投资要点
　　有色行业是典型的周期与成长兼具的板块。供给侧改革叠加“双碳”风起，板块有望迎来布局良机。
　　工业金属：供给增量有限，静待需求回暖。铝方面，2022年电解铝吨盈利呈现前高后低走势，当前行业吨盈利已筑底，未来冶炼环节盈利将依赖于需求改善逐步回升；铜方面，随着国内经济逐步复苏，国内需求有望边际改善，支撑铜价偏强运行。
　　能源金属：电动汽车放量刺激需求高增。锂方面，需求结构持续改善，新增供给或不及预期；钴方面，产能释放叠加新能源需求长期向好，钴产品价格具备一定支撑；镍方面，不锈钢保持稳健增长，新能源汽车快速发展或将贡献需求新增长极。
　　小金属：稀土供给管控政策设线，下游永磁材料需求乘“双碳”腾飞。
　　贵金属：黎明破晓前，增配价值凸显。美联储后续加息边际放缓概率增大，金价确定性上涨行情将推动股价提前反应，板块当前增配价值已经凸显。
　　中证细分有色金属产业主题指数分析：
　　指数表现：业绩表现优于主流宽基指数。自2020年1月1日以来，中证细分有色金属产业主题指数受益于“双碳”政策，业绩收益超越包括上证50、沪深300、中证500以及万得全A在内的主要宽基指数。
　　指数流动性充裕：近7个季度以来，指数季度日均成交额均突破300亿元。
　　市值分布：指数偏向中大盘风格，对于发展确定性更高的行业龙头公司个股配置权重更大。
　　行业分布：深度覆盖有色金属板块下各细分行业，在稀有金属、工业金属、贵金属上权重占比较高。
　　估值水平：整体估值水平处于历史低位，配置性价比凸显。
　　个股分布：前十大成分股覆盖有色金属细分板块“领跑者”，囊括了紫金矿业、天齐锂业、赣锋锂业以及北方稀土等行业龙头公司。
　　指数盈利状况向好：盈利能力优秀，成长特性凸显。
　　汇添富中证细分有色金属产业主题ETF（159652）跟踪中证细分有色金属产业主题指数，于2022年12月22日正式发行。该产品为投资者提供了布局有色金属产业的便捷工具。
　　风险提示：板块表现不达预期风险；本基金属于股票型基金，预期风险收益水平较高；指数与基金历史表现不代表未来。
　　

研究报告全文：定量研证券研究报告究分析师emailAuthortitle郑兆磊zhengzhaoleixyzqcomcnS0190520080006把握有色板块布局良机汇添富中证细分有色金属产业主题ETF正在发行赖福洋laifuyangxyzqcomcnS0190522050001专createTime12022年12月22日题报assAuthor投资要点summary告有色行业是典型的周期与成长兼具的板块供给侧改革叠加双碳风起板块有望迎来布局良机工业金属供给增量有限静待需求回暖铝方面2022年电解铝吨盈利呈现前高后低走势当前行业吨盈利已筑底未来冶炼环节盈利将依赖于需求改善逐步回升铜方面随着国内经济逐步复苏国内需求有望边际改善支撑铜价偏强运行能源金属电动汽车放量刺激需求高增锂方面需求结构持续改善新增供给或不及预期钴方面产能释放叠加新能源需求长期向好钴产品价格具备一定支撑镍方面不锈钢保持稳健增长新能源汽车快速发展或将贡献需求新增长极小金属稀土供给管控政策设线下游永磁材料需求乘双碳腾飞贵金属黎明破晓前增配价值凸显美联储后续加息边际放缓概率增大金价确定性上涨行情将推动股价提前反应板块当前增配价值已经凸显中证细分有色金属产业主题指数分析指数表现业绩表现优于主流宽基指数自2020年1月1日以来中证细分有色金属产业主题指数受益于双碳政策业绩收益超越包括上证50沪深300中证500以及万得全A在内的主要宽基指数指数流动性充裕近7个季度以来指数季度日均成交额均突破300亿元市值分布指数偏向中大盘风格对于发展确定性更高的行业龙头公司个股配置权重更大行业分布深度覆盖有色金属板块下各细分行业在稀有金属工业金属贵金属上权重占比较高估值水平整体估值水平处于历史低位配置性价比凸显个股分布前十大成分股覆盖有色金属细分板块领跑者囊括了紫金矿业天齐锂业赣锋锂业以及北方稀土等行业龙头公司指数盈利状况向好盈利能力优秀成长特性凸显汇添富中证细分有色金属产业主题ETF159652跟踪中证细分有色金属产业主题指数于2022年12月22日正式发行该产品为投资者提供了布局有色金属产业的便捷工具风险提示板块表现不达预期风险本基金属于股票型基金预期风险收益水平较高指数与基金历史表现不代表未来请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明定量研究专题报告目录1供给侧改革叠加双碳风起有色金属板块有望迎来布局良机-5-11工业金属供给增量有限静待需求回暖-5-12能源金属电动汽车快速放量刺激需求高增-19-13小金属双碳需求带来行业新增长点-29-14贵金属黎明破晓前增配价值凸显-36-2中证细分有色金属产业主题指数分析-40-21指数编制掘金碳中和配置主线下有色金属板块布局良机-40-22指数表现业绩表现优于主流宽基指数-41-23指数流动性流动性充裕可容纳较大规模的资金-41-24市值分布以大中盘股为主-42-25行业分布深度覆盖有色金属板块下各细分行业-42-26估值水平位于历史偏低位置配置价值凸显-43-27指数成分股覆盖有色金属细分板块龙头企业-44-28指数特征盈利能力优秀成长特性凸显-44-3汇添富中证细分有色金属产业主题ETF159652正在发行-46-31产品介绍-46-ETF管理经验丰富32基金公司-46-33基金经理在管规模4773亿元-47-图表目录图1云南省占全国电解铝产能的13-6-图211-12月份和1-5月份云南地区降水量较低-7-图3枯水期云南省水电设备利用小时数较低-7-图42022年天然气价格高企美元百万英热单位-7-图5建筑交通电力电子为电解铝主要消费终端-9-图62022年8月房屋竣工面积率先改善-10-图72022年1-9月汽车销量累计同比增长31-10-图82022年1-9月新能源汽车销量累计同比增长1127-10-图9我国乘用车单车用铝量增长空间较大kg-11-图10电网基础建设工程投资额持续增长-12-图11电解铝行业平均吨盈利-12-图12全球铜矿企业资本开支维持低位-13-图13铜价与行业资本开支变化相关性较强铜价一般领先于资本开支-13-图142016年后全球铜矿产量增速明显下降保持平稳增长-13-图15秘鲁铜精矿月度产量变化-14-图16智利铜精矿月度产量变化-14-图17ICSG预计2023年全球铜精矿产量同比增速53-15-图1820222023年全球铜矿仍有较大规模增量-15-图19全球铜矿新增产能情况及预测千吨-15-图20全球精炼铜月度消费量变化-16-图21中国电解铜企业月度开工率变化-16-图22中国铜材企业月度开工率变化-16-图23中国铜杆企业月度开工率-16-图24全球铜消费消费结构按地区分2021年-17-图25国内下游需求结构情况2020年-17-请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-2-定量研究专题报告图26电网投资完成额逐步提速-17-图27电源工程投资额逐步提速-17-图28国内汽车销量保持稳定增长-18-图29国内新能源汽车渗透率快速提升-18-图30全球电解铜库存处于较低区间-18-图31国内电解铜库存维持低位-18-图32沪铜现货价格走势月度-19-图33非洲地区有望贡献锂资源供给增量万吨LCE-19-图342021年南美和澳洲贡献全球主要锂资源供给-19-图352017年锂资源需求结构中电池行业占比46-21-图362021年锂资源需求结构中电池行业占比74-21-图372021年全球钴原料供给总量为1774万金属吨-22-图38刚果金仍为钴供给的主要来源地-22-图392021年动力电池首次成为全球最大用钴终端-23-图402021年全球853的钴需求增量来自锂电-23-图412021年正极材料产量结构-23-图42高镍三元材料市占率逐步提升-23-图43全球主要镍矿床分布-24-图44全球镍矿资源形式以红土矿为主-24-图45全球镍矿产量金属量-24-图46中国镍矿产量情况-25-图47近年来中国镍矿进口来源结构情况-25-图48全球原生镍产量预计将持续增长-25-图492020年全球原生镍产量分布-25-图502022年10月中国镍生铁产量-26-图512022年10月中国硫酸镍产量-26-图52全球原生镍需求预计将持续增长-26-图532020年全球原生镍需求分布-26-图542021年镍下游应用占比-27-图552021年镍终端应用占比-27-图56稀土行业处于产业链上游-29-图572021年全球稀土矿储量结构-30-图582021年全球稀土产量结构-30-图592011年我国稀土矿产量同比下降近20-30-图60氧化镨钕氧化钕价格走势-31-图61中国2020-2025年永磁材料消耗量CAGR为86-32-图62钕铁硼下游应用广泛-32-图632019-2021年新能源车产量CAGR76-33-图642019-2021年风电发电装机容量CAGR25-33-图65中国2021-2025年高性能钕铁硼消耗量CAGR为18-33-图66钼上下游产业链-34-图67全球与中国钼产量保持稳定-35-图68钼下游应用主要集中在钢铁行业-36-图69近年来全球与中国不锈钢产量呈上升趋势-36-图70国际金价走势与美债实际收益率往往呈高负相关关系-37-图71俄乌冲突初期美元金价同涨-37-图72美联储持续加息金价趋势性下跌-37-图7310月美国CPI核心CPI同比超预期-38-图7410月非农CPI数据出炉后金价加速反弹-38-请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-3-定量研究专题报告图75受能源交运和医疗保健影响美国10月CPI超预期回落-38-图76美国10月核心CPI同比回落交运和医疗回落住房仍是支撑-38-图77供应链压力已大幅缓解-39-图78原油价格中枢持续回落-39-图79期货隐含2022年联邦基金利率小幅降至48截至11月6日-39-图80市场预期12月加息50bp后续加息步伐放缓截至12月21日-39-图81中证细分有色金属产业主题指数净值历史走势-41-图82中证细分有色金属产业主题指数季度日均成交量及成交额-42-图83成分股流通市值权重分布-42-图84成分股流通市值数量分布只-42-图85中证细分有色金属产业主题指数成分股行业分布-43-图86中证细分有色金属产业主题指数统计区间内估值水平-43-图87指数ROA比较-44-图88指数营业收入同比增速比较-45-图89指数归母净利润同比增速比较-45-表1电解铝行业新增产能受到政策限制-5-表2国内电解铝2023年及远期投产产能规模为2832万吨单位万吨-6-表32021-2022国外电解铝企业累计减产2158万吨-8-2022-2025年国外新建产能表4-8-表5轻量化技术可有效节能减排和改善续航不足-11-表6海外主要铜矿企业2022H1铜矿产量及2022年产量目标调整变化-14-表72023年全球精炼铜供给或过剩155万吨-18-表8乐观预期下2025年全球锂资源有效产能为18317万吨LCE万吨LCE-20-表9海外资源开发项目多存在延期投产现象-20-表10澳洲南美等地矿山盐湖生产受多种因素制约-21-表112025年全球锂资源需求预计为17902万吨LCE万吨LCE-22-表12预计2022年不锈钢新增产能714万吨单位万吨-28-表13全球镍供需平衡预测单位万吨-28-表14钼的主要应用领域-34-表15中证细分有色金属产业主题指数基本信息-40-表16中证细分有色金属产业主题指数业绩表现-41-表17中证细分有色金属产业主题指数前十大持仓-44-表18汇添富中证细分有色金属产业主题ETF基本信息-46-表19汇添富基金ETF产品布局一览-47-表20基金经理在管产品一览-48-请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-4-定量研究专题报告报告正文1供给侧改革叠加双碳风起有色金属板块有望迎来布局良机11工业金属供给增量有限静待需求回暖铝盈利迎来改善窗口期国内电解铝产能天花板将至未来供给增量有限在供给侧改革大背景下从2017年开始国家陆续出台了一系列政策严格规范电解铝行业秩序并对新增产能做出严苛限制未来新增产能的指标需通过产能置换或者特批获得进而基本确定了国内电解铝4500万吨左右的产能天花板此后国内电解铝总产能基本保持稳定根据上海有色数据统计截至2022年10月31日国内电解铝运行产能为4034万吨2023年及远期新投产能规模为2832万吨政策限制表1电解铝行业新增产能受到时间发布文件主要内容2015年底前淘汰16万安培以下预焙槽对吨铝液电解交流电耗大于13700千瓦时以及2015年底后达不到规范条件的产能用关于化解产能严重过剩矛盾的指2013年10月电价格在标准价格基础上上浮10严禁各地自行出台优惠电价导意见措施采取综合措施推动缺乏电价优势的产能逐步退出有序向具有能源竞争优势特别是水电丰富地区转移清理整顿电解铝行业违法违规项2017年4月用6个月时间开展电解铝违法违规项目清理整顿专项行动目专项行动工作方案对新疆内蒙古甘肃广西江苏和山东6个省份自治区关于开展燃煤自备电厂规范建设2017年6月进行现场调查规范电解铝生产企业自备电厂的项目建设环及运行转型督查的通知保社会责任等关于电解铝企业通过兼并重组等2018年1月方式实施产能置换有关事项的通明确了电解铝项目产能置换的具体要求和步骤知按铝液综合交流电耗对电解铝行业阶梯电价进行分档关于完善电解铝行业阶梯电价政202220232025年分档标准分别为每吨136501345013300千瓦2021年8月策的通知时同时严禁对电解铝行业实施优惠电价政策并加强加价电费收缴工作等坚持电解铝产能总量约束严格执行产能置换办法力争20252022年11月有色金属行业碳达峰实施方案年2030年电解铝使用可再生能源比例分别达到2530以上到2025年铝水直接合金化比例提高到90以上资料来源政府网站兴业证券经济与金融研究院整理请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-5-定量研究专题报告表2国内电解铝2023年及远期投产产能规模为2832万吨单位万吨2022年新增产能2023年及远期投省份企业名称预期产产能广西百矿田林10000云南云铝鹤庆二期0030四川广元中孚二期8000云南云铝昭通海鑫二期27000云南云南其亚22000广西百矿隆林20000甘肃甘肃中瑞二期100192青海青海海源绿能二期00110内蒙古内蒙古白音华一期300100贵州兴仁登高二期100150广西中铝华昇00800贵州贵州元豪8700内蒙古内蒙古华云三期00420云南云铝涌鑫二期00500内蒙古内蒙古白音华二期00400广元启明星二期四川00130合计万吨14572832资料来源SMM兴业证券经济与金融研究院整理枯水期电力不足长期扰动云南电解铝供给2022年9月云南省因电力不足要求电解铝企业减产19-26根据百川盈孚统计云南电解铝企业的减产规模为124万吨考虑到12月份和1-4月份为云南地区的枯水期年底云南电解铝产能将易减难增复产窗口或在明年4月开启从中长期来看枯水期叠加电力尖峰导致云南每年冬季较大概率发生缺电因此云南电解铝产能冬季限产或常态化根据百川盈孚统计云南省建成电解铝产能为600万吨占全国产能的13若枯水期减少10-20产能将影响产量25-50万吨图1云南省占全国电解铝产能的13资料来源百川盈孚兴业证券经济与金融研究院整理请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-6-定量研究专题报告图211-12月份和1-5月份云南地区降水量较低图3枯水期云南省水电设备利用小时数较低资料来源中央气象局兴业证券经济与金融研究院整理资料来源中电联兴业证券经济与金融研究院整理欧美电解铝产能受能源价格高企扰动2021-2022国外电解铝企业累计减产2158万吨受地缘冲突极端天气等因素影响全球天然气价格不断突破新高国外电解铝铝厂的成本压力大幅上升铝厂纷纷宣布减产继2021年年底的减产2022年6月欧美铝厂再次进入减产高峰虽然天然气价格高峰已过未高峰后来欧洲电解铝新增停产产能将大幅减少但已停产产能短期内难以复产图42022年天然气价格高企美元百万英热单位资料来源NYMEX兴业证券经济与金融研究院整理请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-7-定量研究专题报告表32021-2022国外电解铝企业累计减产2158万吨地区国家铝厂建成产能万吨减产产能万吨西欧法国AluminiumDunkerqueIndustriesFrance285105西欧荷兰AldelAluminiumDelfzijlBV110110中欧德国PrimaryProductsHamburg13039中欧德国NiederlassungVoerde9529中欧斯洛伐克Slovalco175175东欧罗马尼亚AlroSlatina265159南欧西班牙SanCiprianWorks228228南欧黑山Podgorica6060南欧斯洛文尼亚Kidricevo8528中欧德国Essen16583北美洲美国CenturyAluminumHawesville250250北美洲美国Warrick26954欧洲德国Speira235120欧洲斯洛文尼亚Talum8467欧洲挪威Lista9431欧洲挪威HydroKarmy和HydroHusnes399130非洲加纳Valco200200非洲莫桑比克Mozal580290合计37092158资料来源SMM兴业证券经济与金融研究院整理注数据统计截止2022年11月23日根据上海有色统计2022-2025年国外电解铝新建产能约3525万吨其中印尼地区贡献250万吨的新增产能主要系其显著的能源优势和铝土矿资源优势目前整体投产进度较慢预计国外新增产能将集中于2024-2025年投产表42022-2025年国外新建产能2022-2025新建产能国家电解铝厂备注万吨年2022年15万吨扩建产能陆续投产截止8月底企业总运行产能印度Jharsuguda1500170万吨项目分两期建设投产一期50万吨预计2022年年底投产二期待印尼Tsingshan10000建中项目已经于2021年底开工建设年产150万吨的电解铝项目分三印尼阿达罗能源15000期建设目前正在建设第一期年产50万吨电解铝项目计划2025年第一季度投产伊朗Jajarm370暂未投产伊朗SalcoAsalouyeh3000暂未投产俄罗斯Taishet42802021年底开始投产目前进展缓慢阿联酋EMAL1100暂未投产合计35250资料来源SMM兴业证券经济与金融研究院整理电解铝新兴领域为需求关键增长点建筑交通电力电子为我国电解铝的主要消费终端2020年分别占比总消费量的287233174当前我国电解铝处于需求新旧动能转换阶段传统的建筑地产领域用铝需求稳中有降而交通用铝电力电子用铝包装用铝耐用消费品用铝等近年来增长势头十分强势电解铝整体需求呈现稳健增长态势请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-8-定量研究专题报告图5建筑交通电力电子为电解铝主要消费终端资料来源SMM兴业证券经济与金融研究院整理为稳经济大盘今年各地政府不断加码房地产支持政稳地产政策持续加码策通过降低首付比例提供购房补贴下调房贷利率上调公积金贷款额度等政策着力支持刚性和改善型购房需求8月22日央行公布一年期LPR为365五年期以上LPR为43分别下调5基点15基点2022年5年期以上LPR累计下调35个基点9月底央行财政部接连推出三条地产利好政策分别为住房信贷政策调整首套贷款利率下调居民换购住房退税其宽松力度大幅提升鉴于前期地产政策的急剧回摆效果未必立竿见影但其大幅降低房地产市场进一步下行的风险保交付对建筑用铝需求构成支撑房地产链条的传导路径依次为新开工-销售-施工-竣工过去这几年房企为了加快周转快速回笼资金将竣工端资金挪到开工端进而导致两者增速长期背离2021年竣工链条开始明显修复但由于前端下行速度过快加之房企资金被强监管竣工数据开始呈现持续走弱而2022年下半年在各地政府保交楼政策的调控下8月竣工数据率先出现改善根据国家统计局发布的数据显示1-8月房屋竣工面积同比增速为-211较1-7月同比增速上升22pct降幅有所收窄未来随着保交付政策持续发力竣工链条将持续修复电解铝需求有望逐步回暖请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-9-定量研究专题报告图62022年8月房屋竣工面积率先改善资料来源国家统计局兴业证券经济与金融研究院整理新能源汽车消费将由政策驱动转化成内生驱动未来几年将维持高速增长根据中汽协数据显示2022年1-9月我国汽车累计销量达1918万辆同比增长31其中新能源汽车销量亮眼1-9月新能源汽车累计销量达456万辆同比增速高达11279月新能源汽车销量占汽车总销量的渗透率达到304随着车企不断推出续航时间更长和更智能化的新款新能源车型我国新能源汽车消费将逐步由政策驱动转化成内生驱动在油价高企的背景下未来几年新能源汽车销量将维持高速增长图72022年1-9月汽车销量累计同比增长31图82022年1-9月新能源汽车销量累计同比增长1127资料来源中汽协兴业证券经济与金融研究院整理资料来源中汽协兴业证券经济与金融研究院整理新能源汽车轻量化需求迫切为汽车用铝需求增长的关键驱动力根据国际铝业协会的数据显示约80的能量消耗与整车质量有关因此汽车轻量化成为了汽车厂商节能降排的主要技术路线之一在燃油汽车方面整车重量减少10可提高7的节油率和减少3的二氧化碳排放量在新能源汽车方面车身重量请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-10-定量研究专题报告减少10可减少5的电耗和提高10的续航里程续航里程的显著提升使得轻量化技术在新能源汽车得到了更加高效的应用根据DuckerFrontier的数据显示2020年非纯电动汽车的单车用铝量为206kg纯电动汽车的单车用铝量为292kg高出非纯电动汽车42而蔚来汽车ES8特斯拉ModelS等新能源车型已采用全铝车身其他新能源汽车大部分也都采用了钢铝混合的车身结构表5轻量化技术可有效节能减排和改善续航不足汽车类型指标重量减少10重量减少50节油率740燃油汽车减少CO排放量313电耗减少率530新能源汽车续航1030资料来源任诗发新能源客车轻量化技术评析兴业证券经济与金融研究院整理轻量化趋势下我国汽车单车用铝量持续增长根据国际铝业协会在2019年发布的中国汽车工业用铝评估报告2016-20302025年我国传统燃油汽车纯电汽车混合动力汽车的单车用铝量将分别达到1798kg2268kg2383kg较2018年分别增长517733汽车单车用铝量仍有较大空间除此以外在国家补助政策的支持下新能源汽车渗透率快速提升根据2020年国务院办公厅发布的新能源汽车产业发展规划20212035年我国新能源汽车渗透率在2025年要达到20新能源汽车的渗透率提升为汽车行业用铝需求量提供有力支撑图9我国乘用车单车用铝量增长空间较大kg资料来源IAI兴业证券经济与金融研究院整理特高压为新能源电力东输重要途径新能源基建投资加码近年我国西部大力建设清洁能源特高压电网作为新能源电力向东部输送的重要途径成为了国家新能源基建的重点建设方向在十四五期间国家电网规划建设特高压工程24交14直涉及线路3万余公里总投资达3800亿元较十三五特高压投资额增长3572022年1-8月电网工程投资完成额累计值为2667亿元同比增长请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-11-定量研究专题报告107特高压电网迎来高速发展期特高压工程加速发展铝绞线有望迎来量增特高压电网输电电缆主要采用的是钢芯铝绞线其中钢芯主要作用为增加强度而铝绞线用于传送电能根据上海有色测算特高压交流线路平均用铝量为6343吨公里特高压直流线路用铝量为5517吨公里我国十四五期间的特高压工程建设规模扩大将成为电力电子用铝需求的关键增长点图10电网基础建设工程投资额持续增长资料来源中电联兴业证券经济与金融研究院整理宏观流动性收紧和供给放松是造成前期电解铝吨盈利快速回落的重要原因而近期铝价对联储加息已经相对钝化定价权重新回归商品属性供给端受产能红线影响未来电解铝供给增量将逐步减少需求端未来新能源汽车等新兴领域将持续快速拉动铝材需求随着地产竣工端逐步修复电解铝需求预计维持良好增长态势整体来看2022年电解铝吨盈利呈现前高后低走势当前行业吨盈利已筑底未来冶炼环节盈利将依赖于需求改善逐步回升图11电解铝行业平均吨盈利资料来源SMM兴业证券经济与金融研究院整理请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-12-定量研究专题报告铜供需平衡趋紧铜价有望震荡走强当前正处于新一轮供给扩张周期从资本开支维度自2012年铜价开启了长达4年的单边下行趋势铜矿行业资本开支随之持续走弱由于资本开支高峰到最终矿山投产一般需要2-4年2017至2019年全球铜矿新增产能锐减随着2017年铜价逐渐企稳反弹矿企资本开支意愿逐渐加强2019年达到阶段高点对应产能集中释放在2022-2023年因此目前正处于铜矿供给增产周期阶段但此轮资本开支力度相对以往缩减明显铜矿增产幅度不及以往供给增速有望在2023年看到拐点图12全球铜矿企业资本开支维持低位图13铜价与行业资本开支变化相关性较强铜价一般领先于资本开支12012001200100009000100010010008000700080800800600060060600500040004004040030002000200202001000000020052006200720082009201020112012201320142015201620172018201920202005200620072008200920102011201220132014201520162017201820192020全球代表性铜企总资本支出亿美元LME铜价右轴美元吨全球铜矿新增产能万吨全球代表性铜企总资本支出右轴亿美元资料来源ICSGBloomberg兴业证券经济与金融研究院整资料来源BloombergiFinD兴业证券经济与金融研究院整理理图142016年后全球铜矿产量增速明显下降保持平稳增长2500万吨10200086150041000250000-220112012201320142015201620172018201920202021ICSG铜精矿全球产量YoY右资料来源ICSG兴业证券经济与金融研究院整理2022年全球铜矿新增产能较大但受制于较多扰动因素实际产量传导不畅我们统计的海外主要铜矿企业样本在2021Q4制定的2022年全年铜矿产量目标为10843万吨较2021年全年新增超70万吨但2022年以来受制于疫情扩散社区抗议极端干旱天气矿山品位下降以及政策风险等扰动因素频发超出普请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-13-定量研究专题报告遍预期海外主要矿企从产能释放到实际产量的传导并不顺畅2022Q1各大矿企便对2022全年预期产量做了下修调整比先前预期产量减少约248万吨2022H1全年预期产量总体仍小幅下修至10651万吨我们以秘鲁智利两大全球铜矿主产区数据为例今年上半年两国铜矿受扰动因素影响均有不同程度的产量增速下滑6月以来秘鲁地区干扰因素减弱使得产量恢复明显但智利月度产量仍然同比下降其中8月同比下降109月产量同比下滑收窄至43表6海外主要铜矿企业2022H1铜矿产量及2022年产量目标调整变化2022年2022年22022H1-Q12021年2022年22Q1同比增22Q2同比增22H1同比增矿业名称产量目产量目年产量预期调产量产量同产量长产量长产量长标标目标整比21Q4制22Q1制22H1制万吨万吨万吨定万定万定万万吨万吨万吨吨吨吨Freeport45911488189471419519519501744020601635-153641936BHPB370-6462158325159-176157-16211825-21273英美资源-1768140-76-6613-7513466-7506472578力拓12541269251650-57550-57550-57504940435Antofaga139-24130-27269-2666-6966-6964-662-37215-715第一量子182-11193-4375-781-8879-85579-85508160065淡水河谷57-2656-24113-2533-3533-3527-28535-52968-193429-365-429-4068342Nornickel910113382041864-68453385453五矿资源69732-60101-3030-3230-3202917183127-127-1250025OZ矿业301327-1657-312-13507-14149149紫金矿业194542168941070868686058402760嘉能可258-1425215510-2112-118108-114103-109-511957-1357Teck67-972-1139-5273-29273-29273-2902870-055南方铜业215-10208-12423-1192289589820329582-600总计23955-2509-4905-108431059510651-388101045464资料来源各家公司公告SMM兴业证券经济与金融研究院整理图15秘鲁铜精矿月度产量变化图16智利铜精矿月度产量变化240千吨600千吨2205502005001804501604001401203501003001月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月20192020202120222019202020212022资料来源SMM兴业证券经济与金融研究院整理资料来源SMM兴业证券经济与金融研究院整理请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-14-定量研究专题报告中长期看全球铜矿供给约束趋势愈发明显1行业资本开支维持低位从整个铜矿企业资本开支角度讲在2013年行业资本开支规模经历高峰之后铜矿新增产能规模便在2016年后冲高回落本轮行业资本开支虽有一定提升但远不及过去10年水平未来全球供给增速或难回往年高位根据Bloomberg预测全球铜矿新增产能规模2023年有望见顶2024年或将大幅下降2自然人为扰动因素或长期存在一方面智利国内矿山老龄化现象日益严重是主力铜矿产出地区不可避免的长期问题加之近年来极端干旱天气频率上升增加矿山生产不确定性另一方面由于铜价高企疫情蔓延社区抗议以及政策变动等社会政治风险不断提升矿山项目的正常生产或将面临长期考验图17ICSG预计2023年全球铜精矿产量同比增速53资料来源ICSG兴业证券经济与金融研究院整理图1820222023年全球铜矿仍有较大规模增量图19全球铜矿新增产能情况及预测千吨12001000800600400200020182019202020212022E2023E2024E2025E2026E-200-400非洲亚洲澳大利亚中南美洲智利欧洲俄罗斯北美洲秘鲁资料来源ICSG兴业证券经济与金融研究院整理资料来源Bloomberg兴业证券经济与金融研究院整理需求端下半年以来恢复迹象逐步显现下半年以来从电解铜铜材铜杆等企业的开工率变化情况来看三季度的需求改善迹象逐步显现开工率均有不同程度的边际回升需求温和复苏一直是下半年以来的主基调请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-15-定量研究专题报告图20全球精炼铜月度消费量变化图21中国电解铜企业月度开工率变化20015100电解铜月度开工率18095160101409012058510080080607540-520700-1065602004-082005-022005-082006-022006-082007-022007-082008-022008-082009-022009-082010-022010-082011-022011-082012-022012-082013-022013-082014-022014-082015-022015-082016-022016-082017-022017-082018-022018-082019-022019-082020-022020-082021-022021-082022-022022-081月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月ICSG铜精矿产量万吨YoY右20182019202020212022资料来源iFinD兴业证券经济与金融研究院整理资料来源SMM兴业证券经济与金融研究院整理图22中国铜材企业月度开工率变化图23中国铜杆企业月度开工率100铜材月度开工率90电解铜制杆月度开工率9080807070606050504040303020201月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月2018201920202021202220182019202020212022资料来源SMM兴业证券经济与金融研究院整理资料来源SMM兴业证券经济与金融研究院整理中国是全球最大的铜消费国电力领域是主要需求领域根据SMM和ICSG统计整理2021年全球精炼铜消费量为2526万吨同比增长1中国消费量为1389万吨占全球消费总量的55是全球最大的铜消费市场国内铜消费终端结构看电力领域需求占比最大52其次是空调制冷15交通运输9建筑8等请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-16-定量研究专题报告图24全球铜消费消费结构按地区分2021年图25国内下游需求结构情况2020年中国美国德国日本韩国土耳其意大利印度墨西哥其他资料来源SMM兴业证券经济与金融研究院整理资料来源腾远钴业招股书兴业证券经济与金融研究院整理电网电源工程投资加快有望为长期铜需求带来较好支撑根据iFinD数据2022年1-10月我国电力电源工程投资额累计达3511和4607亿元同比分别增长30和270投资需求保持较强增长投资节奏不断加快今年四季度受季节性需求影响电网电源工程投资有望继续保持强势增长此外国家电网此前表示2022年全年计划有望完成超5200亿元投资同比增长6国网加大对电网的投入力度或将有效发挥投资拉动效果预计对四季度铜需求起较强支撑展望未来十四五规划中电网投资额超29万亿元较十三五规划增长12有望对铜消费量的拉动起重要作用图26电网投资完成额逐步提速图27电源工程投资额逐步提速600080600014012050006050001004040004000802060300030000402000200020-2001000-401000-200-600-402013-112018-012018-062022-082010-022010-072010-122011-052011-102012-032012-082013-012013-062014-042014-092015-022015-072015-122016-052016-102017-032017-082018-112019-042019-092020-022020-072020-122021-052021-102022-032012-082016-102017-032021-052010-022010-072010-122011-052011-102012-032013-012013-062013-112014-042014-092015-022015-072015-122016-052017-082018-012018-062018-112019-042019-092020-022020-072020-122021-102022-032022-08电网工程投资完成额累计值亿元电源工程投资完成额累计值亿元电网工程投资完成额累计同比右电源工程投资完成额累计同比右资料来源iFinD兴业证券经济与金融研究院整理资料来源iFinD兴业证券经济与金融研究院整理我国新能源汽车渗透率加速提升到2025年全球市场有望贡献167万吨铜需求量通常传统汽车用铜量约20公斤混合动力车约60公斤纯电动车超80公斤是传统汽车的4倍当前我国新能源汽车消费正从政策驱动逐步向内生驱动转变渗透率已从2022年1月的166快速提升至10月的3020零售口径在双碳趋势背景下随着国家对新能源汽车的政策倾斜以及购车性价比等因素的推动新能源车市场有望保持快速发展势头根据我们预测到2025年我请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-17-定量研究专题报告国新能源汽车有望达到1417万辆全球市场有望达2347万辆对铜需求拉动分别将达到103万吨和176万吨不含商用车图28国内汽车销量保持稳定增长图29国内新能源汽车渗透率快速提升资料来源iFinD兴业证券经济与金融研究院整理资料来源iFinD兴业证券经济与金融研究院整理2023年全年随着国内经济修复由弱转强国内对铜的需求有望有较好展望表现铜价或将呈前低后高走势而从中长期维度看受制于供给端长期约束影响供需有望逐渐走向短缺支撑中长期铜价中枢抬升表72023年全球精炼铜供给或过剩155万吨单位万吨2019202020212022E2023E全球铜矿产量2057120634210692189723062YoY00003213953全球精炼铜产量2347241524798257026344YoY-07829273625全球精炼铜需求量2402248425256255026189YoY0334171027供需平衡-55-69-45820155资料来源ICSG安泰科iFinD兴业证券经济与金融研究院整理注供需平衡供给-需求图30全球电解铜库存处于较低区间图31国内电解铜库存维持低位400000100电解铜社会库存总数含保税万吨3500009080300000702500006020000050401500003010000020500001000135791113151719212325272931333537394143454749512020-012020-052020-092021-012021-052021-092022-012022-052022-09COMEX铜库存吨SHFE铜库存吨LME铜库存吨20182019202020212022资料来源iFinD兴业证券经济与金融研究院整理资料来源SMM兴业证券经济与金融研究院整理请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-18-定量研究专题报告图32沪铜现货价格走势月度800007000060000500004000030000200002007-012007-072008-012008-072009-012009-072010-012010-072011-012011-072012-012012-072013-012013-072014-012014-072015-012015-072016-012016-072017-012017-072018-012018-072019-012019-072020-012020-072021-012021-072022-012022-07现货均价铜长江有色元吨资料来源iFinD兴业证券经济与金融研究院整理电动汽车快速放量刺激需求高增12能源金属锂供需格局趋向宽松但产能增量或不及预期全球锂资源产地主要包括澳洲南美中国和非洲地区等其中澳洲南美和中国锂资源开发体系成熟每年有稳定的产出贡献非洲地区锂资源储量丰富但多数项目尚处于开发初期产量贡献较少根据SMM不完全统计2021年全球锂资源产量分布中澳洲地区占比最高为43其次为南美地区和中国产出贡献占比分别为32和24其他地区占据剩余1的份额除矿端和盐湖端外未来全球锂资源主要供给来源还包括锂电池回收利用图33非洲地区有望贡献锂资源供给增量万吨图342021年南美和澳洲贡献全球主要锂资源供LCE给2001150244310050320202020212022E2023E2024E2025E澳洲南美中国其他地区非洲澳洲南美中国非洲其他地区资料来源SMM兴业证券经济与金融研究院整理资料来源SMM兴业证券经济与金融研究院整理2022-2025年内全球锂盐新增产能规模较大自2023年起全球锂资源供给增长迅速根据现有资料预测2022年全球锂资源有效供给能力约为7484万吨请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-19-定量研究专题报告LCE在锂价高企的背景下锂资源开发项目不断上马2023-2025年全球锂资源有效产能预计分别为11252万吨LCE14969万吨LCE和18317万吨LCE三年CAGR约为3476其中2023年全球锂资源有效产能同比增加5035供给增长最为迅速除南美澳洲和中国等传统锂资源产地贡献部分增量外非洲地区新建矿山的投产和锂电池回收的发展也释放了部分锂盐供给表8乐观预期下2025年全球锂资源有效产能为18317万吨LCE万吨LCE202020212022E2023E2024E2025E西澳矿山183624132913386345385869南美盐湖140117562258333441894135国内锂云母329524936130521252750国内锂辉石086107163294394544国内盐湖518690815111712791586其他地区0007086017642523锂电池回收200224330480680910合计437157147484112521496918317资料来源天齐锂业PilbaraMinerals和MineralResources等公司公告官网兴业证券经济与金融研究院整理从产能释放角度分析全球锂资源供给可以发现2022年底有大批新增产能落地对应2023年开始供给相对宽松锂价下行风险加大但回顾历史可以发现新建产能从落地到转化为有效产能还会受到多重因素制约全球锂盐开发项目普遍存在延期现象即使项目投产之后产量的释放也受到多种因素的制约因此实际供给增量大概率不及规划表9海外资源开发项目多存在延期投产现象所属公司项目设计产能计划投产实际投产原因OrocobreOlaroz一期175万吨LCE2012年2015年初其他AllkemOlaroz二期25万吨LCE2019年尚未投产其他疫情PilbaraPilgangoora33万吨锂精矿2017年122018年6月一期月SQMWesfarmersMtHolland年产氢氧化锂2021年尚未投产4万吨SQMCauchari-锂盐产能252020年2022H2olaroz万吨ALBNegraIIIIV4万吨锂盐产2020年2021年10月能ALBKemertonIII4万吨氢氧化2021年尚未投产锂ALBKemerton2-25万吨氢氧20212022尚未投产IIII化锂产能AllkemOlaroz二期25万吨LCE2019年尚未投产其他疫情资料来源各公司公告官网兴业证券经济与金融研究院整理请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-20-