年度1218经销商大会召开，渠道、产品改革有望超预期。公司今日召开年度经销商大会，分享全年市场工作总结，2023年规划及长期战略，并对优秀经销商、专卖店、个人等做年终奖励。
　　1218奖励升级，激励渠道打款。此前评奖由总部直接评选，今年按照总部抓总、战区主战的原则，变为战区先提名、公司总部统筹规划、赋予战区制定考评细则、推荐考评对象的权利，尊重市场区域化、差异化。在考核方式上也更加精准，以高质量经营业绩为导向，科学制定考评细则，统筹兼顾大商小商新商老商，终端和消费者。同时，奖励支持总额、获奖经销商总数大幅增长，在已有奖项基础上新设奖励等级、增设奖励类别，奖励的力度、厚度、广度明显提升。我们认为本次1218奖励有助于加强市场信心，增厚优质渠道利润，稳定2023年开门红打款形势。
　　筑牢终端渠道的基本盘，宴席表现良好。全年以更加丰富的激励手段促进渠道粘性，包括通过创新星级终端评定、扫码奖励和政策兑付方式等；公司鼓励终端推广宴席，全年五粮液品牌宴席开展场次和宴席动销同比明显增长；此外，专卖店、体验馆、品牌专区及浓香板块注册终端数量均稳步提升。
　　展望2023年，期待体制机制、营销、产品改革持续推进。一、体制机制建设：预计公司将持续加强体制机制建设，对内加快健全更加市场化的制度，期待中长期激励机制的实施，对外建立更加公平的经销商机制。二、完善产品结构体系：八代五粮液的大单品地位有望继续巩固，强调价格回归价值；加强经典五粮液市场基础建设，预计将推出系列产品布局超高端；文化酒、老酒、封坛酒战略地位升级，有望分担八代增长压力。三、营销体制改革：进一步优化“战区主战”制度，切实解决审批环节长、市场反应慢、发货速度慢、费用核报慢等痛点问题。优化金融支持手段，强化费用监管。2023年主要向消费者运营、终端建设方面进行倾斜，切实杜绝费用套取。
　　决策权下沉有望全面释放营销活力。五粮液在今年年初完成了人事调整，之后将权限下放战区。我们预计明年五粮液的费用机制改革将有更加明显的成效：一、今年放权后的大半年里梳理了如何放权而不乱权，预计12月底各战区费用方案将陆续获批，明年各类营销活动有望百花齐放。二、费用投向更加科学，预计费用将主要投向品牌力相对较弱的经典、1618、低度酒，对消费者、终端、经销商进行立体化奖励，以及针对团购和高端圈层客户针对性的礼盒、高尔夫网球等营销活动，有助于防止渠道折算费用后影响普五价盘。过去精细化的区域营销活动一直是五粮液的短板，厂家主要依靠品牌力拉动的自然动销增长，此次费用机制改革后有望释放营销活力，逐步缩小与老窖在渠道运营、消费者培育上的差距。
　　批价走势：从供需两端看，费用机制改革和需求场景修复有望拉动批价上行。从历史经验看，五粮液估值与渠道利润有一定相关性，普五批价是资本市场最为关注的因素之一。今年普五批价年内两次价格下行期（5-6月）和（11-12月）都是受到供给端和需求端的双重冲击，而在其他时间段虽有偶发疫情，批价仍然较稳健，且渠道反馈动销在白酒产品中相对表现较好。批价走势分析：需求端：在春节前以走量为主要目标，批价并非主要考核和关注因素；春节后需求端预计人流将逐步复苏，近三年受损最大的宴席场景有望明显受益，渠道信心逐步回升；供给端看，在费用机制改革后1618、低度、经典有望重拾增长动力，为普五分担压力，同时没有强疫情管控后发货和费用节奏将更为平滑。我们认为随着“新十条”后疫情管控放开，批价在一年时间维度内有望逐步向好。
　　盈利预测及投资建议：维持“买入”评级。预计2022-2024年公司收入分别为755/879/1012亿元，同比增长14.0%/16.5%/15.1%；净利润分别为272/321/367亿元，同比增长16.2%/18.3%/14.1%，对应EPS分别为7.00/8.28/9.45元，对应PE分别为26/22/19倍，重点推荐。
　　风险提示：全球疫情持续扩散、高端酒行业竞争加剧、食品品质事故。

研究报告全文：改革持续推进1218奖励升级五粮液000858SZ食品饮料证券研究报告公司点评2022年12月18日TableIndustry评级TableTitle买入维持公司盈利预测及估值TableFinance1市场价格18252元指标2020A2021A2022E2023E2024E营业收入百万元分析师范劲松57321662097549787937101190增长率yoy14371551140316481507执业证书编号S0740517030001净利润百万元1995523377271573212836670电话021-20315138增长率yoy14671715161718311414每股收益元514602700828945Emailfanjsrqlzqcomcn每股现金流量3796905681510201分析师何长天净资产收益率23282360235423862341执业证书编号S0740522030001PE35503031260922051932PEG206187163128119EmailhectztscomcnPB827715614526452研究助理赵襄彭备注股价数据更新截止2022年12月16日Emailzhaoxprqlzqcomcn投资要点年度1218经销商大会召开渠道产品改革有望超预期公司今日召开年度经销商大会分享全年市场工作总结2023年规划及长期战略并对优秀经销商专卖店个人等做年终奖励基本状况TableProfit1218奖励升级激励渠道打款此前评奖由总部直接评选今年按照总部抓总战区总股本亿股3882主战的原则变为战区先提名公司总部统筹规划赋予战区制定考评细则推荐考流通股本亿股3881评对象的权利尊重市场区域化差异化在考核方式上也更加精准以高质量经营业绩为导向科学制定考评细则统筹兼顾大商小商新商老商终端和消费者同时市价元18252奖励支持总额获奖经销商总数大幅增长在已有奖项基础上新设奖励等级增设奖市值亿元708471励类别奖励的力度厚度广度明显提升我们认为本次1218奖励有助于加强市场流通市值亿元708441信心增厚优质渠道利润稳定2023年开门红打款形势TableQuotePic筑牢终端渠道的基本盘宴席表现良好全年以更加丰富的激励手段促进渠道粘性股价与行业-市场走势对比包括通过创新星级终端评定扫码奖励和政策兑付方式等公司鼓励终端推广宴席全年五粮液品牌宴席开展场次和宴席动销同比明显增长此外专卖店体验馆品牌专区及浓香板块注册终端数量均稳步提升展望2023年期待体制机制营销产品改革持续推进一体制机制建设预计公司将持续加强体制机制建设对内加快健全更加市场化的制度期待中长期激励机制的实施对外建立更加公平的经销商机制二完善产品结构体系八代五粮液的大单品地位有望继续巩固强调价格回归价值加强经典五粮液市场基础建设预计将推出系列产品布局超高端文化酒老酒封坛酒战略地位升级有望分担八代增长压力三营销体制改革进一步优化战区主战制度切实解决审批环节长市场反应慢发货速度慢费用核报慢等痛点问题优化金融支持手段强化费用监管2023年主要向消费者运营终端建设方面进行倾斜切实杜绝费用套取公司持有该股票比例决策权下沉有望全面释放营销活力五粮液在今年年初完成了人事调整之后将权限相关报告下放战区我们预计明年五粮液的费用机制改革将有更加明显的成效一今年放权后的大半年里梳理了如何放权而不乱权预计12月底各战区费用方案将陆续获批明1五粮液利润增长超预期动销表年各类营销活动有望百花齐放二费用投向更加科学预计费用将主要投向品牌力现稳健相对较弱的经典1618低度酒对消费者终端经销商进行立体化奖励以及针对团购和高端圈层客户针对性的礼盒高尔夫网球等营销活动有助于防止渠道折算2五粮液宴席回补受益多区域动费用后影响普五价盘过去精细化的区域营销活动一直是五粮液的短板厂家主要依销加速增长靠品牌力拉动的自然动销增长此次费用机制改革后有望释放营销活力逐步缩小与老窖在渠道运营消费者培育上的差距3五粮液疫情下更需关注稳健增长批价走势从供需两端看费用机制改革和需求场景修复有望拉动批价上行从历史的价值经验看五粮液估值与渠道利润有一定相关性普五批价是资本市场最为关注的因素3五粮液疾风知劲草价稳量先行之一今年普五批价年内两次价格下行期5-6月和11-12月都是受到供给端和需求端的双重冲击而在其他时间段虽有偶发疫情批价仍然较稳健且渠道反馈动4五粮液价格走弱的背后是什么销在白酒产品中相对表现较好批价走势分析需求端在春节前以走量为主要目标批价并非主要考核和关注因素春节后需求端预计人流将逐步复苏近三年受损最大的宴席场景有望明显受益渠道信心逐步回升供给端看在费用机制改革后1618低度经典有望重拾增长动力为普五分担压力同时没有强疫情管控后发货和费用节奏将更为平滑我们认为随着新十条后疫情管控放开批价在一年时间维度内有望逐步向好盈利预测及投资建议维持买入评级预计2022-2024年公司收入分别为请务必阅读正文之后的重要声明部分公司点评7558791012亿元同比增长140165151净利润分别为272321367亿元同比增长162183141对应EPS分别为700828945元对应PE分别为262219倍重点推荐风险提示全球疫情持续扩散高端酒行业竞争加剧食品品质事故盈利预测表-2-请务必阅读正文之后的重要声明部分公司点评损益表人民币百万元资产负债表人民币百万元2020A2021A2022E2023E2024E2020A2021A2022E2023E2024E营业总收入57321662097549787937101190货币资金682108233694735141781136285增长率144155140165151应收款项1864623950246213195333148营业成本-14812-16319-18722-20914-24030存货1322814015172391767522441销售收入258246248238237其他流动资产22721837195418972039毛利4250949890567756702377160流动资产102356122138138550193305193912销售收入742754752762763总资产899901914938940营业税金及附加-8092-9790-10343-12223-14167长期投资18501911191119111911销售收入141148137139140固定资产58675610520147904376营业费用-5579-6504-6568-7563-9411总资产5241342321销售收入9798878693无形资产434556627689741管理费用-2610-2900-3511-4045-4210非流动资产1153713483131101272612358销售收入4644474642总资产10199866260息税前利润EBIT2622830697363534319249374资产总计113893135621151660206031206270销售收入458464482491488短期借款00000财务费用14861732130613611471应付款项6933994383844193418410销售收入-26-26-17-15-15其他流动负债1894623673236732367323673资产减值损失-14-8444流动负债2587933616320576560742083公允价值变动收益00000长期贷款00000投资收益9497898989其他长期负债256613613613613税前利润0303020202负债2613534229326706622042696营业利润2779332519377534464750938普通股股东权益8570699068115362134640156642营业利润率485491500508503少数股东权益20522323362851716933营业外收支-148-102-97-98-93负债股东权益合计113893135621151660206031206270税前利润2764532417376564454850845利润率482490499507502比率分析所得税-6765-7943-9186-10868-124042020A2021A2022E2023E2024E所得税率245245244244244每股指标净利润2091324507284613367238432每股收益元514602700828945少数股东损益9591130130415431761每股净资产元22082552297234694035归属于母公司的净利润1995523377271573212836670每股经营现金净流元3796905681510201净利率348353360365362每股股利元258258280331378回报率现金流量表人民币百万元净资产收益率232823602354238623412020A2021A2022E2023E2024E总资产收益率18361807187716341863净利润2091324507284613367238432投入资本收益率17395131911653614924-88225加折旧和摊销511523491503514增长率资产减值准备66000营业总收入增长率14371551140316481507公允价值变动损失00000EBIT增长率15581696183018771428财务费用070-1306-1361-1471净利润增长率14671715161718311414投资收益-94-97-89-89-89总资产增长率705190811833585012少数股东损益9591130130415431761资产管理能力营运资金的变动32325833-550725905-29601应收账款周转天数0805050505经营活动现金净流146982677522050586307785存货周转天数845741745715714固定资本投资-428-907-60-60-50应付账款周转天数807969888929908投资活动现金净流-1722-1497-94-94-84固定资产周转天数376312258205163股利分配-10015-10015-10863-12851-14668偿债能力其他801-1255130613611471净负债股东权益-9382-9308-11885-9722-12500筹资活动现金净流-9213-11269-9557-11490-13197EBIT利息保障倍数-177-178-279-318-336现金净流量3763140091239947046-5496资产负债率22952524215432142070来源wind中泰证券研究所-3-请务必阅读正文之后的重要声明部分公司点评投资评级说明评级说明买入预期未来612个月内相对同期基准指数涨幅在15以上增持预期未来612个月内相对同期基准指数涨幅在515之间股票评级持有预期未来612个月内相对同期基准指数涨幅在-105之间减持预期未来612个月内相对同期基准指数跌幅在10以上增持预期未来612个月内对同期基准指数涨幅在10以上行业评级中性预期未来612个月内对同期基准指数涨幅在-1010之间减持预期未来612个月内对同期基准指数跌幅在10以上备注评级标准为报告发布日后的612个月内公司股价或行业指数相对同期基准指数的相对市场表现其中A股市场以沪深300指数为基准新三板市场以三板成指针对协议转让标的或三板做市指数针对做市转让标的为基准香港市场以摩根士丹利中国指数为基准美股市场以标普500指数或纳斯达克综合指数为基准另有说明的除外-4-请务必阅读正文之后的重要声明部分公司点评重要声明中泰证券股份有限公司以下简称本公司具有中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资格本报告仅供本公司的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户本报告基于本公司及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料反映了作者的研究观点力求独立客观和公正结论不受任何第三方的授意或影响本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性且本报告中的资料意见预测均反映报告初次公开发布时的判断可能会随时调整本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改投资者应当自行关注相应的更新或修改本报告所载的资料工具意见信息及推测只提供给客户作参考之用不构成任何投资法律会计或税务的最终操作建议本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户不构成客户私人咨询建议市场有风险投资需谨慎在任何情况下本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任投资者应注意在法律允许的情况下本公司及其本公司的关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易并可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行财务顾问和金融产品等各种金融服务本公司及其本公司的关联机构或个人可能在本报告公开发布之前已经使用或了解其中的信息本报告版权归中泰证券股份有限公司所有事先未经本公司书面授权任何机构和个人不得对本报告进行任何形式的翻版发布复制转载刊登篡改且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改-5-请务必阅读正文之后的重要声明部分