研究报告全文：如何看待Cybertruck对特斯拉可能业绩贡献特斯拉TSLAOQ深度跟踪报告20221229中信证券研究部核心观点特斯拉股价最近一个季度加速下跌表现弱于市场整体除了受Twitter事件影响外市场亦较为关注公司新车型进展以及可能的业绩贡献Cybertruck作为公司后续新车型规划之一市场关心该款车型的量产进度稳态销量预期等基于北美皮卡市场Cybertruck产品竞争力订单情况分析我们认为该款车型未来稳态销量有望超50万辆年中期对公司整体业绩贡献亦有望逐步提升我们持续看好特斯拉投资价值并建议投资者积极关注当下特斯拉股陈俊云价大幅回调带来的配置机会马斯克对Twitter经营策略个人精力分配调整前瞻研究首席新车型上市成熟车型改款AI自动驾驶机器人积极进展积极股东回分析师报计划回购派息等可能的积极事件均有望带来特斯拉短期市场情绪的明S1010517080001显改善事件背景市场关注特斯拉新车型Cybertruck量产进度稳态销量等2022年以来特斯拉股价持续承压市场主要担心收购Twitter市场需求两个方面1我们认为收购Twitter资金缺口不断缩小2022年12月22日在TwitterSpace大会上马斯克表示他不打算至少在未来两年内出售任何更多特斯拉股票2从特斯拉产品周期来看预计2023年公司主要有ModelSX3Y四款车型贡献销量2023年底公司预计开始交付Cybertruck市场目前关注新车许英博型Cybertruck的竞争优势以及潜在销量空间这亦是本篇报告重点关注的问题科技产业首席分析师美国汽车市场皮卡单季度销量约65-80万辆CR3车型市占率超50头部S1010510120041车型份额较为集中1销量规模Goodcarbadcar数据显示2020-2022年美国平均单季度汽车销量约350-400万辆其中皮卡单季度销量约65-80万辆销量占比约18-212竞争格局分析CR3车型市占率超54头部车型效应显著Goodcarbadcar数据显示2022年1-10月美国皮卡总销量约239万辆其中头部前三名车型分别为FordF-Series1-10月销量约60万辆对应市占率约25RamPickup1-10月销量约48万辆对应市占率约20ChevroletSilverado1-10月销量约45万辆对应市占率约19尹欣驰Cybertruck竞争优势明显预计稳态销量有望超50万辆年1车型介绍汽车及零部件行业Cybertruck发布于2019年共三个配置单电机双电机三电机售价首席分析师4-7万美元公司预计该款车型将于2023年底开始量产交付2从竞品分析S1010519040002维度来看我们认为Cybertruck的竞争优势在于较高的性价比较高的动力性能产品智能化配置等未来有望获得较高的市场份额3InsideEVs数据显示截至2022年11月全球Cybertruck的在手订单超过160万个公司创始人马斯克在英国金融时报-2022年汽车未来大会上表示特斯拉Cybertruck的在手订单已超过3年产量依次计算未来Cybertruck稳态销量有望超过年50万辆的水平风险因素全球新能源车市场供需格局大幅恶化风险全球新能源车补贴政策贾凯方不及预期风险国际贸易冲突加剧的风险自动驾驶汽车出现严重安全事故导前瞻研究分析师S1010522080001致估值波动的风险自动驾驶政策落地进展不及预期的风险人工智能技术发展低于预期的风险公司柏林奥斯汀工厂进展不达预期的风险公司动力电池供应商产能不足的风险电网负荷不足的风险等投资建议短期特斯拉股价仍可能面临技术性调整压力但基于我们对公司短期中期业绩层面的分析特斯拉当前的估值已具有坚实的底部支撑我们持续看好特斯拉投资价值并建议投资者积极关注当下股价大幅回调带来的配置机会考虑到2023年全球新能源汽车行业竞争加剧公司盈利能力或有下降刘锐我们下调公司2022-2024年销量预测至132190246万辆原预测值为前瞻研究分析师135198255万辆对应下调公司2022-2024年营业收入预测至S1010522110001证券研究报告请务必阅读正文之后第17页起的免责条款和声明特斯拉深度跟踪报告TSLAOQ2022122980711061448亿美元原预测值为82711831540亿美元下调公司2022-2024年Non-GAAP净利润预测至131173240亿美元原预测值为140191272亿美元公司当前股价对应20222324年PENon-GAAP为272115x项目年度202020212022E2023E2024E营业收入百万美元315365382380711110637144756同比增速28317067499637083084毛利率210253248239245GAAP净利润百万美元7215519113471553821811同比增速NA6651063740Non-GAAP净利润百万24557640130941729223967美元同比增速6678211713239PENon-GAAP14547272115资料来源Wind中信证券研究部预测注股价为2022年12月28日收盘价请务必阅读正文之后的免责条款和声明2特斯拉深度跟踪报告TSLAOQ20221229目录市场关注新车型进展及可能的业绩贡献5美国汽车市场皮卡销量占比稳定在20附近6Cybertruck竞争优势凸显稳态销量有望超50万辆年9风险因素14投资建议15请务必阅读正文之后的免责条款和声明3特斯拉深度跟踪报告TSLAOQ20221229插图目录图1特斯拉股价表现5图2特斯拉已发布车型及未来规划6图3美国汽车销量构成按车型划分7图4全球皮卡销售额7图5美国皮卡销售额7图62021年中美欧三大市场皮卡销售额与乘用车市场销售额比8图7Cybertruck的外观图10图8在Cybertruck发布会上工作人员用铁锤测试玻璃的硬度11图9Cybertruck的不锈钢车身结构11图10Cybertruck强大的拖拽能力让房车拖拽成为可能12图11较高的油耗成本成为了美国消费者选择电动皮卡的关键因素12图12未来智能程度高的皮卡更受市场青睐13图13特斯拉Cybertruck累积订单14表格目录表1马斯克收购Twitter资金来源5表2马斯克近一年出售股票情况5表32022年1-10月美国皮卡销量按车型划分8表4美国主流销售皮卡车型参数9表5Cybertruck相关参数10表6Cybertruck与主流全尺寸皮卡价格区间对比12表7Cybertruck三电极高配版与福特F-150猛禽Raptor的参数对比13表8Cybertruck短期营收贡献分析14表9公司盈利预测及估值15请务必阅读正文之后的免责条款和声明4特斯拉深度跟踪报告TSLAOQ20221229市场关注新车型进展及可能的业绩贡献最近一个季度特斯拉股价加速下跌最近三个月一个月分别下跌555326表现显著落后于美股市场主要指数投资者主要担忧来自于特斯拉CEO马斯克本人对Twitter的收购对全球电动车销量等图1特斯拉股价表现美元股4000350030002500200015001000资料来源Bloomberg中信证券研究部在近期的报告如何看待特斯拉近期的股价表现中我们已经就特斯拉股价的短期表现特征以及收购Twitter带来的系列可能影响进行了详细分析12022年4月马斯克宣布将以440亿美元价格收购Twitter并于2022年10月完成此次收购据路透社报道马斯克共需354亿美元现金债券完成此次收购Eikon数据显示2021年11月以来马斯克通过售卖特斯拉股票共筹集392亿美元2022年4月以来马斯克通过售卖特斯拉股票共筹集229亿美元我们认为公司收购Twitter的资金缺口不断缩小22022年12月22日在TwitterSpace大会上马斯克表示他不打算至少在未来两年内出售任何更多特斯拉股票表1马斯克收购Twitter资金来源收购Twitter金额465亿美元其中440亿美元成交价25亿美元交易费用资金来源1130亿美元债务融资摩根士丹利美国银行资金来源271亿美元股权融资甲骨文联合创始人LarryEllison沙特王子AlwaleedbinTalal资金来源340亿美元马斯克持有的96Twitter股权资金来源4马斯克自筹224亿美元现金资料来源路透社中信证券研究部表2马斯克近一年出售股票情况时间出售股本数套现金额2022年12月14日2200万股358亿美元2022年11月9日1950万股395亿美元2022年8月9日7924万股69亿美元2022年4月26-29日964万股851亿美元2021年12月9-29日504万股545亿美元请务必阅读正文之后的免责条款和声明5特斯拉深度跟踪报告TSLAOQ20221229时间出售股本数套现金额2021年12月2日120万股100亿美元2021年11月8-29日568万股980亿美元2021年11月以来的累计值7098万股392亿美元2022年4月以来的累计值5906万股2294亿美元资料来源Eikon中信证券研究部剔除Twitter收购事件带来的影响市场亦较为关注规划中的新车型进展及可能的业绩贡献1短期来看从产品周期来看预计2023年公司主要的ModelSX3Y四款车型将贡献销量新车型SemiCybertruck贡献相对有限2从中长期需求维度来看我们认为能够带动公司销量的新车型主要为Cybertruck主要原因是新车型Semi售价较高且公司2024年北美市场内部产能规划目标为5万辆对产品销量的边际贡献相对有限3在本篇报告中我们就Cybertruck的竞争优势潜在销量空间进行分析图2特斯拉已发布车型及未来规划资料来源特斯拉官网CarDriver中信证券研究部Roadster交付时间为特斯拉预计Cybertuck交付时间为Cardriver预计美国汽车市场皮卡销量占比稳定在20附近销量规模美国皮卡单季度销量约65-80万辆销量占汽车总销量的比例约18-21Goodcarbadcar数据显示2020-2022年美国平均单季度汽车销量约350-400万辆其中皮卡单季度销量约65-80万辆销量占比约18-21请务必阅读正文之后的免责条款和声明6特斯拉深度跟踪报告TSLAOQ20221229图3美国汽车销量构成按车型划分SUV加总轿车加总皮卡加总商用货车加总小型货车加总皮卡市占率500220400210200300190200180100170016020Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q3资料来源goodcarbadcar中信证券研究部市场规模美国地区皮卡销售额显著高于全球其他地区1根据Statista的数据全球皮卡市场规模处于稳定水平从2015年1224亿美元到2021年1259亿美元CAGR为0472根据Statista数据美国皮卡市场销售额也处于稳定水平从2015年1011亿美元全球占比约826到2021年1058亿美元全球占比约840CAGR为053根据Statista数据2021年美国皮卡销售额占乘用车总市场销售额的143比例显著高于欧洲及中国市场图4全球皮卡销售额亿美元图5美国皮卡销售额亿美元14001300130012001200110011001000100090090080080070020152016201720182019202020212015201620172018201920202021资料来源Statista中信证券研究部资料来源Statista中信证券研究部请务必阅读正文之后的免责条款和声明7特斯拉深度跟踪报告TSLAOQ20221229图62021年中美欧三大市场皮卡销售额与乘用车市场销售额比单位其他乘用车市场占比皮卡市场占比14300401901009080706050403020100美国欧洲中国资料来源Statista中信证券研究部美国市场竞争格局分析CR3车型市占率超54头部车型效应显著Goodcarbadcar数据显示2022年1-10月美国皮卡总销量约239万辆其中头部前三名车型分别为FordF-Series1-10月销量约60万辆对应市占率约25RamPickup1-10月销量约48万辆对应市占率约20ChevroletSilverado1-10月销量约45万辆对应市占率约19表32022年1-10月美国皮卡销量按车型划分1-10月总市占率1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月销量万辆FordF-Series552766447884043663024626045672523145732163164682596025RamPickup476284762853581554555332255455410753955441075448724820Chevrolet405094050945573556235348455623415353999741535384594519SilveradoGMCSierra20133201332265025492245112549217811171521781119246219ToyotaTacoma18878205782699324448234882491123558196611808614650229ToyotaTundra633458196981751295957624644458768828975073NissanFrontier345034503881527250695272393837923938754552FordRanger610269541111012801143037101596032715104721883Chevrolet770777078670498947974989428541264285715162ColoradoJeepGladiator60236023677610117972810117765273697652608583FordMaverick--------506414000HondaRidgeline261638736081460743872806235514632684325731GMCCanyon228622862572180517361805184917811849205221HyundaiSanta------8112521252184800CruzNissanTitan238823882687348233483482168616241686154521加总219330231826281598277905254028250349210543204239219455236077239100资料来源goodcarbadcar中信证券研究部请务必阅读正文之后的免责条款和声明8特斯拉深度跟踪报告TSLAOQ20221229表4美国主流销售皮卡车型参数雪佛兰雪佛兰福特F150RamGMCSierra丰田Tacoma丰田坦途SilveradoColorado车型价格3369530235-8389038195-4419538995-4829533515-4308036965-7524529530-384202021年销量万726569451982489258273辆电机总功率最311396360310207386309大功率kW电机总扭矩最684552518495395544365大扭矩Nm5368LV8发动发动机35T423马力V68缸V型NA35LV6发动机57LV836LV6机百公里加速秒NA103NANANANANA车长mm5930581758435891581558095712车宽mm2199201720322063203020292131车高mm1992190018791920193019301791轴距mm3694356936453645370037013569座位数5座5座5座6座5座5座5座中控屏尺寸英125134134814113寸前排座椅功能加热通风加热加热通风通风加热选配加热通风选配加热后排座椅加热标配无无部分版本有部分版本有无无方向盘加热标配无选配部分版本有无标配无倒车雷达有无有无有有无资料来源insideevs中信证券研究部Cybertruck竞争优势凸显稳态销量有望超50万辆年Cybertruck发布于2019年共三个配置售价4-7万美元1Cybertruck是特斯拉于2019年发布的全电动皮卡极具赛博朋克风的金属造型和未来感2从产品配置参数来看Cybertruck共有三个版本分别为单电机双电机和三电极版其中三电极版牵引力量超14000磅预估续航历程为500多英里0到60英里小时加速仅29s最高时速达130英里小时具有强大的动力性能所有Cybertruck都有可调节的空气悬架可以在行驶中调整底盘高度并提供高达16英寸的离地间隙再加上其35度进近和28度离去角为Cybertruck提供了出色的越野能力请务必阅读正文之后的免责条款和声明9特斯拉深度跟踪报告TSLAOQ20221229图7Cybertruck的外观图资料来源特斯拉官网表5Cybertruck相关参数SingleMotorRWDDualMotorRWDTriMotorRWD价格万元399004990069900电机总功率最大功率kW--预估597电机总扭矩最大扭矩Nm--预估1356发动机单电机双电机三电机60英里加速秒654529装载量kg160016001600牵引能力t344564车长mm588558855885车宽mm202720272027车高mm190519051905轴距mm380738073807座位数666自动驾驶等级未知预计与Model3一致未知预计与Model3一致未知预计与Model3一致中控屏尺寸英寸171717前排座椅功能加热通风按摩选配加热通风按摩选配加热通风按摩选配后排座椅加热有有有方向盘加热选配选配选配续航里程超过250英里超过300英里超过500英里倒车雷达有有有资料来源Tesla公司官网中信证券研究部从产品配置方面来看我们认为Cybertruck的主要亮点在ArmorGlass装甲玻璃ULTRA-HARD30X冷轧不锈钢强大的拖拽能力等方面armorglass装甲玻璃CyberTruck的车身玻璃号称使用了新研发超强玻璃和聚合物层状复合材料可以吸收定向冲击力从而提高抗击性能和耐损伤性通过装备该种玻璃可以最大程度地避免玻璃因为碰撞等原因破损避免了未来可能的挡风玻璃的更换请务必阅读正文之后的免责条款和声明10特斯拉深度跟踪报告TSLAOQ20221229图8在Cybertruck发布会上工作人员用铁锤测试玻璃的硬度资料来源Cybertruck发布会ULTRA-HARD30X冷轧不锈钢Cybertruck采用SpaceStarShip的舰体同款材料并采用楔形设计硬度超过传统铝合金可以阻挡9mm口径子弹射击为乘客提供了最大的安全保障图9Cybertruck的不锈钢车身结构资料来源特斯拉官网强大的拖拽能力Cybertruck具有强大的拖拽能力最高性能版可拖拽超14000磅的拖车远高于市场主流卡车拖拽力这使得该产品拥有极强的功能性实现牵引房车等多样功能请务必阅读正文之后的免责条款和声明11特斯拉深度跟踪报告TSLAOQ20221229图10Cybertruck强大的拖拽能力让房车拖拽成为可能资料来源特斯拉官网从竞品分析维度来看我们认为Cybertruck的竞争优势在于较高的性价比较高的动力性能产品智能化配置等性价比配置a价格方面Cybertruck起售价为4万美元目前与主流的全尺寸皮卡起售价基本一致且7万美元的三电机高配置版相较于主流全尺寸皮卡高配置版具有售价上的竞争力b根据CarDriver的评论美国消费者认为Cybertruck的主要优势在纯电动设计可以降低车辆的使用成本及其高性能据Enmunds测算一辆福特F-150XLT在美国加州地区年平均油耗花费将达到3372美元使用成本明显高出电动车表6Cybertruck与主流全尺寸皮卡价格区间对比Cybertruck4万美元-7万美元预计福特F-150407万美元-788万美元Ram150041万美元-806万美元Silverado1500412万美元-693万美元GMCSierra1500429万美元-837万美元资料来源Edmunds特斯拉公司官网中信证券研究部图11较高的油耗成本成为了美国消费者选择电动皮卡的关键因素资料来源Enmunds请务必阅读正文之后的免责条款和声明12特斯拉深度跟踪报告TSLAOQ20221229较高的动力性能Cybertruck高性能也是其核心的竞争优势在美国automotiveforums等汽车论坛中Cybertruck的高性能配置是众多消费者愿意下单的原因通过对比Cybertruck和美国头部皮卡销量车型福特F-150高性能版Raptor的参数配置可以看到在同价位区间Cybertruck的动力扭矩和牵引装载能力都远强于福特F-150表7Cybertruck三电极高配版与福特F-150猛禽Raptor的参数对比Cybertruck三电机版福特F-150Raptor价格美元6990071700电机总功率最大功率hp预估800450电机总扭矩最大扭矩lb-ft预估1000510发动机三电机35LV6发动机油耗MPG-1660英里加速秒2978装载量lb35001410牵引能力lb14008200车长mm58855908车宽mm20272438车高mm19052027轴距mm38073693座位数65中控屏尺寸英寸1712前排座椅功能加热通风按摩选配通风加热标配后排座椅加热有有方向盘加热选配无倒车雷达有有资料来源insideevsEnmunds中信证券研究部产品智能化配置Statista数据显示目前美国皮卡市场的智能化水平相对较低大部分处于L1级未来皮卡市场会逐渐向智能化发展特斯拉依靠其他智能化领域中的积累以及布局在此领域有天然的先发优势图12未来智能程度高的皮卡更受市场青睐资料来源Statista请务必阅读正文之后的免责条款和声明13特斯拉深度跟踪报告TSLAOQ20221229我们预计Cybertruck未来稳态销量有望超50万辆年水平aCybertruck是特斯拉于2019年11月发布的一款电动皮卡消费者可以交付100美金预订车辆目前仅支持美国加拿大和墨西哥等地区预订b据InsideEVs数据截至2022年11月全球Cybertruck的在手订单超过160万个c2022年5月17日公司创始人马斯克在英国金融时报-2022年汽车未来大会上表示特斯拉Cybertruck的在手订单已超过3年产量依此计算未来Cybertruck稳态销量有望超过年50万辆的水平图13特斯拉Cybertruck累积订单万1801601401201008060402002019年11月2020年11月2021年5月2021年8月2021年11月2022年11月资料来源InsideEVs中信证券研究部短期来看Cybertruck的营收边际贡献相对有限依据公司未来对于Cybertruck的量产进度以及产能爬坡我们预计Cybertruck2023-2024年销量分别为0575万辆销量占比分别为0330按照ASP约55万美元辆计算对应Cybertruck2023-2024年营收分别为27405亿美元营收占比分别为0228表8Cybertruck短期营收贡献分析一销量分析万辆2022E2023E2024EModelSX72728Model3Y1249181226Semi01125Cybertruck00575总销量132118992465Cybertruck销量占比000330二营收分析公司总营收亿美元80911101448Cybertruck营收亿美元275405Cybertruck营收占比0228资料来源Bloomberg中信证券研究部测算风险因素全球新能源车市场供需格局大幅恶化风险全球新能源车补贴政策不及预期风险国际贸易冲突加剧的风险自动驾驶汽车出现严重安全事故导致估值波动的风险自动驾驶请务必阅读正文之后的免责条款和声明14特斯拉深度跟踪报告TSLAOQ20221229政策落地进展不及预期的风险人工智能技术发展低于预期的风险公司柏林奥斯汀工厂进展不达预期的风险公司动力电池供应商产能不足的风险电网负荷不足的风险等投资建议最近一个季度特斯拉股价加速下跌表现弱于市场整体以及欧美可比整车厂商除了反映市场对全球电动车需求不确定性的担忧外亦主要反映对于特斯拉CEO马斯克Twitter收购事件的一系列潜在负面影响包括通过出售特斯拉股票实现融资针对Twitter激进经营管理行为导致特斯拉品牌形象受损以及马斯克本人在Twitter上过多管理占用精力等而特斯拉股票突出的金融属性较高的市场做空比例以及我们测算马斯克本人持有特斯拉股票部分接近50的质押比例亦加剧了特斯拉股价短期向下调整压力伴随公司上海工厂扩产完成以及德州柏林工厂产能持续爬坡我们判断公司当前面临主要瓶颈正逐步从供给向需求端过渡结合对中国美国欧洲等市场短期中期需求的分析判断以及特斯拉自身产品竞争力车型规划等我们判断特斯拉2023年需求能见度在190万辆附近考虑到2023年全球新能源汽车行业竞争加剧公司盈利能力或有下降我们下调公司2022-2024年销量预测至132190246万辆原预测值为135198255万辆对应下调公司2022-2024年营业收入预测至80711061448亿美元原预测值为82711831540亿美元下调公司2022-2024年Non-GAAP净利润预测至131173240亿美元原预测值为140191272亿美元公司当前股价对应20222324年PENon-GAAP为272115x表9公司盈利预测及估值项目年度202020212022E2023E2024E营业收入百万美元315365382380711110637144756同比增速28317067499637083084毛利率210253248239245GAAP净利润百万美元7215519113471553821811同比增速NA6651063740Non-GAAP净利润百万美元24557640130941729223967同比增速6678211713239PENon-GAAP14547272115资料来源Wind中信证券研究部预测注股价为12月28日收盘价格请务必阅读正文之后的免责条款和声明15特斯拉深度跟踪报告TSLAOQ20221229利润表百万美元资产负债表百万美元指标名称202020212022E2023E2024E指标名称202020212022E2023E2024E11063货币资金1938417576253973913859902营业收入3153653823807117144756存货41015757103171423018634营业成本-24906-40217-60680-84222-109360应收账款3232363671991010112676毛利率210253248239245其他流动资产0131546686761行政管理费用-3145-4517-3901-4954-6087流动资产2671727100434586415591971行政管理费用率10084484542固定资产2181729160329943697841462研发费用-1491-2593-3136-3894-4786长期股权投资00000研发费用率4748393533无形资产520457122119862740其他经营损益00000其他长期资产309454146276950412165营业利润19946496129941756724523非流动资产2543135031404924846856367营业利润率612161617资产总计521486213183950112623148338财务费用-718-315-10136130短期借款21321589000财务费用率23060100-01应付账款605110025128291857923310其他收益净额-122162000其他流动负债60658091149862061226792利润总额11546343128931760324653流动负债1424819705278143919150101所得税-292-699-1421-1940-2717长期借款95565245349723311554所得税率2511111111非流动性负债4614559897091263316404少数股东损益141125125125125负债合计2841830548410205415668059归母净利润7215519113471553821811优先股和股本11111净利率210141415资本公积2731129803298032980329803单击此处输入文字其他综合收益36354545454留存收益-5399331116782721649027少数股东权益00000股东权益合计2373031583429305846880279负债股东权益总计521486213183950112623148338现金流量表百万美元指标名称202020212022E2023E2024E净利润7215519113471553821811营运资本变动184518-4519-391-1505主要财务指标折旧摊销23222911380247525862指标名称202020212022E2023E2024E其他非现金项目14642585555048125362增长率经营现金流594311497161792471031530营业收入283707500371308-1110营业利润2392522581000352396资本开支-3242-6514-8400-95000净利润-183666551056369404其他110-1354-731-3228-2661利润率-1376毛利率210253248239245投资现金流-3132-7868-9131-127281EBITDAMargin140178171166172发行与回购股票12686707000净利率23103141140151债务变化-2488-5732-3337-1166-777其他其他-225-178411129243771资产负债率545492489481459融资现金流9973-520377317592994所得税率253110110110110汇率变动334-183000股利支付率0000000000现金净变化13118-175778211374120763资料来源公司公告中信证券研究部预测请务必阅读正文之后的免责条款和声明16分析师声明主要负责撰写本研究报告全部或部分内容的分析师在此声明i本研究报告所表述的任何观点均精准地反映了上述每位分析师个人对标的证券和发行人的看法ii该分析师所得报酬的任何组成部分无论是在过去现在及将来均不会直接或间接地与研究报告所表述的具体建议或观点相联系一般性声明本研究报告由中信证券股份有限公司或其附属机构制作中信证券股份有限公司及其全球的附属机构分支机构及联营机构仅就本研究报告免责条款而言不含CLSAgroupofcompanies统称为中信证券本研究报告对于收件人而言属高度机密只有收件人才能使用本研究报告并非意图发送发布给在当地法律或监管规则下不允许向其发送发布该研究报告的人员本研究报告仅为参考之用在任何地区均不应被视为买卖任何证券金融工具的要约或要约邀请中信证券并不因收件人收到本报告而视其为中信证券的客户本报告所包含的观点及建议并未考虑个别客户的特殊状况目标或需要不应被视为对特定客户关于特定证券或金融工具的建议或策略对于本报告中提及的任何证券或金融工具本报告的收件人须保持自身的独立判断并自行承担投资风险本报告所载资料的来源被认为是可靠的但中信证券不保证其准确性或完整性中信证券并不对使用本报告或其所包含的内容产生的任何直接或间接损失或与此有关的其他损失承担任何责任本报告提及的任何证券或金融工具均可能含有重大的风险可能不易变卖以及不适合所有投资者本报告所提及的证券或金融工具的价格价值及收益可跌可升过往的业绩并不能代表未来的表现本报告所载的资料观点及预测均反映了中信证券在最初发布该报告日期当日分析师的判断可以在不发出通知的情况下做出更改亦可因使用不同假设和标准采用不同观点和分析方法而与中信证券其它业务部门单位或附属机构在制作类似的其他材料时所给出的意见不同或者相反中信证券并不承担提示本报告的收件人注意该等材料的责任中信证券通过信息隔离墙控制中信证券内部一个或多个领域的信息向中信证券其他领域单位集团及其他附属机构的流动负责撰写本报告的分析师的薪酬由研究部门管理层和中信证券高级管理层全权决定分析师的薪酬不是基于中信证券投资银行收入而定但是分析师的薪酬可能与投行整体收入有关其中包括投资银行销售与交易业务若中信证券以外的金融机构发送本报告则由该金融机构为此发送行为承担全部责任该机构的客户应联系该机构以交易本报告中提及的证券或要求获悉更详细信息本报告不构成中信证券向发送本报告金融机构之客户提供的投资建议中信证券以及中信证券的各个高级职员董事和员工亦不为前述金融机构之客户因使用本报告或报告载明的内容产生的直接或间接损失承担任何责任评级说明投资建议的评级标准评级说明报告中投资建议所涉及的评级分为股票评级和行业评级买入相对同期相关证券市场代表性指数涨幅20以上另有说明的除外评级标准为报告发布日后6到12个增持相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于520之间月内的相对市场表现也即以报告发布日后的6到12个股票评级月内的公司股价或行业指数相对同期相关证券市场代持有相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-105之间表性指数的涨跌幅作为基准其中A股市场以沪深300卖出相对同期相关证券市场代表性指数跌幅10以上指数为基准新三板市场以三板成指针对协议转让标的强于大市相对同期相关证券市场代表性指数涨幅10以上或三板做市指数针对做市转让标的为基准香港市场中性相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-1010之间以摩根士丹利中国指数为基准美国市场以纳斯达克综合行业评级指数或标普500指数为基准韩国市场以科斯达克指数或弱于大市相对同期相关证券市场代表性指数跌幅10以上韩国综合股价指数为基准17特别声明在法律许可的情况下中信证券可能1与本研究报告所提到的公司建立或保持顾问投资银行或证券服务关系2参与或投资本报告所提到的公司的金融交易及或持有其证券或其衍生品或进行证券或其衍生品交易因此投资者应考虑到中信证券可能存在与本研究报告有潜在利益冲突的风险本研究报告涉及具体公司的披露信息请访问httpsresearchciticsinfocomdisclosure法律主体声明本研究报告在中华人民共和国香港澳门台湾除外由中信证券股份有限公司受中国证券监督管理委员会监管经营证券业务许可证编号Z20374000分发本研究报告由下列机构代表中信证券在相应地区分发在中国香港由CLSALimited于中国香港注册成立的有限公司分发在中国台湾由CLSecuritiesTaiwanCoLtd分发在澳大利亚由CLSAAustraliaPtyLtd商业编号53139992331金融服务牌照编号350159分发在美国由CLSACLSAAmericasLLC除外分发在新加坡由CLSASingaporePteLtd公司注册编号198703750W分发在欧洲经济区由CLSAEuropeBV分发在英国由CLSAUK分发在印度由CLSAIndiaPrivateLimited分发地址8FDalamalHouseNarimanPointMumbai400021电话91-22-66505050传真91-22-22840271公司识别号U67120MH1994PLC083118在印度尼西亚由PTCLSASekuritasIndonesia分发在日本由CLSASecuritiesJapanCoLtd分发在韩国由CLSASecuritiesKoreaLtd分发在马来西亚由CLSASecuritiesMalaysiaSdnBhd分发在菲律宾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