核心竞争力不断强化，消费复苏有望带来业绩弹性：截止22Q3公司百货/超市/电器/汽贸网点分别52/165/41/36个，是重庆规模最大、竞争力最强的多业态零售企业。近年来公司通过场店转型、品牌及品类优化、强化供应链、提升数字化，竞争力不断强化。重庆作为社零总额第三大城市，具有较强消费活力，公司凭借在当地较强的规模优势及消费者口碑，经营有望迎来回暖。
　　马上消费金融快速发展，带来利润增量：根据艾瑞咨询，未来几年我国狭义消费信贷余额有望以7.9%的CAGR持续增长。截止22年底我国共有31家持牌消费金融公司获批，其中银行系仍为主力军，马消手握稀缺牌照，有望享受行业规范化发展红利。17-21年马消收入/净利润CAGR为21.0%/ 24.4%，目前马消提供的投资收益占公司净利润比重超过40%，为公司带来利润增量。
　　低估值高分红提供安全边际：公司估值处于近五年底部区间，向上修复空间充足，同时公司EPS（TTM）位列申万商贸零售行业第二，估值性价比较高。公司自97年以来连续24年现金分红，2020、2021连续两年维持超100%分红比例。21年股息率位居申万商贸零售行业第一，投资价值凸显。
　　改革持续深化，经营管理效率提升：20年混改落地后公司组织架构得到优化。22年12月公司公告拟吸收重庆商社，有助于缩减管理层级、提高运营效率，同时提升上市公司独立性，优化资产质量，为未来高质量发展提供保障。
　　投资建议：公司是重庆区域多业态零售龙头，短期来看，重庆具有较强的消费活力，伴随消费恢复，公司凭借在当地较强的规模优势及消费者口碑，经营有望迎来回暖；中长期来看，改革深化下组织架构的优化、激励机制的推出为公司增长潜力的进一步挖掘奠定了基础。考虑到公司低估值、高股息，以及马消快速发展带来的利润增量，公司兼具安全边际与业绩弹性。我们预计2022-24归母净利润10.6/12.1/13.5亿元，对应PE8.9/7.8/7.0X，给予“增持”评级。
　　风险提示：宏观经济波动风险；市场竞争加剧风险；马上消费金融业务增速不及预期风险；管理整合不及预期风险。

研究报告全文：重庆百货一般零售公司深度研究报告60072920230108复苏在即攻守兼具证券研究报告投资评级增持维持核心观点核心竞争力不断强化消费复苏有望带来业绩弹性截止22Q3公司百基本数据2023-01-06货超市电器汽贸网点分别521654136个是重庆规模最大竞争力最强的收盘价元2315流通股本亿股402多业态零售企业近年来公司通过场店转型品牌及品类优化强化供应链每股净资产元1263提升数字化竞争力不断强化重庆作为社零总额第三大城市具有较强消费总股本亿股407活力公司凭借在当地较强的规模优势及消费者口碑经营有望迎来回暖最近12月市场表现马上消费金融快速发展带来利润增量根据艾瑞咨询未来几年我国狭重庆百货沪深300义消费信贷余额有望以79的CAGR持续增长截止22年底我国共有31家5持牌消费金融公司获批其中银行系仍为主力军马消手握稀缺牌照有望享-2受行业规范化发展红利17-21年马消收入净利润CAGR为210244-8目前马消提供的投资收益占公司净利润比重超过40为公司带来利润增量-15-21低估值高分红提供安全边际公司估值处于近五年底部区间向上修复空-28间充足同时公司EPSTTM位列申万商贸零售行业第二估值性价比较高公司自97年以来连续24年现金分红20202021连续两年维持超100分红比例21年股息率位居申万商贸零售行业第一投资价值凸显分析师于健SAC证书编号S0160522060001yujianctseccom改革持续深化经营管理效率提升20年混改落地后公司组织架构得到优化22年12月公司公告拟吸收重庆商社有助于缩减管理层级提高运营效分析师李跃博率同时提升上市公司独立性优化资产质量为未来高质量发展提供保障SAC证书编号S0160521120003liybctseccom投资建议公司是重庆区域多业态零售龙头短期来看重庆具有较强的消费活力伴随消费恢复公司凭借在当地较强的规模优势及消费者口碑经营相关报告有望迎来回暖中长期来看改革深化下组织架构的优化激励机制的推出为1改革继续深化激发成长潜力公司增长潜力的进一步挖掘奠定了基础考虑到公司低估值高股息以及马2022-12-24消快速发展带来的利润增量公司兼具安全边际与业绩弹性我们预计2022-24归母净利润106121135亿元对应PE897870X给予增持评级风险提示宏观经济波动风险市场竞争加剧风险马上消费金融业务增速不及预期风险管理整合不及预期风险盈利预测TableFinchinaSimple2020A2021A2022E2023E2024E营业总收入百万元2107721124187681997521759收入增长率-3897022-1116643893归母净利润百万元1050980106212081345净利润增长率657-66883413821129EPS元股258245261297331PE11201062886779700ROE14621690198218411700PB164182176143119数据来源wind数据财通证券研究所请阅读最后一页的重要声明公司深度研究报告证券研究报告内容目录1重庆百货重庆多业态零售龙头混改落地焕发活力411公司概况深耕西南区域至今已有百年历史412经营情况业绩受到新会计准则以及疫情影响513六年改革之路治理持续优化714建立利益共享机制激发员工积极性82多业态齐头并进马上消费金融贡献增量921百货线下加快调改提升经营效率线上多触点引流922超市关闭低效门店强化供应链建设1023电器店效稳步提升渠道继续下沉1124汽贸积极布局新能源品牌1225参股马上消费金融带来利润增量133经营回暖带来业绩弹性高分红低估值提供安全边际1631受益消费复苏经营有望回暖1632低估值高分红彰显投资价值164投资建议185风险提示20图表目录图1公司发展历程4图2公司各业态数量个4图3公司四大业态简介5图4公司营收及增速百万元5图5公司归母净利润及增速百万元5图6公司分业态营收占比6图7公司分业态营收增速6图822年前三季度公司分区域营收占比6图9公司分业态毛利率6图10公司毛利率及净利率6图11公司费用率6谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准2公司深度研究报告证券研究报告图12公司混改前后股权结构变化7图13公司混改前后管理层变化8图14公司股东各方优势协同资源互补8图15百货业态营收及增速百万元9图16公司百货业态网点数量个9图1721年各公司百货门店坪效万元平米年10图18公司各地区百货门店坪效万元平米年10图19超市业态营收及增速百万元10图20公司超市门店数量个10图21公司超市业态与同行毛利率对比11图22公司超市业态与同行坪效对比元平方米月11图23电器业态营收及增速百万元12图24公司电器门店数量个12图25电器门店单店营收及增速百万元12图26汽贸业态营收及增速百万元13图27汽贸业态门店数量个13图28马上消费金融股权结构截止21年底数据13图29狭义消费信贷余额规模万亿元14图30各年度获批持牌消费金融公司数量个14图312021年消费金融公司总资产亿元15图3221年部分消费金融公司营收及增速亿元15图3321年部分消费金融公司净利润及增速亿元15图34重庆及全国GDP增速16图35重庆市社零总额增速16图36公司近五年PEBAND17图37连续24年稳定现金分红18表1主业盈利能力稳步提升百万元7表2解除限售期业绩考核目标9表3马上消费金融为公司带来利润增量15表4申万商贸零售行业部分公司每股收益及股息率情况17表5公司盈利预测百万元19表6可比公司估值表19谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准3公司深度研究报告证券研究报告1重庆百货重庆多业态零售龙头混改落地焕发活力11公司概况深耕西南区域至今已有百年历史重庆百货大楼股份有限公司前身为宝元通始创于1920年距今已有百年历史1992年公司完成股份制改革1996年成功上市为重庆第一家商业上市公司经过多年深耕公司目前已经发展成为一家区域性多业态零售龙头目前公司旗下拥有重庆百货新世纪百货商社电器和商社汽贸等商业品牌在重庆当地具有较高的知名度截止22Q3公司经营网点按业态口径计算有294个其中百货超市电器汽贸分别521654136个成为重庆市网点规模经营规模最大竞争力最强的综合商业企业图1公司发展历程数据来源公司官网财通证券研究所图2公司各业态数量个350311310308309304294300250181177175179178200165150100555555545352504541474846443628303231290201720182019202020212022Q3超市百货电器汽贸合计数据来源公司公告财通证券研究所谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准4公司深度研究报告证券研究报告图3公司四大业态简介数据来源公司官网公司公告财通证券研究所12经营情况业绩受到新会计准则以及疫情影响会计准则调整叠加疫情影响拖累业绩表现20年公司营收大幅下降主要系1会计准则调整将联营收入由总额法改为净额法2疫情导致线下消费受阻2021年公司营收规模维持在211亿左右22年前三季度公司营收14498亿元-114归母净利润840亿元-34业绩表现有所承压图4公司营收及增速百万元图5公司归母净利润及增速百万元营收百万元yoy归母净利润百万元yoy40000001000120000500000010000040003000000-10008000030002000000-2000600002000-30004000010001000000-400020000000000-5000000-1000数据来源Wind财通证券研究所数据来源Wind财通证券研究所分业态看超市是主要收入来源汽贸占比明显提高17-19年公司百货业态收入占比40左右超市占比接近30是公司两大主要收入来源22年前三季度百货超市电器汽贸占比分别为136416141283超市目前是收入第一大来源汽贸近年来收入贡献明显提高分区域看重庆地区是核心市场22年前三季度重庆四川贵州湖北地区收入占比分别为975220102谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准5公司深度研究报告证券研究报告图6公司分业态营收占比图7公司分业态营收增速百货超市电器汽贸其他40020010012141414392500186193227331283201820192020202122Q1-Q380362-2001001028760108141-400297287286124-60040416435351-80020405405386-10001121241360百货超市电器汽贸2017201820192020202122Q1-Q3数据来源公司公告财通证券研究所数据来源公司公告财通证券研究所图822年前三季度公司分区域营收占比图9公司分业态毛利率湖北地区四川地区贵州地区800022201600400200重庆地区9750020172018201920202021百货超市电器汽贸其他数据来源公司公告财通证券研究所数据来源公司公告财通证券研究所盈利能力逐步增强2020年公司毛利率提升主要是受到新收入准则影响202020212022年前三季度公司毛利率分别为257258250期间费用率为205204200费用控制较为稳定净利率为504860剔除马上消费金融带来的投资收益公司主业净利率近年来稳步提升17年至21年从124提升至234图10公司毛利率及净利率图11公司费用率30025725825025020520420025020014514517718418113920015015010010060505048202630500000-50销售费用率管理费用率研发费用率毛利率净利率财务费用率期间费用率数据来源Wind财通证券研究所数据来源Wind财通证券研究所谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准6公司深度研究报告证券研究报告表1主业盈利能力稳步提升百万元20172018201920202021营收百万元32915373408388345356121077422112392扣非后归母净利润百万元5860979070888765656692331马上消费金融投资收益百万元1783424722265061501042879主业利润百万元4077554348623704155649452主业净利率124159181197234数据来源公司公告Wind财通证券研究所13六年改革之路治理持续优化混改落地引入战略投资者从2016年10月初次尝试混改到2020年3月混改成功落地中间历经3次尝试体现了公司改革决心混改完成后重庆商社集团通过增资方式引入物美步步高作为战略投资者注册资本由845亿元变更为增资后的1878亿元重庆市国资委物美步步高持股比例分别为454510由国资委全资控股转向无实控人制图12公司混改前后股权结构变化数据来源公司公告财通证券研究所右图为截止22Q3数据混改后董事会及管理层调整治理不断优化董事会层面5名董事中物美重庆国资委步步高占据221席形成国资和战投相互制衡的结构管理层方面引入马上消费金融物美集团高管助力公司在数字化方面的转型升级同时公司推行竞聘上岗职业经理人制度通过竞争性选拔调整中层干部进一步激发企业活力谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准7公司深度研究报告证券研究报告图13公司混改前后管理层变化数据来源公司公告财通证券研究所图14公司股东各方优势协同资源互补数据来源物美官网步步高官网公司公告财通证券研究所集团拟整体上市改革进一步深化22年12月公司发布公告拟吸收合并集团公司重庆商社实现整体上市改革进一步深化重庆商社和上市公司两级主体的合并使得公司治理机制更为扁平化组织架构进一步精简有望提高运营效率提升上市公司独立性14建立利益共享机制激发员工积极性推出股权激励方案绑定管理层及核心骨干2022年7月1日公司发布限制性股票激励计划拟对包括高管核心骨干的53人授予471万限制性股票占公告日公司总股本的116授予价格为每股10825元业绩考核期限为2022-2024年混改过后公司管理层出现较大调整股权激励的落地有助于绑定核心高管及骨干增强企业发展活力谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准8公司深度研究报告证券研究报告表2解除限售期业绩考核目标解除限售期业绩考核目标12022年度净利润增长率不低于5第一个解除限售期22022年度净资产收益率不低于10120222023各年度净利润增长率的合计数不低于15第二个解除限售期220222023年度净资产收益率两年加权平均数不低于10120222024各年度净利润增长率的合计数不低于30第三个解除限售期220222024年度净资产收益率三年加权平均不低于10数据来源公司公告财通证券研究所注净利润指扣除马消投资收益和非经常性损益的归母净利润每年度净利润增长率均以20和21年净利润的算术平均数为基数净资产收益率指扣除非经常性损益的净资产收益率创新激励惠及基层员工激发一线团队工作热情公司为构建经营团队的利益共同体加强一线团队的工作热情提高工作效率公司创新性的提出多元化的激励方案如店长奖励基金微创业合伙人机制等22年公司在超市门店尝试众筹自营承包等激励创新模式在汽贸业态推行线上分销创客激励充分激发一线团队能动性2多业态齐头并进马上消费金融贡献增量21百货线下加快调改提升经营效率线上多触点引流新收入准则及疫情对百货业态营收带来一定影响19年之前公司百货板块营收体量在125-130亿左右20年受收入准则调整影响下降幅度较大2021年营收体量在20-25亿左右22年前三季度在疫情以及重庆高温限电的影响下百货板块实现营收1965亿同比-177图15百货业态营收及增速百万元图16公司百货业态网点数量个百货业态营收百万元yoy5655555515000002055540541000000-2053-405352500000-6052-80000-1005150201720182019202020212022Q3数据来源公司公告财通证券研究所数据来源公司公告财通证券研究所近两年公司在百货板块方面注重于存量门店的调整及经营效率的提升门店数量有所下降坪效逐步回升截止22Q3公司百货门店数量52家其中重庆地区42家阜外地区10家近三年公司百货坪效有所提升重庆地区门店坪效从19年的109万元平米提升至21年的12万元平米湖北地区门店坪效从19年的027万元平米提升至21年的035万元平米同时公司深耕重庆市场多年百货门店辐射重庆沙坪坝渝中区等多个主要城区覆盖解放碑等核心商圈拥有较高的知名度以及消费者口碑重庆门店坪效在百货行业内处于前列谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准9公司深度研究报告证券研究报告图1721年各公司百货门店坪效万元平米年图18公司各地区百货门店坪效万元平米年25236150213510015121160821061069052047050050190000重庆四川贵州湖北20172018201920202021数据来源各公司公告财通证券研究所注重庆百货坪效选其重庆地区门店数据广百股份选其广州地区门店数据新华百货选其宁夏地区门店数据数据来源公司公告财通证券研究所其他公司未披露分地区数据选取其披露的整体坪效场店转型升级优化商品结构近年来公司将门店划分为地标性区域性主题性百货等不同类型重新明晰定位打造差异化标签同时推动门店向购物中心转型商品方面搭建战略品牌高档化妆品类非购物类即体验类三大平台21年高化销售增长78战略品牌销售增长117非购经营面积增长86同时21年品牌引新汰换达1300个截至22H1公司主城重点区域品牌重叠率已低于45通过引入新品牌带来了卖场同质化的下降提升数字化能力多渠道引流公司通过云购商城云购直播优惠券平台企业微信私域社群等渠道多触点引流提升线上客流转化把消费场景从线下拓展到线上截止22H1百货会员总数6086万会员销售占比817同比提升13pct22H1云购微商城销售同比增长115线上占比33同比提升20pct22超市关闭低效门店强化供应链建设低效门店调整力度加大经营效率仍有提升空间公司近几年持续调整低效门店22年调整力度加大前三季度门店净减少13家2017年至2022年三季度末超市门店数量从181家下降到165家门店数量的减少造成超市营收规模有所下降目前公司超市门店的毛利率和坪效水平与同业相比仍有一定提升空间图19超市业态营收及增速百万元图20公司超市门店数量个超市业态营收百万元yoy2018510000005180108000000175-56000000170-10201720182019202020212022Q3400000165-15-10200000-20160000-25-20155新增关闭期末门店数数据来源公司公告财通证券研究所数据来源公司公告财通证券研究所期末门店数对应右轴谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准10公司深度研究报告证券研究报告图21公司超市业态与同行毛利率对比图22公司超市业态与同行坪效对比元平方米月220016002000140018001600120014001000120010008002017201820192020202120172018201920202021重庆百货永辉超市家家悦步步高重庆百货永辉生活家家悦步步高数据来源各公司公告财通证券研究所数据来源各公司公告财通证券研究所重庆百货为其重庆地区门店数据步步高为湖南地区门店数据除重庆百货外其他公司坪效为开业两年以上门店的数据优化供应链提升直采占比22H1生鲜基地直采销售264亿元增长95占比191占比提升123pct杂百直供商品销售12亿元增长36占比513占比提升02pct自有品牌方面生鲜自营商品销售增长166杂百自营增长271提升直采比例以及自营商品销售比例有助于减少中间环节有望带动毛利率的提升仓储物流基础设施建设持续推进2016年开始公司加大仓储资源整合逐步把规模小成本高位置分散的仓库资源整合成一个物流中心仓库三个区域仓库N个门店自管库的仓储管理体系截止21年公司已经形成了以重庆主城庆荣物流为主干万州区域配送网点为补充的物流仓储布局业务范围涉及普通仓储冷链生鲜仓储门店配送等物流业务活动服务公司178家超市门店覆盖重庆37个区县及四川贵州湖北等地物流仓储体系的完善有助于提升超市周转运营效率同时也为门店的扩张打下基础23电器店效稳步提升渠道继续下沉门店数量下降店效提升电器板块目前有41家门店辐射重庆主城及周边大部分区县18年以来电器业态营收规模有所下降主要是因为门店数量的减少22年前三季度电器业态营收2041亿元同比98电器门店单店营收同比205单店质量提升明显谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准11公司深度研究报告证券研究报告图23电器业态营收及增速百万元图24公司电器门店数量个电器业态营收百万元yoy605540000020485047464544300000104541020000040-1035100000-2030000-302520201720182019202020212022Q3数据来源公司公告财通证券研究所数据来源公司公告财通证券研究所加强品牌战略合作推进渠道下沉渠道方面21年电器业态推进低风险转型低成本运营轻资产运作专业化连锁加盟打造世纪通平台通过托管店标杆店TOP店等细分模式进行渠道下沉快速布局二三级乡镇市场22H1世纪通网点净增111家达390家销售方面公司深化核心战略品牌合作22H1战略品牌销售709亿元增长78服务方面电器物流售后服务平台重百小哥21年开设线下服务站28个送货到村跑通最后一公里图25电器门店单店营收及增速百万元单店营收百万元yoy800030670769166273163205206000497747065475103140000-93-102000-20-250000-30201720182019202020212022Q1-Q3数据来源公司公告财通证券研究所24汽贸积极布局新能源品牌网点稳步提升后市场服务逐步完善商社汽贸目前代理保时捷奔驰奥迪捷豹路虎等十余个汽车品牌在重庆地区拥有36家门店除了建立分销渠道公司还构建了较为完备的后市场经营平台与服务端口成立了汽车俱乐部汽车美容租赁等多个覆盖汽车后市场的专业服务公司并且拓展二手车收购渠道谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准12公司深度研究报告证券研究报告图26汽贸业态营收及增速百万元图27汽贸业态门店数量个汽贸业态营收百万元yoy408000003035206000003010254000000-1020200000-2015000-3010201720182019202020212022Q3数据来源公司公告财通证券研究所数据来源公司公告财通证券研究所积极合作新能源品牌订单增长迅速公司积极拓展新能源品牌优化现有品牌结构公司目前已经获得smart岚图睿蓝吉利皮卡华晨新日5个新能源品牌授权22H1新能源品牌汽车销售527台同比增长31222H1公司新开新能源网点6个另外还有8个新能源网点在建随着缺芯缺件困境的缓解以及新能源品牌合作的快速推进汽贸业态营收有望进一步提升25参股马上消费金融带来利润增量合资成立马上消费金融公司持股比例3106马上消费金融于2015年正式成立于201620172018年分别完成三次增资扩股注册资本金达40亿元重庆百货是第一大股东其余股东还包括重庆银行小商品城物美集团等股东具有零售央企地方国资背景能够实现资源的相互协同作为一家科技驱动型的金融机构马上消费金融的技术能力较强目前已经组建了千余人的技术团队300余人的大数据风控团队自主研发了900余套涵盖消费金融全业务流程全生命周期的核心技术系统累计提交发明专利申请697余项获得软著作权登记证书79项目前马上消费金融已获主体AAA信用评级和国家高新技术企业认定入围工信部新一代人工智能产业创新重点任务揭榜优胜单位名单多次获评央行征信中心个人征信系统数据质量工作优秀机构图28马上消费金融股权结构截止21年底数据数据来源Wind财通证券研究所谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准13公司深度研究报告证券研究报告消费金融市场空间广阔行业仍在扩容阶段根据艾瑞咨询数据狭义消费信贷余额规模从2014年的42万亿上升到2021年末的17万亿CAGR达221疫情影响减退之后国民经济的恢复向好和平稳增长以及居民消费需求的日益提高为消费金融行业的进一步蓬勃发展提供了沃土根据艾瑞咨询预计未来几年我国狭义消费信贷余额将以79的CAGR持续增长到2026年将接近25万亿消费金融牌照获批难行业壁垒提升2010年我国启动消费金融公司试点2014-2016年试点范围扩大行业进入快速发展期这一时期有17家消费金融公司获批成立2017年之后监管政策收紧行业进入整顿期2020年之后行业逐步进入规范发展时期21年消费金融公司监管评级方法出台截止22年底我国共有31家持牌消费金融公司获批其中银行系仍为主力军马上消费金融手握稀缺牌照有望享受行业规范化发展红利图29狭义消费信贷余额规模万亿元图30各年度获批持牌消费金融公司数量个87766554443221111000002010201120122013201420152016201720182019202020212022数据来源艾瑞咨询财通证券研究所狭义消费信贷余额是指居民不包含数据来源中国银行保险监督管理委员会官网财通证券研究所房贷的消费信贷余额包括由银行消费金融公司汽车消费金融公司小贷公司及各类互联网消费金融机构提供的消费信贷余额行业头部效应凸显公司已跻身第一梯队中国银行业协会发布的中国消费金融公司发展报告2022显示截至2021年末我国30家消费金融公司资产总额7530亿元其中招联资产突破千亿兴业马上中银总资产规模超过500亿元招联兴业马上中银中邮杭银前6家消费金融公司总资产超过4000亿元占全行业比重近八成其余消费金融公司总资产均在100亿元左右行业头部效应较为明显从营收及净利润规模上来看马上消费金融稳居行业前列谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准14公司深度研究报告证券研究报告图312021年消费金融公司总资产亿元16001400120010008006004002000数据来源中投产业研究院财通证券研究所图3221年部分消费金融公司营收及增速亿元图3321年部分消费金融公司净利润及增速亿元数据来源中国银行业协会中国消费金融公司发展报告2022财通证券数据来源中国银行业协会中国消费金融公司发展报告2022财通证券研究所研究所马上消费金融业绩稳步提升为公司来带利润增量马上消费21年实现收入10010亿同比提升31617-21年CAGR为210实现净利润1382亿同比提升942617-21年CAGR为244目前马上消费金融提供的投资收益占净利润比重超过40为公司带来利润增量表3马上消费金融为公司带来利润增量201620172018201920202021注册资本亿元130022104000400040004000总资产亿元76303180040262548155248461091营业收入亿元347466882398999760410010净利润亿元0075788018537121382重百投资额亿元4098541735200021512579持股比例315830623106310631063106投资收益亿元003178247265150429谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准15公司深度研究报告证券研究报告重百归母净利润亿元4196058319851050980投资收益占比06729462975269014294376数据来源公司公告财通证券研究所3经营回暖带来业绩弹性高分红低估值提供安全边际31受益消费复苏经营有望回暖成渝双城经济圈建设大力推进有望带来增长机遇2020年10月16日中共中央政治局在审议成渝地区双城经济圈建设规划纲要时强调要突出重庆成都两个中心城市的协同带动使成渝地区成为具有全国影响力的重要经济中心科技创新中心改革开放新高地高品质生活宜居地打造带动全国高质量发展的重要增长极和新的动力源重庆作为国家九大中心城市和成渝地区双城经济圈双核之一在国家总体战略中功能定位不断强化重庆百货作为区域零售行业龙头企业伴随重庆经济发展提速有望迎来战略发展机遇重庆社零总额居于全国前列消费活力较强2021年重庆社会消费品零售总额达139677亿元仅次于上海北京全国排名第三同比增长185增速高于全国平均水平6个百分点同时重庆市社零总额占全国社零总额比重从2010年23提升至2021年的32图34重庆及全国GDP增速图35重庆市社零总额增速20030040150200301001002050001000-10000重庆社零总额增速全国社零总额增速重庆GDP增速全国GDP增速重庆社零占全国比重数据来源财通证券研究所数据来源财通证券研究所重庆社零占比为右轴WindWind客流逐步回升重庆消费市场明显回暖元旦前夕在中央扩大内需战略风向标指引下重庆启动了2022成渝双城消费节暨2023爱尚重庆迎新消费季活动各区县充分把握元旦春节等消费热点发动重点商圈特色街区组织商贸企业积极参与通过发放消费券等形式提振消费23年元旦期间观音桥等重点商圈客流量接近恢复疫情前水平全市主要商圈和重点监测商贸企业实现零售额7285亿元同比-3消费市场信心正在稳步恢复重庆百货作为重庆地区多业态零售龙头经营有望逐步回暖32低估值高分红彰显投资价值谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准16公司深度研究报告证券研究报告公司估值处于近五年底部区间向上修复空间充足截至2023年1月3日收盘价数据申万商贸零售行业PETTM中位数为2485重庆百货为946且公司目前估值水平处于历史底部位置同时公司每股收益TTM达241元位列行业第二估值性价比较高图36公司近五年PEBAND收盘价19267X16475X13683X10891X8099X6000050000400003000020000100000000数据来源Wind财通证券研究所收盘价数据截止202313表4申万商贸零售行业部分公司每股收益及股息率情况代码公司EPS-TTM元代码公司21年股息率601888SH中国中免280600729SH重庆百货1665600729SH重庆百货241601086SH国芳集团1370600694SH大商股份190600694SH大商股份1113600857SH宁波中百162002187SZ广百股份486600859SH王府井103600814SH杭州解百266000501SZ武商集团070002419SZ天虹股份240600785SH新华百货065000501SZ武商集团146600814SH杭州解百043600859SH王府井145000417SZ合肥百货028000417SZ合肥百货115000715SZ中兴商业024000715SZ中兴商业062数据来源Wind财通证券研究所股价使用202313收盘价数据稳定高分红回馈股东公司自97年以来连续24年现金分红20202021连续两年维持超100分红比例2020年每股派息369元现金分红比例达1427股息率16212021年每股派息379元现金分红比例达1532股息率达1665谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准17公司深度研究报告证券研究报告图37连续24年稳定现金分红每股股利元股息率400180035016001400300120025010002008001506001004000502000000001998199920002001200220032004200520062007200820092010201120122013201420152016201720182019202020211997数据来源Wind财通证券研究所股息率使用202313收盘价数据计算4投资建议核心假设1百货业态22年前三季度百货业态收入下滑177考虑到11月重庆疫情冲击较为严重线下门店部分停业预计Q4仍有一定压力通过加速品牌引新汰换重点区域卖场错位经营多平台会员拉新2324年经营有望逐步回暖假设百货业态22-24年收入增速分别为-1405050毛利率分别为6706716722超市业态22年前三季度超市业态净关店13家假设22-24年净开店数量分别-1055家坪效增速分别为203030预计超市业态22-24年收入增速分别为-271561毛利率分别为1301351353电器业态通过加强战略品牌合作推动套系化销售假设22-24年实现110120120增长毛利率分别为2102152204汽贸业态22年前三季度汽贸业态收入下滑264随着供应链缺芯缺件问题的缓解新能源品牌合作推进预计2324年经营逐步改善假设22-24年汽贸业态增速分别为-250100120毛利率稳定在75马上消费金融消费金融市场稳步扩容公司作为行业头部企业有望实现稳定增长假设22-24年马上消费金融净利润增速分别161815谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准18公司深度研究报告证券研究报告公司是重庆区域多业态零售龙头短期来看重庆具有较强的消费活力伴随消费恢复公司凭借四大业态在当地较强的规模优势及消费者口碑经营有望迎来回暖中长期来看公司通过混改激发内部活力组织架构的优化多样化激励机制的推出为公司增长潜力的进一步挖掘奠定了基础同时考虑到公司的低估值高股息以及马上消费金融快速发展带来的利润增量公司兼具安全边际与较强的业绩弹性我们预计2022-24归母净利润106121135亿元对应PE897870X给予增持评级表5公司盈利预测百万元20212022E2023E2024E营收2112392187675219974742175932yoy02-1126489毛利率258259261260归母净利润97990106166120837134486yoy-5283138113收入拆分百货收入241854207995218395229314yoy95-1405050占比124120119115毛利率673670671672超市收入681281663170672944713981yoy-204-271561占比351384366357毛利率138130135135电器收入240902267401299490335428yoy138110120120占比124155163168毛利率224210215220汽贸收入703090527317580049649655yoy81-250100120占比362305316325毛利率60707070马上消费金融净利润138216160331189190217569yoy943160180150马上消费金融投资收益42930497995876367577数据来源公司公告财通证券研究所表6可比公司估值表净利润百万元PE代码公司市值亿元2022E2023E2024E2022E2023E2024E600859SH王府井31772211361373438727882307谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准19公司深度研究报告证券研究报告002419SZ天虹股份72170254295426828482456600729SH重庆百货94106212081345886779700数据来源Wind财通证券研究所王府井盈利预测来自Wind一致预期数据截止日期为2023165风险提示1宏观经济波动风险零售业务高度依赖于消费者信心若宏观经济增长速度放缓将会影响消费者实际可支配收入降低消费者信心抑制需求从而降低公司的销售增速和毛利率2市场竞争加剧风险若公司门店所在商圈内新增商业地产项目增多市场竞争加剧公司的市场占有率和盈利能力存在下降的风险3马上消费金融业务增速不及预期风险目前马上消费金融提供的投资收益占公司净利润比重超过40若马上消费金融的业务发展不及预期或对公司净利润产生较大影响4管理整合不及预期风险公司公告拟吸收合并重庆商社有利于重庆商社的原股东作为重庆百货的直接股东参与决策发挥多元化股东结构的优势但目前管理整合的各项具体事宜仍在逐步推进当中效果仍有不确定性可能对公司的经营管理产生一定影响谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准20