短期流水波动，后续改善可持续性较强。1）公司在环境波动下表现出较强的稳健性：2022Q1~Q3收入+13%/业绩+25%；我们跟踪公司11~12月线下流水由于客流波动受到冲击，但是整体表现依然好于行业；综合来看预计2022全年收入有望增长中双位数/业绩依然有望稳健快速增长。2）展望2023年，消费环境后续有望出现改善，考虑公司产品基础优秀、私域流量维护有效、客群粘性强且需求稳，我们认为环境好转后公司基本面有望持续改善。
　　渠道：2023年门店有望净开150家左右，强调客群的精细化管理。1）线下：中期来看公司当前仍在拓店阶段，高线加密、低线下沉共同驱动业务增长，我们预计2023年门店有望净增150家左右。截至2022H1公司门店数量1125家，其中直营544家/加盟581家。①公司渠道运营注重私域流量维护，我们估计疫情下线下离店销售占比或超过20%。②高尔夫系列自2022年起尝试独立开店，契合高端专业运动风潮、上拓渠道开店空间。③奥莱店消化能力强、利润空间充足。2）线上布局多个电商平台，精准匹配客群流量并引流至线下，通过全渠道融合发挥高粘性、高复购率的品牌优势。
　　产品：聚焦核心客群需求，品质化、功能化、年轻化。1）秋冬新款迭代，设计出彩、同时强化科技功能属性。如：围绕冬季需求推出复合功能性面料羽绒服，X-STATIC银纤维打造抗菌防臭科技系列鞋履；故宫宫廷文化联名专题推出合作苏绣系列。2）以优质产品为基础，针对中高端商务目标用户群精准营销，打造运动休闲中高端国牌形象。①登陆央视财经，借助权威媒体提升品牌公信力；②合作国家高尔夫队，打造品牌专业形象；③通过机场、高尔夫门店深度触达商务客群，同时借助微信、小红书等新兴渠道进行品牌年轻化建设。
　　营运周转健康、现金流优渥，为业务拓展打下扎实基础。1）公司营运情况近年来持续改善：2022年前三季度存货周转天数同比-13.5天至325.2天，我们判断公司在当前环境下仍保持良好营运周转、存货跌价计提谨慎。2）2022Q1~Q3经营性现金流量净额7.9亿元（约为报告期归母净利润的1.4倍），账上现金充足，为稳健运营、业务拓展奠定基础。2）据公司2022/12/01公告，公司拟转让所持有的易简股权投资合伙企业的99.01%股权（此前公司出资金额为1亿元，本次转让价格为1.38亿元），我们预计将产生投资收益0.38亿元左右。
　　投资建议。公司卡位运动时尚优质细分赛道，具备差异化品牌优势。我们预计公司2022-2024年归母净利润为8.00/10.02/12.55亿元，当前市值149亿元，对应2023年PE为15倍，维持“买入”评级。
　　风险提示：疫情持续超预期；宏观经济疲软；威尼斯品牌孵化不达预期；运动休闲消费市场景气度回落。

研究报告全文：证券研究报告公司点评2023年01月09日比音勒芬002832SZ2022年表现超越行业2023年期待继续成长短期流水波动后续改善可持续性较强1公司在环境波动下表现出较强的稳买入维持健性2022Q1Q3收入13业绩25我们跟踪公司1112月线下流水股票信息由于客流波动受到冲击但是整体表现依然好于行业综合来看预计2022全年收入有望增长中双位数业绩依然有望稳健快速增长2展望2023年消费环行业服装家纺境后续有望出现改善考虑公司产品基础优秀私域流量维护有效客群粘性前次评级买入强且需求稳我们认为环境好转后公司基本面有望持续改善1月9日收盘价元2605总市值百万元1486692渠道2023年门店有望净开150家左右强调客群的精细化管理1线下总股本百万股57071中期来看公司当前仍在拓店阶段高线加密低线下沉共同驱动业务增长我其中自由流通股6823们预计2023年门店有望净增150家左右截至2022H1公司门店数量1125家30日日均成交量百万股201其中直营544家加盟581家公司渠道运营注重私域流量维护我们估计疫情下线下离店销售占比或超过20高尔夫系列自2022年起尝试独立开店股价走势契合高端专业运动风潮上拓渠道开店空间奥莱店消化能力强利润空间充足2线上布局多个电商平台精准匹配客群流量并引流至线下通过全渠比音勒芬沪深300道融合发挥高粘性高复购率的品牌优势16产品聚焦核心客群需求品质化功能化年轻化1秋冬新款迭代设计0出彩同时强化科技功能属性如围绕冬季需求推出复合功能性面料羽绒服X-STATIC银纤维打造抗菌防臭科技系列鞋履故宫宫廷文化联名专题推出合作-16苏绣系列2以优质产品为基础针对中高端商务目标用户群精准营销打造运动休闲中高端国牌形象登陆央视财经借助权威媒体提升品牌公信力-322022-012022-052022-092023-01合作国家高尔夫队打造品牌专业形象通过机场高尔夫门店深度触达商务客群同时借助微信小红书等新兴渠道进行品牌年轻化建设作者营运周转健康现金流优渥为业务拓展打下扎实基础1公司营运情况近年来持续改善2022年前三季度存货周转天数同比-135天至3252天我们判分析师杨莹断公司在当前环境下仍保持良好营运周转存货跌价计提谨慎22022Q1Q3执业证书编号S0680520070003经营性现金流量净额79亿元约为报告期归母净利润的14倍账上现金充邮箱yangying1gszqcom足为稳健运营业务拓展奠定基础2据公司20221201公告公司拟转研究助理侯子夜让所持有的易简股权投资合伙企业的9901股权此前公司出资金额为1亿元执业证书编号S0680121070015本次转让价格为138亿元我们预计将产生投资收益038亿元左右邮箱houziyegszqcom研究助理王佳伟投资建议公司卡位运动时尚优质细分赛道具备差异化品牌优势我们预计执业证书编号S0680122060018公司2022-2024年归母净利润为80010021255亿元当前市值149亿元邮箱对应2023年PE为15倍维持买入评级wangjiaweigszqcom相关研究风险提示疫情持续超预期宏观经济疲软威尼斯品牌孵化不达预期运动休闲消费市场景气度回落1比音勒芬002832SZ单三季度业绩同增30强势领跑行业2022-10-172比音勒芬002832SZ品牌实力超群三季度业财务指标2020A2021A2022E2023E2024E绩有望快速增长2022-09-25营业收入百万元230327203172386947233比音勒芬002832SZ品牌力持续上行全年业增长率yoy262181166220221绩有望快速增长2022-08-30归母净利润百万元49962580010021255增长率yoy227252281252253EPS最新摊薄元股087109140176220净资产收益率206192206213217PE倍298238186148118倍PB6346393226资料来源国盛证券研究所注股价为年月日收盘价Wind202319请仔细阅读本报告末页声明2023年01月09日财务报表和主要财务比率资产负债表百万元利润表百万元会计年度2020A2021A2022E2023E2024E会计年度2020A2021A2022E2023E2024E流动资产30793645414549135958营业收入23032720317238694723现金5791083126118822447营业成本6026347628871067应收票据及应收账款301280398429580营业税金及附加1424273137其他应收款549077127122营业费用8851041118914501756预付账款606781100121管理费用133156182218252存货6086608629111222研发费用658397119145其他流动资产14781465146514651465财务费用102215102非流动资产6691218121512801363资产减值损失-48-79323947长期投资00000其他收益1515302218固定资产239244293361448公允价值变动收益03000无形资产115120132132133投资净收益2539393939其他非流动资产315854790787782资产处臵收益00000资产总计37494863535961947321营业利润58273893811761473流动负债667108298110251104营业外收入51333短期借款00000营业外支出26333应付票据及应付账款135165195224280利润总额58573393911751473其他流动负债533917786801824所得税86108139173217非流动负债663535477436400净利润49962580010021255长期借款631285227186150少数股东损益00000其他非流动负债32250250250250归属母公司净利润49962580010021255负债合计13311617145814611505EBITDA703825100611801465少数股东权益11111EPS元087109140176220股本524550571571571资本公积227600600600600主要财务比率留存收益16082068265534404467会计年度2020A2021A2022E2023E2024E归属母公司股东权益24173245390147315815成长能力负债和股东权益37494863535961947321营业收入262181166220221营业利润231268271254253归属于母公司净利润227252281252253获利能力毛利率739767760771774现金流量表百万元净利率217230252259266会计年度2020A2021A2022E2023E2024EROE206192206213217经营活动现金流637898587911865ROIC169154176186192净利润49962580010021255偿债能力折旧摊销94106944552资产负债率355332272236206财务费用102215102净负债比率34-109-188-294-342投资损失-25-39-39-39-39流动比率4634424854营运资金变动21-70-282-108-406速动比率1519243034其他经营现金流38255000营运能力投资活动现金流-1045-184-52-72-96总资产周转率0706060707资本支出95216-36683应收账款周转率10494949494长期投资00000应付账款周转率4242424242其他投资现金流-94932-55-7-13每股指标元筹资活动现金流525-225-357-218-204每股收益最新摊薄087109140176220短期借款00000每股经营现金流最新摊薄112157103160152长期借款631-346-58-41-36每股净资产最新摊薄4125646758211011普通股增加216262000估值比率资本公积增加-216374000PE298238186148118其他筹资现金流-106-278-320-177-167PB6346393226现金净增加额118489178621565EVEBITDA21116813410984资料来源Wind国盛证券研究所注股价为2023年1月9日收盘价P2请仔细阅读本报告末页声明2023年01月09日免责声明国盛证券有限责任公司以下简称本公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格本报告仅供本公司的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户在任何情况下本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任本报告的信息均来源于本公司认为可信的公开资料但本公司及其研究人员对该等信息的准确性及完整性不作任何保证本报告中的资料意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断可能会随时调整在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改投资者应当自行关注相应的更新或修改本公司力求报告内容客观公正但本报告所载的资料工具意见信息及推测只提供给客户作参考之用不构成任何投资法律会计或税务的最终操作建议本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户不构成客户私人咨询建议投资者应当充分考虑自身特定状况并完整理解和使用本报告内容不应视本报告为做出投资决策的唯一因素投资者应注意在法律许可的情况下本公司及其本公司的关联机构可能会持有本报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易也可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行财务顾问和金融产品等各种金融服务本报告版权归国盛证券有限责任公司所有未经事先本公司书面授权任何机构或个人不得对本报告进行任何形式的发布复制任何机构或个人如引用刊发本报告需注明出处为国盛证券研究所且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改分析师声明本报告署名分析师在此声明我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力本报告所表述的任何观点均精准地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法结论不受任何第三方的授意或影响我们所得报酬的任何部分无论是在过去现在及将来均不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系投资评级说明投资建议的评级标准评级说明评级标准为报告发布日后的6个月内公司股价或行业买入相对同期基准指数涨幅在15以上指数相对同期基准指数的相对市场表现其中A股市增持相对同期基准指数涨幅在515之间股票评级场以沪深300指数为基准新三板市场以三板成指针持有相对同期基准指数涨幅在-55之间对协议转让标的或三板做市指数针对做市转让标的减持相对同期基准指数跌幅在5以上为基准香港市场以摩根士丹利中国指数为基准美股增持相对同期基准指数涨幅在10以上市场以标普500指数或纳斯达克综合指数为基准中性相对同期基准指数涨幅在-1010之行业评级间减持相对同期基准指数跌幅在10以上国盛证券研究所北京上海地址北京市西城区平安里西大街26号楼3层地址上海市浦明路868号保利One561号楼10层邮编100032邮编200120传真010-57671718电话021-38124100邮箱gsresearchgszqcom邮箱gsresearchgszqcom南昌深圳地址南昌市红谷滩新区凤凰中大道1115号北京银行大厦地址深圳市福田区福华三路100号鼎和大厦24楼邮编330038邮编518033传真0791-86281485邮箱gsresearchgszqcom邮箱gsresearchgszqcomP3请仔细阅读本报告末页声明