事件：
　　12月15日，国家统计局公布数据显示，11月规模以上工业增加值同比2.2%、前值5%，社会消费品零售总额同比-5.9%、前值-0.5%。
　　点评：
　　内外因素共振下，产需双弱，经济仍在“二次探底”中，但明年不宜过于悲观
　　疫情反复、外需走弱等因素共振下，产、需指标普遍低于市场平均预期。11月，工业增加值当月同比2.2%，低于市场平均预期的3.7%和上月的5%；服务业产更是出现负增长、同比-1.9%。三大需求指标均大幅回落，房地产、制造业等投资拖累总体投资回落至0.8%，社零同比-5.9%、低于平均预期的-2.5%；海外走弱和出口份额“回吐”导致出口加速回落，出口同比-8.7%、低于预期的-1.5%。
　　内外“交困”中，稳增长继续发力，交通类投资逆势增长，中游制造投资亦强势。11月主要产需指标，只有基建投资增速回升、同比较上月1.1个百分点至13.9%，核心支撑来自交通运输投资、逆势抬升14.4个百分点，而水电燃和水利环境投资增速均不同程度回落。制造业投资小幅回落0.7个百分点，其中电气机械、通用设备、专用设备、金属制品等投资增速回升、且多实现两位数增长。
　　疫情扩散对产需的“二次冲击”广泛存在，可能还要延续一段时间。实际感染人数的快速增多，导致劳动力“缺勤”，对生产、投资、消费等影响在加快显现，劳动力密集型行业如纺织、橡胶塑料、食品制造业工业生产均负增长；与线下活动紧密相关的餐饮、房地产销售等同比降幅均较10月扩大。高频数据显示，实际感染仍在扩散、百度搜索发烧指数快速攀升，产需的中观指标大多加速回落。
　　重申观点：伴随疫情扩散、出口加速下滑等，经济仍在“二次探底”中。展望未来，2023年回归之年、经济不宜过于悲观，全年GDP增速或在5.5%左右；宏观主线转向内需增长为主，驱动包括：稳增长续力带来的基建投资韧性，新时代“朱格拉周期”启动带来制造业投资强劲，疫后修复及地产链的拖累减弱等。
　　常规跟踪：多数行业生产回落，房地产等拖累总体投资，消费大幅下滑
　　制造业生产大多回落，服务业活动预期逼近年内低点。11月，制造业工业增加值同比2%、较上月回落3.2个百分点，主要行业生产多数回落，与出口紧密相关的计算机通信和汽车制造回落超10个百分点。服务业产出同比-1.9%、年内再度转负，低于上月的0.1%、连续3个月回落；疫情“二次冲击”下，服务预期加快恶化、预期指数同比回落3.6个百分点至53.1%、接近4月低点的53%。
　　房地产、服务业等投资拖累总投资回落。11月，固定资产投资同比0.8%、较上月回落4.2个百分点，其中，房地产投资同比-19.9%、降幅扩大3.9百分点，新开工和施工降幅继续扩大、竣工降幅收窄。房地产、制造业投资下降的幅度比总体要小，可能指向农业、服务业行业投资也在明显下降，或部分受到疫情抑制。
　　消费大幅回落，疫情影响和就业压制增强。11月，社零同比-5.9%、低于上月的0.5%，其中商品消费同比-5.6%、低于上月的0.5%，餐饮收入同比-8.4%、低于上月的-8.1%，疫情“二次冲击”在加快显现，或继续拖累消费和就业等。11月，城镇调查失业率超季节性抬升，较上月增加0.2个百分点至5.7%、创历史同期新高，25-29岁、31个大城市、本地和外来户籍人口调查失业率均上升。
　　风险提示：政策效果不及预期，疫情反复。
　　

研究报告全文：2022年12月15日证券研究报告宏观经济组11月经济数据点评宏观经济点评在黑暗中等待光明事件12月15日国家统计局公布数据显示11月规模以上工业增加值同比22前值5社会消费品零售总额同比-59前值-05点评内外因素共振下产需双弱经济仍在二次探底中但明年不宜过于悲观疫情反复外需走弱等因素共振下产需指标普遍低于市场平均预期11月工业增加值当月同比22低于市场平均预期的37和上月的5服务业产更是出现负增长同比-19三大需求指标均大幅回落房地产制造业等投资拖累总体投资回落至08社零同比-59低于平均预期的-25海外走弱和出口份额回吐导致出口加速回落出口同比-87低于预期的-15内外交困中稳增长继续发力交通类投资逆势增长中游制造投资亦强势11月主要产需指标只有基建投资增速回升同比较上月11个百分点至139核心支撑来自交通运输投资逆势抬升144个百分点而水电燃和水利环境投资增速均不同程度回落制造业投资小幅回落07个百分点其中电气机械通用设备专用设备金属制品等投资增速回升且多实现两位数增长疫情扩散对产需的二次冲击广泛存在可能还要延续一段时间实际感染人数的快速增多导致劳动力缺勤对生产投资消费等影响在加快显现劳动力密集型行业如纺织橡胶塑料食品制造业工业生产均负增长与线下活动紧密相关的餐饮房地产销售等同比降幅均较10月扩大高频数据显示实际感染仍在扩散百度搜索发烧指数快速攀升产需的中观指标大多加速回落重申观点伴随疫情扩散出口加速下滑等经济仍在二次探底中展望未来2023年回归之年经济不宜过于悲观全年GDP增速或在55左右宏观主线转向内需增长为主驱动包括稳增长续力带来的基建投资韧性新时代朱格拉周期启动带来制造业投资强劲疫后修复及地产链的拖累减弱等常规跟踪多数行业生产回落房地产等拖累总体投资消费大幅下滑赵伟分析师SAC执业编号S1130521120002制造业生产大多回落服务业活动预期逼近年内低点11月制造业工业增加值zhaowgjzqcomcn同比2较上月回落32个百分点主要行业生产多数回落与出口紧密相关杨飞分析师SAC执业编号S1130521120001的计算机通信和汽车制造回落超10个百分点服务业产出同比-19年内再度yangfeigjzqcomcn转负低于上月的01连续3个月回落疫情二次冲击下服务预期加快恶化预期指数同比回落36个百分点至531接近4月低点的53马洁莹分析师SAC执业编号S1130522080007majieyinggjzqcomcn房地产服务业等投资拖累总投资回落11月固定资产投资同比08较上月回落42个百分点其中房地产投资同比-199降幅扩大39百分点新开工和施工降幅继续扩大竣工降幅收窄房地产制造业投资下降的幅度比总体要小可能指向农业服务业行业投资也在明显下降或部分受到疫情抑制消费大幅回落疫情影响和就业压制增强11月社零同比-59低于上月的-05其中商品消费同比-56低于上月的05餐饮收入同比-84低于上月的-81疫情二次冲击在加快显现或继续拖累消费和就业等11月城镇调查失业率超季节性抬升较上月增加02个百分点至57创历史同期新高25-29岁31个大城市本地和外来户籍人口调查失业率均上升风险提示政策效果不及预期疫情反复-1-敬请参阅最后一页特别声明11月经济数据点评内容目录1内外因素共振下产需双弱经济仍在二次探底中32房地产制造业等拖累总投资交通类基建投资逆势增长43消费大幅回落就业压制增强疫情的二次冲击可能延续5图表目录图表111月主要经济指标均低于预期3图表211月工业和服务业生产均明显回落3图表311月制造业和电燃水工业增加值回落3图表4部分中上游行业工业生产居前3图表511月服务业生产再度转负4图表6商务活动预期逼近年内低点4图表7房地产和制造业投资回落4图表8房地产施工销售等均明显走弱4图表9部分中游行业投资增速居前5图表10交通类投资带动基建投资回升5图表11近期沥青开工率出现下降5图表1211月社零大幅下降6图表1311月限额以上社零多数回落6图表1411月城镇调查失业率逆势上升6图表15结构性就业压力依然较大6图表16百度搜索发烧指数近期快速攀升7图表17粉末开工率近期加快回落7-2-敬请参阅最后一页特别声明11月经济数据点评1内外因素共振下产需双弱经济仍在二次探底中疫情反复外需走弱等因素共振下产需指标普遍低于市场平均预期11月工业增加值当月同比22低于市场平均预期的37和上月的5服务业产更是出现负增长同比-19三大需求指标均大幅回落房地产制造业等投资拖累总体投资回落至08社零同比-59低于平均预期的-25海外走弱和出口份额回吐导致出口加速回落出口同比-87低于预期的-15图表111月主要经济指标均低于预期图表211月工业和服务业生产均明显回落11月主要经济指标实际与预期值810工业与服务业表现2021年基数调整1064552000-2-5-5-4-10-10-6-8-15-15-10工业增加值同固定资产投资社零同比出口同比2021-022021-052020-022020-052020-082020-112021-082021-112022-022022-052022-082022-11比累计同比2019-11实际值平均预期服务业生产指数同比工业增加值同比右轴来源Wind国金证券研究所来源Wind国金证券研究所多数行业生产回落部分中上游行业表现相对较好11月制造业工业增加值同比2较上月回落32个百分点电燃水同比-15低于上月的4采矿业较上月提升19个百分点至59主要制造业行业生产多数回落与出口紧密相关的计算机通信和汽车制造回落超10个百分点电气机械化学原料黑色冶炼等保持9以上增长图表311月制造业和电燃水工业增加值回落图表4部分中上游行业工业生产居前主要行业工业增加值当月同比10工业增加值增速2021年基数调整15208156104102550-200-4-6-5-5-10电气化学黑色有色汽车专用非金金属通用计算食品农副铁路医药橡胶纺织2019-112021-022022-052020-052020-082020-112021-052021-082021-112022-022022-082022-112020-02机械原料冶炼冶炼制造设备属制制品设备机通制造食品船舶制造塑料业制造业全部工业制品品信采矿业右轴电燃水右轴2022-102022-11来源Wind国金证券研究所来源Wind国金证券研究所服务业生产加快下滑活动预期逼近年内低点11月服务业产出同比-19年内再度转负低于上月的01连续3个月回落服务业商务活动指数同比较上月回落19至451为年内次低水平疫情二次冲击下服务预期加快恶化预期指数同比较上月回落36个百分点至531接近4月低点的53-3-敬请参阅最后一页特别声明11月经济数据点评图表511月服务业生产再度转负图表6商务活动预期逼近年内低点10服务业生产指数2021年基数调整60服务业活动65555605004555-54050-10353045-152020-052019-112020-022020-082020-112021-022021-052021-082021-112022-022022-052022-082022-112020-032020-072020-092020-112021-012021-032021-052021-072021-092021-112022-012022-032022-052022-072022-092022-112020-05服务业商务活动同比服务业业务活动预期同比右轴服务业生产指数累计同比服务业生产指数同比来源Wind国金证券研究所来源Wind国金证券研究所2房地产制造业等拖累总投资交通类基建投资逆势增长房地产服务业等投资拖累总投资回落11月固定资产投资同比08较上月回落42个百分点其中房地产投资同比-199降幅扩大39百分点新开工和施工降幅继续扩大其中施工连续三个月降幅扩大当月同比-263竣工同比-17降幅较上月收窄69个百分点商品房销售面积同比-333低于上月的-232房地产和制造业投资下降的幅度比总体要小可能指向农业服务业行业投资也在明显下降或部分受到疫情抑制图表7房地产和制造业投资回落图表8房地产施工销售等均明显走弱2515地产投资与销售面积同比固定资产投资当月同比2021年基数调整2010402021年基数调整1552010050-50-20-10-5-10-15-40-15-20-60-20-252019-112021-082022-052019-082020-022020-052020-082020-112021-022021-052021-112022-022022-082022-112021-032022-112020-092020-112021-012021-052021-072021-092021-112022-012022-032022-052022-072022-092020-07施工新开工固定资产投资基建制造业地产右轴竣工商品房销售来源Wind国金证券研究所来源Wind国金证券研究所制造业投资小幅回落通用设备等中游制造业投资投资11月制造业投资小幅回落07个百分点至62其中电气机械通用设备专用设备金属制品等中游行业投资增速回升且多实现两位数增长其余行业多数回落有色冶炼化学园林路计算机通信运输设备等投资增速回落超10个百分点-4-敬请参阅最后一页特别声明11月经济数据点评图表9部分中游行业投资增速居前60制造业分行业投资当月同比50403020100-10-20电气机金属制化学原食品制通用设农副食计算机汽车制专用设有色冶纺织业医药制运输设械品料造备品通信造备炼造备2022-102022-11来源Wind国金证券研究所稳增长继续发力交通类投资逆势增长11月主要产需指标只有基建投资增速回升同比较上月11个百分点至139核心支撑来自交通运输投资逆势抬升144个百分点与下半年交通类项目增多准财政资金支持等一致而水电燃和水利环境投资增速均不同程度回落投资统计以财务支出法为主主要跟着资金走但实际落地可能受到疫情反复等影响与基建投资紧密相关的沥青开工率近期出现明显回落图表10交通类投资带动基建投资回升图表11近期沥青开工率出现下降沥青开工率60基建投资当月同比2021年基数调整3035552025105001545-10540-20-535-3030-40-1525202022-112019-082019-112020-022020-052020-082020-112021-022021-052021-082021-112022-022022-052022-082019-051月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月基建投资当月同比交运仓储2019202020212022水利环境电燃水来源Wind国金证券研究所来源Wind国金证券研究所3消费大幅回落就业压制增强疫情的二次冲击可能延续疫情影响增强下消费大幅回落商品消费也转为负增长11月社零同比-59低于上月的-05其中商品消费同比-56低于上月的05餐饮收入同比-84低于上月的-81限额以上商品社零中汽车消费转负同比-42建筑装饰家具家用电器等地产链消费持续低迷化妆品金银珠宝纺织服装等也明显下滑中西药食品等维持正增长-5-敬请参阅最后一页特别声明11月经济数据点评图表1211月社零大幅下降图表1311月限额以上社零多数回落社零及分项当月同比2021年基数调整限额以上零售当月同比20101510155510005-50-5-10-5-15-10-10-20-15-15-25-20中西粮其他石油文化烟酒家具汽车化妆限额饮料金银日用建筑纺织家用通讯药油及制办公品以上珠宝品装潢品电器器材食品品用品零售材料2020-092021-032021-092022-032020-112021-012021-052021-072021-112022-012022-052022-072022-092022-11社零商品零售2022-092022-102022-11剔除汽车的社零餐饮收入右轴来源Wind国金证券研究所来源Wind国金证券研究所就业对消费的压制尚未缓解失业率逆势上升中年人就业压力加大11月城镇调查失业率较上月增加02个百分点至57创历史同期新高其中16-24岁和25-59岁就业人员调查失业率分别为171和5分别较上月回落08个百分点和上升03个百分点31个大城市外来户籍人口失业率均连续3个月上升11月分别为67和62图表1411月城镇调查失业率逆势上升图表15结构性就业压力依然较大65城镇调查失业率75调查失业率217019656017601555551350451150409452019-012020-052021-092018-092018-112019-032019-052019-072019-092019-112020-012020-032020-072020-092020-112021-012021-032021-052021-072021-112022-012022-032022-052022-072022-092022-111月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月31个大城市25-59岁人口外来户籍人口16-24岁人口右轴2019年2020年2021年2022年来源Wind国金证券研究所来源Wind国金证券研究所疫情扩散对产需的二次冲击广泛存在可能还要延续一段时间实际感染人数的快速增多导致劳动力缺勤对生产投资消费等影响在加快显现劳动力密集型行业如纺织橡胶塑料食品制造业工业生产均负增长与线下活动紧密相关的餐饮房地产销售等同比降幅均较10月扩大高频数据显示实际感染仍在扩散百度搜索发烧指数快速攀升产需的中观指标大多加速回落-6-敬请参阅最后一页特别声明11月经济数据点评图表16百度搜索发烧指数近期快速攀升图表17粉末开工率近期加快回落80全国粉磨开工率45000例20000704000018000350001600060300001400025000120005020000100004015000800010000600030500040002002000102022-122022-022022-032022-042022-052022-062022-072022-082022-092022-102022-112022-010月月月月月月月月月月月月全国新增感染人数百度搜索发烧指数右轴1234567891011122019年2020年2021年2022年来源Wind百度国金证券研究所来源Wind国金证券研究所重申观点伴随疫情扩散出口加速下滑等经济仍在二次探底中展望未来2023年回归之年经济不宜过于悲观全年GDP增速或在55左右宏观主线转向内需增长为主驱动包括稳增长续力带来的基建投资韧性新时代朱格拉周期启动带来制造业投资强劲疫后修复及地产链的拖累减弱等风险提示1政策效果不及预期债务压制项目质量疫情反复等拖累稳增长需求释放房企债务居民购房意愿等继续拖累地产投资和销售2疫情反复的干扰变异毒株加大防控难度不排除疫情局部反复的可能-7-敬请参阅最后一页特别声明11月经济数据点评特别声明国金证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准已具备证券投资咨询业务资格本报告版权归国金证券股份有限公司以下简称国金证券所有未经事先书面授权任何机构和个人均不得以任何方式对本报告的任何部分制作任何形式的复制转发转载引用修改仿制刊发或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用经过书面授权的引用刊发需注明出处为国金证券股份有限公司且不得对本报告进行任何有悖原意的删节和修改本报告的产生基于国金证券及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料但国金证券及其研究人员对这些信息的准确性和完整性不作任何保证本报告反映撰写研究人员的不同设想见解及分析方法故本报告所载观点可能与其他类似研究报告的观点及市场实际情况不一致国金证券不对使用本报告所包含的材料产生的任何直接或间接损失或与此有关的其他任何损失承担任何责任且本报告中的资料意见预测均反映报告初次公开发布时的判断在不作事先通知的情况下可能会随时调整亦可因使用不同假设和标准采用不同观点和分析方法而与国金证券其它业务部门单位或附属机构在制作类似的其他材料时所给出的意见不同或者相反本报告仅为参考之用在任何地区均不应被视为买卖任何证券金融工具的要约或要约邀请本报告提及的任何证券或金融工具均可能含有重大的风险可能不易变卖以及不适合所有投资者本报告所提及的证券或金融工具的价格价值及收益可能会受汇率影响而波动过往的业绩并不能代表未来的表现客户应当考虑到国金证券存在可能影响本报告客观性的利益冲突而不应视本报告为作出投资决策的唯一因素证券研究报告是用于服务具备专业知识的投资者和投资顾问的专业产品使用时必须经专业人士进行解读国金证券建议获取报告人员应考虑本报告的任何意见或建议是否符合其特定状况以及若有必要咨询独立投资顾问报告本身报告中的信息或所表达意见也不构成投资法律会计或税务的最终操作建议国金证券不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保在任何时候均不构成对任何人的个人推荐在法律允许的情况下国金证券的关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易并可能为这些公司正在提供或争取提供多种金融服务本报告并非意图发送发布给在当地法律或监管规则下不允许向其发送发布该研究报告的人员国金证券并不因收件人收到本报告而视其为国金证券的客户本报告对于收件人而言属高度机密只有符合条件的收件人才能使用根据证券期货投资者适当性管理办法本报告仅供国金证券股份有限公司客户中风险评级高于C3级含C3级的投资者使用本报告所包含的观点及建议并未考虑个别客户的特殊状况目标或需要不应被视为对特定客户关于特定证券或金融工具的建议或策略对于本报告中提及的任何证券或金融工具本报告的收件人须保持自身的独立判断使用国金证券研究报告进行投资遭受任何损失国金证券不承担相关法律责任若国金证券以外的任何机构或个人发送本报告则由该机构或个人为此发送行为承担全部责任本报告不构成国金证券向发送本报告机构或个人的收件人提供投资建议国金证券不为此承担任何责任此报告仅限于中国境内使用国金证券版权所有保留一切权利上海北京深圳电话021-60753903电话010-66216979电话0755-83831378传真021-61038200传真010-66216793传真0755-83830558邮箱researchshgjzqcomcn邮箱researchbjgjzqcomcn邮箱researchszgjzqcomcn邮编201204邮编100053邮编518000地址上海浦东新区芳甸路1088号地址中国北京西城区长椿街3号4层地址中国深圳市福田区中心四路1-1号紫竹国际大厦7楼嘉里建设广场T3-2402-8-敬请参阅最后一页特别声明