公司是汽车曲轴领先企业，优质客户引领转型混动乘用车
　　公司专注高端制造30年，曲轴行业国内领先，掌握先进的技术工艺与客户资源，并逐步转型乘用车领域，供货宝马、奔驰、沃尔沃、雷诺日产、上汽等领先乘用车企业。2020年起供货比亚迪混动产品，并伴随比亚迪成长，当前为比亚迪混动产品曲轴一供，份额占据绝大多数。同时开拓上汽通用、柳州赛克、东风乘用车、吉利汽车、理想汽车多家混动客户。受未来混动快速发展带动发展空间广阔。
　　汽车电驱动齿轮领域空间广阔，公司相关业务即将落地
　　随着新能源汽车快速发展，电驱动齿轮市场空间广阔，至2025年，包含纯电动和混动在内的电驱动齿轮市场空间有望达到136亿元，较2021年末相比年化增速60%。公司借助优质客户和多年高端制造经验，切入电驱动齿轮领域，2023年项目落地，显著增厚收入利润。
　　商用车与非道路触底反弹，公司主力业务复苏，业绩增长保障性高
　　2022年公司业务受商用车与非道路领域大幅下滑影响，出现收入与盈利水平双重下滑。受疫情缓解、经济复苏以及房地产、基建、物流边际改善影响，商用车与非道路业务启动触底反弹道路，2023年复苏确定性高。公司业务目前60%以上来自商用车与非道路领域，且在轴承、离合器、螺旋锥齿轮等领域具备技术工艺与客户资源核心竞争力，有望受益2023年商用车复苏。
　　投资建议与盈利预测
　　受包括混合动力与纯电在内的新能源汽车快速成长以及商用车复苏推动，预计2022-2024年，公司归属母公司净利润分别为0.61、1.96和2.70亿元，按最新股本测算，对应基本每股收益0.09、0.30和0.42元，按照最新股价测算，对应PE65.1、20.34和14.71倍。对标可比公司，给予公司2023年25倍PE，目标价7.5元，2023年市值49亿元，首次覆盖，给予“增持”评级。
　　风险提示
　　新能源汽车行业发展不及预期；商用车及非道路复苏不及预期风险；上游成本超预期回升风险；电驱动齿轮业务发展不及预期风险

研究报告全文：公司研究汽车汽车零部件证券研究报告表1TableMain福达股份300680SZ首次覆盖2022年12月25日TableInvestTableTitle混动纯电双轮驱动商用复苏触底反弹增持首次推荐福达股份300680SZ首次覆盖报告报告要点TableSummary当前价Table目标价TargetPrice616元750元公司是汽车轴承领先企业优质客户引领转型混动乘用车目标期限6个月公司专注高端制造30年轴承行业国内领先掌握先进的技术工艺与客户基本数据TableBase资源并逐步转型乘用车领域供货宝马奔驰沃尔沃雷诺日产上汽52周最高最低价元1099584等领先乘用车企业2020年起供货比亚迪混动产品并伴随比亚迪成长A股流通股百万股64621当前为比亚迪混动产品曲轴一供份额占据绝大多数同时开拓上汽通用A股总股本百万股64621柳州赛克东风乘用车吉利汽车理想汽车多家混动客户受未来混动快流通市值百万元398065速发展带动发展空间广阔总市值百万元398065汽车电驱动齿轮领域空间广阔公司相关业务即将落地过去一年股价走势TablePicQuote随着新能源汽车快速发展电驱动齿轮市场空间广阔至2025年包含纯10电动和混动在内的电驱动齿轮市场空间有望达到136亿元较2021年末0相比年化增速60公司借助优质客户和多年高端制造经验切入电驱动-10齿轮领域2023年项目落地显著增厚收入利润-20商用车与非道路触底反弹公司主力业务复苏业绩增长保障性高-302022年公司业务受商用车与非道路领域大幅下滑影响出现收入与盈利水21-1222-0222-0422-0622-0822-10平双重下滑受疫情缓解经济复苏以及房地产基建物流边际改善影响福达股份沪深300商用车与非道路业务启动触底反弹道路2023年复苏确定性高公司业务资料来源Wind目前60以上来自商用车与非道路领域且在轴承离合器螺旋锥齿轮相关研究报告TableDocReport等领域具备技术工艺与客户资源核心竞争力有望受益2023年商用车复国元证券行业研究-2023年汽车行业投资策略把握苏熊彼特创新决胜结构化市场投资建议与盈利预测受包括混合动力与纯电在内的新能源汽车快速成长以及商用车复苏推动预计2022-2024年公司归属母公司净利润分别为061196和270亿报告作者TableAuthor元按最新股本测算对应基本每股收益009030和042元按照最新分析师杨为敩股价测算对应PE6512034和1471倍对标可比公司给予公司2023执业证书编号S0020521060001年25倍PE目标价75元2023年市值49亿元首次覆盖给予增电话021-5109-7188持评级邮箱yangweixiaogyzqcomcn风险提示新能源汽车行业发展不及预期商用车及非道路复苏不及预期风险上游成联系人刘乐本超预期回升风险电驱动齿轮业务发展不及预期风险电话021-5109-7188邮箱liulegyzqcomcn附表盈利预测TableFinance财务数据和估值202020212022E2023E2024E营业收入百万元177031181461120067180301241215收入同比1687250-338350173378归母净利润百万元200582083361151956827060归母净利润同比5047386-7065220013828ROE8867902577781047每股收益元031032009030042市盈率PE19851911651020341471资料来源国元证券研究所Wind请务必阅读正文之后的免责条款部分127目录1发动机曲轴领先者转型新能源乘用车市场411发动机曲轴一线企业盈利能力持续领先412多年深耕高端制造横向一体化拓展新能源乘用车市场713股权结构清晰管理结构专业精益102混动曲轴纯电齿轮双驱动新能源业务快速扩张1121新能源市场潜力仍在混动车持续快速增长1122公司混动曲轴快速扩张优质客户助推业务成长1423新能源汽车高精密齿轮业务落地在即新业务打造新成长空间183商用车与非道路领域企稳助推公司业绩回升1931经济整体进入复苏期商用车与非道路业务回升1932公司商用车与非道路业务积累深厚客户优质受益行业复苏214投资建议215风险提示24图表目录图1福达股份主要产品4图2福达股份主要业务领域情况4图3营业收入产品下游领域划分2022Q35图4福达股份按收入业务分布2022Q35图5福达股份在主要领域的营收额亿元5图6福达股份锻造工艺流程6图7福达股份曲轴精加工工艺流程6图8主要可比公司曲轴毛利率情况6图9福达股份营业收入与增速亿元7图10福达股份归母净利与增速亿元7图11福达股份发展历程8图12德国ALFING淬火机床8图13福达阿尔芬大型曲轴9图14福达阿尔芬铣车复合中心9图15福达股份组织架构10图16新能源汽车发展逻辑斯蒂曲线示意图11图17新能源汽车使用意愿消费者调研11图18公司曲轴产品14图19曲轴结构拆分14图20曲轴行业主要壁垒15图21新能源汽车电驱动齿轮市场空间预测18图22重卡销量及增速万辆20请务必阅读正文之后的免责条款部分227图23挖掘机销量及增速万台20表1福达股份主要客户情况9表2主要新能源品牌未来发展规划12表3主要新能源品牌混动和增城式发展规划13表4公司主要生产设备及其价值2014Q215表5曲轴企业固定资产中机械设备成本高占比高2014Q216表6中国曲轴市场主要竞争者202117表7福达股份曲轴业务主要乘用车客户17表82021年主要减速器齿轮生产商产能情况测算19表9蓝牌新规下轻型货车技术要求变更细节20表10曲轴业务量价及收入预测22表11齿轮业务量价及收入预测23表12离合器业务量价及收入预测23表13公司盈利预测24表14可比公司估值24请务必阅读正文之后的免责条款部分3271发动机曲轴领先者转型新能源乘用车市场11发动机曲轴一线企业盈利能力持续领先福达股份是发动机曲轴领域领先企业业务覆盖离合器齿轮等多领域福达股份主要从事发动机曲轴汽车离合器螺旋锥齿轮精密锻件和高强度螺栓的研发生产与销售产品覆盖汽车工程机械农机船舶等多个领域按营业收入分截止2022年3季度乘用车领域占比3521商用车领域3856农机工程机械非道路领域占比2623已经形成乘商用车为主乘用车快速发展的行业布局态势图1福达股份主要产品资料来源公司官网国元证券研究所图2福达股份主要业务领域情况资料来源福达股份投资者推介材料国元证券研究所请务必阅读正文之后的免责条款部分427图3营业收入产品下游领域划分2022Q3农机工程机械非道路用2623乘用车3521商用车3856资料来源福达股份投资者推介材料国元证券研究所公司业务以曲轴为主截止2022年前三季度相关收入占公司总收入的641占据绝对多数此外离合器齿轮曲轴毛坯以及螺栓分别占公司收入的16651002和33曲轴方面公司长期专注于发动机曲轴的研发和生产配备先进生产装备来保障产品的加工精度和生产效率同时积极布局混动曲轴业务成为国内混动曲轴龙头企业2018年公司与德国ALFING共同出资设立桂林福达阿尔芬大型曲轴有限公司主要进入船舶等大型曲轴领域近年来公司曲轴领域营收保持稳定增长趋势2019年-2021年曲轴营收占比分别为52875119和55762022年前三季度受商用车业务冲击影响曲轴业务占比提升到64曲轴毛坯件业务收入占比也快速提升到10左右业务聚焦趋势显现离合器方面公司是国内最早开发膜片弹簧离合器的厂家之一并积累了多项核心技术并拥有多项发明专利配套为五菱柳机玉柴股份陕西重汽东风康明斯等齿轮方面公司不断优化产品结构持续加强轻型汽车齿轮和汽车前梁产品的开发力度精密锻件方面福达锻造公司已成为国内规模及装备水平领先的锻造中心具有突出的锻钢曲轴毛坯汽车零部件毛坯锻件及工程机械毛坯锻件的自产能力图4福达股份按收入业务分布2022Q3图5福达股份在主要领域的营收额亿元高强度螺栓精密锻件15332曲轴离合器齿轮精密锻件螺栓100212齿轮6549离合器61600曲轴641230201620172018201920202021资料来源福达股份投资者推介材料国元证券研究所资料来源同花顺ifind国元证券研究所请务必阅读正文之后的免责条款部分527曲轴业务覆盖全工艺环节量本利整体领先行业公司为国内曲轴行业领先企业工艺技术优势明显品牌知名度较高具有明显的客户资源优势截止2021年公司共有曲轴产能150万支年兼顾商用车和乘用车市场当年曲轴业务收入1012亿元与商用车曲轴领域的天润工业以及乘用车曲轴领域的浩物股份分居行业三强作为曲轴业务专业公司公司曲轴业务覆盖从钢材到磨具毛坯再到曲轴精加工的全部环节控制全部工艺流程环节大幅降低了物流仓储等成本且主要供应OEM前装市场毛利率水平较高从2019-2021年三年公司曲轴业务毛利率分别达到27872825和3178较主要竞争对手天润工业以及浩物股份曲轴业务的25左右毛利率和23左右毛利率明显为高受主营业务较强盈利能力带动以及多业务共同发力过去几年公司收入利润持续上升2022年受商用车市场显著下滑冲击公司包含曲轴离合器等在内的细分行业利润率均出现下滑预计2023年随着商用车市场复苏以及公司在混动乘用车等领域不断发力公司产销量和盈利能力有望实现双提升图6福达股份锻造工艺流程图7福达股份曲轴精加工工艺流程资料来源福达股份招股说明书国元证券研究所资料来源福达股份招股说明书国元证券研究所图8主要可比公司曲轴毛利率情况福达股份天润工业浩物股份35317830278728252524992351201520172018201920202021资料来源wind国元证券研究所请务必阅读正文之后的免责条款部分627图9福达股份营业收入与增速亿元图10福达股份归母净利与增速亿元204031201770181518302012081515901614052021334146010136133121024230011210819101-10810-206049-304-301-602-400-500-902016201720182019202020212022Q32016201720182019202020212022Q3营业收入同比右轴归母净利润同比右轴资料来源同花顺ifind国元证券研究所资料来源同花顺ifind国元证券研究所12多年深耕高端制造横向一体化拓展新能源乘用车市场30年深耕高端制造业务顺应时代转型新能源市场公司前身桂林汽车零部件总厂由广西陆川机电玉柴股份以及原机械工业部旗下中工机电于1995年8月共同设立主营汽车摩托车零部件及配件制造兼营内燃机零部件制造2000年12月桂林汽车零部件总厂改制为桂林福达汽车部件有限公司开启发展快车道其后2002年与清华大学合作建设成立清华福达汽车系统技术开发研究院推动汽车系统研发提升2003年之后先后成立桂林福达曲轴有限公司襄阳福达东康曲轴有限公司桂林福达齿轮有限公司桂林福达重工锻造有限公司等子公司逐步形成当前业务架构并以就近供货的原则在主要商用车产地布局产能2008年公司改制成为桂林福达股份有限公司2014年11月公司成功在上交挂牌上市2018年2月公司同全球曲轴领先企业百年老店德国ALFING公司签订协议成立合资公司福达阿尔芬正式进军大型曲轴业务2020年同比亚迪达成合作关系开始研发生产混动曲轴布局混动领域2022年5月为积极响应国家碳达峰碳中和政策公司新能源汽车电驱动系统齿轮制造一期项目开工公司开始拓展纯电领域业务2022年6月收到理想汽车项目定点意向书成为其曲轴供应商2022年10月成立新能源事业部积极把握新能源汽车行业发展机遇促进公司未来业务发展2021年公司申报并获得受理的发明和实用新型专利100件其中发明专利45件已获得授权的专利61件此外公司还在2021年8月入选工信部第三批专精特新小巨人企业请务必阅读正文之后的免责条款部分727图11福达股份发展历程资料来源福达股份招股说明书公司官网福达股份投资者推介材料国元证券研究所工艺技术水平先进客户资源丰富高端制造领域工艺技术及装备水平直接决定产品质量及档次公司拥有的生产设备在国内同行业中处于先进水平且覆盖各产品研发生产试验及检测的全过程为提高各产品加工精度生产效率保持产品的质量稳定性提供了保障曲轴方面公司装备有国内先进的曲轴法兰孔轴承孔专机油孔柔性加工专机数控车床数控铣床数控内铣机床数控磨床质量定心机床引进了包括德国ALFING等在内的海外领先的淬火机床数控磨床插齿机滚压机抛光机清洗机动平衡机以及各类检测测量仪器等先进装备公司近年来持续进行智能化改造建成4条曲轴全自动生产线经过多年的技术创新与工艺改进公司拥有国内领先的圆角滚压圆角淬火强化处理技术离合器方面公司引进了具有国际一流水平的奥地利AICHELIN热处理生产线组建了行业一流的离合器装配检测生产线目前已建成五条离合器自助装备检测生产线在螺旋锥齿轮和精密锻件方面同样积累了领先的设备渠道形成了稳定的发展工艺为产品质量和品牌奠定坚实的基础图12德国ALFING淬火机床资料来源中国热处理行业协会国元证券研究所请务必阅读正文之后的免责条款部分827借助较强的工艺技术水平和质量控制能力公司积累了大量优质客户涵盖国内主要发动机和整车厂商以及众多国际大型发动机和整车生产企业在国内设立的合资企业经过多年的发展公司与这些企业建立了长期稳定的合作关系整车客户主要包括宝马奔驰沃尔沃中国重汽陕西重汽吉利汽车比亚迪汽车北汽福田江淮汽车中国中车东风商用车东风汽车等乘商用车领先企业发动机客户主要包括东风康明斯玉柴股份东风商用车玉柴联合动力云内动力五菱柳机等国内主要发动机企业工程机械客户则覆盖了三一重工柳工徐工集团中联重科等行业龙头车桥客户主要有陕西汉德车桥柳州方盛车桥红岩车桥柳工机械舍弗勒等客户资源丰富且资质较优表1福达股份主要客户情况企业类型主要客户比亚迪理想宝马奔驰沃尔沃雷诺日产上汽通用汽车中国重汽陕西整车企业重汽吉利汽车上汽乘用车东风柳汽北汽福田江淮汽车中国中车东风商用车东风汽车济南重汽上汽通用五菱郑州宇通郑州日产安徽华菱等东风康明斯日本日野中国公司日本洋马中国公司MTU上海日野福田康明发动机企业斯康明斯工业动力玉柴股份东风商用车玉柴联合动力云内动力五菱柳机绵阳新晨动力等工程机械企业三一重工柳工徐工集团中联重科等车桥生产企业陕西汉德车桥柳州方盛车桥红岩车桥柳工机械舍弗勒等资料来源公司2021年年报国元证券研究所合作德国ALFING彰显技术工艺水平公司于2018年与德国ALFING共同出资设立桂林福达阿尔芬大型曲轴有限公司主要业务为设计开发生产销售大型曲轴攻克高端制造卡脖子技术目前已经实现玉柴船电德国MTU和瓦锡兰产品的大批量供货并正式成为大连中车的定点供应商同时加快对康明斯船电业务卡特彼勒中船重工业务等新市场的开发进度加快实现船电重工新业务的突破2021年公司加大了大型曲轴毛坯供应商的开发力度建立起稳定的供货渠道并且公司已通过了法国船级社BV俄罗斯船级社RS挪威船级社DNVG以及劳氏船级社LR的认证为公司全球化战略奠定了良好基础未来将借助于与德国阿尔芬公司设立的合资公司为平台逐步向船舶核能发电大型动力机械等高端装备制造业进行转型升级努力形成新的利润增长点的同时也体现了公司在曲轴核心业务领域较强的工艺技术水平图13福达阿尔芬大型曲轴图14福达阿尔芬铣车复合中心资料来源福达阿尔芬官网国元证券研究所资料来源福达阿尔芬官网国元证券研究所请务必阅读正文之后的免责条款部分92713股权结构清晰管理结构专业精益公司股权结构清晰实控人业务控制能力强公司第一大股东为福达控股集团有限公司持股比例5826公司实际控制人为黎福超先生股权结构清晰集中控制力强截止2022年三季度黎福超先生直接持有公司股份总数的371同时还持有福达集团9900的股权实控人对公司有较强控制力在公司快速发展期间有利于公司业务高效落地管理结构专业化分工主要管理层专业经验丰富在业务管理组织方面公司及全资子公司采取专业化分工生产模式由桂林曲轴公司襄阳曲轴公司负责曲轴加工业务桂林齿轮公司从事螺旋锥齿轮业务离合器分公司从事离合器业务精密锻件业务由福达锻造公司负责全州部件公司从事高强度螺栓业务福达阿尔芬公司从事船机曲轴等大型曲轴业务极大提高了生产效率降低生产成本同时公司不断推进数字化管理提高管理效率目前已经在桂林齿轮公司福达锻造公司曲轴智能化工厂实施MES制造执行系统对生产流程全程监控大幅提升了产品质量和生产效率图15福达股份组织架构资料来源公司官网国元证券研究所在专业化组织架构的基础上公司主要管理人员制造业工作经验丰富均在相应分管领域的行业内重点企业担任相应专业职位和管理职位业务专业经验和市场经验丰富有利于公司长期健康发展请务必阅读正文之后的免责条款部分10272混动曲轴纯电齿轮双驱动新能源业务快速扩张21新能源市场潜力仍在混动车持续快速增长需求端增长潜力仍在供给端条件逐步好转需求端来看新能源汽车行业处于成长期中前期仍处于逻辑斯蒂曲线增速减慢转折点的前期潜在增长率仍然保持较高水平受行业本身所处产业生命周期阶段影响加之近年来国内对双碳战略的推进和普及以及整体技术水平的提升新能源汽车的市场认可度显著提高根据艾媒咨询的调研显示当前国内市场对新能源前景看好的受访者高达7成新能源汽车需求端认可度仍然保持较高水平潜在够买意愿仍然较高国内新能源汽车销量增速虽有波动但仍将保持中高速增长态势图16新能源汽车发展逻辑斯蒂曲线示意图资料来源国元证券研究所图17新能源汽车使用意愿消费者调研资料来源艾媒咨询国元证券研究所样本量N1527调研时间2022请务必阅读正文之后的免责条款部分1127从供给端来看虽然补贴退坡问题和电池价格压力短期仍然制约新能源汽车发展但政策整体对新能源汽车仍呈支持态度2022年12月中央经济工作会议明确提出继续支持新能源汽车发展同时从中长期来看行业成本压力缓解趋势明显行业预测2023年上半年碳酸锂供需紧张的情况仍将持续但下半年开始供需关系缓解碳酸锂价格将逐步下行带动电池价格进入下行通道随着电池价格下行新能源车行业成本压力减小预计新能源车将再次迎来上行周期尤其当前处于行业竞争的关键窗口期主要汽车企业战略层面纷纷加大新能源汽车投放力度整体形成未来一段时间新能源汽车发展的有力支撑根据乘联会预测2023年新能源乘用车销量将达到840万辆同比增幅30以上表2主要新能源品牌未来发展规划车企发展计划2022年推出旗下第三个汽车品牌主打10万-20万元价格区间的中低端车型蔚来汽车市场到2023年Q4蔚来将达到收支平衡2024年Q1实现盈利大单品策略大举推进第二代增程平台的产品三个月内一口气发布了理想汽车L9L8L7进一步放大自身的规模优势推出G9攻入更高的价格区间将智能化电动化和整车技术平台统一成平小鹏汽车新势力台化增加产品续航里程完善充电服务两手抓2025年之前要达到50万台哪吒汽车销量每年的门槛零跑20战略核心技术自研2025年前推8款新车销量80万辆构零跑汽车建产品型用户企业以用户为中心与用户共享共创2022年3月停售燃油车汽车业务专注PHEV和纯电动2025年比亚迪新比亚迪能源市场战略目标整体计划实现万亿营收规模两个百万五个百亿新能源战略规划打造百万纯电新能源平台百万上汽通用五菱混动新能源平台以及电池电驱电控商贸服务机器人等五个百亿产业到2023年力争纯电新能源汽车销量达到100万辆吉利汽车五年规划市场占有率位居中国品牌第一成为自主品牌的领跑者所有车型到2025年销量达到365万辆新能源领域电动车占比要超吉利汽车过整个市场的30极氪品牌销量达到65万辆力争高端电动车市场占有率传统车企进入全球前三1615战略力争到十四五期末挑战实现产销量达350万辆新能广汽集团源汽车产品占整车产销规模超20瑶光2025计划构建包含平台架构三电智能驾驶智云平台生态奇瑞汽车伙伴在内的13项核心技术计划到2025年推出30余款全新产品销量规模达到400万辆其中自主品长安汽车牌达300万辆新能源汽车销量105万辆占比达352030年实现550万辆销量自主品牌销量450万辆新能源汽车270万辆占比超60资料来源搜狐汽车盖世汽车国元证券研究所请务必阅读正文之后的免责条款部分1227供需两端共同作用混动车快速增长对应迈入成长期渗透率不断增长的新能源汽车来说发展模式正由成长初期的差异化竞争阶段进入差异化引领大众化渗透阶段其核心特点即是消费者对产品的需求除要有差异化特征外还要综合考虑产品价格使用成本及便利性等综合性能PHEV车辆在大众化渗透市场具有比较优势而在供给端来看补贴退坡和高电池成本推动车企寻求退坡边际成本压力更小电池成本压力更小的新能源产品PHEV首当其冲从2022年销量看1-11月插电式混合动力销售13265万辆同比增长15543显著高于新能源乘用车整体的104除此之外受节能型汽车发展趋势带动传统燃油车同样加快向HEV转型混合动力市场发展前景仍然广阔受混动市场快速发展带动主流车企纷纷开启混合动力发展计划支撑市场发展持续向好表3主要新能源品牌混动和增城式发展规划车企混动发展计划理想汽车公司在开发继承现有增程式电动汽车平台的X平台计划2023年推出基于X平台打造的两款SUV哪吒汽车哪吒汽车发布浩智战略2025推出浩智超算浩智电驱浩智增程三大新势力技术品牌并发布智能汽车中央超算平台800伏SiC高性能电驱系统和高效三合一增程器岚图汽车选择纯电动和增程式并举的技术路线坚持纯电动和插电混动并行的技术路线比亚迪将于2024年推出第五代DM-i比亚迪系统北京现代正式启动2025向新计划通过产品转型品牌向新等目标在北京现代2025年实现燃油车全面混动化未来3-5年内构建一款MPV车型两款轿车三款SUV车型的混动化产品矩阵达成混动产品年产销30万辆规模未来三年将推出20余款搭载雷神智擎混动的车型实现混动主流细分市场吉利汽车销量第一广汽传祺定下了混动化智能化双核驱动的发展战略广汽传祺以丰田广汽集团THS与广汽GMC两套混动系统双轨前进传祺2025年实现全系产品混动化2023年可投产自主品牌PHEV产品同时计划2025年实现全系混动化传统车企将通过三个阶段技术创新实现鲲鹏混合动力的热效率及节油率将大幅提奇瑞汽车升热效率最高可达到45节油率超过95基于全新混合动力技术的PHEVHEV也将全面应用于未来产品打造蓝鲸iDD混合动力系统2023年长安品牌旗下的CS系列UD系列长安汽车欧尚品牌都将全面进行混动IDD产品的布局自主研发的新能源汽车混动技术柠檬混动DHT系统实现各级别车型全面覆长城汽车盖未来还将推出更多混动新能源车型并且计划2030年正式停售燃油车到2025年公司几乎所有产品都会提供传统混合动力和插电式混合动力版丰田汽车本计划混动车型销量超过50双擎车型累计销售230万台同时未来丰田赛那和VenzaSUV将仅提供混合动力系统资料来源资料来源财经网东方财富网汽车之家车主之家每日财经网易汽车ZAKER国元证券研究所请务必阅读正文之后的免责条款部分132722公司混动曲轴快速扩张优质客户助推业务成长曲轴为发动机核心部件行业壁垒较高内燃机是汽车工程机械船舶及发电机组等的主要配套动力曲轴是内燃机五大核心零部件缸体缸盖曲轴连杆凸轮轴之一对于内燃机的可靠性起着决定性作用曲轴的作用是与连杆配合将作用在活塞上的气体压力转变为旋转动力通过飞轮传送给底盘机构按照材质区别曲轴分为锻钢曲轴和球墨铸铁曲轴相对于球墨铸铁曲轴锻钢曲轴具有较高的综合机械性能和更高的抗疲劳强度为了获得更好的可靠性汽车柴油发动机大都采用锻钢曲轴图18公司曲轴产品图19曲轴结构拆分资料来源公司2021年年报国元证券研究所资料来源华经情报网国元证券研究所由于处于发动机运动位置曲轴在工作中要承受交变载荷所引起的弯曲和剪切应力工况极其恶劣对疲劳耐磨和强度等性能指标都有非常高的要求所以曲轴的材质以及毛坯加工技术精度表面粗糙度热处理和表面强化动平衡要求都是生产中的关键因素任一环节质量得不到保证都会影响曲轴寿命进而影响车辆的安全因此对曲轴生产企业的制造技术及经验产品研发能力新技术开发与应用能力都有较高的要求同时由于曲轴的生产工艺较为复杂需要经过铸造或锻造热处理高精度机加工等几十道生产工序流程对关键生产设备尤其是锻造高精度机加工检测等设备要求较高大型曲轴生产企业的关键生产设备一般都采用进口设备形成较高的行业技术壁垒和设备投资壁垒请务必阅读正文之后的免责条款部分1427表4公司主要生产设备及其价值2014Q2设备名称单位数量原值万元占固定资产比重12500T热模锻压力台11046280745机14000T热模锻压力台11109006789机兰迪斯磨床台21782661272100吨双曲柄切边校台1127078090正压力机曲轴余热正火及调质台1122499087处理生产线设备资料来源公司招股说明书国元证券研究所基于曲轴的重要性主机厂及内燃机厂在选择曲轴供应商时非常重视厂商的产品质量产能供货的及时性配套服务的完善性等且会对供应商的生产工艺曲轴成品曲轴毛坯进行严格的检验和认证有极其严格的评审流程和较长的认证周期一般至少需要经过1样件试制样件检测2疲劳测试3跑机试验4小批量供货等几个主要步骤而由于内燃机的生命周期较长这就造成在内燃机的更换周期内曲轴产品及供应商基本是固定不变的一旦曲轴配套供应商通过检验认证取得配套资格后合作关系将变得较为稳固较长的认证获取周期与稳固的上下游关系共同形成较高的行业进入壁垒图20曲轴行业主要壁垒资料来源华经情报网国元证券研究所汽车行业电动智能化转型曲轴第三方化趋势明显公司受益行业格局优化由于曲请务必阅读正文之后的免责条款部分1527轴在发动机中的重要作用传统上整车厂和内燃机企业均有自身配套曲轴生产线近年来随着电动智能化加速渗透汽车企业核心关键技术迅速由内燃机变速箱车桥等传统机械传动装置向电驱动系统和智能化系统转变从整车厂角度看曲轴等纯机械产品设备投入高工艺技术要求高与电动智能发展战略匹配度低再投入乃至更新产线维持产能价值均较低因此退出相关产能委托第三方生产转而将有限的资源投入到电动智能化竞争更符合主要整车企业战略方向这使得在电动智能化加速但内燃机尚未完全退出的发展阶段曲轴等传统部件呈现出市场格局优化的发展特征龙头企业明显受益近年来汽车龙头企业减产传统部件事件不断发生2022年大众中国宣布停产MT变速箱国际零部件巨头LEONI受困疫情和俄乌冲突出售线缆业务宝马汽车则在2019年就将曲轴业务外委福达股份相关项目即将在2023年落地行业格局正在重塑之中表5曲轴企业固定资产中机械设备成本高占比高2014Q2固定资产类别原值万元占比房屋及建筑物33277691779机械设备152010928126运输设备120755065其他设备57335031合计18706951100资料来源公司招股说明书国元证券研究所公司曲轴领域地位稳固以比亚迪为引领迅速开拓混动市场曲轴生产商分为主机厂自身供应和第三方供应两种类型前者主要是各大汽车厂商和发动机公司目前仍然占据市场主要份额但受智能电动趋势带动已呈现出外委第三方趋势福达股份作为独立第三方曲轴生产企业目前在曲轴行业的主要竞争对手包括天润工业浩物股份等其中天润工业主要开展商用车业务聚焦于重卡曲轴中重型发动机曲轴市场占有率为60轻型发动机曲轴市场占有率为30乘用车发动机曲轴板块的营收占全部营收比重不超过5同时天润工业明确公告其未来对乘用车发动机曲轴板块不会加大产品研发投入与福达股份重点开展乘用车业务的发展方向有战略级差异未来竞争关系逐步减弱浩物股份在乘用车发动机曲轴方面处于领先地位曲轴销量占国内汽车总销量的655但是公司提供传统内燃机曲轴产品新能源领域仍在拓展当中由于产线建造和客户粘性等问题预计在短时间内难以迅速进入新能源曲轴领域福达股份凭借领先的设备水平技术工艺以及丰富的客户资源曲轴领域行业地位稳固请务必阅读正文之后的免责条款部分1627表6中国曲轴市场主要竞争者2021公司曲轴产能主要客户潍柴康明斯锡柴上菲红上柴戴姆勒国际康明斯卡特天润工业230万支彼勒等辽宁五一八80万支潍柴重庆康明斯上柴玉柴美国康明斯德国曼公司江苏松林50万支重汽潍柴上柴一拖锡柴东风等浩物股份240万支长安吉利广汽江淮比亚迪奇瑞等福达股份150万支比亚迪吉利陕汽东风宝马奔驰沃尔沃等资料来源华经情报网国元证券研究所与主要竞争对手聚焦传统领域不同福达股份新能源曲轴启动较早进展迅速公司在2020年同比亚迪达成合作关系开始研发生产混动曲轴当年实现了472476曲轴的批量生产2021年随着比亚迪混动车销量上身混动曲轴产品也开始大规模批量生产2021年累计供应其超过30万件曲轴产品公司的曲轴产品供应涉及比亚迪大部分混动车型包括DM-i唐DM等系列2021年前公司是比亚迪混动曲轴的独家供应商随着比亚迪相关车型销量增长迅速2021年下半年开始引入其他供应商与福达股份共同供应混动曲轴产品但是公司的混动曲轴供货量仍占到全部供货量的70以上今年以来比亚迪插混车型销量继续保持强劲增长趋势1-9月累计销量近593万辆公司供应曲轴量为377万件截止2022年9月公司对比亚迪混动车型曲轴供应量已超8万件月公司在成为比亚迪混动曲轴的供应商后又相继与长城吉利理想等公司进行新能源业务对接目前已经成为上汽通用柳州赛克东风乘用车吉利汽车的混动曲轴等产品的定点供应商同时在2022年6月获得理想的项目定点意向书成为理想混动曲轴供应商客户开拓势头迅猛表7福达股份曲轴业务主要乘用车客户项目主要客户宝马奔驰沃尔沃雷诺日产上汽乘用车江淮汽车东风柳汽上汽通用五传统车菱郑州日产混动车比亚迪上汽通用柳州赛克东风乘用车吉利汽车理想汽车资料来源公司2022年半年报国元证券研究所公司建立新产线不断提高产能水平截止2022年11月公司的曲轴年产量180万根其中乘用车曲轴年产量130万根曲轴的产能利用率为80近年来公司来持续进行智能化改造建成4条曲轴全自动生产线基本建成同时伴随混动曲轴请务必阅读正文之后的免责条款部分1727的销量快速增长2022年公司为比亚迪和理想分别建立了两条专业生产线预计年产能40万根公司努力扩充产线提高生产能力随着混动车型快速增长以及曲轴第三方化趋势加强公司的市占率预计进一步提升23新能源汽车高精密齿轮业务落地在即新业务打造新成长空间新能源车高精密齿轮快速扩张公司借助工艺技术优势开拓新发展空间与曲轴属于发动机重要传动部件类似高精密齿轮在燃油车时代是变速箱的核心部件随着汽车新能源化发展纯电动汽车取消发动机电驱动系统的动力传动装置也由包含10多个齿轮的变速箱改为只有3个左右主齿轮的减速器虽然齿轮数量明显减少但由于电动汽车电机转速普遍达到15000rmin以上较燃油发动机5000-6000rmin的最高转速大幅提高对齿轮的高转速高承载啮合精度以及噪声的性能要求大幅提升齿轮等级普遍由燃油车阶段的6-7级提升到4-5级壁垒明显提升要求生产厂家必须在热处理磨齿机等高价设备上加大投入而与曲轴行业相似纯机械属性的齿轮同样与汽车电动化智能化网联化发展趋势所要求的核心技术背道而驰因此面临齿轮工艺技术的升级原本内部生产齿轮的整车厂逐步加大齿轮业务外委另一面齿轮行业除整车厂以外的主要下游客户电驱动公司如汇川技术华为日电产等往往是由电控领域发展而来机械领域的齿轮技术本身缺乏积累进一步加大了齿轮外包的需求除此之外为了进一步提升电动汽车效率特斯拉比亚迪理想汽车小鹏蔚来等纷纷推出双电机版本车型带动电驱动齿轮用量增加一倍新能源汽车的快速成长叠加双电机趋势以及齿轮行业第三方化格局带动电驱动齿轮行业正在迎来快速增长期预估到2025年国内新能源车齿轮市场价值有望达到136亿元较2021年末相比年化增速60图21新能源汽车电驱动齿轮市场空间预测16012014010012080100806060404020200020212022E2023E2024E2025E新能源含PHEV新能源同比右轴资料来源中汽协wind国元证券研究所目前新能源汽车精密机加工齿轮领域主要第三方厂商包括双环传动中马传动以及蓝黛科技等少数几家其中双环传动为行业龙头在A00级以上纯电动市场占比约70中马传动和蓝黛科技份额较小根据各公司披露信息截止2022年底双环请务必阅读正文之后的免责条款部分1827传动新能源电驱动齿轮年产能约为400万套年且有部分产能为海外产品准备根据收入比例拆分中马传动和蓝黛科技含新能源减速器与传统变速箱齿轮产能合计约150万套年整体第三方新能源电驱动齿轮产能约五百万套左右与2023年考虑到双电机后新能源汽车行业1000万套以上的年需求量仍有较大差距为具备高端制造能力的新进入者创造了广阔空间表82021年主要减速器齿轮生产商产能情况测算生产商齿轮收入亿元产能情况万套年双环传动1640400蓝黛科技3893中马传动22956注蓝黛科技和中马传动产能数为以双环传动产能为基础按照2021收入加权测算数据资料来源资料来源中马传动公司公告双环传动公司公告蓝黛科技公司公告国元证券研究所国元证券研究所公司纯电齿轮项目预计23年上半年投产增厚公司业绩基于新能源汽车市场快速发展趋势以及较为显著的市场缺口公司借助自身轴承及齿轮行业的工艺技术基础横向拓宽进入新能源汽车电驱动齿轮领域并于2022年1月投入建设新能源汽车电驱动系统齿轮制造一期项目生产纯电汽车的核心零部件高精密齿轮总成项目预计2023年6月正式投产新能源电驱动系统高精密齿轮年产量预计为60万套预计实现年销售收入39300万元利润总额6428万元新项目的投建有助于进一步完善产业链布局提升产品附加价值扩大经营规模并提升在新能源车市场份额增厚公司业绩公司成立新能源事业部大力推动新能源业务发展为了更好支持公司开展新能源市场业务2022年10月福达股份正式成立新能源事业部为公司未来在新能源市场前沿领域业务的发展进行探索和布局管理上事业部团队遴选行业精英人才及重点院校优秀毕业生组成将采用全新的管理模式和工作机制激励团队成员创造性地开展工作新能源事业部的成立有助于公司未来更好的在新能源市场进行产品布局进一步加快与其他新能源车企在在新能源汽车产品配套方面的合作从而为公司未来在新能汽车配套领域业务发展赢得更大的空间3商用车与非道路领域企稳助推公司业绩回升31经济整体进入复苏期商用车与非道路业务回升经济周期企稳回升商用车与非道路触底反弹2022年受前期政策透支以及疫情冲击经济物流基建等不达预期影响商用车与非道路工程机械等销量下行轻重卡挖掘机等月度销量一度下滑50以上下半年以来随着经济逐渐企稳以及房地产与基建边际改善受周期的商用车与工程机械已经企稳回升2022年11月挖掘机销量已恢复至237万台同比增长1583重卡月销466万台同比下降9跌幅明显收窄请务必阅读正文之后的免责条款部分1927图22重卡销量及增速万辆图23挖掘机销量及增速万台重卡销量同比右轴挖掘机销量同比右轴120437120954-101010-20768830-30245245237594206208212205-106551518-401791814924624822-20438452466156-504-30-601-402-70-500-800-60资料来源第一商用车网商用车总站国元证券研究所资料来源同花顺ifind国元证券研究所政策监管加严商用车更新需求支撑行业复苏除顺周期作用带动重卡和工程机械复苏外商用车政策持续推动行业产品升级替换需求支撑行业复苏柴油货车方面2022年11月生态环保部等15部门联合发文柴油货车污染治理攻坚行动方案计划到2025年全国柴油货车排放检测合格率超过90氮氧化物排放量下降12新能源和国六排放标准货车保有量占比力争超过40带动新车替换加速迭代轻卡方面2022年9月1日工信部公安部关于进一步加强轻型货车小微型载客汽车生产和登记管理工作的通知中关于蓝牌轻卡的政策实施要求轻卡必须达到相应技术规范才能上路权等较广泛的蓝牌推动轻卡再起置换需求虽然受疫情影响当前城市物流运力受限轻卡扩张不畅销量仍然处于下行区间但随着疫情逐步稳定城市物流恢复预计轻卡领域同样将开启复苏进程表9蓝牌新规下轻型货车技术要求变更细节类别分类轻型货车技术要求与旧规相比的差异范围总质量35吨以下的轻型货车含35吨以下范围扩大到总质量35吨以下车型轮胎不超过700in英制或195mm公制轮胎增加后轮采用单胎的技术要求后轮采用单胎的后轮胎不超过265mm公制结构配置要求发动机柴油排量不超过25L冷藏车不超过发动机增加冷藏车排量限制到30L30L货箱货箱内宽不超过21米自卸式货车不超过18米加严自卸车货箱内宽限制总质量35吨-45吨仓栅式货车货箱应分层货箱底板仓栅式货车增加货箱分层限制到仓栅顶部小于15米的除外补充要求自卸车后轮应采用单胎重新定义蓝牌自卸车总质量不再限制35吨自卸式货车车辆总长度不超过5米以下但限制后单胎包括35吨以下资料来源工信部国元证券研究所请务必阅读正文之后的免责条款部分2027