研究报告全文：中信期货研究固定收益周报国债2023-01-02弱现实环境仍有所延续投资咨询业务资格证监许可2012669号报告要点中信期货商品指数走势中信期货十年期国债期货指数中信期货沪深300股指期货指数中信期货商品指数119260居民储蓄意愿仍处于高位且四季度进一步上升倾向于更多储蓄占比达到618115220短期内消费能否明显反弹可能仍需观察另外12月制造业PMI延续下行由48降111180至47且低于4月疫情冲击时的水平474整体上看短期弱现实能否明显改善107140仍需检验而利率上行可能也仍将受到弱现实的制约10310020223202242022520226202272022820229202210202211202212摘要固定收益团队债市观点上周债市整体表现较为震荡10Y国债收益率上行约1BP至284不过周研究员张菁内看收益率先上后下最高至287随后又明显有所回落12月以来债市整体021-80401729呈现出从前期对强预期的集中反应到近期对弱现实的更多反应而上周尤其是前几日zhangjingciticsfcom从业资格号F3022617或在北京疫情形势好转以及防疫政策进一步优化调整的影响下强预期突然又有所走投资咨询号Z0013604强而债市对于弱现实的反应则有所停顿不过后续在央行积极投放以及宏观数据仍有待好转作用下债市或又回到对弱现实的反应上来短期来看弱现实的改善仍面临较多考验一方面从央行公布的四季度城镇储户问卷调查报告来看居民储蓄意愿进一步上升倾向于更多储蓄占比达到618因此短期内消费能否明显反弹可能也仍需观察另一方面从上周公布的PMI数据来看12月制造业PMI延续下行由48降至47而这也要低于4月疫情冲击时的水平474短期弱现实能否明显改善仍需检验而利率上行短期可能也仍将受到弱现实的制约期市关注上周国债期货成交持仓均有所回落市场活跃度偏低T主力合约价格先降后升整体较为震荡成交量方面上周T主力合约日均成交量降至5万手以下约469万手其中上周四最低仅有375万手持仓量方面上周T主力合约持仓量下降3564手市场整体活跃度不高而这可能也和疫情冲击有一定关系从多空来看多头呈现一定分化此前一周积极入场的多头在上周的离场动力较强持仓下行明显而偏短期博弈多头上周呈现积极入场这也带动了国债期货市场情绪在上周后半段的整体有所恢复空头方面持仓变动相较于多头整体偏小值得注意的是当前基差再度有所走阔可能也继续对多头情绪有所支撑操作建议趋势策略交易性需求谨慎偏多套保策略空头套保可关注基差回落后的建仓机会基差策略关注基差收敛机会曲线策略适当关注曲线做陡风险因子1疫情反复2资金面大幅收紧重要提示本报告难以设置访问权限若给您造成不便敬请谅解我司不会因为关注收到或阅读本报告内容而视相关人员为客户市场有风险投资需谨慎中信期货固定收益周报国债目录摘要1一成交持仓市场活跃度偏低3二IRR短端关注可能产生的正套机会4三基差交易继续关注基差收敛5四跨期移仓2306合约流动性不足以支持跨期套利7五跨品种价差适当关注跨品种做阔8六套保成本跟踪9免责声明10图目录图表1主力合约成交量和持仓量3图表22303合约前5大席位净持仓3图表3所有合约总成交量总持仓量和成交持仓比3图表4主力合约CTDIRR与存单收益率AAA4图表52303合约活跃券IRR4图表82303合约活跃券基差6图表9主力合约跨期价差当季次季7图表10主力合约跨品种价差与期限利差8图表11国债到期收益率曲线中债与主力合约蝶式价差8图表1210年期国债期货空头套保成本跟踪9图表135年期国债期货空头套保成本跟踪9图表142年期国债期货空头套保成本跟踪9210中信期货固定收益周报国债一成交持仓市场活跃度偏低上周国债期货成交持仓均有所回落市场活跃度偏低T主力合约价格先降后升整体较为震荡成交量方面上周T主力合约日均成交量降至5万手以下约469万手其中上周四最低仅有375万手持仓量方面上周T主力合约持仓量下降3564手市场整体活跃度不高而这可能也和疫情冲击有一定关系从多空来看多头呈现一定分化此前一周积极入场的多头在上周的离场动力较强持仓下行明显而偏短期博弈多头上周呈现积极入场这也带动了国债期货市场情绪在上周后半段的整体有所恢复空头方面持仓变动相较于多头整体偏小值得注意的是当前基差再度有所走阔可能也继续对多头情绪有所支撑图表1主力合约成交量和持仓量合约最新成交量5D变动20D变动最新持仓量5D变动20D变动T230341713-15313-41866150029-3564-1907TF230337095-1734-1582988255-1232-5426TS230337410-2688-1024140771-14702184资料来源Wind中信期货研究所图表22303合约前5大席位净持仓T2303前5大席位净持仓TF2303前5大席位净持仓TS2303前5大席位净持仓多单量空单量前5净多单-右多单量空单量前5净多单-右多单量空单量前5净多单-右1000001000060000150003000005000025000-2000800005000100004000020000-400060000050003000015000-600040000-500002000010000-800020000-10000-5000100005000-100000-150000-100000-12000202209232022112320221028202212282022110320221203资料来源Wind中信期货研究所图表3所有合约总成交量总持仓量和成交持仓比国债期货所有合约总成交量国债期货所有合约总持仓量国债期货所有合约总成交总持仓TTFTS300000TTFTSTTFTS2500002025000020000015200000150000150000101000001000000550000500000000202209222022112220220922202211222022092220221122资料来源Wind中信期货研究所310中信期货固定收益周报国债二IRR短端关注可能产生的正套机会上周五TTF和TS主力合约CTD的IRR分别为-0811603486和18058上周国债期货各主力合约CTD的IRR整体有所下行其中T主力合约和TF主力合约CTD的IRR下行明显近期债市整体呈现出从对强预期的集中反应到对弱现实的反应而上周或受北京疫情形势好转以及防疫政策进一步调整的影响这一过程也受到一定扰动不过短期来看弱现实的改善可能仍需检验另外弱现实下央行操作也仍偏积极短端适当关注可能产生的正套机会长端反套可以适当关注止盈机会图表4主力合约CTDIRR与存单收益率AAAT2303TF2303TS2303存单收益率3M3210-1-2-3202291320229272022101120221025202211820221122202212620221220资料来源Wind中信期货研究所图表52303合约活跃券IRRT2303活跃券IRRTF2303活跃券IRRTS2303活跃券IRR2000003IB2000004IB2000002IB200008IB190013IB200005IB200006IB220003IB200017IB210007IB220010IB220017IB210012IB220004IB220021IB220025IB220007IB220016IB220011IB220020IB220022IB24252201501-205-20-4-4-05202291320221113202291320221113202291320221113资料来源Wind中信期货研究所410中信期货固定收益周报国债三基差交易继续关注基差收敛上周五TTF和TS主力合约CTD基差分别为05195元02516元和01207元今年收基差的故事反复上演7月初我们曾判断基差可能进入逐渐收敛一方面基差绝对值处于历史高位对于策略选择来看套保的投资者可能会受制于高基差难以持续入场相反根据我们的观察存在一些借助于基差安全垫来博弈短期市场反弹的策略在运行另一方面临近交割月前前月基差也存在跟随惯性收敛的可能10月收基差的故事再度有所上演节后第一周基差明显有所收敛债市也呈现快速上行而后伴随数据空档期多空情绪均有一定支撑市场表现也较为震荡10月下旬在经济数据发布以及资金面转松的情况下基差收敛动能也进一步释放国债期货基差明显下行11月受政策预期影响国债期货基差明显反弹并来到高位随后整体呈现高位震荡状态近期伴随强预期有所兑现市场开始对弱现实有更多反应基差整体有所收窄而上周在防疫政策进一步有所调整的情况下这一过程也有所停顿基差暂未进一步收敛目前来看基差仍处于高位且短期弱现实能否改善仍需检验在这一情况下当基差收敛动能与基本面有所重叠则类似于7月和10月的收基差故事有可能继续上演1图表62303合约历史CTD基差T2303基差一周涨跌TF2303基差一周涨跌TS2303基差一周涨跌CTD200006IB0725802063CTD220007IB0431301797CTD210012IB0130900102长久期券220025IB1145901699短久期券220021IB087190136316CTD基差12CTD基差1CTD基差0914108120708106080605040604030402020201000202291202210120221112022121202291202210120221112022121202291202210120221112022121历史分位数93历史分位数99历史分位数65资料来源Wind中信期货研究所1历史分位数计算方法计算当日所在时间点距离当前主力合约最后交易日的交易日天数并以该日为原点取近6个合约该时间节点前后各10个交易日共计126个交易日的基差数据为总样本计算分位数510中信期货固定收益周报国债图表72303合约历史CTD净基差T2303净基差一周涨跌TF2303净基差一周涨跌TS2303净基差一周涨跌CTD200006IB0725403411CTD220007IB0502003327CTD210012IB0202801920CTD净基差08CTD净基差07CTD净基差140612060510404080306020402002010-020202291202210120221112022121202291202210120221112022121202291202210120221112022121历史分位数100历史分位数100历史分位数91资料来源Wind中信期货研究所图表82303合约活跃券基差T2303合约活跃券基差TF2303合约活跃券基差TS2303合约活跃券基差2000003IB2000004IB2000002IB200008IB200006IB220003IB190013IB200005IB200017IB210007IB220010IB220017IB210012IB220004IB220007IB220016IB220021IB220025IB220011IB220020IB220022IB31221162081206081040402000202291320221113202291320221113202291320221113资料来源Wind中信期货研究所610中信期货固定收益周报国债四跨期移仓2306合约流动性不足以支持跨期套利上周五TTF和TS跨期价差分别为0580元0455元和0245元目前2306合约流动性偏低暂时不支持跨期套利的机会图表9主力合约跨期价差当季次季2T当季-次季一周涨跌TF当季-次季一周涨跌TS当季-次季一周涨跌0580-00350455000502450020T当季-次季TF当季-次季TS当季-次季08060305060402040302010201000202210102022103120221121202212122022101020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