精密光电薄膜元器件领先企业，战略转型光学解决方案提供商。水晶光电成立于2002年，深耕“光学+”赛道，在夯实以手机为核心的消费类终端产业的业务根基的同时，战略布局智能汽车和AR/VR，主营业务从精密光学薄膜元器件产品逐步延伸至薄膜光学面板、半导体光学、汽车电子（AR+）、反光材料。2021年公司实现营收38.09亿元（同比+18.18%），其中光学元器件、薄膜光学面板、半导体光学、汽车电子（AR+）、反光材料分别贡献营收的55.71%、25.05%、8.40%、3.19%、6.79%，实现归母净利润4.42亿元（同比-0.27%）。2022年Q1-Q3公司实现营收32.02亿元（同比+12.14%）、归母净利润4.80亿元（同比+35.75%）。
　　光学元器件：传统业务市场份额提升、新兴业务快速成长。公司光学元器件业务在22年智能手机行业需求疲软的情况下仍保持稳健增长，我们认为公司光学元器件业务的长期增长将得益于公司新业务的快速成长：
　　1）吸收反射复合型滤光片在高端机型对红外截止滤光片替代升级：公司吸收反射复合型滤光片产品运用半导体制程工艺、特殊涂胶材料和新的镀膜设计，能有效减少鬼影、极大改善成像性能，对比传统红外截止滤光片在产品价格、毛利率水平上均有提升。目前公司吸收反射复合型滤光片产品主要针对国内安卓手机客户，21年已实现几千万的销售收入，2022年有望在国内高端机型中进一步推广；
　　2）微型棱镜模块量产在即：微型棱镜模块适用于手机潜望式摄像头等各类成像和光源模组，公司微型棱镜模块已获得北美大客户合作机会，预计在23Q2/Q3进入量产阶段。
　　薄膜光学面板：大客户份额提升与产品类别扩大驱动增长，盈利能力持续增强。2020年公司开始供应智能手机薄膜光学面板，目前薄膜光学面板已成长为公司第二大业务，且毛利率持续提升。公司一方面不断深化与北美大客户合作，提升手机端薄膜光学面板市场份额，同时围绕薄膜光学新应用，逐步向非平面产品、组件产品等产品延展，业务从手机端应用向汽车、智能穿戴、智能家居、游戏办公等领域延伸。
　　半导体光学：业绩短期承压，低成本DOE产品客户端量产突破。受全球手机终端消费降级影响，3D摄像头应用推广不及预期，我们预计公司半导体光学业务短期承压。但公司推进光刻晶圆、窄带滤光片、DOE、Diffuser等多项产品开发和市场推广，其中DOE产品采用光刻技术和纳米压印技术，成本优势显著，已基本获得客户的认可，22年进入小批量量产阶段，未来随着终端应用推广及客户需求增加，公司DOE产品将贡献更多业绩增量。
　　汽车电子（AR+）：
　　1）AR-HUD搭载率有望提升，光学设计+软件算法能力构筑核心竞争力：我们认为，AR-HUD作为智能座舱人机交互的界面，受益汽车智能网联化，渗透率有望快速提升。根据盖世汽车每日速递公众号，2021年国内乘用车AR-HUD出货量为21.2万套，渗透率为1%，预测2025年出货量将达到349.4万套，渗透率达15%。AR-HUD的核心技术在于基于场景的实时变化，叠加运算进行信息的融合投影，不同品牌车型内部布置空间的差异也导致整体方案设计成本较高。公司全方位布局AR-HUD光学、结构、硬件及软件算法，在小尺寸、低成本可变焦面AR-HUD技术、基于TFT的AR-HUD光学系统中阳光倒灌的问题解决上实现重大突破，产品在国内率先量产，2021年量产配套红旗EHS9，2022年标配长安深蓝SL03，同时公司还获得长城、比亚迪等多家国内自主品牌车厂的W-HUD定点项目，22年下半年起HUD业务有望放量。
　　2）激光雷达（玻璃基）保护罩静待行业上量。公司开发的玻璃材质的激光雷达保护罩通过表面镀膜和其他微结构处理，对防雾化、抗酸碱、抗腐蚀等有较好的作用。公司激光雷达保护罩产品已和行业主要客户进行研发或量产对接，上量节奏与激光雷达上车进展相关，2022年受疫情影响，部分激光雷达新车型的发布推迟，激光雷达行业整体上量延后，我们预计，随激光雷达相关车型陆续发布、量产技术逐步成熟，23年起公司激光雷达业务有望快速成长。
　　反光材料：拟分拆夜视丽上市，新厂投产顺利。夜视丽以分拆上市为目标，在车牌膜、中高端反光布、微棱镜新品市场取得明显成效，同时22年上半年新厂区正式投用，将助力新产能释放及产品线拓宽。
　　盈利预测。我们看好公司在吸收反射复合型滤光片、微型棱镜、薄膜光学面板、DOE等新产品客户端推广及量产突破带来单机价值量的提升，同时，车载AR-HUD及激光雷达保护罩业务的放量也有望为公司业绩增长创造新动能，预计公司2022-2024年营业收入分别为47.12亿元/61.33亿元/74.52亿元，2022-2024年归母净利润分别为6.03/7.35/9.13亿元，对应EPS分别为0.43/0.53/0.66元/每股，考虑到可比公司估值水平，给予23年PE估值区间25-30x，对应合理价值区间13.25-15.90元，首次覆盖给予“优于大市”评级。
　　核心假设：
　　1）光学元器件：我们认为，公司光学元器件业务的增长得益于吸收反射复合型滤光片在高端机型的推广、微型棱镜产品大客户端23年量产推进，22-24年收入增速预计分别为15%、2

研究报告全文：TableMainInfo公司研究信息设备电子元器件证券研究报告水晶光电002273公司研究报告2023年01月05日TableInvestInfo首次深耕光学单机价值量提升汽车电投资评级优于大市覆盖股票数据子放量驱动成长01TableStockInfo月05日收盘价元1223TableSummary52周股价波动元835-1727投资要点总股本流通A股百万股13911352总市值流通市值百万元1700716541精密光电薄膜元器件领先企业战略转型光学解决方案提供商水晶光电成立相关研究于2002年深耕光学赛道在夯实以手机为核心的消费类终端产业的业营收同比增长多摄渗透屏市场表现29务根基的同时战略布局智能汽车和ARVR主营业务从精密光学薄膜元器件下指纹和结构光驱动增长TableQuoteInfo水晶光电3D海通综指产品逐步延伸至薄膜光学面板半导体光学汽车电子AR反光材料-86820200425-1868年公司实现营收亿元同比其中光学元器件薄膜光-2868202138091818-3868-4868学面板半导体光学汽车电子AR反光材料分别贡献营收的55712022120224202272022102505840319679实现归母净利润442亿元同比-0272022年Q1-Q3公司实现营收3202亿元同比1214归母净利润480亿元同比3575沪深300对比1M2M3M绝对涨幅-05-64146光学元器件传统业务市场份额提升新兴业务快速成长公司光学元器件业相对涨幅-10-118103务在22年智能手机行业需求疲软的情况下仍保持稳健增长我们认为公司光资料来源海通证券研究所学元器件业务的长期增长将得益于公司新业务的快速成长TableAuthorInfo1吸收反射复合型滤光片在高端机型对红外截止滤光片替代升级公司吸收反射复合型滤光片产品运用半导体制程工艺特殊涂胶材料和新的镀膜设计能有效减少鬼影极大改善成像性能对比传统红外截止滤光片在产品价格毛利率水平上均有提升目前公司吸收反射复合型滤光片产品主要针对国内安卓手机客户21年已实现几千万的销售收入2022年有望在国内高端机型中分析师郑宏达进一步推广Tel02123219392Emailzhd10834haitongcom2微型棱镜模块量产在即微型棱镜模块适用于手机潜望式摄像头等各类成证书S0850516050002像和光源模组公司微型棱镜模块已获得北美大客户合作机会预计在分析师李轩23Q2Q3进入量产阶段Tel02123154652Emaillx12671haitongcom薄膜光学面板大客户份额提升与产品类别扩大驱动增长盈利能力持续增强年公司开始供应智能手机薄膜光学面板目前薄膜光学面板已成长为公证书S08505190700012020司第二大业务且毛利率持续提升公司一方面不断深化与北美大客户合作联系人文灿提升手机端薄膜光学面板市场份额同时围绕薄膜光学新应用逐步向非平面Tel02123154401产品组件产品等产品延展业务从手机端应用向汽车智能穿戴智能家居Emailwc13799haitongcom游戏办公等领域延伸半导体光学业绩短期承压低成本DOE产品客户端量产突破受全球手机终端消费降级影响3D摄像头应用推广不及预期我们预计公司半导体光学业务短期承压但公司推进光刻晶圆窄带滤光片DOEDiffuser等多项产品开发和市场推广其中DOE产品采用光刻技术和纳米压印技术成本优势显著已基本获得客户的认可22年进入小批量量产阶段未来随着终端应用推广及客户需求增加公司DOE产品将贡献更多业绩增量主要财务数据及预测TableFinanceInfo202020212022E2023E2024E营业收入百万32233809471261337452元-YoY75182237302215净利润百万元443442603735913-YoY-97-03365218243全面摊薄032032043053066毛利率EPS元273238268272277净资产收益率7955707889资料来源公司年报2020-2021海通证券研究所备注净利润为归属母公司所有者的净利润请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明公司研究水晶光电0022732汽车电子AR1AR-HUD搭载率有望提升光学设计软件算法能力构筑核心竞争力我们认为AR-HUD作为智能座舱人机交互的界面受益汽车智能网联化渗透率有望快速提升根据盖世汽车每日速递公众号2021年国内乘用车AR-HUD出货量为212万套渗透率为1预测2025年出货量将达到3494万套渗透率达15AR-HUD的核心技术在于基于场景的实时变化叠加运算进行信息的融合投影不同品牌车型内部布臵空间的差异也导致整体方案设计成本较高公司全方位布局AR-HUD光学结构硬件及软件算法在小尺寸低成本可变焦面AR-HUD技术基于TFT的AR-HUD光学系统中阳光倒灌的问题解决上实现重大突破产品在国内率先量产2021年量产配套红旗EHS92022年标配长安深蓝SL03同时公司还获得长城比亚迪等多家国内自主品牌车厂的W-HUD定点项目22年下半年起HUD业务有望放量2激光雷达玻璃基保护罩静待行业上量公司开发的玻璃材质的激光雷达保护罩通过表面镀膜和其他微结构处理对防雾化抗酸碱抗腐蚀等有较好的作用公司激光雷达保护罩产品已和行业主要客户进行研发或量产对接上量节奏与激光雷达上车进展相关2022年受疫情影响部分激光雷达新车型的发布推迟激光雷达行业整体上量延后我们预计随激光雷达相关车型陆续发布量产技术逐步成熟23年起公司激光雷达业务有望快速成长反光材料拟分拆夜视丽上市新厂投产顺利夜视丽以分拆上市为目标在车牌膜中高端反光布微棱镜新品市场取得明显成效同时22年上半年新厂区正式投用将助力新产能释放及产品线拓宽盈利预测我们看好公司在吸收反射复合型滤光片微型棱镜薄膜光学面板DOE等新产品客户端推广及量产突破带来单机价值量的提升同时车载AR-HUD及激光雷达保护罩业务的放量也有望为公司业绩增长创造新动能预计公司2022-2024年营业收入分别为4712亿元6133亿元7452亿元2022-2024年归母净利润分别为603735913亿元对应EPS分别为043053066元每股考虑到可比公司估值水平给予23年PE估值区间25-30x对应合理价值区间1325-1590元首次覆盖给予优于大市评级核心假设1光学元器件我们认为公司光学元器件业务的增长得益于吸收反射复合型滤光片在高端机型的推广微型棱镜产品大客户端23年量产推进22-24年收入增速预计分别为152515毛利率预计随高端产品推广稳步提升22-24年分别为27275282薄膜光学面板公司薄膜光学面板业务有望受益大客户新品发布份额的提升及产品应用扩大从而实现营收稳健增长同时毛利率水平有望进一步提升预计22-24年营收增速分别为503520毛利率分别为212152253半导体光学我们判断受LED业务剥离及3D摄像头推广滞后影响22年公司半导体光学业务营收将同比下滑25预计2324年营收平稳增长分别为55毛利率预计维持稳定22-24年分别为3535354汽车电子AR我们认为HUD及激光雷达市场的发展有望带动公司汽车电子业务的快速成长预计22-24年营收增速分别为13010080预计22-24年毛利率分别为35345345反光材料我们预计公司反光材料业务22-24年营收增速分别为1075预计22-24年毛利率分别为398400405请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明公司研究水晶光电0022733表1公司营业收入预测亿元20212022E2023E2024E营业总收入3809471261337452yoy1818236930162152毛利率2381268427182773光学元器件2122244030513508yoy313150025001500总收入5571518049744708毛利率2549270027502800薄膜光学面板954143119322319yoy12138500035002000总收入2505303831513112毛利率1255210021502200半导体光学320240252265yoy-2806-2500500500总收入840509411355毛利率3389350035003500汽车电子AR1212795591006yoy952813000100008000总收入3195939111350毛利率3652350034503400反光材料259285305320yoy37061000700500总收入679604497429毛利率3612398040004050其他业务收入033036034035yoy-1559923-423221总收入086076056047毛利率022283128312831资料来源公司2021年报海通证券研究所表1可比公司估值表代码简称EPS元PE倍20212022E2023E20212022E2023E603297SH永新光学237240302362935792843688127SH蓝特光学0350290594966602229162382HK舜宇光学科技455280388166929202108002036SZ联创电子0100290501242945302601均值567442632617002273SZ水晶光电032043053384628182314注收盘价为2023年1月5日价格可比公司数据为wind一致预期水晶光电20222023年数据为海通证券预测值资料来源Wind海通证券研究所风险提示智能手机市场需求波动的风险新品量产不及预期的风险请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明公司研究水晶光电0022734财务报表分析和预测TableForecastInfo主要财务指标20212022E2023E2024E利润表百万元20212022E2023E2024E每股指标元营业总收入3809471261337452每股收益032043053066营业成本2903344744665386每股净资产580623676742毛利率238268272277每股经营现金流051044064078营业税金及附加34425567每股股利000000000000营业税金率09090909价值评估倍营业费用48597793PE3846281823141862营业费用率13131313PB211196181165管理费用235363448537PS446361277228管理费用率62777372EVEBITDA2914172313071054EBIT403515727916股息率00000000财务费用-26-136-67-70盈利能力指标财务费用率-07-29-11-09毛利率238268272277资产减值损失-26-1400净利润率116128120123投资收益61416175净资产收益率55707889营业利润4996788261026资产回报率45586371营业外收支-2000投资回报率44536979利润总额4976788251026盈利增长EBITDA72481010621296营业收入增长率182237302215所得税35485973EBIT增长率-15277411261有效所得税率71717171净利润增长率-03365218243少数股东损益19263239偿债能力指标归属母公司所有者净利润442603735913资产负债率146139157169流动比率386387335314速动比率338328280259资产负债表百万元20212022E2023E2024E现金比率255231184163货币资金3203307631633390经营效率指标应收账款及应收票据819103313441633应收账款周转天数7793800080008000存货5507138561033存货周转天数6916770070007000其它流动资产289321409467总资产周转率039045053058流动资产合计4861514457736524固定资产周转率125140164180长期股权投资660690690690固定资产3058337337314138在建工程547647747847无形资产269294321350现金流量表百万元20212022E2023E2024E非流动资产合计4974534158466402净利润442603735913资产总计9835104851161912925少数股东损益19263239短期借款82000非现金支出342309335380应付票据及应付账款1054122815911918非经营收益-67-72-61-74预收账款0000营运资金变动-28-256-151-170其它流动负债122103132158经营活动现金流7096118901089流动负债合计1258133117222076资产-780-738-820-916长期借款0000投资-26-5000其它长期负债180127103103其他-12971864155非流动负债合计180127103103投资活动现金流-2104-602-779-861负债总计1438145818252179债权募资-137-7900实收资本1391139113911391股权募资2256000归属于母公司所有者权益80618665940010313其他-253-57-25-1少数股东权益336362394433融资活动现金流1866-136-25-1负债和所有者权益合计9835104851161912925现金净流量475-12787227备注1表中计算估值指标的收盘价日期为01月05日2以上各表均为简表资料来源公司年报2021海通证券研究所请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明公司研究水晶光电0022735信息披露分析师声明郑宏达TableAnalyst电子行业s计算机行业李轩电子行业本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格以勤勉的职业态度独立客观地出具本报告本报告所采用的数据和信息均来自市场公开信息本人不保证该等信息的准确性或完整性分析逻辑基于作者的职业理解清晰准确地反映了作者的研究观点结论不受任何第三方的授意或影响特此声明分析师负责的股票研究范围重点研究上市公司TableStocks利亚德歌尔股份顺络电子中颖电子四维图新木林森佳都科技闻泰科技创业慧康视源股份芯海科技航天宏图立昂微敏芯股份传音控股骏成科技云从科技-UW广联达用友网络鼎龙股份蓝思科技商汤-W金溢科技长川科技晶晨股份芯朋微芯原股份-U拉卡拉三利谱瑞芯微投资评级说明1投资评级的比较和评级标准类别评级说明以报告发布后的6个月内的市场表现优于大市预期个股相对基准指数涨幅在10以上为比较标准报告发布日后6个月内股票投资评中性预期个股相对基准指数涨幅介于-10与10之间的公司股价或行业指数的涨跌幅级弱于大市预期个股相对基准指数涨幅低于-10及以下相对同期市场基准指数的涨跌幅无评级对于个股未来6个月市场表现与基准指数相比无明确观点2市场基准指数的比较标准优于大市预期行业整体回报高于基准指数整体水平10以上股市场以海通综指为基准香港市A行业投资评场以恒生指数为基准美国市场以标中性预期行业整体回报介于基准指数整体水平-10与10之间级普或纳斯达克综合指数为基准500弱于大市预期行业整体回报低于基准指数整体水平-10以下法律声明本报告仅供海通证券股份有限公司以下简称本公司的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议在任何情况下本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任本报告所载的资料意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可能会波动在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告市场有风险投资需谨慎本报告所载的信息材料及结论只提供特定客户作参考不构成投资建议也没有考虑到个别客户特殊的投资目标财务状况或需要客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况在法律许可的情况下海通证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务本报告仅向特定客户传送未经海通证券研究所书面授权本研究报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝复印件或复制品或再次分发给任何其他人或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用所有本报告中使用的商标服务标记及标记均为本公司的商标服务标记及标记如欲引用或转载本文内容务必联络海通证券研究所并获得许可并需注明出处为海通证券研究所且不得对本文进行有悖原意的引用和删改根据中国证监会核发的经营证券业务许可海通证券股份有限公司的经营范围包括证券投资咨询业务请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明