研究报告全文：2022年12月15日总量研究加息转入小步慢跑美联储警惕未松2022年12月FOMC会议点评要点作者事件美联储召开12月FOMC会议宣布12月加息50bp至425-450美股先涨后跌盘中道琼斯指数一度跳水近700点尾盘跌幅有所收窄分析师高瑞东核心观点执业证书编号S0930520120002010-5651310812月FOMC会议显然令乐观的市场有所失望通胀数据连续两月快速走低催gaoruidongebscncom化市场释放2023年下半年降息的乐观预期但是12月点阵图在落实更高的加息终点之余显示降息时点会滞后到2024年开启鲍威尔本人也未对降息分析师赵格格执业证书编号S0930521010001时点松口这预示着明年3月或5月加息结束后美联储会继续耐心观察0755-23946159通胀和经济降温趋势市场也需忍受更久的高利率环境zhaogegeebscncom美联储保持谨慎的原因在于超额储蓄尚未耗尽就业供需缺口依然存在家庭相关研报杠杆率居于历史低位三大因素赋予美国消费韧性美联储货币政策委员会调高非农超预期为何美股反应温和2022年对明年美国经济增速的预测表明其认为在高利率环境下美国经济也将实现更11月非农数据点评兼光大宏观周报软的软着陆然而CME数据显示议息会议后市场对2023年降息依然2022-12-04抱有期待美联储与市场预期的分歧也将使得明年二季度市场对于降息预期的就业需求降温但供需缺口犹在2022年10博弈更为激烈月非农数据点评兼光大宏观周报2022-11-0512月加息幅度如期放缓迈入加息第二阶段明年3月或5月加息将结束比鹰派更可怕的是不确定性2022年11月考虑到10月和11月通胀快速回落美联储将加息幅度从非常态化的75bpFOMC会议点评2022-11-03下调至50bp符合市场预期点阵图落实此前调高加息终点的指引2023年利LongShadows中期选举的长尾效应大率中枢上行至51预示还有75bp加息空间鲍威尔暗示未来加息幅度会考国博弈系列第三十六篇2022-11-02虑调整至25bp指向2023年2月3月5月各有一次加息25bp的操作而后加息停止就业供需依然紧张美联储难转向2022年9月非农数据点评兼光大宏观周报美联储对降息时点表态强硬市场需要忍受长期的高利率环境2022-10-08点阵图显示2024年有望进入降息周期利率中值为41比9月调高20bp美联储短期将维持大步加息2022年9月降息时点比市场此前预期的2023年下半年更为滞后鲍威尔本人在答记者会FOMC会议点评2022-09-22上发出强硬表态在对通胀回落至2有信心之前美联储不会降息这意味拜登学贷计划美国新一轮财政刺激大着即使明年加息动作结束美联储也难以快速走入降息周期而是要维持一段时国博弈系列第三十三篇2022-09-12间的高利率环境直到确认通胀的实质性回落消费韧性和薪资粘性让美联储保持谨慎加息尾声将出现激烈博弈美国8月非农降温加息节奏是否会放缓2022年8月美国非农数据点评兼光大宏观周报2022-09-04美联储调低2022年经济预测调高2023年经济预测表明其认为经济有望实现更软的软着陆美联储对经济保持信心的原因在于17万亿美元超鲍威尔的坚定不移2022年8月杰克逊霍尔额储蓄家庭杠杆率居于历史低位劳动就业供需缺口依然存在三大因素支撑全球央行年会点评2022-08-27私人消费保持韧性薪资增速具备粘性芯片法案削减通胀法案透视民主党手牌因此面对市场的热烈期待美联储保持谨慎尚未释放宽松预期导致美股高大国博弈系列第二十九篇暨光大宏观周报开低走预计明年上半年美联储等待连续多月的数据验证后才会谨慎释放宽2022-08-14松预期经济也要忍受相当长的高利率环境届时尤其在明年二季度随着失业率逐步上行市场对于美联储何时进入降息窗口的博弈也将更为激烈风险提示四季度俄乌局势进一步升级导致国际大宗商品价格波动中期选举后拜登政府财政开支计划存在不确定性经济硬着陆风险提升敬请参阅最后一页特别声明-1-证券研究报告宏观经济目录一加息速度放缓但加息终点更高3二加息小幅放缓美联储警惕未松3三美联储为何依然保持谨慎5四风险提示7图目录图1会议之前市场对2023年加息高点的预测在5至525区间波动4图29月FOMC会议点阵图4图312月FOMC会议点阵图4图4CME显示市场依然对2023年降息抱有期待5图5从分项环比拉动率看11月商品和服务价格普遍性回落6图6职位空缺率自7月触顶回落失业率止跌企稳底部震荡6图7美联储预计2022年2023年美国GDP增长057图8国际组织对于美国欧洲东盟日韩等经济体的预测情况7敬请参阅最后一页特别声明-2-证券研究报告宏观经济一加息速度放缓但加息终点更高事件北京时间12月15日凌晨3点美联储货币政策委员会FOMC会后宣布将政策利率联邦基金利率的目标区间从375至400上调到425至450加息幅度50个基点美联储将在2023年2月1日北京时间2月2日凌晨召开下一次议息会议市场反应美股先涨后跌盘中道琼斯指数一度跳水近700点纳斯达克指数标普500指数亦迅速转跌跌幅一度超1截至收盘美股三大指数的跌幅有所收窄道指纳指标普500指数分别下跌042076和061核心观点12月FOMC会议显然令乐观的市场有所失望通胀数据连续两月快速走低令市场加大对2023年下半年降息的乐观预期但是12月点阵图在落实更高的加息终点之余显示降息时点会滞后到2024年开启鲍威尔本人也未对降息时点松口这预示着明年3月或5月加息结束后美联储会继续耐心观察通胀和经济降温趋势市场也需忍受更久的高利率环境美联储保持谨慎的原因在于超额储蓄尚未耗尽就业供需缺口依然存在家庭杠杆率居于历史低位三大因素赋予美国消费韧性美联储货币政策委员会调高对明年美国经济增速的预测表明其认为在高利率环境下美国经济也将实现更软的软着陆美联储与市场就经济衰退的分歧也将使得明年二季度市场对于降息预期的博弈更为激烈二加息小幅放缓美联储警惕未松会议之前市场对于12月放缓加息幅度至50bp已有充分预期核心关切在于加息终点和终点高利率维持的时间12月4日发布的11月非农就业数据显示了就业市场进一步降温的趋势12月14日发布的11月CPI环比及同比数据均大幅走低加速了市场乐观预期释放市场预计12月加息50bp概率在8成左右对2023年加息终点的预测在5至525区间内波动对于降息市场则预期有望最早在2023年下半年开始进入降息周期敬请参阅最后一页特别声明-3-证券研究报告宏观经济图1会议之前市场对2023年加息高点的预测在5至525区间波动12月加息50bp2023年3月加息高点到52023年3月加息高点到5252023年5月加息高点到52023年5月加息高点到525100806040200202220222022202220222022202220222022---------111010101111111212---------141724310721280512资料来源CME光大证券研究所数据更新至2022年12月12日然而美联储虽然如期下调12月加息幅度迈入了加息第二阶段但是对于何时进入降息周期美联储却依然保持警惕和谨慎一是点阵图显示2023年利率中枢达到51预示还有75bp加息空间整体来看12月FOMC会议点阵图落实了鲍威尔此前就调高终点的表态基本符合市场预期点阵图显示2022年末联邦基金利率中值达44与9月一致2023年继续小幅攀升至51比9月调高50bp意味着未来还有75bp加息空间如果考虑鲍威尔在发布会上所言美联储考虑下次加息幅度调整到25个基点指向2023年2月3月5月各有一次加息25bp的操作而后加息停止图29月FOMC会议点阵图图312月FOMC会议点阵图资料来源FED资料来源FED敬请参阅最后一页特别声明-4-证券研究报告宏观经济二是关于降息时点美联储体现出更为鹰派立场一方面点阵图显示2024年才会进入降息周期利率中值为41比9月调高20bp2025年利率中值进一步降至31比9月调高20bp预示着2024年及2025年各有100bp的降息空间这一降息时点比市场此前预期的2023年下半年要更为滞后另一方面在答记者会上当被问及到降息问题时鲍威尔表示经济预测摘要里面没有显示降息并发出强硬表态在对通胀回落至2有信心之前美联储不会降息此番言论继续表达了美联储对于抗击通胀的坚定信心这也意味着即使是明年3月或5月加息动作结束美联储也难以快速走入降息周期而是要维持一段时间的高利率环境直到确认通胀的实质性回落ThewarandrelatedeventsarecontributingtoupwardpressureoninflationandareweighingonglobaleconomicactivityTheCommitteeishighlyattentivetoinflationrisksTheCommitteeisstronglycommittedtoreturninginflationtoits2percentobjective12月FOMC声明然而CME数据显示即使在会议之后市场对于2023年降息依然抱有期待CMEfedwatch工具显示截至2022年12月15日市场预计2023年3月加息至475-50之后加息将停止且最快于11月和12月可以连续两次小幅降息显然市场当前并未完全相信美联储的强硬表态图4CME显示市场依然对2023年降息抱有期待资料来源CME备注更新于2022年12月15日三美联储为何依然保持谨慎从美联储所关切的通胀和就业两个核心指标来看11月非农就业和通胀数据都显示了明确降温趋势从而满足了放缓加息的条件正如美联储11月声明所言需要考虑货币政策的累积效应货币政策对经济和通胀的滞后性以及经济敬请参阅最后一页特别声明-5-证券研究报告宏观经济和金融发展也即在观察到数据降温后可以从非正常化的75bp加息幅度过度到正常化的50bp加息幅度让前期的高利率再飞一会11月美国CPI明显回落环比及同比数据均大幅低于市场预期其中能源和二手车价格回落是主因但住宅餐饮交通等服务价格涨幅也出现普遍性放缓表明服务价格带来的通胀高粘性问题已出现边际松动11月CPI住房价格环比增速已出现放缓迹象详情参考2022年12月14日外发报告美国通胀粘性收敛未来或将超预期下行11月非农数据显示就业市场持续降温趋势11月新增非农就业超预期主因卡塔尔世界杯和圣诞感恩双节到来餐饮饮酒活动旺盛以及冬季医疗需求的释放与就业和商业活动有关的就业需求则大幅回落构成拖累假日效应和就医需求预计会在冬季持续在春季回落虽然劳动参与率与疫情前相比存在缺口就业缺口也高于疫情之前但随7月职业空缺率见顶回落劳动力市场需求持续降温失业率也止住跌势在底部震荡明年一季度天气转暖部分劳动力将重回就业市场失业率有望开启上行趋势详情参考2022年12月4日外发报告非农超预期为何美股反应温和图5从分项环比拉动率看11月商品和服务价格普遍性回落图6职位空缺率自7月触顶回落失业率止跌企稳底部震荡11月10月9月职位空缺率失业率8交通服务7医疗护理服务6住所5二手车和卡车4能源32201620182022201320132014201420142015201520162017201720172018201920192019202020202021202120222022食品2012-------------------------030401040902071205100801061109020712051003080611-020-01000001002003011资料来源Wind光大证券研究所资料来源WIND光大证券研究所备注失业率数据幅度波动较大为保证展示效果高峰值未完全显示失业率数据截至2022年11月职位空缺率数据截至2022年10月但是不可否认的是17万亿美元超额储蓄和就业供需缺口所赋予美国消费和通胀的内在韧性是美联储不得忽视的指标一则超额储蓄对于消费的支撑因素犹在美国居民持有的超额储蓄额度从去年年末的233万亿美元高点回落至今年9月末的172万亿美元虽然其边际拉动效用逐步减弱但对消费依然有支撑效应二则美联储主席鲍威尔认为合意的新增非农就业人数是每个月10万人左右而11月非农就业人口增263万人依然是高于合意水平较高的就业需求却面对了受限的劳动供给从而使得薪资上涨有粘性进一步会支撑服务消费需求所以美联储就降息时点和高利率持续时长的问题保持相对谨慎态度表明要进一步参考通胀的实质性回落和经济表现敬请参阅最后一页特别声明-6-证券研究报告宏观经济当前美联储认为2023年经济有望实现更软的软着陆会议纪要显示委员会预计2023年经济增速05相比于9月份预期的12大幅下调且大幅上调了2022年经济增速至05从而我们可以理解美联储依然认为在更高的利率水平上2023年经济尚未衰退还能保持正增长且经济下滑的斜率进一步放缓也即实现更软的软着陆这也是美联储维持明年全年高利率水平的信心所在美联储所期待的软着陆能否实现从美国家庭的低杠杆率劳动力供需缺口带来薪资粘性17万亿美元超额储蓄尚未耗尽这三个方面因素来看美国消费确实存在韧性当前主要国际组织对于2023年美国经济的预期反而普遍高于美联储如IMFWTO均认为明年美国经济有望增长1因此美国经济和通胀向下趋势虽已确认但考虑到消费的韧性和薪资的粘性美联储会耐心观察数据甚至会等待连续多月的数据验证才会谨慎释放宽松预期经济也要忍受相当长的高利率环境届时尤其在明年二季度随着失业率逐步上行市场对于美联储何时进入降息窗口的博弈也将更为激烈图7美联储预计2022年2023年美国GDP增长05资料来源FED图8国际组织对于美国欧洲东盟日韩等经济体的预测情况资料来源IMFOECDWTO光大证券研究所备注IMF对东盟国家预测为对东盟五国OECD对东盟国家预测实际为对印度尼西亚经济增速预测单位为四风险提示深冬季节俄乌局势升级国际大宗商品价格波动中期选举后拜登政府财政开支计划存在不确定性经济硬着陆风险提升敬请参阅最后一页特别声明-7-证券研究报告行业及公司评级体系评级说明行买入未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数15以上业增持未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数5至15及公中性未来6-12个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5至5司减持未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数5至15评卖出未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数15以上级无评级因无法获取必要的资料或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件或者其他原因致使无法给出明确的投资评级A股主板基准为沪深300指数中小盘基准为中小板指创业板基准为创业板指新三板基准为新三板指数港股基准指数为恒生基准指数说明指数分析估值方法的局限性说明本报告所包含的分析基于各种假设不同假设可能导致分析结果出现重大不同本报告采用的各种估值方法及模型均有其局限性估值结果不保证所涉及证券能够在该价格交易分析师声明本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师以勤勉的职业态度专业审慎的研究方法使用合法合规的信息独立客观地出具本报告并对本报告的内容和观点负责负责准备以及撰写本报告的所有研究人员在此保证本研究报告中任何关于发行商或证券所发表的观点均如实反映研究人员的个人观点研究人员获取报酬的评判因素包括研究的质量和准确性客户反馈竞争性因素以及光大证券股份有限公司的整体收益所有研究人员保证他们报酬的任何一部分不曾与不与也将不会与本报告中具体的推荐意见或观点有直接或间接的联系法律主体声明本报告由光大证券股份有限公司制作光大证券股份有限公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格负责本报告在中华人民共和国境内仅为本报告目的不包括港澳台的分销本报告署名分析师所持中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格编号已披露在报告首页中国光大证券国际有限公司和EverbrightSecuritiesUKCompanyLimited是光大证券股份有限公司的关联机构特别声明光大证券股份有限公司以下简称本公司创建于1996年系由中国光大集团总公司投资控股的全国性综合类股份制证券公司是中国证监会批准的首批三家创新试点公司之一根据中国证监会核发的经营证券期货业务许可本公司的经营范围包括证券投资咨询业务本公司经营范围证券经纪证券投资咨询与证券交易证券投资活动有关的财务顾问证券承销与保荐证券自营为期货公司提供中间介绍业务证券投资基金代销融资融券业务中国证监会批准的其他业务此外本公司还通过全资或控股子公司开展资产管理直接投资期货基金管理以及香港证券业务本报告由光大证券股份有限公司研究所以下简称光大证券研究所编写以合法获得的我们相信为可靠准确完整的信息为基础但不保证我们所获得的原始信息以及报告所载信息之准确性和完整性光大证券研究所可能将不时补充修订或更新有关信息但不保证及时发布该等更新本报告中的资料意见预测均反映报告初次发布时光大证券研究所的判断可能需随时进行调整且不予通知在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议客户应自主作出投资决策并自行承担投资风险本报告中的信息或所表述的意见并未考虑到个别投资者的具体投资目的财务状况以及特定需求投资者应当充分考虑自身特定状况并完整理解和使用本报告内容不应视本报告为做出投资决策的唯一因素对依据或者使用本报告所造成的一切后果本公司及作者均不承担任何法律责任不同时期本公司可能会撰写并发布与本报告所载信息建议及预测不一致的报告本公司的销售人员交易人员和其他专业人员可能会向客户提供与本报告中观点不同的口头或书面评论或交易策略本公司的资产管理子公司自营部门以及其他投资业务板块可能会独立做出与本报告的意见或建议不相一致的投资决策本公司提醒投资者注意并理解投资证券及投资产品存在的风险在做出投资决策前建议投资者务必向专业人士咨询并谨慎抉择在法律允许的情况下本公司及其附属机构可能持有报告中提及的公司所发行证券的头寸并进行交易也可能为这些公司提供或正在争取提供投资银行财务顾问或金融产品等相关服务投资者应当充分考虑本公司及本公司附属机构就报告内容可能存在的利益冲突勿将本报告作为投资决策的唯一信赖依据本报告根据中华人民共和国法律在中华人民共和国境内分发仅向特定客户传送本报告的版权仅归本公司所有未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式任何目的进行翻版复制转载刊登发表篡改或引用如因侵权行为给本公司造成任何直接或间接的损失本公司保留追究一切法律责任的权利所有本报告中使用的商标服务标记及标记均为本公司的商标服务标记及标记光大证券股份有限公司版权所有保留一切权利光大证券研究所上海北京深圳静安区南京西路1266号西城区武定侯街2号福田区深南大道6011号恒隆广场1期办公楼48层泰康国际大厦7层NEO绿景纪元大厦A座17楼光大证券股份有限公司关联机构香港英国中国光大证券国际有限公司EverbrightSecuritiesUKCompanyLimited香港铜锣湾希慎道33号利园一期28楼64CannonStreetLondonUnitedKingdomEC4N6AE敬请参阅最后一页特别声明-8-证券研究报告