明年稳经济的决心有多大？尽管今年中央经济工作会议没有提及“以经济建设为中心”，但是会议对于稳经济的诉求可能是近10年最强的一次：从整体上看，关键词频方面，“发展”和“稳”出现的次数在2021年的基础上继续增加（图1与2）；篇章结构上，继续靠前陈述对当前和明年形势尤其是压力方面的看法（图3）。
　　从主要内容看，宏观政策上，对于财政、货币政策“加力提效+精准有力”的措辞组合较以往明显更加积极；重点任务部署上，罕见地把扩大内需放到首位，消费的优先级放在投资之前，并进一步将住房改善和恢复消费放在第一位；在政府工作和凝聚共识中，再次强调“保持经济平稳运行至关重要”，要求“努力实现明年经济发展主要预期目标”。
　　有哪些抓手？可以概括为“3+1”：消费（房+车），制造业投资和基建投资，另外稳定外需和外资作为重要的辅助手段。
　　有哪些政策工具？货币和财政双发力，传统工具包括适当提高赤字率（3%以上），维持较高水平的专项债规模等，贴息是本次会议的亮点，将作为财政和货币政策协调的重要载体，这说明明年政策性金融工具、各种定向的专项再贷款等存在较大的空间。除此之外，产业政策和科技政策相配合将为制造业投资和基建投资指明重要的方向。具体来看：
　　财政政策“加力提效”、货币政策“精准有力”意味着什么？今年会议是近10年以来宏观政策表述最积极的一次，此前从未出现过“双发力”的提法。2015年经济工作会议“加大力度+灵活适度”下，2016年财政赤字率攀升至3%，同时货币政策加大了支持力度，新增PSL 9750亿元为史上最高。2018年会议财政政策也提及“加力提效”，但是对货币政策更加谨慎——“松紧适度”，2019年财政赤字小幅增加0.2个百分点，但专项债规模大幅增加8000亿元。展望2023年，预计赤字率将上升至3%以上（2022年为2.8%），而考虑到地方专项债规模增加空间有限（更多通过中央转移支付），明年诸如政策性金融工具、PSL以及专项再贷款等结构性工具+财政贴息将成为重要的补充和看点。
　　不过，财政货币政策要取得稳经济的效果离不开居民和企业部门的加杠杆，也即是内需的稳定。稳经济从来不能只靠政府和政策，一方面，从2016年和2019年财政发力的经验来看，有了居民和企业部门的加杠杆经济才能真正企稳；另一方面，2021和2022年是“反面教材”，少了企业和居民的参与，政策稳经济的效果会大打折扣。所以扩大内需尤其是扩大消费被放在了优先的位置：
　　2023年消费优先级高于投资，而居民消费的大头短期看是“买房+买车”，长期看则还有“养老”。房和车在居民支出中体量大、弹性足，是短期稳定消费最有效的抓手，预计明年利率（尤其是房贷利率）仍会下调，相关减免税政策有望继续，但是如何鉴定住房改善型消费可能是明年需求端政策制定需要关注的内容。“养老”消费作为统筹当前和长远的重要结合点，短期内对于经济的拉动较为有限，当时中长期看伴随我国人口结构的变化存在较大的增长空间。
　　起底消费需要多管齐下，除了稳就业、增收入外，消费券可能是能够较快改善居民消费倾向的重要工具。2022年我国消费者信心已下滑至历史低位，消费累计同比增速很可能录得负值。2023年尽管防疫政策大幅优化将带来利好，但不足以弥补消费的缺口。预期和信心的回暖通常需要政策的引导，我们认为明年中央主导的普惠性政策可期，形式或为数字消费券。
　　企业加杠杆：产业改造升级+新兴产业投资+参与国家重大工程项目。本次会议对于企业端的诉求同样强烈，要“狠抓”传统产业改造升级和战略性新兴产业培育壮大，同时鼓励和吸引民间资本参与国家重大工程和补短板项目。前者意味着制造业投资在明年被提到了更加重要的位置，后者则意味着基建投资要继续发力，充分利用民间资本的杠杆，通过“加力”的财政撬动更大规模的基建投资落地。
　　四季度以来的政策基调对投资有何启示？我们认为2023年为主题投资大年，稳增长、安全和养老服务相关的板块值得关注。结合大会、政治局会议、中央经济工作会议以及“十四五”规划，我们对科技、生物、能源、粮食、养老服务和产业链这七大领域的政策进行了梳理，如表1所示，投资主线聚焦医药、半导体、信创、新能源。我们认为核心关注点有三个：
　　一是提升我国核心竞争力的战略领域。“十四五”规划提出了将“人工智能、量子信息、集成电路、生命健康、脑科学、生物育种、空天科技、深地深海等前沿领域”作为有前瞻性、战略性的国家重大科技项目。集中优势资源攻关“新发突发传染病和生物安全风险防控、医药和医疗设备、关键元器件零部件和基础材料、油气勘探开发等领域”的关键核心技术。
　　二是涉及基本民生保障和粮食能源保供的领域。本次经济工作会议强调“社会政策要兜牢民生底线”，并提出“稳妥推进养老保险全国统筹”、“支持养老服务消费”。我国养老配套设施建设有望迎来政策红利，重点关注养老服务相关领域，医疗服务、医疗设备、医疗研发等领域前景向好。此

研究报告全文：证券研究报告宏观报告宏观点评宏观点评20221217解读中央经济工作会议多大决心哪些抓2022年12月17日手证券分析师陶川TableSummaryTableTag明年稳经济的决心有多大尽管今年中央经济工作会议没有提及以经执业证书S0600520050002济建设为中心但是会议对于稳经济的诉求可能是近10年最强的一taochdwzqcomcn次从整体上看关键词频方面发展和稳出现的次数在2021研究助理邵翔年的基础上继续增加图1与2篇章结构上继续靠前陈述对当前和执业证书S0600120120023明年形势尤其是压力方面的看法图3shaoxdwzqcomcn从主要内容看宏观政策上对于财政货币政策加力提效精准有研究助理段萌力的措辞组合较以往明显更加积极重点任务部署上罕见地把扩大执业证书S0600121030024内需放到首位消费的优先级放在投资之前并进一步将住房改善和恢duanmdwzqcomcn复消费放在第一位在政府工作和凝聚共识中再次强调保持经济平稳运行至关重要要求努力实现明年经济发展主要预期目标相关研究有哪些抓手可以概括为31消费房车制造业投资和基建投11月经济数据的坏消息资另外稳定外需和外资作为重要的辅助手段是政策的好消息有哪些政策工具货币和财政双发力传统工具包括适当提高赤字率2022-12-163以上维持较高水平的专项债规模等贴息是本次会议的亮点美联储首次转向利好还是利将作为财政和货币政策协调的重要载体这说明明年政策性金融工具各种定向的专项再贷款等存在较大的空间除此之外产业政策和科技空政策相配合将为制造业投资和基建投资指明重要的方向具体来看2022-12-14财政政策加力提效货币政策精准有力意味着什么今年会议是近10年以来宏观政策表述最积极的一次此前从未出现过双发力的提法2015年经济工作会议加大力度灵活适度下2016年财政赤字率攀升至3同时货币政策加大了支持力度新增PSL9750亿元为史上最高2018年会议财政政策也提及加力提效但是对货币政策更加谨慎松紧适度2019年财政赤字小幅增加02个百分点但专项债规模大幅增加8000亿元展望2023年预计赤字率将上升至3以上2022年为28而考虑到地方专项债规模增加空间有限更多通过中央转移支付明年诸如政策性金融工具PSL以及专项再贷款等结构性工具财政贴息将成为重要的补充和看点不过财政货币政策要取得稳经济的效果离不开居民和企业部门的加杠杆也即是内需的稳定稳经济从来不能只靠政府和政策一方面从2016年和2019年财政发力的经验来看有了居民和企业部门的加杠杆经济才能真正企稳另一方面2021和2022年是反面教材少了企业和居民的参与政策稳经济的效果会大打折扣所以扩大内需尤其是扩大消费被放在了优先的位置2023年消费优先级高于投资而居民消费的大头短期看是买房买车长期看则还有养老房和车在居民支出中体量大弹性足是短期稳定消费最有效的抓手预计明年利率尤其是房贷利率仍会下调相关减免税政策有望继续但是如何鉴定住房改善型消费可能是明年需求端政策制定需要关注的内容养老消费作为统筹当前和长远的重要结合点短期内对于经济的拉动较为有限当时中长期看伴随我国人口结构的变化存在较大的增长空间起底消费需要多管齐下除了稳就业增收入外消费券可能是能够较快改善居民消费倾向的重要工具2022年我国消费者信心已下滑至历史低位消费累计同比增速很可能录得负值2023年尽管防疫政策大幅优化将带来利好但不足以弥补消费的缺口预期和信心的回暖通常需要政策的引导我们认为明年中央主导的普惠性政策可期形式或为数字消费券企业加杠杆产业改造升级新兴产业投资参与国家重大工程项目本次会议对于企业端的诉求同样强烈要狠抓传统产业改造升级和战19东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分宏观点评略性新兴产业培育壮大同时鼓励和吸引民间资本参与国家重大工程和补短板项目前者意味着制造业投资在明年被提到了更加重要的位置后者则意味着基建投资要继续发力充分利用民间资本的杠杆通过加力的财政撬动更大规模的基建投资落地四季度以来的政策基调对投资有何启示我们认为2023年为主题投资大年稳增长安全和养老服务相关的板块值得关注结合大会政治局会议中央经济工作会议以及十四五规划我们对科技生物能源粮食养老服务和产业链这七大领域的政策进行了梳理如表1所示投资主线聚焦医药半导体信创新能源我们认为核心关注点有三个一是提升我国核心竞争力的战略领域十四五规划提出了将人工智能量子信息集成电路生命健康脑科学生物育种空天科技深地深海等前沿领域作为有前瞻性战略性的国家重大科技项目集中优势资源攻关新发突发传染病和生物安全风险防控医药和医疗设备关键元器件零部件和基础材料油气勘探开发等领域的关键核心技术二是涉及基本民生保障和粮食能源保供的领域本次经济工作会议强调社会政策要兜牢民生底线并提出稳妥推进养老保险全国统筹支持养老服务消费我国养老配套设施建设有望迎来政策红利重点关注养老服务相关领域医疗服务医疗设备医疗研发等领域前景向好此外保障民生的粮食和能源安全领域也值得关注涉及储能种植业等产业三是产业链韧性的相关领域总书记2020年4月10日在中央财经委第七次会议上指出要着力打造自主安全的产业链供应链力争重要产品和供应渠道都至少有一个替代来源形成必要的产业备份系统十四五规划指出巩固提升高铁电力装备新能源船舶等领域全产业链竞争力从符合未来产业变革方向的整机产品入手打造战略性全局性产业链数字经济信创电力设备新能源等行业有望迎来政策红利风险提示新冠病毒变异导致疫情超预期反弹防疫政策大幅收紧政策对冲经济下行力度不及预期29东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分宏观点评图12022年和2021年中央经济工作会议关键词频对比中央经济工作会议关键词出现次数5020222021454540403531302525201599108866776655455333321120发展稳安全高质量创新民生消费需求供给碳绿色房地产制造业数据来源中国政府网东吴证券研究所图22021年以来稳经济的重要性继续上升次历年中央经济工作会议中稳字出现的次数35313025252524242220191513131050201420152016201720182019202020212022数据来源新华社东吴证券研究所39东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分宏观点评图32020年至2022年中央经济工作会议结构和主要内容的对比2022年中央经济工作会议2021年中央经济工作会议2020年中央经济工作会议当年经济工作成绩当年经济工作成绩当年经济工作成绩应对超预期因素冲击保持了我国经济发展和疫情防控保持我国是全球唯一经济正增长的主经济社会大局稳定全球领先地位要经济体规律性认识明年形势判断明年形势判断五个规律性认识党中央领导三重压力仍大需求收缩供三重压力需求收缩供给冲制度优势人民至上科学决策一回顾总结给冲击预期转弱击预期转弱和创造性应对科技自立自强规律性认识六个规律性认识党中央领导规律性认识高质量发展稳中求进坚四个规律性认识党中央领持两个毫不动摇对外导高质量发展稳中求进开放经济发展在法治轨道统筹协调上明年经济形势判断经济复苏不稳定不平衡明年经济工作部署明年经济工作部署明年经济工作部署宏观政策形成共促高质量发七大任务1宏观政策稳健有宏观政策精准有效不急转弯展合力财政货币产业效2微观政策激活市场3八大任务1国家战略科技2二工作部署科技和社会政策制造业竞争力和房地产健康供应链自主可控3扩大内需五大任务1扩大国内需求4科技政策扎实落地5改革4推进改革开放5解决种子耕2现代化产业体系3落实两开放政策试点6区域性政策地问题6强化反垄断7解决个毫不动摇4吸引外资5均衡发展7社会政策保障民大城市住房问题8做好双碳工防范经济金融风险生作纠正认识五个方面1共同富裕2为三纠正认识资本设置红绿灯3保供稳价4防范金融风险5双碳工作纠偏自觉同党中央保持高度一致加强党的全面领导保持经济平稳运行至关重要提高政治判断力政治领悟力创造性抓好贯彻落实努力四凝聚共识政治执行力实现明年经济发展主要预期尊重客观实际和群众需求必目标须有系统思维科学谋划疫情防控疫情防控疫情防控优化调整疫情防控政策加统筹疫情防控和经济社会发巩固拓展疫情防控和经济社会发强统筹衔接有序组织实施展坚持外防输入内防反展成果抓好外防输入内防顺利渡过流行期确保平稳转弹科学精准做好疫情防控反弹工作严防死守段和社会秩序稳定工作五特殊主题安全安全安全统筹发展和安全五个方面统筹发展和安全三个方面统筹发展和安全四个方面1科技创新安全2产业链供应1产业体系安全2民生安全1物流网安全2新能源安全安全3安全审查机制4粮食3安全生产与防灾3安全生产4公共安全安全5安全生产与防灾数据来源中国政府网东吴证券研究所49东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分宏观点评图4财政加力提效货币政策精准有力意味着什么2012年以来中央经济工作会议关于财政货币政策的表述是否提及年份财政政策货币政策财政政策方向以经济建设为中心2012把握好度20132014要有力度松紧适度实行减税政策2015加大力度灵活适度阶段性提高财政赤字率2016积极有效稳健中性2017保持中性更大规模的减税降费2018加力提效松紧适度较大幅度增加地方政府专项债券规模2019提质增效灵活适度2020提质增效灵活精准合理适度保证财政支出强度加快支出进度2021提升效能灵活适度新的减税降费政策适度超前开展基础设施投资保持必要的财政出强度优化组合赤字专项债贴息等2022加力提效精准有力工具加大中央对地方的转移支付力度数据来源中国政府网东吴证券研究所59东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分宏观点评图52016年财政赤字率在危机后再次升至3图62015年至2016年PSL工具大发力千亿元政府赤字率新增抵押补充贷款PSL41236321030303282882015年经济工26作会议之后236212020241621020112013201520172019202120232014201520162017201820192020数据来源Wind东吴证券研究所数据来源Wind东吴证券研究所图72019年专项债发行明显加力图8政策取得稳经济的效果离不开居民加杠杆万亿元新增专项债额度宏观杠杆率变化居民企业政府30437536536525320152018年经济工215作会议之后2101355108004-50-1020162017201820192020202120222023201020122014201620182020数据来源Wind东吴证券研究所数据来源Wind东吴证券研究所69东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分宏观点评图92022年我国消费者信心跌落至历史低位图102022年我国居民预期和信心低迷中国消费信心指数未来就业预期指数未来收入信心指数1305856120545211050481004644904280402010-102012-102014-102016-102018-102020-102022-102010-052013-062016-072019-082022-09数据来源Wind东吴证券研究所数据来源Wind东吴证券研究所79东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分宏观点评表1稳经济和安全的政策导向涉及的相关行业议题经济和产业重点涉及行业或主题目标实现高水平科技自立自强1科技国家重大科技项目人工智能量子信息集成电路生命健康脑科学生物育种信创半导体安全和空天科技深地深海等前沿领域医药航空航天创新集中优势资源攻关关键核心技术新发突发传染病和生物安全风险防控医药和医疗等设备关键元器件零部件和基础材料油气勘探开发等领域宗旨保护人民健康保障国家安全维护国家长治久安2生物医疗设备医疗重要举措坚持平时和战时结合预防和应急结合科研和救治防控结合加强疫病安全研发等防控和公共卫生科研攻关体系和能力建设重要举措完善产供储销体系增强能源持续稳定供应和风险管控能力工程机械数字3能源焦点国内油气勘探开发油气储备设施建设全国干线油气管道建设建设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