投资要点
　　1、平台型企业的空间有多大？
　　平台型企业的成长逻辑在于可以享受单车价值量和市场份额的双击增长：
　　单车价值量——不断拓展业务边界：Tier0.5模式可以快速响应客户需求，公司asp已达到3万元。拓展思路清晰——传统赛道向大赛道、高技术附加值拓展：传统车的减震系统、内饰件——电动车的轻量化底盘系统、热管理系统——智能车的汽车电子、空悬、IBS等。
　　市场份额——大客户战略：公司A客户占比从2019年的3.89%提高到2022Q1的40.48%，同时积极挖掘华为智选车企、比亚迪、吉利等配套供应机会，陪伴龙头车企快速扩张，同时自身能力水平也得到提升进一步扩大其他车企份额。
　　我们测算到2025年拓普集团3万元asp的产品对应国内/全球分别约3064亿元和8869亿元的市场。
　　2、Tier0.5是如何炼成的？
　　1）前瞻布局，久久为功
　　公司智能电动汽车战略清晰，早在2008年成立汽车电子事业部发展电动车用电子真空泵，2012年发展自动驾驶模块，IBS十年磨一剑终获吉利、红旗、合创多个定点解决卡脖子环节。因为前瞻性提前投资布局，就可以通过规模效应不断降低成本，以及技术不断迭代两个方面形成牢固的护城河。
　　其中公司由结构件向汽车电子部件转型也并不是一帆风顺，公司2012年立项线控制动IBS，直到2022年才成功定点红旗、吉利几款车型，可谓十年磨一剑。
　　但高技术壁垒产品一旦突破，公司很容易拓展业务边界，比如公司依托汽车电子领域的深厚积淀，在智能刹车系统IBS的技术的基础上横向拓展开发出热管理系统，实现第一代产品向A客户的批量供货，并成功研发出第二代产品，可以提供水侧、剂侧独立的部分集成方案。
　　2）股权集中，行稳致远
　　实控人邬建树先生总计持有公司63.59%的股权，持股比例高可以保持对公司的控制权，同时也具备较大的资本扩张空间。
　　3）快速响应、产能先行：总体规划约6160亩地
　　2021年产量：轻量化底盘286万套；减震器742万套；内饰件435万套；汽车电子70万套；热管理53万套。
　　截止目前总体规划：约6160亩地，其中已经明确规划产品种类及产能合计：轻量化底盘系统1800万套，减震系统755万套；内饰件856万套；汽车电子480万套；空气悬架50万套；热管理185万套。其他土地还没有明确产品规划。
　　3、前瞻战略布局：机器人&“蒙特雷”
　　布局人形机器人百万亿赛道
　　公司在2022中报提到，除汽车业务外，公司积极布局机器人产业。据测算全球劳动人口约34.5亿人，假设人形机器人单价降至25万元，如其中11.6%的劳动者被机器人取代，则人形机器人的全球市场可达100万亿级别。
　　中性预估下，人形机器人2021-2030年全球市场规模CAGR约71%。特斯拉机器人有望于2023年下线，开启智能制造新时代。参照新能源汽车行业发展趋势，保守/中性/乐观假设下，预估2030年全球人形机器人渗透率分别有望达0.2%/0.4%/0.6%，对应全球销量分别为39/61/100万台，按售价约2万美元（对应14万人民币）测算，对应全球市场规模分别约548/855/1400亿元，2021-2030年全球市场规模CAGR分别为62%/71%/80%。
　　墨西哥建厂：“蒙特雷”战略意义凸显
　　2022年9月30日公司公告，拟在墨西哥新设全资子公司“拓普集团墨西哥有限公司”并投资建厂，预计总投资额不超过2亿美元。主要生产轻量化底盘、内饰系统、热管理系统及机器人执行器等产品。
　　墨西哥汽车是美国汽车生产的“后花园”，在墨西哥建厂具有天然优势。墨西哥汽车产业链成熟，且主要用于出口美国。据AMIA数据，墨西哥为全球第七大汽车生产地，第五大零部件生产国，汽车行业在FDI中占比近20%。同时，墨西哥建厂兼具成本端的性价比，相比于美国，墨西哥生产的工人成本可以降低超30%；相比于欧洲，墨西哥电价较为稳定。
　　盈利预测与估值
　　预计公司2022~2024归母净利分别为17、26、38亿元，YOY为71%、51%、44%，EPS分别为1.58、2.39、3.44元/股，对应PE41、27、19x。与同行可比公司相比，拓普集团估值处于低位，2023年行业均值PE在44X，拓普集团PE为27X，且拓普集团是平台型公司享受单车价值量扩张带来的超额增长。维持“买入”评级。
　　风险提示
　　募投产能消化风险：公司目前产能无法满足未来的市场需求，且因为产能从建设到正式达产需要较长时间所以必须提前布局。截止目前公司总体规划约6160亩地，其中已经明确规划产品种类及产能合计：轻量化底盘系统1800万套，减震系统755万套；内饰件856万套；汽车电子480万套；空气悬架50万套；热管理185万套。若行业整体景气度不达预期，公司有可能面临产能消化风险。
　　原材料价格上涨风险：公司汽车零部件产品的成本中直接材料占比较大，原材料价格的上涨将直接影公司的经营利润。公司主要原材料中的天然橡胶（含复合胶）、钢材、铝锭、石化原料受大宗商品市场波动影响较大。原材料价格上涨会给公司的成本管控造成压力，进而影响公司毛利率。
　　说明：

研究报告全文：证券研究报告深度报告汽车零部件拓普集团601689报告日期2022年12月25日九箭齐发剑指全球汽配龙头拓普集团深度报告投资要点投资评级买入维持1平台型企业的空间有多大平台型企业的成长逻辑在于可以享受单车价值量和市场份额的双击增长分析师施毅单车价值量不断拓展业务边界Tier05模式可以快速响应客户需求公司执业证书号S1230522100002asp已达到3万元拓展思路清晰传统赛道向大赛道高技术附加值拓展shiyistockecomcn传统车的减震系统内饰件电动车的轻量化底盘系统热管理系统智能车的汽车电子空悬IBS等基本数据市场份额大客户战略公司A客户占比从2019年的389提高到2022Q1收盘价5749的4048同时积极挖掘华为智选车企比亚迪吉利等配套供应机会陪伴总市值百万元6335666龙头车企快速扩张同时自身能力水平也得到提升进一步扩大其他车企份额总股本百万股110205我们测算到2025年拓普集团3万元asp的产品对应国内全球分别约3064亿元和8869亿元的市场股票走势图2Tier05是如何炼成的拓普集团上证指数1前瞻布局久久为功7153公司智能电动汽车战略清晰早在2008年成立汽车电子事业部发展电动车用电35子真空泵2012年发展自动驾驶模块IBS十年磨一剑终获吉利红旗合创多16个定点解决卡脖子环节因为前瞻性提前投资布局就可以通过规模效应不断降-2-20低成本以及技术不断迭代两个方面形成牢固的护城河220122032204220522062207220822092210221122122112其中公司由结构件向汽车电子部件转型也并不是一帆风顺公司2012年立项线控制动IBS直到2022年才成功定点红旗吉利几款车型可谓十年磨一剑相关报告但高技术壁垒产品一旦突破公司很容易拓展业务边界比如公司依托汽车电子1Q2毛利率环比提升加码产领域的深厚积淀在智能刹车系统IBS的技术的基础上横向拓展开发出热管理能与新增机器人布局拓普系统实现第一代产品向A客户的批量供货并成功研发出第二代产品可以集团2022年中报点评提供水侧剂侧独立的部分集成方案202208262浙商汽车拓普集团22Q12股权集中行稳致远点评盈利环比改善大客户实控人邬建树先生总计持有公司6359的股权持股比例高可以保持对公司的多产品线发力驱动高增长控制权同时也具备较大的资本扩张空间202204223浙商汽车拓普集团21年快速响应产能先行总体规划约亩地36160年报点评客户品类双箭齐发2021年产量轻量化底盘286万套减震器742万套内饰件435万套汽车电平台化拥抱新能源20220417子70万套热管理53万套截止目前总体规划约6160亩地其中已经明确规划产品种类及产能合计轻量化底盘系统1800万套减震系统755万套内饰件856万套汽车电子480万套空气悬架50万套热管理185万套其他土地还没有明确产品规划3前瞻战略布局机器人蒙特雷布局人形机器人百万亿赛道公司在2022中报提到除汽车业务外公司积极布局机器人产业据测算全球劳动人口约345亿人假设人形机器人单价降至25万元如其中116的劳动者被机器人取代则人形机器人的全球市场可达100万亿级别中性预估下人形机器人2021-2030年全球市场规模CAGR约71特斯拉机器人有望于2023年下线开启智能制造新时代参照新能源汽车行业发展趋势保守中性乐观假设下预估2030年全球人形机器人渗透率分别有望达020406对应全球销量分别为3961100万台按售价约2万美元对应14万人民币测算对应全球市场规模分别约5488551400亿元2021-2030年全球市场规模CAGR分别为627180墨西哥建厂蒙特雷战略意义凸显httpwwwstockecomcn132请务必阅读正文之后的免责条款部分拓普集团601689深度报告2022年9月30日公司公告拟在墨西哥新设全资子公司拓普集团墨西哥有限公司并投资建厂预计总投资额不超过2亿美元主要生产轻量化底盘内饰系统热管理系统及机器人执行器等产品墨西哥汽车是美国汽车生产的后花园在墨西哥建厂具有天然优势墨西哥汽车产业链成熟且主要用于出口美国据AMIA数据墨西哥为全球第七大汽车生产地第五大零部件生产国汽车行业在FDI中占比近20同时墨西哥建厂兼具成本端的性价比相比于美国墨西哥生产的工人成本可以降低超30相比于欧洲墨西哥电价较为稳定盈利预测与估值预计公司20222024归母净利分别为172638亿元YOY为715144EPS分别为158239344元股对应PE412719x与同行可比公司相比拓普集团估值处于低位2023年行业均值PE在44X拓普集团PE为27X且拓普集团是平台型公司享受单车价值量扩张带来的超额增长维持买入评级风险提示募投产能消化风险公司目前产能无法满足未来的市场需求且因为产能从建设到正式达产需要较长时间所以必须提前布局截止目前公司总体规划约6160亩地其中已经明确规划产品种类及产能合计轻量化底盘系统1800万套减震系统755万套内饰件856万套汽车电子480万套空气悬架50万套热管理185万套若行业整体景气度不达预期公司有可能面临产能消化风险原材料价格上涨风险公司汽车零部件产品的成本中直接材料占比较大原材料价格的上涨将直接影公司的经营利润公司主要原材料中的天然橡胶含复合胶钢材铝锭石化原料受大宗商品市场波动影响较大原材料价格上涨会给公司的成本管控造成压力进而影响公司毛利率说明根据2022年12月20日中间价1美元69861元人民币财务摘要Table百万元Forcast2021A2022E2023E2024E营业收入11463164632442333508-7605436348353720归母净利润1017174326293789-4279713650854411每股收益元092158239344PE6962406326931869资料来源浙商证券研究所httpwwwstockecomcn232请务必阅读正文之后的免责条款部分拓普集团601689深度报告投资案件盈利预测估值讨论预计公司20222024归母净利分别为172638亿元YOY为715144EPS分别为158239344元股对应PE412719x维持买入评级关键假设1公司Tier05模式恰恰最能迎合当下新能源车主机厂需求提供更好的一站式解决服务方案且公司拓展业务都是电动化智能化赋能的蓝海市场热管理系统空悬线控底盘一体化压铸等2公司凭借IBS掌握的精密阀泵制造能力可以横向拓展其他领域并取得较好的市场份额我们与市场的观点的差异市场对底盘汽配零部件的壁垒和主机厂的议价能力存在担心对公司向智能化业务发展预期不明朗我们认为公司我们认为拓普的多元化业务战略是未来汽车零部件发展的大势所趋股价上涨的催化因素热管理线控底盘空悬这些高附加值业务订单持续突破北美大客户销量维持高增速风险提示汽车行业景气度下降公司目前贡献收入业务均应用于汽车行业业绩受汽车整体景气度影响较大原材料价格波动公司汽车零部件产品的成本中直接材料占比较大原材料价格的上涨将直接影公司的经营利润httpwwwstockecomcn332请务必阅读正文之后的免责条款部分拓普集团601689深度报告正文目录1平台型企业的空间有多大611减震系统从NVH减震到空气悬挂712底盘车身轻量化储备产能未来可配套600万辆车913底盘电子十年一剑大放异彩1414热管理已供公司A客户核心零部件162Tier05是如何炼成的1921前瞻布局久久为功1922股权集中行稳致远2223快速响应产能先行总体规划约6160亩地233前瞻战略布局机器人蒙特雷2431布局人形机器人百万亿赛道2432墨西哥建厂蒙特雷战略意义凸显254盈利预测与估值讨论2841盈利预测2842估值讨论305风险提示30httpwwwstockecomcn432请务必阅读正文之后的免责条款部分拓普集团601689深度报告图表目录图1拓普集团围绕底盘轻量化布局6图2拓普集团围绕底盘电动化智能化布局6图3公司减震系统产品7图4公司内饰系统产品7图5空气悬架系统结构示意图8图62025E我国新能源车所对应空悬市场规模亿元9图72026E全球空悬市场规模亿美元9图8公司轻量化底盘系统产品9图9不同压铸工艺性能用途对比10图10不同压铸产品技术参数对比10图11拓普集团一体化压铸产品梳理11图12各类铝合金在汽车中应用比例12图13拓普集团IBS产品系列15图14拓普集团EPS产品示意图15图15拓普集团线控制动产品零件构成15图16拓普集团线控转向产品零件构成15图17线控制动EHB的onebox和twobox对比16图18拓普集团热管理系统主要产品17图19拓普集团大客户战略20图20受益业务横向拓展拓普集团营收毛利体量水涨船高21图21拓普集团2015-2022前三季度收入21图22拓普集团2015-2022前三季度归母净利21图23拓普集团通过IBS系统开发培养的能力迅速切入转向系统热管理系统空悬系统等22图24实控人邬建树先生总计持有公司6359的股权22图25公司董事会高管情况23图26拓普集团2015-2022前三季度研发费用占比23图27拓普集团2015-2022前三季度资产负债率23图28拓普集团分工厂产品产能梳理标黄部分为此次非公开发行新增项目24表1拓普集团八大业务单车价值量和市场空间测算7表2各企业在大型压铸机的布局13表3各企业在超大型压铸机的布局14表4拓普集团汽车电子业务市场空间测算16表5热管理系统各零部件单车价值拆分单位元17表62025年国内新能源乘用车市场空间有望达到757亿元18表72022年1-10月份热泵系统在纯电动乘用车中渗透率已达3319表8中性情况下预计2021-2030全球人形机器人市场规模复合增速为7125表9墨西哥及蒙特雷拟建厂相关公司梳理26表10拓普集团盈利预测百万29表11可比公司估值30表附录三大报表预测值31httpwwwstockecomcn532请务必阅读正文之后的免责条款部分拓普集团601689深度报告1平台型企业的空间有多大平台型企业的成长逻辑在于可以享受单车价值量和市场份额的双击增长单车价值量不断拓展业务边界Tier05模式可以快速响应客户需求公司asp已达到3万元且拓展思路清晰传统赛道向大赛道高技术附加值拓展传统车的减震系统内饰件电动车的轻量化底盘系统热管理系统智能车的汽车电子空悬IBS等市场份额大客户战略公司A客户占比从2019年的389提高到2022Q1的4048同时积极挖掘华为智选车企比亚迪吉利等配套供应机会陪伴龙头车企快速扩张同时自身能力水平也得到提升进一步扩大其他车企份额我们测算到2025年拓普集团3万元asp的产品对应国内全球分别约3064亿元和8869亿元的市场图1拓普集团围绕底盘轻量化布局图2拓普集团围绕底盘电动化智能化布局资料来源拓普集团官方微信公众号浙商证券研究所资料来源拓普集团官方微信公众号浙商证券研究所httpwwwstockecomcn632请务必阅读正文之后的免责条款部分拓普集团601689深度报告表1拓普集团八大业务单车价值量和市场空间测算2025年国2025年全单车配套2022E收公司八大内市场空球市场空具体零部件价值入亿系统间预测间预测元元亿元亿元包括动力总成支承驱动电机减震器筒减支承扭转减震器副NVH减震50012743445车架支承液压衬套等空气悬挂集成式供气单元空气弹簧高度传感器等70002355460顶棚主地毯衣帽架隔音隔热件行李箱隔音件等隔声降噪产内外饰82020871150品以及密封条装饰条等外饰类产品EVP电子真空泵250511522智能驾驶EPS电子助力转向系统150030410410IBS智能刹车系统18002516070热管理集成式热泵总成多通阀电子水泵电子膨胀阀等6000756206415底盘轻量副车架转向节控制臂电池包支架前上叉臂4800401166545化车身轻量一体化成型车身前后底板车身结构件车门结构件电池PACK500038043403化结构件智能座舱转屏控制器电动尾门电动移门座椅舒适系统等200035412140部件合计2967030678868157资料来源浙商证券研究所11减震系统从NVH减震到空气悬挂NVH减震系统产品2011年橡胶减震产品销售额国内排名第一作为公司最早的产品之一2001年拓普成立NVH研发中心进入国际市场2011年橡胶减震产品销售额国内排名第一2015年公司获得通用全球平台E2XX项目10亿元的订单2016年再获通用全球平台GMGEM项目168亿元的订单2021年公司橡胶减震收入为3347亿元同比增速为3073在中国橡胶减震器市场占有率为212减震产品市占率全国第一图3公司减震系统产品图4公司内饰系统产品资料来源拓普集团可转债募集说明书浙商证券研究所资料来源拓普集团可转债募集说明书浙商证券研究所依托公司在线控刹车IBS研发过程中形成的机械电控软件能力以及底盘调校能力结合公司在橡胶方面和真空泵方面的多年经验积累公司迅速开发空气悬架系统项目空气悬架是指采用空气弹簧并搭配可调阻尼减振器的悬架系统相对于传统的钢制悬httpwwwstockecomcn732请务必阅读正文之后的免责条款部分拓普集团601689深度报告架系统来说空气悬架的优势在于能够自发调节弹簧刚度与减振器阻尼系数以满足不同情形下对于车辆操纵性或舒适性的诉求公司空气悬架系统产品包括集成式供气单元空气弹簧高度传感器等图5空气悬架系统结构示意图资料来源盖世汽车浙商证券研究所需求端的消费升级和性能锦标赛供给端的软硬解耦和国产化替代是驱动空气悬架系统推广普及的根本因素此外由于动力电池等部件带来的总备质量提升以及以集成化为趋势的底盘系统精细化使得新能源车对于底盘系统稳定性的要求远高于纯燃油车空气悬架在新能源车中更具应用前景我们认为在新能源车销量持续高景气的前提下随着国产化替代方案的落地以及消费者驾乘体验升级的新增需求空气悬架在终端的渗透率将逐步提升配置价位将有望下探至25万元预期2025年国内新能源乘用车对应的空气悬架对应的市场空间将达到235亿元年化增长率将突破100据AlliedMarketResearch和华经产业研究院在考虑了传统能源和商用车领域以及空气悬架基础较好的发达地区后全球空气悬架市场规模在2019年时就已接近60亿美元并有望在2026年达到922亿美元CAGR约65httpwwwstockecomcn832请务必阅读正文之后的免责条款部分拓普集团601689深度报告图62025E我国新能源车所对应空悬市场规模亿元图72026E全球空悬市场规模亿美元资料来源盖世汽车浙商证券研究所测算资料来源AlliedMarketResearch华经产业研究院浙商证券研究所2022年12月1日公司官方公众号发布信息新增7个空气悬架定点项目预计2023年Q3陆续批量具体包括3个关键部件前空气弹簧总成后空气弹簧总成以及集成式空气供给单元气泵阀体ECU一体化2021年11月拓普集团首个空气悬架系统工厂落成占地面积100亩6万方年产能200万件配套50万辆车除上述三个关键部件外公司还突破了48V开式系统和空气悬架ECAS系统两个部件研发生产12底盘车身轻量化储备产能未来可配套600万辆车底盘轻量化公司到2027年储备1800万套底盘产能配套600万辆汽车轻量化底盘2012年轻量化底盘锻铝控制臂量产2015年为增强协同效应公司将动力底盘事业部和悬架事业部合并供应轻量化悬架部件-铝合金控制臂总成2017年收购福多纳的副车架业务进一步完善了公司底盘系统产品线形成铝合金高强度钢双重布局为客户提供全方位底盘副车架解决方案协同效应显著增强近年来公司积极拓展了公司A客户Rivian蔚来比亚迪吉利等优质客户的中高端车型的底盘系统模块配套项目2020年铝合金铸造焊接型底盘获得FORDRIVIAN等客户的认可并开始准备批量供货2021年公司铝副车架又获得理想汽车订单目前公司底盘轻量化已明确储备1800万套产能配套600万辆汽车轻量化底盘图8公司轻量化底盘系统产品资料来源公司公告浙商证券研究所httpwwwstockecomcn932请务必阅读正文之后的免责条款部分拓普集团601689深度报告图9不同压铸工艺性能用途对比资料来源拓普集团官方微信公众号浙商证券研究所图10不同压铸产品技术参数对比资料来源拓普集团官方微信公众号浙商证券研究所httpwwwstockecomcn1032请务必阅读正文之后的免责条款部分拓普集团601689深度报告车身轻量化率先布局一体化压铸赛道拓普集团引进的7200T压铸机是国内首台该吨位投入使用的超大型压铸机在2021年公司签署战略协议采购21台套压铸单元包括6台7200吨10台4500吨和5台2000吨的压铸设备用于新能源汽车超大型结构件如前机舱后车体及电池壳体等产品的生产制造本次7200T压铸机生产的超大型结构件长宽分别近1700mm和1500mm这也是目前汽车零部件领域已知最大的一体化铝合金压铸件实现了1520的减重效果华人运通高合汽车作为领先的科技车企在一体化压铸技术上与拓普集团通力合作通过该技术将几十个部件整合为一件并一次铸造成型该项技术是对传统汽车制造工艺的颠覆结束了传统汽车制造先冲压后焊接的方式工艺复杂度大幅降低整个开发周期也缩短了13因此在轻量化效果生产效率及加工质量等方面都拥有巨大优势图11拓普集团一体化压铸产品梳理资料来源拓普集团官方微信公众号浙商证券研究所汽车轻量化是降低传统能源车油耗和提高新能源车续航里程的关键而铝合金又是轻量化材料首选工信部节能与新能源汽车技术路线图提出我国汽车轻量化单车用铝目标2025年和2030年分别实现250kg辆和350kg辆而根据国际铝协数据2020年国内传统乘用车用铝量仅约1386kg辆纯电动和混动新能源乘用车单车用铝分别为1579kg和1981kg此外根据DuckerFrontier的数据2020年北美非纯电动汽车的单车用铝量为206kg纯电动汽车的单车用铝量为292kg国内汽车铝渗透率还有很大的提升空间新能源车要用更多的铝DuckerFrontier统计2020年北美一辆纯电动新能源车用铝较传统能源车多86kg虽然少了发动机动力总成等部件但多了三电系统包括电池壳电机外壳等用铝的零部件压铸是主要用铝工艺汽车用铝合金主要包括4种铝材轧制板材挤压材铸造铝合金和锻造材根据李龙在铝合金在新能源汽车工业的应用现状及展望中的介绍目前各类铝合金在汽车上使用比例大致为铸铝77轧制材10挤压材10锻压材3和我们自己测算比例相当httpwwwstockecomcn1132请务必阅读正文之后的免责条款部分拓普集团601689深度报告图12各类铝合金在汽车中应用比例锻造材3轧制材10挤压材10铸铝77铸铝挤压材轧制材锻造材资料来源李龙铝合金在新能源汽车工业的应用现状及展望浙商证券研究所拓普集团领先行业布局轻量化5年以上拓普集团2008年与上汽新能源合作2016年接到特斯拉定点2021年Q13特斯拉收入占比超40泉峰汽车2013年布局新能源领域21年新能源业务占比20文灿股份2014年开始逐步拓展特斯拉等新能源客户2021年扣除百炼新能源业务占比378广东鸿图2014年已与特斯拉比亚迪日产合作2021年新能源业务收入占比13旭升股份2013年开始与特斯拉合作2021年新能源收入占比89爱柯迪2016年公司开始布局新能源2021年新能源业务占比为7httpwwwstockecomcn1232请务必阅读正文之后的免责条款部分拓普集团601689深度报告表2各企业在大型压铸机的布局企业布局时间公司客户产品新能源业务比重特斯拉RIVIAN底盘控制臂铝拓普LUCID蔚来小鹏理合金底盘结构2008年21Q13特斯拉业务占比超40集团想华为金康高件大型车身结合小米构件弗迪动力长城蔚2014-2021新能源业务占比为来长安博世博格泉峰三电壳体逆变为0081483652013年华纳采埃孚法雷奥-汽车器壳体等为主4039511182西门子特斯拉宁德16302004时代欣旺达等大众奔驰特斯拉蔚来汽车理想汽车小鹏汽车广汽新能车身结构件为20年新能源业务整体占比文灿源比亚迪采埃孚主发展底盘2014年187321年扣除法国百股份博世大陆麦格纳三电电池储能炼占比3776法雷奥本特勒亿纬业务锂能欣旺达阳光电源发动机变速箱压广东广汽埃安小鹏汽车2021年新能源及其他结构件2014年铸件车身结构鸿图蔚来汽车宁德时代占比1299件三电壳体高压压铸三电特斯拉北极星采埃20年21年主要聚焦于新能旭升壳体挤压件2013年孚长城汽车宁德时源汽车领域的汽车类产品营收股份控制臂等代占比分别为87698910锻造件连接件博世大陆联合电子麦格纳马勒三菱电机李尔舍弗勒博泽埃贝赫Proterra伟创力采埃孚日本电产中小件新能源爱柯早于21年新能源业务收入占比超Stellantis三电系统汽车迪2017年过7RomeoPower博格华结构件纳速腾聚创汇川技术邦奇海康威视舜宇集团宁德时代Canoo蔚来零跑汽车理想汽车资料来源各公司公告浙商证券研究所新能源车压铸向集成化方向发展各企业布局超大型压铸及产能后底板特斯拉ModelY后底板将70个零部件集成至12个重量降低至30成本下降40大型压铸件成为趋势一体化后底板行业内已有成熟案例电池哪吒广汽埃安零跑等开始布局一体化电池壳一体化压铸前舱在量产在即行业内各企业开始布局大型压铸机产能爱柯迪布局4400T压铸机4台6100T压铸机2台8400T压铸机2台httpwwwstockecomcn1332请务必阅读正文之后的免责条款部分拓普集团601689深度报告表3各企业在超大型压铸机的布局超大型压铸机计划采购数量公司目标产品台一体化后底板前机舱后底板及电池壳拓普集团4500T107200T6体6000T29000T2一体化前车身一体化后底板一体化电文灿股份7000T24500T5规划池托盘一体化底盘CD柱一体化9000T1多合一壳体一体化电池托盘一体化结爱柯迪4400T46100T28400T2构件瑞立集团6800T18000T19000T1车身底盘等大型结构件一体化5000T16000T2规划多合一壳体一体化电池托盘一体化结泉峰汽车4200T14400T1构件6000T18000T16600T288T00T3未来三美利信年内增加10台左右6600T和一体化汽车结构件8800T6800T112000T1规划6一体化前舱总成一体化后底板总成广东鸿图台6000T以上体化电池托盘规划4500T6600T和8800T旭升股份一体化压铸铝合金电池盒壳体若干6600T1规划6台一体化电池包箱体一体化前车身一体宁波海威6600T9000T化后底板华朔科技6800T18000T1一体化汽车结构件魏桥暂无一体化压铸产品宜安科技4200T16100T1一体化压铸产品嵘泰股份9000T3超大型一体化压铸结构件4000T5000T6000T江西森萍一体化压铸产品9000T12000T若干云海金属4200T16800T1一体化压铸产品天雅江涛1250T-6000T10一体化压铸产品一汽铸造9000T新能源超大型一体化压铸件4000T14500T1辉晗精密一体化压铸产品6600T18800T1精工压铸8000T1大型重型一体化制造件资料来源压铸周刊浙商证券研究所13底盘电子十年一剑大放异彩我们认为2022年开始公司汽车电子业务步入收获期公司汽车电子产品主要包括智能刹车系统IBS电子真空泵EVP和电动助力转向管柱C-EPS等公司2007年就成立汽车电子系统事业部主要做电子真空泵因为公司看好电动车的发展而电子真空泵是涡轮增压及新能源动力汽车制动助力的标准配置公司2013年完成第一代EVP研发并小规模生产2017年完成升级换代进入推广和量产阶段公司EVP技术能力已经成熟先后研发三代产品逐步打破海拉大陆在EVP市场的垄断地位2022年H1公司汽车电子业务收入933455万元同增1539已经获得上汽通用一汽吉利比亚迪丰田本田等多家客户的订单拓普集团2012年在国内研发智能刹车系统IBSIntelligentBrakeSystem十年一剑步入产品收获期国内国外研发团队协同合作历经了4代产品的迭代完善设计了5000多张图纸申请了100多项专利编写了数百万行软件代码形成了2500多项的故障失效库案例经历了120多项台架试验和250万次的产品耐久验证同时于2022年3月通过了2年多的常温冬季实车试验完成了整套IBS智能刹车系统的研发标定与验httpwwwstockecomcn1432请务必阅读正文之后的免责条款部分拓普集团601689深度报告证最终发布了全新一代IBS-PRO产品截至目前已有多个项目获得了吉利汽车和一汽红旗的项目定点同时公司也成功研发电动助力转向管柱C-EPS产品自此可以为客户提供IBSEPS的一体化解决方案大幅减少客户研发精力IBS智能刹车系统是高度集成的安全系统集成了机械电子液压控制算法等多学科内容通过IBS智能刹车系统的开发拓普集团具备了机电液软等综合开发和系统集成能力图13拓普集团IBS产品系列图14拓普集团EPS产品示意图资料来源拓普集团官方微信公众号浙商证券研究所资料来源拓普集团官方微信公众号浙商证券研究所图15拓普集团线控制动产品零件构成图16拓普集团线控转向产品零件构成资料来源拓普集团官方微信公众号浙商证券研究所资料来源拓普集团官方微信公众号浙商证券研究所线控制动电动化智能化最优解传统乘用车制动主要采用机械或液压助力的方式但新能源车没有燃油机提供稳定的真空环境就引申出了两种技术路径EVP和线控制动线控即通过线束电信号助力好处是响应速度快且能量损耗小我们认为是电动化和智能驾驶的最优解线控制动又分为EHB电子液压线控制动和EMB电子机械线控制动两种技术路径后者目前因为技术难度大安全可靠度低还处于开发阶段EHB分为Onebox和Twobox两种类型的方案我们看好onebox因为集成成为主流方案Twobox是一种分立式的方案EHB与ABSESP系统相互独立含有两个ECU两个制动单元Twobox可以实现L3以上高级别智能驾驶对于安全冗余的要求但Twobox的方案有两个缺点一是分为两个模块之后重量和占据空间比较大二是成本相比Onebox较高httpwwwstockecomcn1532请务必阅读正文之后的免责条款部分拓普集团601689深度报告Onebox是一种集中式的方案EHB中配备了ABSESP系统含有一个ECU一个制动单元降低成本的同时又能够减少产品体积功能上能够实现更高效率的能量回收刹车性能也较Twobox的方案有明显提升目前上市的新车型大多采用Onebox的方案图17线控制动EHB的onebox和twobox对比资料来源浙商证券研究所表4拓普集团汽车电子业务市场空间测算资料来源盖世汽车浙商证券研究所测算14热管理已供公司A客户核心零部件公司依托汽车电子领域的深厚积淀在智能刹车系统IBS的技术的基础上横向拓展开发出热管理系统并实现第一代产品向公司A客户的批量供货公司的热管理产品主要为热泵系统总成电子膨胀阀电子水阀电子水泵气液分离器等产品应用于新能源汽车的空调系统主要向公司A客户供货目前公司已经研发出第二代产品可以提供水侧剂侧独立的部分集成方案也可以提供高度集成方案有效满足客户的不同需求产品可广泛应用在除公司A客户之外的所有客户目前正与多家客户进行接洽其中热泵总成获得一汽相关车型订单httpwwwstockecomcn1632请务必阅读正文之后的免责条款部分拓普集团601689深度报告图18拓普集团热管理系统主要产品资料来源拓普集团官网浙商证券研究所新能源汽车热管理系统ASP提升3倍未来市场空间可期新能源汽车热管理系统相比于燃油车新增了电池热管理电机电控热管理系统且驾驶舱制热由原来发动机冷却液制热转变为PTC加热或者热泵其整个系统的单车价值由传统燃油车的2000元左右提升3倍达到6000元左右且随着国内新能源汽车渗透率不断扩大的进程新能源汽车热管理行业市场空间在2025有望达到757亿元表5热管理系统各零部件单车价值拆分单位元零件种类燃油车PTC新能源车热泵新能源车空调压缩机50012001800冷凝器100-150100-150100-150冷凝器热泵200蒸发器150150150电池冷却Chiller150150空调冷却回路膨胀阀30热力膨胀阀300450电磁阀冷媒200300A-PTC加热器500气液分离器100100100冷媒管道250500700鼓风机100-200150150三通阀水媒125150200膨胀水壶505050发动机冷却回路水泵50-100机械水泵150电子水泵150电子水泵燃油车电子风扇100-200100-200100-200电机电控冷却低温散热器100-200400500电动车管道200300-500500油冷器100100电池冷却板600600电池冷却回路W-PTC加热器400电子水泵150200四通阀水媒150200其他交叉回路传感器200250总计215562757025资料来源三花智控公告奥特佳公司公告银轮股份公司公告控安汽研Marklines浙商证券研究所整理httpwwwstockecomcn1732请务必阅读正文之后的免责条款部分拓普集团601689深度报告表62025年国内新能源乘用车市场空间有望达到757亿元2020A2021A2022E2023E2024E2025E中国乘用车销量万辆201421472350236223852409增速6690511新能源汽车渗透率61526364450国内新能源乘用车销量万辆11732962085010501205国内纯电动汽车比例82182777757270国内纯电动汽车销量万辆96272477638756843国内插电混动汽车销量万辆2157143212294362BEV热泵渗透率142635455565BEV热泵装机量万辆1371167287416548BEV热泵系统单车价值量元750073507203705969186779非热泵新能源车单车价值量元650063706243611859955875国内新能源车热管理价值量亿元77217403547668757资料来源乘联会WindLMCAutomotiveIDC浙商证券研究所新能源汽车热泵系统将加速渗透座舱暖风制热PTC和电池加热PTC功耗较高通常在1-6kW在冬季降低整车续航里程100-150公里而热泵系统热效率可提高3倍实现整体续航里程10-15的提升热泵系统凭借良好的能耗优势市场渗透率逐步提高2022年1-10月份热泵系统在国内纯电动汽车领域渗透率达到33随着冬季续航里程问题突显热泵系统在纯电动乘用车领域渗透率将逐渐提升2022年1-10月份热泵系统在国内纯电动汽车领域渗透率已达33根据Wind数据2022年1-10月新能源纯电动汽车批发销量已达387万辆而根据表7中统计国内配置热泵空调车型销量总和约为1296万辆由此测算热泵系统在国内纯电动汽车渗透率已达33随着特斯拉在国内销量的上升逐步带动热泵在国内纯电动汽车市场的渗透这也逐渐使国内新能源厂商逐渐向特斯拉看齐加入热泵渗透的行列随着比亚迪系列车型在国内的畅销2022年全年热泵系统在纯电动汽车的渗透率有望达到35国内众多整车厂在解决电动汽车冬季续航问题上也逐渐切入热泵行列httpwwwstockecomcn1832请务必阅读正文之后的免责条款部分拓普集团601689深度报告表72022年1-10月份热泵系统在纯电动乘用车中渗透率已达332021年销量2022年销量车型售价万元级别动力万辆1-10月万辆特斯拉ModelY30-40中型SUVEV20013502特斯拉Model327-35中型车EV28402045比亚迪海豚10-13小型车EV2961533比亚迪元PLUS13-16紧凑型SUVEV1432比亚迪汉EV21-32中大型车EV1178极氪00130-38中大型车EV06496蔚来ES638-55中型SUVEV417417宝马iX340-44中型SUVEV44413小鹏P518-25紧凑型车EV079337AIONV18-27紧凑型车EV158284蔚来ET745-53中大型车EV001216比亚迪海豹20-28中型车EV205比亚迪唐EV20-34中型SUVEV185蔚来EC639-55中型SUVEV301163蔚来ES849-65中大型SUVEV209153荣威Ei514-16紧凑型车EV164088宝马i335中型车EV069极狐阿尔法S22-43中大型车EV028065蔚来ES746-54中大型SUVEV062问界M5EV28-32中型SUVEV004038AIONLX28-47中型SUVEV01037蔚来ET532-38中型车EV021奥迪Q5e-tron37-48中大型SUVEV015小鹏G931-47中大型SUVEV008总计700812962资料来源WindMarklines汽车之家浙商证券研究所2Tier05是如何炼成的21前瞻布局久久为功公司前瞻布局在需求爆发前靠时间差资金成本优势提前卡位同时对卡脖子技术环节持续大力研发久久为功发挥技术高点优势实现全品类业务扩张公司智能电动汽车战略清晰早在2008年成立汽车电子事业部发展电动车用电子真空泵2012年发展自动驾驶模块IBS十年磨一剑终获吉利红旗合创等多个定点解决卡脖子环节因为前瞻判断提前投资布局就可以通过规模效应技术迭代形成牢固的护城河1客户前瞻性公司依托国内首家合资汽车厂北京吉普起步随后抓住一汽大众上海通用零部件国产化的机遇在2008年次贷危机切入北美通用和克莱斯勒等业务随后2015年把握自主品牌吉利的崛起使吉利成为其第一大客户2019年通过推行Tier05级战略与公司A客户进行同步研发成为其合格供应商并且随着公司A客户相关车型的持续httpwwwstockecomcn1932请务必阅读正文之后的免责条款部分拓普集团601689深度报告畅销以及上海超级工厂产能的持续释放公司对公司A客户的销售收入也相应随之快速增长特斯拉收入占比也从2019年的3提高到2021年的41因为车企和tier1之间的粘性车企前瞻性布局尤为关键汽车零部件企业特别是一级供应商在整车开发过程中的参与度较高因此汽车零部件企业一旦通过整车厂商审定通常只要未出现产品质量等重大问题双方将保持长期稳定的合作关系图19拓普集团大客户战略资料来源公司公告浙商证券研究所2产品前瞻性公司从生产发动机减震部件起步依靠自身力量逐步开拓出汽车内饰功能件项目悬架系统部件等项目08年的能源危机由于董事长的危机意识和高瞻远瞩又前瞻性的设立汽车电子项目同时提前布局轻量化智能驾驶等业务其中公司由结构件向汽车电子部件转型也并不是一帆风顺公司2012年立项线控制动IBS直到2022年才成功定点红旗吉利几款车型可谓十年磨一剑但高技术壁垒产品一旦突破公司很容易拓展业务边界比如公司依托汽车电子领域的深厚积淀在智能刹车系统IBS的技术的基础上横向拓展开发出转向系统热管理系统空悬系统等从研发开始仅用2年时间实现热管理核心零部件向公司A客户的批量供货并成功研发出第二代产品可以提供水侧剂侧独立的部分集成方案httpwwwstockecomcn2032请务必阅读正文之后的免责条款部分