【市场策略】底部已经确认，继续做多A股
　　黄红卫（S0530519010001）
　　上周在地产融资政策利好以及疫情防控政策优化刺激下，上证指数上涨1.76%，创业板指上涨3.20%，沪深两市日均成交额为9162.09亿，较前一周上升13.05%，A股指数继续呈现向上突破迹象。本轮A股指数经过4月底、10月中旬两轮探底之后，技术面底部已较为坚实。调整幅度而言，全部A股市盈率估值中位数在4月底、10月中旬分别位处历史后3.13%分位、8.02%分位，调整幅度已堪比2018年熊市水平；从历史经验来看，A股破净率达到10%通常为熊市底部区间，本轮A股市场在4月、10月破净率均曾达10%；如以万得全A市盈率倒数来衡量A股投资回报率，以10年期国债收益率衡量债市投资回报率，二者差值代表股债相对回报率，2022年迄今，中国股债相对回报率中位数为1.55%、向下及向上一倍标准差区间在【-0.31%、3.41%】。从历史规律来，股债相对回报率每次触及3.41%时，意味着股市相对债市的回报率明显提升，此时万得全A指数即将走牛，宜增配权益比重。2022年4月26日、10月28日，股债相对回报率分别触及3.75%、3.73%高位后，发生趋势性回落，当下A股相对债市配置价值突出。调整时间而言，2015年以来A股熊市通常在一年内结束。本轮A股指数从2021年12月调整迄今，市场在底部已充分换手，筹码结构已较为健康。综上，本轮A股指数调整幅度及调整时间均已到位，市场正孕育新一轮上涨动力。
　　2022年迄今，在国内经济基本面走弱、外围美联储鹰派加息，全球局势紧张下，A股、港股、在美中概股等中国资产经历了业绩、利率、风险偏好的三杀，整体表现不佳。展望2023年，中国经济基本面触底回升、外围美联储加息已处尾声、全球局势走向缓和，A股、港股、在美中概股等中国资产将迎来业绩、利率、风险偏好的三击，预计中国资产将领跑全球市场。
　　（1）国内经济层面。疫情和地产作为经济的两大制约因素，当下都已呈现明显好转迹象。本轮地产基本面持续走弱，既有需求端有效购房需求的制约，也有供给端地产流动性风险暴露的影响。近期国内地产供给端政策持续发力，上周证监会决定调整优化5项措施，支持房地产企业股权融资，包括：恢复涉房上市公司并购重组及配套融资、恢复上市房企和涉房上市公司再融资、调整完善房地产企业境外市场上市政策、进一步发挥REITs盘活房企存量资产作用、积极发挥私募股权投资基金作用等。至此，支持房地产融资的银行信贷、债券、股权三只箭均已出台，预计将有效化解房地产流动性风险。随着保交楼政策化解“烂尾楼风险”，预计刚需及改善等地产自住需求将逐步复苏。疫情方面，11月11日《关于进一步优化新冠肺炎疫情防控措施，科学精准做好防控工作的通知》出台以来，虽然本土新冠确诊及无症感染者数量大幅增加，但各地仍坚持最大限度减少疫情对经济社会发展的影响。近期，国家印发《加强老年人新冠病毒疫苗接种工作方案》，要求坚持“应接尽接”原则，加快提升80岁以上人群接种率，继续提高60-79岁人群接种率。此外，广州市天河区、海珠区、荔湾区、番禺区、从化区等多个区陆续发布通告，优化完善疫情防控措施，解除临时管控区域的管控措施。近日，国务院副总理孙春兰指出，奥密克戎病毒致病力在减弱；加强全人群特别是老年人免疫接种；加快治疗药物和医疗资源准备。综上，我们预计2023年疫情和地产对国内经济制约作用将大幅缓解，中国经济将进一步向常态回归，A股业绩也将逐步触底回升。
　　（2）外围流动性方面。上周，美联储主席鲍威尔表示，美联储在“一段时间内”将需要采取限制性政策；最快12月就会放缓加息步伐；利率峰值可能“略高于”9月份的预期。我们以流通中货币同比增速计算，估计美国CPI同比增速已经在2022年6月-2022年8月初步触顶回落。美国8-9月通胀数据超预期点主要来自核心CPI走高。住房项目占核心CPI比值的40.65%，住房（租金）走高是美国8-9月份CPI超市场预期的最主要原因。以美国房价指数计算，估计2023年4月起美国核心CPI也将实质性回落。高杠杆限制了美联储加息空间。1953年以来，美国杠杆率与10年期美债收益率乘积的最高值达5.77%（1984年6月）。我们以5.77%上限计算，当下美国政府杠杆率（117.90%）对应的10年期美债收益率上限值在4.89%，预计后续10年期美债收益率上行空间并不大。从加息时间和加息节奏来看，美联储本轮加息已经处于尾声阶段，2023年全球流动性将趋于缓解。
　　（3）全球局势方面。2022年在全球40年未有之高通胀、美联储鹰派加息、欧美经济冲高回落阶段，全球市场总体并不太平，俄乌冲突持续、台海局势一度紧张、中美关系亦在降温。展望2023年，随着全球通胀压力缓解、美联储加息边际减缓、中国经济成为全球主要引擎，预计全球紧张局势将明显缓解，大幅提升市场风险偏好。