产能扩张新周期，护航长远发展
　　12.14日公司董事会审议通过了《关于投资建设茅台酒“十四五”技改建设项目的议案》，将投资约155.16亿元建设茅台酒“十四五”技改建设项目，建成后可新增茅台酒实际产能约1.98万吨/年。我们认为，茅台通过技改和中华片区扩产持续推进基酒产能扩张和基酒储备，“十四五”期间茅台酒产能稳步扩张将为未来长远发展提供支撑，为产品销售开发、基酒品质提供保障。今年以来，公司扎实推动机制改革、产品和渠道结构不断完善，随着外部环境改善，消费将在经济增长中发挥更大作用，茅台作为行业龙头，有望抓住复苏机遇迎来加速发展。预计22-24年EPS 49.70/58.19/67.57元，参考可比公司23年PE平均33x（Wind一致预期），公司作为龙头享估值溢价，给予23年42x目标PE，目标价2344.98元，“买入”。
　　着眼未来，基酒储能稳步扩张支撑未来发展
　　公司将投资约155.16亿元建设茅台酒“十四五”技改建设项目，项目建设地点位于茅台镇太平村和中华村，项目建设周期为48个月，建成后可新增茅台酒实际产能约1.98万吨/年，储酒能力约8.47万吨。公司21年茅台酒设计/实际产能为4.3/5.6万吨，项目建成后茅台酒实际产能有望达到7.6万吨/年，假设项目能够在25年建成，则22-25年实际产能CAGR有望达7.8%，快于17-21年实际产能释放速度（CAGR为7.5%），公司对核心区域的环境承载能力、土地空间布局、使用方向和时间，均有科学规划和充分论证，通过技改和扩产持续推进基酒产能扩张和基酒储备，奠定长远基础。
　　多线并进，消费复苏过程中有望迎来加速发展
　　产品端，布局多规格、多元价位带产品，持续优化完善产品结构，做好精准投放和推广；营销端，市场化营销改革持续推进，i茅台作为数字化营销重要平台贡献增量，未来在产品投放上将加强不同价格带、产品、渠道的协同优化；渠道端，第三代茅台专卖店正在加速落地、集中开业，加强消费者互动与品牌文化传播。展望来看，近日国务院印发了《扩大内需战略规划纲要（2022－2035年）》，提出要持续强化消费基础性作用，扩大居民消费和优化升级，考虑到外部环境改善和消费预期回暖，茅台作为行业龙头，有望抓住复苏机遇迎来加速发展，产品/渠道/营销改革均有望迎来丰硕收获。
　　未来发展有望兼顾速度与质量，维持“买入”评级
　　展望未来，我们看好改革持续落地及更多市场化经营举措成效显现，经营管理能力亦在不断提升，高质发展可期。维持盈利预测，预计22-24年EPS49.70/58.19/67.57元，目标价2344.98元（前次2211.22元），“买入”。
　　风险提示：省内竞争加剧、行业需求不达预期、食品安全问题。
　　

研究报告全文：证券研究报告贵州茅台600519CH产能扩张新周期护航长远发展华泰研究公告点评投资评级维持买入2022年12月14日中国内地饮料目标价人民币234498研究员龚源月产能扩张新周期护航长远发展SACNoS0570520100001gongyuanyuehtsccomSFCNoBQL7378621289722281214日公司董事会审议通过了关于投资建设茅台酒十四五技改建设项目的议案将投资约15516亿元建设茅台酒十四五技改建设项目研究员张墨建成后可新增茅台酒实际产能约198万吨年我们认为茅台通过技改和SACNoS0570521040001zhangmohtsccom中华片区扩产持续推进基酒产能扩张和基酒储备十四五期间茅台酒产SFCNoBQM965862128972228能稳步扩张将为未来长远发展提供支撑为产品销售开发基酒品质提供保基本数据障今年以来公司扎实推动机制改革产品和渠道结构不断完善随着外部环境改善消费将在经济增长中发挥更大作用茅台作为行业龙头有望目标价人民币234498抓住复苏机遇迎来加速发展预计22-24年EPS497058196757元参收盘价人民币截至12月14日1771考可比公司23年PE平均33xWind一致预期公司作为龙头享估值溢市值人民币百万2224563价给予23年42x目标PE目标价234498元买入6个月平均日成交额人民币百万586852周价格范围人民币135000-219409BVPS人民币16455着眼未来基酒储能稳步扩张支撑未来发展公司将投资约15516亿元建设茅台酒十四五技改建设项目项目建设股价走势图地点位于茅台镇太平村和中华村项目建设周期为48个月建成后可新增贵州茅台茅台酒实际产能约198万吨年储酒能力约847万吨公司21年茅台酒人民币相对沪深300设计实际产能为4356万吨项目建成后茅台酒实际产能有望达到76万21955吨年假设项目能够在25年建成则22-25年实际产能CAGR有望达7819843快于17-21年实际产能释放速度CAGR为75公司对核心区域的环17730境承载能力土地空间布局使用方向和时间均有科学规划和充分论证15613通过技改和扩产持续推进基酒产能扩张和基酒储备奠定长远基础13505Dec-21Apr-22Aug-22Dec-22多线并进消费复苏过程中有望迎来加速发展产品端布局多规格多元价位带产品持续优化完善产品结构做好精准资料来源Wind投放和推广营销端市场化营销改革持续推进i茅台作为数字化营销重要平台贡献增量未来在产品投放上将加强不同价格带产品渠道的协同优化渠道端第三代茅台专卖店正在加速落地集中开业加强消费者互动与品牌文化传播展望来看近日国务院印发了扩大内需战略规划纲要20222035年提出要持续强化消费基础性作用扩大居民消费和优化升级考虑到外部环境改善和消费预期回暖茅台作为行业龙头有望抓住复苏机遇迎来加速发展产品渠道营销改革均有望迎来丰硕收获未来发展有望兼顾速度与质量维持买入评级展望未来我们看好改革持续落地及更多市场化经营举措成效显现经营管理能力亦在不断提升高质发展可期维持盈利预测预计22-24年EPS497058196757元目标价234498元前次221122元买入风险提示省内竞争加剧行业需求不达预期食品安全问题经营预测指标与估值会计年度202020212022E2023E2024E营业收入人民币百万97993109464127822147836169842-10291171167715661489归属母公司净利润人民币百万4669752460624397309884878-13331234190217071611EPS人民币最新摊薄37174176497058196757ROE29532829277426552516PE倍47644240356330432621PB倍13791174977804660EVEBITDA倍32642900241120241705资料来源公司公告华泰研究预测免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读1贵州茅台600519CH图表1可比公司估值表市值mnPE倍EPS元22-24净利润公司简称股票代码2022121421A22E23E24E21A22E23E24ECAGR五粮液000858CH7145263127232060268480392415山西汾酒600809CH35250466473528437615822104534泸州老窖000568CH32484741322621543681860105125海天味业603288CH3781215259474015813817520412平均值4425004742332743553066580622中间值3653124640302449064881298420贵州茅台600519CH222456342363026417649705819675717注可比公司盈利预测采用Wind一致预期资料来源Wind华泰研究预测图表2贵州茅台PE-Bands图表3贵州茅台PB-Bands人民币贵州茅台25x35x人民币贵州茅台82x117x45x55x70x151x186x220x4000400030003000200020001000100000Dec19Jun20Dec20Jun21Dec21Jun22Dec19Jun20Dec20Jun21Dec21Jun22资料来源Wind华泰研究资料来源Wind华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读2贵州茅台600519CH盈利预测资产负债表利润表会计年度人民币百万202020212022E2023E2024E会计年度人民币百万202020212022E2023E2024E流动资产185652220766268210322373394803营业收入97993109464127822147836169842现金360915181090279142641205218营业成本81548983105671204513643应收账款000000000000000营业税金及附加1388715304176152037423406其他应收账款34493316458345535943营业费用25482737306934013738预付账款89844389111114624521373管理费用6790845089731015611498存货2886933394398424364350916财务费用2346193452126921483206其他流动资产119759135139136929135419137237资产减值损失000000000000000非流动资产2774434403373824023443187公允价值变动收益490224224224224长期投资000000000000000投资净收益0315826100001500015000固定投资1622517472207132345025999营业利润666357475188911104089120832无形资产48176208660171057719营业外收入11056899500050001000其他非流动资产6701107221006796799470营业外支出4491929184256002920026000资产总计213396255168305592362608437991利润总额661977452888705103847120582流动负债4567457914662556986579331所得税1667418808223852620630430短期借款000000000000000净利润4952355721663207764190153应付账款13422010193325622529少数股东损益28263260388145435275其他流动负债4433155904643226730376802归属母公司净利润4669752460624397309884878非流动负债14629647296472964729647EBITDA672357517889006103621119649长期借款000000000000000EPS人民币基本37174176497058196757其他非流动负债14629647296472964729647负债合计4567558211665517016179627主要财务比率少数股东权益63987418112991584221117会计年度202020212022E2023E2024E股本12561256125612561256成长能力资本公积13751375137513751375营业收入10291171167715661489留存公积157769185860221541263313311816营业利润12861218189417071609归属母公司股东权益161323189539227743276605337246归属母公司净利润13331234190217071611负债和股东权益213396255168305592362608437991获利能力毛利率91689179917391859197现金流量表净利率50545090518852525308会计年度人民币百万202020212022E2023E2024EROE29532829277426552516经营活动现金5166964029659887907188679ROIC40334158495459196935净利润4952355721663207764190153偿债能力折旧摊销13171581156619162267资产负债率21402281217819351818财务费用2346193452126921483206净负债比率21522625377748785727投资损失0315826100001500015000流动比率406381405461498营运资金变动85712786051560182736708速动比率082090139205261其他经营现金2066714019129615341796营运能力投资活动现金18055562444746215072总资产周转率049047046044042资本支出20903409447646845116应收账款周转率-----长期投资294912144000000000应付账款周转率571536536536536其他投资现金1036974288163184349每股指标人民币筹资活动现金2412826564230712208821030每股收益最新摊薄37174176497058196757短期借款000000000000000每股经营现金流最新摊薄41135097525362947059长期借款000000000000000每股净资产最新摊薄1284215088181302201926847普通股增加000000000000000估值比率资本公积增加000000000000000PE倍47644240356330432621其他筹资现金2412826564230712208821030PB倍13791174977804660现金净增加额2573731900384695236262577EVEBITDA倍32642900241120241705资料来源公司公告华泰研究预测免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读3贵州茅台600519CH免责声明分析师声明本人龚源月张墨兹证明本报告所表达的观点准确地反映了分析师对标的证券或发行人的个人意见彼以往现在或未来并无就其研究报告所提供的具体建议或所表迖的意见直接或间接收取任何报酬一般声明及披露本报告由华泰证券股份有限公司已具备中国证监会批准的证券投资咨询业务资格以下简称本公司制作本报告所载资料是仅供接收人的严格保密资料本报告仅供本公司及其客户和其关联机构使用本公司不因接收人收到本报告而视其为客户本报告基于本公司认为可靠的已公开的信息编制但本公司及其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