防疫优化后，经济或将“直接走强”
　　1．11月，工增同比+2.0%（前值+5.0%，下同），社零同比-5.9%（-0.5%），房地产开发投资同比-19.9%（-16%），制造业投资同比+6.2%（+6.9%），基建投资同比+13.9%（12.8%），城镇调查失业率5.7%（5.5%）。
　　2．工增在11月同比涨幅回落，是2022年同比涨幅除4月、5月外最低的月份，或因疫情封控对开工、生产、物流影响较大。分三大门类看，上游采矿业增加值同比回升，但中游制造业同比涨幅收窄，下游公用事业增速转降。从高频来看，几乎所有高频指标均出现下降。
　　3．社零同比降幅扩大，其中餐饮、商品消费均大幅下降，证明11月疫情多点散发对消费影响仍然较为严重，尤其是线下服务型消费。商品消费大幅下降，原因或来自对疫情导致物流配送难度提升和对必需品抢购难较大。其中必选消费中的药品和粮油食品保持正增长，其中药品消费由于囤药需求保持高增。
　　4．房地产开发投资同比降幅继续扩大，其中房地产开发端和资金端同比各分项均处低位，几乎全部分项降幅均扩大，证明房地产仍处磨底态势，居民对地产市场信心仍需巩固。基建投资单月同比涨幅较10月扩大，基建投资增速持续高位运行，但仍需关注实物工作量形成情况。制造业同比涨幅收窄，与制造业增加值涨幅收窄趋势相同，或与11月疫情对开工和供应链影响有关。
　　5.失业率较上月上升，其中，31大中城市失业率较上月上升，是2022年来最高值，与4月持平，或主要因大中城市疫情影响较严重导致。
　　6．多数经济指标在11月均出现走弱，主要是因为11月多地受疫情影响封控，导致经济回落。多数指标已经到达年内低点，接近4-5月甚至更低。我们认为12月到2月经济或将从11月爬坡出来，也就是说12月不会弱于11月，或将出现边际回升。
　　7．后续来看，疫情放开之后，经济短期内会出现两个方向，“先走弱”和“直接走强”。市场根据部分地区在防疫优化初期由于感染人数上升，劳动参与率下降，影响短期经济“先走弱”。但我们认为经济或将“直接走强”，主要有三点原因：（1）中国当前居民的出行已经到达低点，即使疫情再扩散也很难更低。地铁客运量是评价居民活动情况的最好指标。从上周数据看，全国大部分城市的地铁客运量已经远低于正常水平。（2）越南在防疫优化之后，并未出现经济“先走弱”。越南在2021年10月之前，采取了极为严格的防疫措施，经济大幅负增长。但在2021年10月1日胡志明市解封、10月11日防疫全面优化后，越南的经济数据从10月开始，直接走强。（3）从最新的重点城市地铁出行情况来看，如果有医疗挤兑，或劳动力短缺，都应当体现在地铁的出行数据上。但从最新的数据看，在防疫优化之后，本周全国地铁客运量没有下降，而是普遍的大幅回升。
　　8．另外，无论是二十大报告还是政治局会议，都提出了“把实施扩大内需战略同深化供给侧结构性改革有机结合起来”，“兼顾质的有效提升和量的合理增长”，目标都在提升内需。国务院也在12月14日印发发了《扩大内需战略规划纲要（2022-2035）》，可见政策对内需回升支持力度较强。
　　9．对资本市场而言，长期来看，随着稳增长措施见效，经济或将进一步上行，利率长期存在上行压力，短期或许存在超调，看好内需相关的转债。
　　风险提示：政策变化超预期；疫情变化超预期。
　　

研究报告全文：固事件点评定收益2022年12月15日经济受疫情影响较大防疫优化后或将边际上行研究固定收益研究团队2022年11月经济数据点评陈曦分析师张鑫楠联系人chenxi2kyseccnzhangxinnankyseccn证书编号S0790521100002证书编号S0790122030068防疫优化后经济或将直接走强111月工增同比20前值50下同社零同比-59-05房地产开发投资同比-199-16制造业投资同比6269基建投资同事件比139128城镇调查失业率5755点2工增在11月同比涨幅回落是2022年同比涨幅除4月5月外最低的月份评或因疫情封控对开工生产物流影响较大分三大门类看上游采矿业增加值同比回升但中游制造业同比涨幅收窄下游公用事业增速转降从高频来看几乎所有高频指标均出现下降3社零同比降幅扩大其中餐饮商品消费均大幅下降证明11月疫情多点散发对消费影响仍然较为严重尤其是线下服务型消费商品消费大幅下降原因或来自对疫情导致物流配送难度提升和对必需品抢购难较大其中必选消费中的药品和粮油食品保持正增长其中药品消费由于囤药需求保持高增4房地产开发投资同比降幅继续扩大其中房地产开发端和资金端同比各分项均处低位几乎全部分项降幅均扩大证明房地产仍处磨底态势居民对地产市场信心仍需巩固基建投资单月同比涨幅较10月扩大基建投资增速持续高位相关研究报告运行但仍需关注实物工作量形成情况制造业同比涨幅收窄与制造业增加值涨幅收窄趋势相同或与11月疫情对开工和供应链影响有关开宽信用进入内需主导的新阶段失业率较上月上升其中大中城市失业率较上月上升是年来最源2022年11月金融数据点评5312022高值与4月持平或主要因大中城市疫情影响较严重导致证-20221213券6多数经济指标在11月均出现走弱主要是因为11月多地受疫情影响封控部分价格指标出现回升经济高频证导致经济回落多数指标已经到达年内低点接近4-5月甚至更低我们认为12周报券-20221211月到2月经济或将从11月爬坡出来也就是说12月不会弱于11月或将出现研疫情防控政策持续优化债市持续边际回升究调整利率债周报-20221211报7后续来看疫情放开之后经济短期内会出现两个方向先走弱和直接告走强市场根据部分地区在防疫优化初期由于感染人数上升劳动参与率下降影响短期经济先走弱但我们认为经济或将直接走强主要有三点原因1中国当前居民的出行已经到达低点即使疫情再扩散也很难更低地铁客运量是评价居民活动情况的最好指标从上周数据看全国大部分城市的地铁客运量已经远低于正常水平2越南在防疫优化之后并未出现经济先走弱越南在2021年10月之前采取了极为严格的防疫措施经济大幅负增长但在2021年10月1日胡志明市解封10月11日防疫全面优化后越南的经济数据从10月开始直接走强3从最新的重点城市地铁出行情况来看如果有医疗挤兑或劳动力短缺都应当体现在地铁的出行数据上但从最新的数据看在防疫优化之后本周全国地铁客运量没有下降而是普遍的大幅回升8另外无论是二十大报告还是政治局会议都提出了把实施扩大内需战略同深化供给侧结构性改革有机结合起来兼顾质的有效提升和量的合理增长目标都在提升内需国务院也在12月14日印发发了扩大内需战略规划纲要2022-2035可见政策对内需回升支持力度较强9对资本市场而言长期来看随着稳增长措施见效经济或将进一步上行利率长期存在上行压力短期或许存在超调看好内需相关的转债风险提示政策变化超预期疫情变化超预期请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明14事件点评附图12021年10月越南解封后经济恢复25008000200060001500400010002000500000000-500-2000-1000-40002021-122021-012021-022021-032021-042021-052021-062021-072021-082021-092021-102021-112022-012022-022022-032022-042022-052022-062022-072022-082022-092022-102022-11越南工业生产指数全部工业部门当年同比越南零售预计同比右轴数据来源Wind开源证券研究所附图22022年12月广州地铁客运量有所恢复9000080000700006000050000400003000020000100000002022-01-292022-01-012022-01-152022-02-122022-02-262022-03-122022-03-262022-04-092022-04-232022-05-072022-05-212022-06-042022-06-182022-07-022022-07-162022-07-302022-08-132022-08-272022-09-102022-09-242022-10-082022-10-222022-11-052022-11-192022-12-03地铁客运量广州周平均值万人次数据来源Wind开源证券研究所请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明24事件点评特别声明证券期货投资者适当性管理办法证券经营机构投资者适当性管理实施指引试行已于2017年7月1日起正式实施根据上述规定开源证券评定此研报的风险等级为R3中风险因此通过公共平台推送的研报其适用的投资者类别仅限定为专业投资者及风险承受能力为C3C4C5的普通投资者若您并非专业投资者及风险承受能力为C3C4C5的普通投资者请取消阅读请勿收藏接收或使用本研报中的任何信息因此受限于访问权限的设置若给您造成不便烦请见谅感谢您给予的理解与配合分析师承诺负责准备本报告以及撰写本报告的所有研究分析师或工作人员在此保证本研究报告中关于任何发行商或证券所发表的观点均如实反映分析人员的个人观点负责准备本报告的分析师获取报酬的评判因素包括研究的质量和准确性客户的反馈竞争性因素以及开源证券股份有限公司的整体收益所有研究分析师或工作人员保证他们报酬的任何一部分不曾与不与也将不会与本报告中具体的推荐意见或观点有直接或间接的联系股票投资评级说明评级说明买入Buy预计相对强于市场表现20以上增持预计相对强于市场表现证券评级outperform520中性Neutral预计相对市场表现在55之间波动减持underperform预计相对弱于市场表现5以下看好overweight预计行业超越整体市场表现行业评级中性Neutral预计行业与整体市场表现基本持平看淡underperform预计行业弱于整体市场表现备注评级标准为以报告日后的612个月内证券相对于市场基准指数的涨跌幅表现其中A股基准指数为沪深300指数港股基准指数为恒生指数新三板基准指数为三板成指针对协议转让标的或三板做市指数针对做市转让标的美股基准指数为标普500或纳斯达克综合指数我们在此提醒您不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准我们采用的是相对评级体系表示投资的相对比重建议投资者买入或者卖出证券的决定取决于个人的实际情况比如当前的持仓结构以及其他需要考虑的因素投资者应阅读整篇报告以获取比较完整的观点与信息不应仅仅依靠投资评级来推断结论分析估值方法的局限性说明本报告所包含的分析基于各种假设不同假设可能导致分析结果出现重大不同本报告采用的各种估值方法及模型均有其局限性估值结果不保证所涉及证券能够在该价格交易请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明34事件点评法律声明开源证券股份有限公司是经中国证监会批准设立的证券经营机构已具备证券投资咨询业务资格本报告仅供开源证券股份有限公司以下简称本公司的机构或个人客户以下简称客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户本报告是发送给开源证券客户的属于商业秘密材料只有开源证券客户才能参考或使用如接收人并非开源证券客户请及时退回并删除本报告是基于本公司认为可靠的已公开信息但本公司不保证该等信息的准确性或完整性本报告所载的资料工具意见及推测只提供给客户作参考之用并非作为或被视为出售或购买证券或其他金融工具的邀请或向人做出邀请本报告所载的资料意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可能会波动在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告客户应当考虑到本公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突不应视本报告为做出投资决策的唯一因素本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户不构成客户私人咨询建议本公司未确保本报告充分考虑到个别客户特殊的投资目标财务状况或需要本公司建议客户应考虑本报告的任何意见或建议是否符合其特定状况以及若有必要咨询独立投资顾问在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议在任何情况下本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任若本报告的接收人非本公司的客户应在基于本报告做出任何投资决定或就本报告要求任何解释前咨询独立投资顾问本报告可能附带其它网站的地址或超级链接对于可能涉及的开源证券网站以外的地址或超级链接开源证券不对其内容负责本报告提供这些地址或超级链接的目的纯粹是为了客户使用方便链接网站的内容不构成本报告的任何部分客户需自行承担浏览这些网站的费用或风险开源证券在法律允许的情况下可参与投资或持有本报告涉及的证券或进行证券交易或向本报告涉及的公司提供或争取提供包括投资银行业务在内的服务或业务支持开源证券可能与本报告涉及的公司之间存在业务关系并无需事先或在获得业务关系后通知客户本报告的版权归本公司所有本公司对本报告保留一切权利除非另有书面显示否则本报告中的所有材料的版权均属本公司未经本公司事先书面授权本报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝复印件或复制品或再次分发给任何其他人或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用所有本报告中使用的商标服务标记及标记均为本公司的商标服务标记及标记开源证券研究所上海深圳地址上海市浦东新区世纪大道1788号陆家嘴金控广场1号地址深圳市福田区金田路2030号卓越世纪中心1号楼10层楼45层邮编200120邮编518000邮箱researchkyseccn邮箱researchkyseccn北京西安地址北京市西城区西直门外大街18号金贸大厦C2座9层地址西安市高新区锦业路1号都市之门B座5层邮编100044邮编710065邮箱researchkyseccn邮箱researchkyseccn请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明44