年末突如其来的“寒潮”使得债市热情迅速冷却，信用利差一波三折脉冲式走高，情绪也出现很大波动。动荡之余，信心确立显得格外重要，通过回顾历年年末市场走势我们可以发现，本轮债市调整既有季度性因素，也夹杂理财为主的买盘机构“战略性撤退”。值得指出的是，近年来市场自愈能力在提升，信用债调整后性价比早已浮出水面。债市易冷而信心不能寒，我们更应辩证地看待此轮调整，与其保暖不如抓住因势利导的布局契机。调整后2Y以内高等级品种更安稳。板块角度：预计明年年初城投、周期、国股二永债甚至国企地产债会“百花齐放”，机构或将从“短暂恐慌”转为“选择困难”。
　　▍本轮调整下，信用利差一波三折，阶段分明。临近年末，受政策优化及市场对资金面担忧加剧的影响，债券市场迎来一波较大幅度调整，信用利差也迎来脉冲式走高。此后市场情绪有所缓和，利差也随之有所回调。进入12月，由于理财赎回和信用利差走高产生循环反馈效应，导致信用利差再度增厚，但在外部维稳下有所趋稳。此后市场情绪继续发酵，赎回潮不止，信用利差在短暂的企稳后继续冲高。
　　▍年末债市意愿降低亦有迹可循。自2020年信用债市场季度发行逐渐趋稳以来，信用债发债主体仿佛更倾向于在一季度迎来“开门红”，或在三季度做最后冲刺，而四季度往往略显冷清，四季度发债意愿较三季度通常会有所下滑。更进一步，信用债市场月度表现亦可推敲。临近年末，12月信用债市场意愿通常处于低点，发行和融资端规模普遍小于11月，市场策略上更倾向于守“铢”待兔，积蓄力量期在次年取得更好发挥。
　　▍避险思维主导下年末债市利差普遍上行。在避险思维的主导下，年末投资者更倾向于“持币过节”，于是将所持有的债券置换为流动性更好的现金，在频繁的交易中，信用利差通常在年末会有所走高。分期限来看，由于短久期信用债流动性更强，易转化为更优质的流动现金，故年末1年期信用债利差上行相对更高。而从等级的角度看，同样由于高等级信用债变现难度要低于中低等级，高等级信用利差间久期分化更为明显。
　　▍本轮调整既有客观因素也有主观影响，但信心宝贵不可弃。客观来看，本轮调整受政策优化及理财赎回循环反馈效应影响十分大，信用债利差一波三折接连冲高，市场情绪波动较大。但从主观上看，年末市场更倾向于守“铢”待兔，市场发债融资意愿通常较低，且在流动性置换的过程中信用利差在年末也普遍会抬升。在主观和客观因素的叠加下，此轮债市调整来得更为猛烈。小幅的调整是在情理之中的，本轮债市调整幅度或略超预期，但随着时间的推移，其对市场的影响也会逐步褪去。因此不必过于惊慌，信心诚可贵，应对债市保有耐心，保持信心，静待春暖花开。
　　▍信用市场展望：原先极低的利差使得投资者在“淘金”的过程中“束手束脚”，而本轮调整后，利差已至高位，为投资者打开了“施展身手”的空间，更是重塑了新的投资思路，为2023年信用债市场开年布局提供了机会；当前债市多空博弈持续，在强政策、弱现实的背景下，采取防守策略的价值由此凸显，因此京沪、江浙等稳定区域的避险品类将成为信用首选；本轮调整中，银行二永债利差增厚尤为明显，估值已具有一定吸引力，可关注二永债配置时期；地产吹风频吹，在行业逐渐回暖的过程中，企业属性的资质分化仍存，应把握“根红苗正”的国有地产主体剩余套利机会；本轮调整中钢铁债利差抬升也尤为明显，明年年报披露后可能面临最后一跌，待基建、地产回暖对下游需求形成支撑，钢铁债在下半年更具期待。
　　▍风险因素：经济增速不及预期；理财赎回潮难以有效遏制等

研究报告全文：债市易冷信心不寒债市启明系列20221219中信证券研究部核心观点年末突如其来的寒潮使得债市热情迅速冷却信用利差一波三折脉冲式走高情绪也出现很大波动动荡之余信心确立显得格外重要通过回顾历年年末市场走势我们可以发现本轮债市调整既有季度性因素也夹杂理财为主的买盘机构战略性撤退值得指出的是近年来市场自愈能力在提升信用债调整后性价比早已浮出水面债市易冷而信心不能寒我们更应辩证地看待此轮调整与其保暖不如抓住因势利导的布局契机调整后2Y以内高等级明明品种更安稳板块角度预计明年年初城投周期国股二永债甚至国企地产FICC首席分析师债会百花齐放机构或将从短暂恐慌转为选择困难S1010517100001本轮调整下信用利差一波三折阶段分明临近年末受政策优化及市场对资金面担忧加剧的影响债券市场迎来一波较大幅度调整信用利差也迎来脉冲式走高此后市场情绪有所缓和利差也随之有所回调进入12月由于理财赎回和信用利差走高产生循环反馈效应导致信用利差再度增厚但在外部维稳下有所趋稳此后市场情绪继续发酵赎回潮不止信用利差在短暂的企稳后继续冲高年末债市意愿降低亦有迹可循自年信用债市场季度发行逐渐趋稳李晗2020以来信用债发债主体仿佛更倾向于在一季度迎来开门红或在三季信用债首席分析师度做最后冲刺而四季度往往略显冷清四季度发债意愿较三季度通常会S1010517030002有所下滑更进一步信用债市场月度表现亦可推敲临近年末12月信用债市场意愿通常处于低点发行和融资端规模普遍小于11月市场策略上更倾向于守铢待兔积蓄力量期在次年取得更好发挥避险思维主导下年末债市利差普遍上行在避险思维的主导下年末投资者更倾向于持币过节于是将所持有的债券置换为流动性更好的现金在频繁的交易中信用利差通常在年末会有所走高分期限来看由于短久期信用债流动性更强易转化为更优质的流动现金故年末1年期信用徐烨烽债利差上行相对更高而从等级的角度看同样由于高等级信用债变现难信用债分析师度要低于中低等级高等级信用利差间久期分化更为明显S1010521050002本轮调整既有客观因素也有主观影响但信心宝贵不可弃客观来看本轮调整受政策优化及理财赎回循环反馈效应影响十分大信用债利差一波三折接连冲高市场情绪波动较大但从主观上看年末市场更倾向于守铢待兔市场发债融资意愿通常较低且在流动性置换的过程中信用利差在年末也普遍会抬升在主观和客观因素的叠加下此轮债市调整来得更为猛烈小幅的调整是在情理之中的本轮债市调整幅度或略超预期但随着时间的推移其对市场的影响也会逐步褪去因此不必过于惊慌信心诚可贵应对债市保有耐心保持信心静待春暖花开信用市场展望原先极低的利差使得投资者在淘金的过程中束手束脚而本轮调整后利差已至高位为投资者打开了施展身手的空间更是重塑了新的投资思路为2023年信用债市场开年布局提供了机会当前债市多空博弈持续在强政策弱现实的背景下采取防守策略的价值由此凸显因此京沪江浙等稳定区域的避险品类将成为信用首选本轮调整中银行二永债利差增厚尤为明显估值已具有一定吸引力可关注二永债配置时期地产吹风频吹在行业逐渐回暖的过程中企业属性的资质分化仍存应把握根红苗正的国有地产主体剩余套利机会本轮调整中钢铁债利差抬升也尤为明显明年年报披露后可能面临最后一跌待基建地产回暖对下游需求形成支撑钢铁债在下半年更具期待风险因素经济增速不及预期理财赎回潮难以有效遏制等证券研究报告请务必阅读正文之后第38页起的免责条款和声明债市启明系列20221219目录信用利差一波三折3年末债市通常如何演绎4季度表现有迹可循4月度表现亦可推敲5年末避险思维主导6理性看待调整7信用市场展望7债市调整提供布局机会7防守策略下的守铢待兔8银行二永债颇具期待8地产春风下的根红苗正9钢铁债调出机会9风险因素10转债市场13插图目录图1此轮债市调整中不同时间点信用利差水平及变动bps3图22017-2022年信用债季度发行规模及占比亿元5图32017-2022年信用债季度净融资规模及占比亿元5图42017-2022年信用债部分月份发行规模亿元6图52017-2021年信用债部分月份净融资规模亿元6图6当前信用债利差水平bps8图72020年12月16日至2022年12月16日公开市场操作和到期监控亿元10图82017年1月1日至2022年12月16日流动性投放和回笼统计亿元11图92022年12月16日人民币对各币种汇率当前值相对于前一日值变化百分比11表格目录表1此轮债市调整中不同时间点信用利差所处历史分位水平4表212月各等级不同久期信用利差变化bps7表3银行二永债利差表现bps9表4钢铁债利差表现bps9表5市场概况12表6行业涨跌幅榜13表7规模风格指数涨跌幅13表8可转债市场13表9可转债个券涨跌幅情况13表10可转债正股涨跌幅情况25请务必阅读正文之后的免责条款和声明2债市启明系列20221219信用利差一波三折此轮调整下信用利差走势一波三折临近年末受政策优化及市场对资金面担忧加剧的影响债券市场迎来一波较大幅度调整信用利差也因此快速走高理财市场迎来一轮赎回潮的同时信用债市场也面临新的一轮取消潮此后市场情绪有所缓和利差也随之有所回调进入12月由于理财赎回和信用利差走高产生循环反馈效应导致信用利差再度走高随后有所趋稳但此后市场情绪继续发酵赎回潮不止信用利差在短暂的维稳后继续走高利差走势阶段分明11月14日信用利差开启了第一波快速走阔且与11月23日到达阶段性高点此轮利差走阔幅度相对较大其中3年期信用债利差走阔尤为明显各等级AAAAA和AA信用利差分别走阔31bps36bps和42bps而5年期信用利差抗跌性较好各等级本轮仅走阔20bps25bps和21bps此后11月23日至11月30日随着市场情绪的逐渐缓和信用利差也迎来了一波回调除1年期AA级信用利差仍有小幅抬升外其余各等级不同期限信用利差均有所下降其中长端信用利差回调最为明显5年期各等级信用利差分别下降9bps6bps和10bps进入12月在理财赎回的循环反馈作用下信用利差再次走阔且打破前期利差阶段性高点此次利差走阔中中长端信用债成为此轮理财产品赎回潮的牺牲品遭到大量抛售而短端信用债由于其流动性相对较好所受影响相对较小1年期各等级信用债利差分别走阔7bps12bps和12bps而中长端各等级信用利差走阔幅度均接近20bps此后在外部维稳措施的帮助下信用利差有短暂的趋稳的态势市场情绪继续发酵赎回潮不止信用利差在短暂趋稳后再次抬升其中1年期信用利差在12月12日率先走阔而中长端信用利差略有滞后在13日开始快速抬升值得注意的是本轮抬升持续时间较短快速冲高后略有回落除此之外此轮利差抬升中等级分化较为明显低等级信用利差走阔幅度更大其中AA级不同久期1Y3Y和5Y信用利差分别走阔18bps17bps和18bps图1此轮债市调整中不同时间点信用利差水平及变动bps资料来源Wind中信证券研究部注数据截至2022年12月16日11月14日利差变化为11月14日利差水平较年初利差水平变动11月23日利差变化为11月23日利差水平较前一时点11月14日利差水平变动其余时点利差变化以此类推请务必阅读正文之后的免责条款和声明3债市启明系列20221219历经调整后信用利差已至较高位置在本轮债市调整前信用债利差处于不断压缩的区间各等级不同久期信用利差均被压缩至极低位置其中中短端信用利差均被压缩至历史2分位以内进行收益挖掘的空间极小在此后长达一个月的调整中信用利差在波折中走高信用利差也来到历史较高位置各等级不同久期信用利差均高于历史50分位中长端信用债利差所处位置更高其中3年期各等级信用利差分别处于历史8481和70分位水平回调后的信用利差也为来年信用债布局打开了新的投资思路表1此轮债市调整中不同时间点信用利差所处历史分位水平11月14日11月23日11月30日12月8日当前水平1Y3Y5Y1Y3Y5Y1Y3Y5Y1Y3Y5Y1Y3Y5YAAA150456287501443143376197277737617463843770AA141628236462325177437229334683514537812724AA101562188271191215260107333495291560703511资料来源Wind中信证券研究部注数据截至2022年12月16日年末债市通常如何演绎受市场调整影响四季度信用债发行明显下滑年末债券市场的大幅调整导致理财产品面临较大的赎回压力信用债市场也引来取消潮此后在信用债市场收益率持续走高和理财市场赎回压力不减的循环反馈下信用债市场仿佛有兵败如山倒之感四季度信用债发行规模也明显下滑截至2022年12月16日四季度信用债发行规模为241万亿元远低于前三季度平均发行规模季度表现有迹可循信用债季度发行规模变化或有迹可循2017年以来信用债市场融资环境整体呈现由紧到松再逐渐趋稳的一个过程信用债季度发行规模占比也逐渐趋向平均分年度来看2017年供给侧改革大环境下信用债市场发行缩水严重各季度发行占比相差较大发行主要集中在三季度2018年政策逐渐开始由紧转松信用债季度发行规模也是节节高升2019年信用债融资环境仍处于继续回暖阶段因此下半年发行规模明显高于下半年2020年受局部疫情影响上半年债券融资大幅增量从而下半年发行占比相对较小四季度发行规模为全年最低2021年信用债发行市场表现平稳二四季度发行规模相对偏低四季度信用债发行热度通常有所回落自2020年信用债市场季度发行逐渐趋稳以来信用债发债主体仿佛更倾向于在一季度迎来开门红或者在三季度做最后冲刺而在四季度往往选择守铢待兔因此信用债发行规模也主要集中在一三季度而四季度发行热度较三季度通常会有所下滑请务必阅读正文之后的免责条款和声明4债市启明系列20221219图22017-2022年信用债季度发行规模及占比亿元总发行量发行占比右轴350004030000352500030252000020150001510000105000500资料来源Wind中信证券研究部注数据截至2022年12月16日发行占比该季度信用债发行规模本年度信用债发行规模100四季度信用债净融资额有环比下滑的特征不考虑2018下半年至2019年信用债融资环境明显由紧转松的阶段在剩余的20172020和2021年中四季度信用债净融资规模均出现环比下降值得注意的是在所考虑的年份中四季度信用债规模出现环比下降后次年一季度信用债净融资规模均会明显改善信用债净融资端季度表现特点鲜明图32017-2022年信用债季度净融资规模及占比亿元资料来源Wind中信证券研究部2022年截至Q3月度表现亦可推敲12月信用债市场发债意愿进一步下滑通过对比四季度各月信用债发行规模与次年一季度平均月度发行规模可以明显的发现2017年以来各年度12月信用债发行规模均小于11月发行规模信用债市场发债意愿在年底降至低点且预计2022年12月信用债发行规模也将小于11月除此之外信用债市场发债意愿在次年一季度通常会有明显回暖次年一季度平均月度发行规模普遍高于前一年12月请务必阅读正文之后的免责条款和声明5债市启明系列20221219图42017-2022年信用债部分月份发行规模亿元10月11月12月次年一季度平均月度发行规模14000120001000080006000400020000201720182019202020212022资料来源Wind中信证券研究部注数据截至2022年12月16日12月信用债市场融资意愿也相对较低通过对比四季度各月信用债净融资规模与次年一月净融资规模可以发现信用债市场12月净融资规模普遍低于11月净融资规模在年底通常采取较为保守的融资策略类似的是在信用债发行回暖的带动下信用债净融资端也往往在次年一月取得开门红次年一月信用债融资规模均要好于本年12月甚至普遍高于本年四季度各月份净融资规模图52017-2021年信用债部分月份净融资规模亿元10月11月12月次年1月6000500040003000200010000-1000-2000-3000-400020172018201920202021资料来源Wind中信证券研究部年末市场更易倾向于守铢待兔通常信用债市场季度表现有迹可循市场会选择在三季度进行年度冲刺在一季度进行开年抢跑因此四季度往往显得较为冷清信用债市场发行融资端意愿在四季度均会有所下滑更进一步信用债市场月度表现亦可推敲临近年末12月信用债市场发债和融资意愿普遍处于低点策略上更倾向于守铢待兔期在次年1月有更好发挥年末避险思维主导12月信用债利差普遍抬升临近年末受避险思维的主导部分机构投资者选择抛售请务必阅读正文之后的免责条款和声明6债市启明系列20221219信用债来变现来换取更好的流动性也便于为次年开春做好布局具体来看以2021年为例1年期各等级AAAAA和AA信用利差在12月分别走高7bps9bps和7bps3年期各等级信用利差分别变化-1bp4bps和-1bp5年期各等级信用利差分别走高3bps10bps和2bps高等级短久期信用债更易变现这一波与2017年有根本性不同分期限来看由于短久期信用债流动性更强易转化为更优质的流动现金故年末1年期信用债利差上行相对更高从等级的角度看高等级信用利差间久期分化更为明显同样由于高等级信用债变现难度要低于中低等级故更容易将高等级信用债置换为现金因此利差表现有所分化表212月各等级不同久期信用利差变化bps201720182019202020211Y3Y5Y1Y3Y5Y1Y3Y5Y1Y3Y5Y1Y3Y5YAAA-493-946-251130022814771698552-163570021-638731-088342AA007-746-051180082810771498452537864151721619314111042AA-393-1146-451240012812771898752437236423172061731-089242资料来源Wind中信证券研究部避险思维主导年末利差走阔行情在避险思维的主导下年末投资者更倾向于持币过节于是将所持有的债券置换为流动性更好的现金在频繁的交易中信用利差通常在年末会有所走高其中高等级短久期信用债更易被抛售于是其利差走阔幅度也较其余品类更高理性看待调整2022年末债市调整既有客观因素也有主观影响受政策优化的影响年末债券市场迎来一波大调整信用债利差快速走高理财市场也迎来一波赎回潮此后在理财赎回和信用利差走高的循环反馈作用下信用债利差再度冲高市场情绪波动较大但从主观上看年末市场更倾向于守铢待兔市场发债融资意愿通常较低且在流动性置换的过程中信用利差在年末也普遍会抬升因此此轮债市调整既有客观的市场原因也有周期性投资者主观情绪变化带来的影响时间会冲淡影响信心宝贵不可弃在主观和客观因素的叠加下此轮债市调整来得更为猛烈但通过对比往年年末信用债市场走势小幅的调整是在情理之中的本轮债市调整幅度或略超预期但随着时间的推移其对市场的影响也会逐步褪去或先抑后扬为2023年开门红做下铺垫因此不必过于惊慌信心诚可贵应对债市保有耐心保持信心静待春暖花开信用市场展望债市调整提供布局机会本轮调整后债券市场利差走扩至较高位置本轮调整后各等级不同久期信用债利差普遍翻了一番其中3年期信用债利差走阔幅度最大3年期各等级信用利差分别走阔54bps67bps和80bps相对更大的走阔幅度也使得其所处历史分位水平也更高3年期各等级请务必阅读正文之后的免责条款和声明7债市启明系列20221219信用利差分别处于8481和70历史分位其余各品类也处于较高位置较高的利差水平使得投资者有机会施展身手2022年前十个月信用债市场一路慢牛信用利差不断被压缩至极低位置投资者在仅剩的利差空间内淘金也显得束手束脚在本轮调整后各等级不同久期信用利差均走阔至历史较高位置为投资者打开了施展身手的空间更是重塑了新的投资思路为2023年信用债市场开年布局提供了机会图6当前信用债利差水平bps资料来源Wind中信证券研究部注数据截至2022年12月16日本轮调整利差变动为当前信用利差较2022年11月14日信用利差变动幅度下同防守策略下的守铢待兔年末债市活跃度通常较低市场倾向于守铢待兔时值年末债券市场往往也进入冬眠阶段市场发债融资意愿均出现较为明显的下滑而债市也更多地选择守铢待兔一方面是想为平稳的渡过跨年期另一方面也是积蓄力量争取来年取得开门红由此保持所配置资产较好流动性不失为更好的选择市场博弈阶段防守策略价值凸显受理财产品赎回的循环反馈效应下信用债市场也不断的进行调整随着地产政策春风频出防疫政策的进一步优化政策预期均较强然而基本面数据仍处于底部阶段且维稳政策降准工具以及MLF超额续作接踵而至信用债市场处于多空博弈阶段采取防守策略的价值由此凸显因此预计京沪江浙或是福广等稳定区域的避险品类将成为信用首选银行二永债颇具期待银行二永债收益挖掘空间已打开颇具期待在本轮债市调整中银行二永债经历了最为明显的利差增厚且均位于历史较高水平其中3年期各等级银行二级债在本轮调整中利差走阔55bps58bps和72bps3年期各等级信用利差已上行至历史9087和84分位水平利差收益挖掘空间打开永续债方面表现则更为明显3年期各等级银行永续债利差上行幅度超80bps且均处于历史99分位水平本轮调整后银行二永债的估值已具有一定吸引力可重点关注其配置时机请务必阅读正文之后的免责条款和声明8债市启明系列20221219表3银行二永债利差表现bps当前水平本轮调整利差变动较年初变动当前水平历史分位1Y3Y5Y1Y3Y5Y1Y3Y5Y1Y3Y5Y银行AAA689889449058254655494324212541323541674090308910二级AA8008993910434350358494700303946333916700087408630债AA108261274213233500071525801345749363915732084407490银行AAA84581236012410372280366582262565815633990099009930永续AA89991283212916392082366582252264715533987099009930债AA121991633216816522096366982122254712633777099009780资料来源wind中信证券研究部地产春风下的根红苗正地产政策春风频吹知易行难四季度以来地产领域迎来一波密集的利好政策从地产融资的三箭齐发到金融16条又或是银行保函政策的出台地产市场情绪有所回暖地产领域也迎来一波新的行情部分较为激进的投资者满载而归预计本轮调整后地产基本面数据恢复难以一蹴而就仍需时间来恢复地产债市场的投研逻辑或将重构投资者信心会有所恢复但知易行难继续关注企业属性分化带来的套利机会2023年中国经济整体性好转预期较强中国城镇化进程仍在继续推行房地产作为国民经济的支柱产业未来仍有足够的需求支持当前时点过于理性或会错失收益良机但对于大部分投资者而言难以把握低买高卖的超额收益我们认为地产行业在逐渐回暖的过程中企业属性的资质分化仍存建议关注根红苗正的国有地产主体剩余套利机会钢铁债调出机会钢铁债利差提前开始上行不同于其余品类债券利差在此轮调整后才开始上行受下游需求不足以及钢企经营状况相对一般的影响低等级钢铁债利差早早进入上行区间叠加此轮债市调整影响中高等级钢铁债也进入利差走阔区间各等级利差普涨当前各等级不同期限钢铁债信用利差均处于较高位置尤其是AA级不同久期钢铁债信用利差在两波利差抬升后处于历史95分位水平以上中高等级钢铁债利差所处位置虽相对低等级稍低但也已打开收益空间表4钢铁债利差表现bps当前水平本轮调整利差变动较年初变动当前水平历史分位1Y3Y5Y1Y3Y5Y1Y3Y5Y1Y3Y5YAAA-639886588975339162685271194845893020532095109290AA109831206412444639180537107583366954989772092308090AA2163925164263221069258778421264011954100009690100009930资料来源Wind中信证券研究部钢铁债或已调出机会此轮债市调整后钢铁债绝对收益空间已打开利差位置相对较高受地产行业不景气所致今年以来钢企经营状况有所下滑预计明年钢铁债仍需经受一波年报披露季的冲击当前地产利好政策频繁出台而钢铁而作为地产的上游材料地产回暖也将提供一定的下游需求保障但地产领域基本面回暖道阻且长仍需要时请务必阅读正文之后的免责条款和声明9债市启明系列20221219间来考量钢铁债在明年下半年更具期待风险因素经济增速不及预期理财赎回潮难以有效遏制等资金面市场回顾2022年12月16日银存间质押式回购加权利率涨跌互现隔夜7天14天21天和1个月分别变动了-062bps2479bps-1045bps2343bp和1117bps至121173169253和272国债到期收益率大体上行1年3年5年10年分别变动000bp110bps-005bps027bps至23225327128912月16日上证综指下跌002至316786深证成指下跌056至1129503创业板指下跌106至237372央行公告称为维护银行体系流动性合理充裕2022年12月16日人民银行以利率招标方式开展了410亿元逆回购操作当日央行公开市场开展410亿元7天逆回购操作当日有20亿元逆回购到期实现流动性净投放390亿元流动性动态监测我们对市场流动性情况进行跟踪观测2017年开年来至今流动性的投与收增量方面我们根据逆回购SLFMLF等央行公开市场操作国库现金定存等规模计算总投放量减量方面我们根据2020年12月对比2016年12月M0累计增加1601066亿元外汇占款累计下降811716亿元财政存款累计增加986866亿元粗略估计通过居民取现外占下降和税收流失的流动性并考虑公开市场操作到期情况计算每日流动性减少总量同时我们对公开市场操作到期情况进行监控图72020年12月16日至2022年12月16日公开市场操作和到期监控亿元资料来源Wind中信证券研究部请务必阅读正文之后的免责条款和声明10债市启明系列20221219图82017年1月1日至2022年12月16日流动性投放和回笼统计亿元资料来源Wind中信证券研究部图92022年12月16日人民币对各币种汇率当前值相对于前一日值变化百分比资料来源Wind中信证券研究部市场回顾及观点可转债市场回顾12月16日转债市场中证转债指数收于39639点日下跌059可转债指数收于170485点日下跌098可转债预案指数收于143188点日下跌168平均转债价格13174元平均平价为9513元当日共同转债和新化转债上市468支上市交易可转债除4支停牌59支上涨1支横盘404支下跌其中共同转债5730新化转债2080和贵广转债1102领涨元力转债-1203万顺转债-1023和万顺转2-992领跌461支可转债正股135支上涨12支横盘314支下跌其中共同药业1084贵广网络1003和美诺华灵康药业1000领涨ST请务必阅读正文之后的免责条款和声明11债市启明系列20221219蓝盾-1402元力股份-1042和上能电气-712领跌可转债市场周观点转债市场上周继续受到债券市场拖累全周中证转债指数继续调整交投情绪下滑上周公布的金融数据和经济数据走弱但与弱现实对应的是强政策和强预期叠加理财市场的二次赎回潮导致近期债券市场重新出现调整态势对转债股性估值的修复形成了压制转债估值来到了20以下水平临近年末债市波动行情是当前转债市场的主要扰动因素考虑到债券市场近期的持续调整以及后续压力我们认为转债市场的估值中枢水平需要重塑相比于今年绝大部分时间股性估值在20以上运行而言当前估值中枢已经回归20以下我们判断大概率会在15-20这一区间内重新再平衡考虑到债市扰动仍可能持续建议投资者从正股角度出发择券持仓重点向次新券中的平衡型和弹性个券切换上周中央经济工作会议强调未来一年要改善社会心理预期提振发展信心中国经济有望更快走出疫情实现超预期修复当前经济复苏可重点围绕三条主线配置一是防疫措施优化后的消费板块修复逻辑二是宽信用稳经济下的地产基建制造业和金融板块三是短期商品价格修复会带来的上游资源品弹性考虑到当前估值波动范围有所收窄因而预计交易估值波动的策略空间有限从正股角度出发择券可以适当拉长持仓周期重点需要关注后续正股的潜在空间高弹性组合建议重点关注斯莱转债再22转债法兰转债博汇转债伯特转债朗新转债金诚转债美联转债小熊转债龙净转债稳健弹性组合建议关注浙22转债爱迪转债康医转债百川转2旗滨转债奕瑞转债成银转债欧22转债禾丰转债东材转债风险因素市场流动性大幅波动宏观经济增速不如预期无风险利率大幅波动正股股价超预期波动股票市场表5市场概况代码简称收盘价日变化成交额亿000001SH上证指数316786-002307228399001SZ深证成指1129503-056454187399300SZ沪深300395423006167488399005SZ中小板指752750-08252337399006SZ创业板指237372-106152601000016SH上证5026882904950702资料来源Wind中信证券研究部请务必阅读正文之后的免责条款和声明12债市启明系列20221219表6行业涨跌幅榜每日涨幅前五板块日涨跌幅每日跌幅前五板块日涨跌幅建材中信123计算机中信-215银行中信123有色金属中信-183房地产中信120机械中信-178医药中信109电子中信-177消费者服务中信087电力设备及新能源中信-174资料来源Wind中信证券研究部表7规模风格指数涨跌幅名称日涨跌幅名称日涨跌幅大盘价值116大盘成长-048中盘价值055中盘成长-124小盘价值046小盘成长-093资料来源Wind中信证券研究部转债市场表8可转债市场名称收盘价日变化中证转债指数39639-059等权可转债指数170485-098可转债预案指数143188-168资料来源Wind中信证券研究部表9可转债个券涨跌幅情况成交额名称简称收盘价元涨跌幅百万123171SZ共同转债15730573012213113663SH新化转债12080208049228110052SH贵广转债164711102281140113618SH美诺转债13524425275964127057SZ盘龙转债20882305411006127028SZ英特转债14275270271121128117SZ道恩转债12200186117054123013SZ横河转债5293015980837123151SZ康医转债1273014667672113525SH台华转债1437214443592128029SZ太阳转债1421511732368110057SH现代转债1196811316452128025SZ特一转债25585109480157113658SH密卫转债122400972804113610SH灵康转债1142908666657123104SZ卫宁转债117380751005请务必阅读正文之后的免责条款和声明13债市启明系列20221219成交额名称简称收盘价元涨跌幅百万123150SZ九强转债125600721119110061SH川投转债135620648704118006SH阿拉转债1273406026918127029SZ中钢转债1286005810109127044SZ蒙娜转债1145005713608128053SZ尚荣转债1640004979408110064SH建工转债112680481719127025SZ冀东转债108650423502128134SZ鸿路转债122660381932127032SZ苏行转债119190332797127047SZ帝欧转债98910301165113594SH淳中转债120700301017113047SH旗滨转债124030287219113021SH中信转债110690283454113656SH嘉诚转债115290282475123096SZ思创转债103350288968127067SZ恒逸转210940027891128030SZ天康转债251300262067128135SZ洽洽转债119800231253113011SH光大转债1049902320473110076SH华海转债113050221218113650SH博22转债115700202637127006SZ敖东转债121700183910110080SH东湖转债114400183071118004SH博瑞转债11139016609127058SZ科伦转债1415801317014118012SH微芯转债12302010324123115SZ捷捷转债115990091364113042SH上银转债1048900914943123133SZ佩蒂转债124470071453110059SH浦发转债1047900712418128091SZ新天转债2040000688393113013SH国君转债1057800610453110072SH广汇转债95050061667110082SH宏发转债11157005800113623SHN凤21转109060038716113589SH天创转债9726003436128108SZ蓝帆转债10132002741128062SZ亚药转债106660021392请务必阅读正文之后的免责条款和声明14债市启明系列20221219成交额名称简称收盘价元涨跌幅百万110063SH鹰19转债118460021647113575SH东时转债1359700110128110053SH苏银转债1245200130995110047SH山鹰转债118320001800128069SZ华森转债13185000000128015SZ久其转债12050000000128022SZ众信转债17500000000123029SZ英科转债137660000000123119SZ康泰转2123000002559123004SZ铁汉转债10963-0011214123117SZ健帆转债10845-001166128129SZ青农转债9943-0012199110087SH天业转债11298-0021307113595SH花王转债11310-0031221123099SZ普利转债12020-0032097113605SH大参转债11623-0032970110044SH广电转债19106-00441021110070SH凌钢转债11493-0041682113062SH常银转债11451-0043116113057SH中银转债11856-0046181113596SH城地转债9628-0051540113024SH核建转债11246-005985128133SZ奇正转债12233-0066177113530SH大丰转债11686-006420127062SZ垒知转债11820-0078969113636SH甬金转债11970-007576113058SH友发转债11104-0071134123056SZ雪榕转债10802-007186128100SZ搜特转债9499-0072661127066SZ科利转债11866-0083509111001SH山玻转债11525-008148127056SZ中特转债10940-0081819113576SH起步转债10758-009561127018SZ本钢转债11199-0091691113037SH紫银转债10147-0092896123126SZ瑞丰转债11100-009301123010SZ博世转债11080-0101340113044SH大秦转债10939-01010963113591SH胜达转债11995-0101390请务必阅读正文之后的免责条款和声明15债市启明系列20221219成交额名称简称收盘价元涨跌幅百万127012SZ招路转债11450-0105208123076SZ强力转债10392-010164128023SZ亚太转债11234-0111520113608SH威派转债10675-011313113056SH重银转债9729-0123909113565SH宏辉转债11981-0122403123049SZ维尔转债10649-012255113628SHN晨丰转10968-012473110081SH闻泰转债11034-0133058123124SZ晶瑞转210835-014598113578SH全筑转债10258-014537110079SH杭银转债11814-01510751127059SZ永东转213280-0151151128021SZ兄弟转债12369-0162557128138SZ侨银转债11649-016255113569SH科达转债10478-017339127055SZ精装转债11610-01716612127050SZ麒麟转债12519-0174361123106SZ正丹转债11280-018182113064SH东材转债12300-0185360123155SZ中陆转债11243-018363113535SH大业转债11100-019900127042SZ嘉美转债11000-019712128026SZ众兴转债11213-019651128132SZ交建转债10937-020918113627SH太平转债10698-020283128124SZ科华转债10182-020405127053SZ豪美转债11478-021297128072SZ翔鹭转债10993-021327113644SH艾迪转债10908-021131127022SZ恒逸转债10600-021646113046SH金田转债10547-021567113545SH金能转债11953-0221288110073SH国投转债10371-0222490110075SH南航转债13409-0224849123146SZ中环转211420-0221366128063SZ未来转债11780-023186113606SH荣泰转债10872-023305128128SZ齐翔转213848-023604请务必阅读正文之后的免责条款和声明16债市启明系列20221219成交额名称简称收盘价元涨跌幅百万113055SH成银转债12051-0238360128074SZ游族转债11000-024655110058SH永鼎转债11289-024229110084SH贵燃转债12230-0243242128116SZ瑞达转债10550-025469110077SH洪城转债12382-026659113584SH家悦转债10342-027286128035SZ大族转债10588-0273836127034SZ绿茵转债10382-027759127015SZ希望转债10823-028589127041SZN弘亚转10668-028189110062SH烽火转债10399-028480128105SZ长集转债10356-029756123136SZ城市转债11720-0305579128144SZ利民转债11794-0301507123093SZ金陵转债11975-0302578113050SH南银转债11813-03010209113616SH韦尔转债11156-0311614123142SZ申昊转债11157-031296118000SH嘉元转债11508-032799113033SH利群转债10622-0323410123131SZ奥飞转债11655-032482127049SZ希望转211230-0324578128118SZ瀛通转债10982-033150118025SH奕瑞转债12200-033846113593SH沪工转债11179-033230110060SH天路转债11383-0341792128048SZ张行转债11700-0341845113052SH兴业转债10270-03521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