此前为Temu全额承担在美国尾程标准送货适用全站订单不再设置包邮客单价而升级快递配送的包邮起始线提高并不再公告统一履约时效我们推断Temu此举有助平台消费增长同时透露了一定的物流履约压力引导消费者选择更低时效保障的标准货运当前跨境物流时效仍较长根据Shein的经验当积累较多数据后可以提前将商品放入美国仓时效可以缩短至3-5天表3Temu两种物流配送方式对比物流方式费用时间标准运输StandardShipping几乎所有的订单免费7-15个工作日大概率10天内1超过129的订单免费当用户下单后可参考具体预估快运ExpressShipping2其他订单129运输时间大概率8天内资料来源Temu官网浙商证券研究所表4Temu物流中国内头程国际干线美国尾程时效费用对比国内头程国际干线美国尾程极兔国际干线美国尾程8-12顺丰次日隔日工作日妥投时效美国国内1-5天通达系隔日及以上云途国际干线美国尾程5-8个工作日根据财报2021年顺丰单根据财报UPS美国国内包裹单件成本票成本169元通达系2成本983美元元商家和Temu共同承担此Temu承担极兔会有一定补贴美国零售价10-18美元仅美国尾收费前Temu全额承担极兔官网零售价与拼多多合程顺丰隔日达零售价18元起作价低于零售价国内快递公司顺丰通达标准版USPSUPS运输方极兔云途系快运版FEDEXUPSDHL资料来源Temu极兔云途UPS顺丰官网顺丰圆通UPS财报浙商证券研究所3展望Temu有望抓住美国电商性价比赛道机遇区域模式均有开拓机会Temu有望抓住美国电商性价比赛道机遇根据美国商务部数据2021年美国电商规模达9604亿美元电商渗透率146根据eMarketer数据美国电商市场呈现一超多强的格局其中亚马逊市场份额高达41按GMV比例亚马逊主要的特点是配送时效快价格中高即很好的满足了消费者对快好的需求根据PYMNTS数据目前亚马逊的prime美国会员数量达166亿美国人口33亿因此亚马逊在中高端赛道竞争优势明显但是目前美国电商市场性价比赛道缺少领头羊从Temu的资源禀赋和竞争策略看Temu有望抓住美国电商性价比的赛道机遇httpwwwstockecomcn1115请务必阅读正文之后的免责条款部分拼多多PDD更新报告图16美国电商规模及渗透率图17美国电商竞争格局及市占率按GMV美国电商规模亿美元美国电商渗透率右轴Amazon410Shopify10312000200Walmart66960410000146eBay42146150Apple4080008154106Homedepot229760008810050765712Target204444BestBuy18400050Costco162000Kroger14000Wayfair132017201820192020202101020304050资料来源Wind美国商务部浙商证券研究所资料来源eMarketer浙商证券研究所对比竞对Temu价格优势明显TemuShein亚马逊各自特点突出Temu最大的特点就是价格便宜我们抽样结果显示Temu单品价格低于Shein30以上部分标品价格仅为亚马逊一半预计将持续占据消费者低价心智Shein时装品类占比高凭借着长期在服装供应链方面的积累能够迅速推新并且做到中低价格亚马逊消费体验更好物流时效体验明显优于Temu和Shein但是价格明显高于前两者表5TemuShein亚马逊对比TemuShein亚马逊上线一个月日均GMV超150万2021年200亿美元其中美国2021年6100亿美元其中1PGMV美元市场占比25达2100亿美元增速2021年100增速2021年增速22目前估值回落到700美元左估值市值母公司拼多多市值1213亿美元8782亿美元右22年4月估值1000亿美元21年6月SHEIN全站注册用户数约12亿日活稳定在3000IOS安卓端累计下载量达到985万用户规模万以上其中一半以上来自美美国Prime会员数量达166亿IOS端日活用户269万国根据AppAnnie数据美国MAU近2000万品类全品类日百服饰鞋履为主以服装为主开始全品类全品类客单价约25美金约75美金件单价37美元价格最低较低中等物流速度7-15天8-12天次日达资料来源晚点36氪电脑报prodataaiMarketplacePulsePYMNTSTemuShein亚马逊网站浙商证券研究所整理注市值取自23年1月6日扩区域改模式仍有较大发展空间目前Temu主要还是以美国经营为主随着Temu在美国经营的不断成熟我们认为未来全球区域拓展仍有较大发展空间根据白鲸出海报道目前Temu已进入非洲区域我们认为Temu的性价比电商非常匹配发展中国家消费需求有望提升Temu长期收入规模以Shein为例根据similarweb数据目前美国区域流量只占全球流量30左右Temu全球化发展空间机遇巨大此外目前Temu仍以类自营模式为主我们判断这主要是因为在早期阶段类自营模式可以帮助Temu熟悉httpwwwstockecomcn1215请务必阅读正文之后的免责条款部分拼多多PDD更新报告海外市场运营并形成营销获客的规模效应未来随着Temu海外运营的成熟化有望从类自营模式逐步向平台模式转化有望提升自身盈利能力以同样自营为主的Shein为例根据晚点报道目前Shein已开始在巴西试运营平台模式由于Temu自发展初期就开始全品类运营Shein主要为服装预计Temu将更适合换成平台模式4投资建议总体看我们认为Temu拥有拼多多已有的人才营销供应链等核心竞争力凭借低价的鲜明特点以及推荐电商模式有望抓住美国电商性价比赛道的机会并且未来有望通过扩区域改模式等进一步提升收入规模以及盈利能力我们预计公司222324年收入128415161728亿元Non-GAAP下实现净利润397462532亿元当前股价对应PE为208179155倍我们按照分部估值法进行估值1电商业务参考阿里京东的估值给予成熟业务电商23年利润22倍估值则市值4622210165亿2社区团购业务给予23年GMV05倍估值则市值2150051075亿3海外业务我们看好TEMU模式在低价标品上的竞争力判断具有巨大潜力但因为业务在早期仍有较大不确定性暂不给与估值主站电商社区团购合计估值11240亿人民币约合1643亿美金汇率按1美元684人民币计算对应1300美元ADR我们看好公司主站电商稳健发展社区团购市占率持续领先以及海外业务发展潜力目标价由1032上调至1300美元较当前股价有36上涨空间维持买入评级5风险提示1中概退市风险虽然中美监管合作近期已稳中向好中概退市风险降低但目前拼多多尚未在港股上市未来监管超预期重新加强或将增加退市风险2快递物流流通不畅风险虽然目前疫情已经进入新阶段但是快递人员因病缺工等问题仍对物流构成一定流通不畅的风险3行业竞争超预期加强风险随着行业回暖主要电商公司倾向于在23年加大发展投入或会导致行业竞争超预期加强影响公司盈利表现httpwwwstockecomcn1315请务必阅读正文之后的免责条款部分拼多多PDD更新报告表附录三大报表预测值TableThreeForcast资产负债表利润表百万元20212022E2023E2024E百万元20212022E2023E2024E流动资产160909257909315012380774营业收入93950128395151573172758货币资金6427414016557898912营业成本31718288623610740331应收账款540092841040111676毛利6223299532115466132427预付及其他流动资产149083207224239034270186销售费用44802530925999467193非流动资产20301155611786816752管理费用1541299635964171长期投资0000研发费用8993107091285015163固定资产2203224522122313营业利润6897327363902745899无形资产净值701666633601净利润7769324333854644782其他非流动资产17396126511502313837少数股东损益0000资产总计181210273471332880397525归母净利润7769324333854644782流动负债93730153558174421194284Non-GAAP净利润13830397004620653207应付账款1952240527772881应交税金5734513660635183交易性金融负债0000借贷到期部分0000其他流动负债86044146017165581186221非流动负债12365123651236512365负债合计106095165924186787206650普通股0000库存股0000留存收益77634110067148613193395其他综合收益2520252025202520归属母公司股东权益75115107547146093190876少数股东权益0000负债和股东权益181210273471332880397525主要财务比率20212022E2023E2024E成长能力营业收入增长5792366618051398Non-GAAP净利润增长-1870616391515现金流量表获利能力百万元20212022E2023E2024E毛利率6624775276187665经营活动现金流28783482714336448843Non-GAAP净利率1472309230483080净利润7769324333854644782ROE1034301626382346折旧摊销149514914849偿债能力营运资金变动135621568946704012资产负债率5855606756115198其它5957000流动比率172168181196投资活动现金流35562132971918615509速动比率013033044057资本支出328715582118营运能力投资变动32721178871673216577总资产周转率052047046043其他445474523731186应收账款周转率1740138314571480筹资活动现金流1875000每股指标元Non-GAAPEPS最新银行借款18750002737859141052摊薄股本增加0000每股经营现金流569954857966支付的利息和股利0000每股营业收入1858253929973416其他0000每股净资产1485212628893774现金净增加额8800349742417733334估值比率期初现金余额7484464274140165578PS879643545478期末现金余额66044414016557898912PENon-GAAP5973208117881553资料来源浙商证券研究所httpwwwstockecomcn1415请务必阅读正文之后的免责条款部分拼多多PDD更新报告股票投资评级说明以报告日后的6个月内证券相对于沪深300指数的涨跌幅为标准定义如下1买入相对于沪深300指数表现20以上2增持相对于沪深300指数表现10203中性相对于沪深300指数表现1010之间波动4减持相对于沪深300指数表现10以下行业的投资评级以报告日后的6个月内行业指数相对于沪深300指数的涨跌幅为标准定义如下1看好行业指数相对于沪深300指数表现10以上2中性行业指数相对于沪深300指数表现1010以上3看淡行业指数相对于沪深300指数表现10以下我们在此提醒您不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准我们采用的是相对评级体系表示投资的相对比重建议投资者买入或者卖出证券的决定取决于个人的实际情况比如当前的持仓结构以及其他需要考虑的因素投资者不应仅仅依靠投资评级来推断结论法律声明及风险提示本报告由浙商证券股份有限公司已具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格经营许可证编号为Z39833000制作本报告中的信息均来源于我们认为可靠的已公开资料但浙商证券股份有限公司及其关联机构以下统称本公司对这些信息的真实性准确性及完整性不作任何保证也不保证所包含的信息和建议不发生任何变更本公司没有将变更的信息和建议向报告所有接收者进行更新的义务本报告仅供本公司的客户作参考之用本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户本报告仅反映报告作者的出具日的观点和判断在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估并应同时考量各自的投资目的财务状况和特定需求对依据或者使用本报告所造成的一切后果本公司及或其关联人员均不承担任何法律责任本公司的交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和或交易观点本公司没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务本公司的资产管理公司自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策本报告版权均归本公司所有未经本公司事先书面授权任何机构或个人不得以任何形式复制发布传播本报告的全部或部分内容经授权刊载转发本报告或者摘要的应当注明本报告发布人和发布日期并提示使用本报告的风险未经授权或未按要求刊载转发本报告的应当承担相应的法律责任本公司将保留向其追究法律责任的权利浙商证券研究所上海总部地址杨高南路729号陆家嘴世纪金融广场1号楼25层北京地址北京市东城区朝阳门北大街8号富华大厦E座4层深圳地址广东省深圳市福田区广电金融中心33层上海总部邮政编码200127上海总部电话862180108518上海总部传真862180106010浙商证券研究所httpswwwstockecomcnhttpwwwstockecomcn1515请务必阅读正文之后的免责条款部分