11月25日央行公告，为保持流动性合理充裕，促进综合融资成本稳中有降，落实稳经济一揽子政策措施，巩固经济回稳向上基础，中国人民银行决定于2022年12月5日降低金融机构存款准备金率0.25个百分点（不含已执行5%存款准备金率的金融机构）。
　　我们认为本次降准有三重目的。第一，落实国常会部署，推进三季度货币政策执行报告确定的货币政策方向。国务院总理李克强11月22日主持召开国务院常务会议，部署抓实抓好稳经济一揽子政策和接续措施全面落地见效，巩固经济回稳向上基础，提到适时适度运用降准等货币政策工具，保持流动性合理充裕。结合经验来看，在国常会提及降准以后，央行一般会在较短时间内执行部署、实施降准。同时三季度货币政策执行报告提到，力争经济运行实现更好结果，新增“为巩固经济回稳向上态势、做好年末经济工作提供适宜的流动性环境”、“密切关注国内国外经济金融形势和主要央行货币政策变化，加强对流动性供求形势和金融市场变化的分析监测”，反映货币政策兼顾经济运行、流动性环境以及金融市场形势。第二，维稳金融市场流动性。11月以来银行间市场资金面剧烈波动，16日DR001升至1.94%高位，债券市场调整叠加理财产品赎回潮引发负反馈，此后央行加大逆回购投放力度，资金价格随之回落，但是逆回购资金属于短期资金，上述负反馈的风险仍然存在。本次降准释放长期资金约5000亿，从更长时间内补充流动性，有助于抵补跨年流动性缺口，稳定市场预期。第三，推动宽信用的展开。11月21日，人民银行、银保监会联合召开全国性商业银行信贷工作座谈会，研究部署金融支持稳经济大盘政策措施落实工作。提到，全国性商业银行要增强责任担当，发挥“头雁”作用，主动靠前发力；要全面落实房地产长效机制，因城施策实施好差别化住房信贷政策，支持刚性和改善性住房需求。今年以来央行、银保监会召开信贷工作座谈会的密度明显高于往年，反映货币政策持续发力推动宽信用。10月受多重因素影响，实体经济融资明显偏低，进入11月我国本土疫情形势严峻复杂，融资需求可能继续受压制，货币政策需要加大力度支持金融机构的信贷投放。
　　要推动降准效果向实体经济传导，可能需要继续降低银行负债成本配合。央行提到，此次降准降低金融机构资金成本每年约56亿元，通过金融机构传导可促进降低实体经济综合融资成本。自2019年LPR形成机制改革以来，不同期限的LPR报价基本跟随MLF利率调整，但2021年12月在MLF利率维持不变的同时，1年期LPR报价下调5bp，央行提到两次降准0.5pct达到了最小LPR报价调整步长，推动了LPR报价的调整，显示了降准向LPR报价的传导机制。对比2021年7月、12月两次降准分别降低银行业资金成本130、150亿，此次降准25bp降低金融机构资金成本56亿，单独来看可能未达到最小LPR报价调整步长。但是实体经济融资成本，尤其是个人住房贷款利率仍需下调，9月企业贷款加权平均利率为4.0%，同比下降0.59个百分点，处于有统计以来低位；而个人住房贷款加权平均利率为4.34%，与2009年6月低位持平；同时前三季度城镇居民人均可支配收入实际累计同比为2.3%，仍低于个人住房贷款利率2.03个百分点，房贷利率需继续下调为房地产市场提供流量支撑。因此，如果要推动LPR报价的调整，将降准的效果向实体经济融资成本传导，未来可能需要继续降低银行负债成本。
　　后续降息的两种路径。2022年春节前有两次LPR报价的调整，分别在2021年12月和2022年1月。2021年12月虽然MLF利率维持不变，但前期两次降准推动了LPR报价的下调，其中7月15日降准释放长期资金约1万亿元，当月到期MLF有4000亿元，央行缩量续做1000亿元，相当于降准对冲3000亿元MLF后，新增长期资金约7000亿元；12月15日，央行再次降准释放长期资金约1.2万亿元，当月到期MLF有9500亿元，央行缩量续做5000亿元，相当于降准对冲4500亿元后，新增长期资金7500亿元，两次降准释放的长期资金分别降低银行业资金成本130亿、150亿，带动12月1年期LPR报价下调5bp至3.80%。2021年末中央经济工作会议部署，各地区各部门要担负起稳定宏观经济的责任，各方面要积极推出有利于经济稳定的政策，政策发力适当靠前。同时房地产市场下行压力逐渐加大，2022年1月央行开展7000亿元1年期MLF操作和1000亿元7天期逆回购操作，中标利率分别为2.85%、2.10%，均较前值下调了10bp；当月1年期LPR报价下调10bp至3.70%，5年期以上LPR报价下调5bp至4.60%。本周人民日报发表评论称，岁末年初，承上启下，时间窗口非常宝贵。春节前可能是重要的政策操作窗口，参考2022年春节前的货币政策操作，未来央行可能采取降准，或者调降MLF利率的方式推动LPR报价下调。一种可能是，采取与2022年初类似的政策组合，在上年12月降准后，当年1月直接下调MLF利率，形成直接带动LPR下调的效应。另一种可能是，考虑美联储仍然处于加息周期，政策利率尽量避免下调加大人民币汇率贬值压力，MLF利率不变，那么要降低银行负债成本则需要继续降准，而从达到最小LPR报价调整步长的要求来看，累