■资金压力最大的时期可能正在过去。资金利率低于政策利率主要是为了降低信贷利率，这个逻辑没有发生根本性变化。8月降息后的资金中枢抬升可能包含了两重意思：一是降低金融市场杠杆，二是为经济二次探底之时预提操作空间。随着DR007回到1.8%以上，资金压力最大的时期可能正在过去。
　　■房地产底层逻辑出现了变化，但销售与投资逆转还需要时间，防疫措施优化的经济效果有待观察。房地产的底层逻辑已从“对房企纾困、项目交付与楼市销售的分别支持”转入“对房企纾困、项目交付与楼市销售的联合支持，并通过加大房企纾困与项目交付，更好地服务于居住需求释放”的新阶段，但从居民储蓄行为、二线城市放松后表现与二三线房价互动关系等角度看，预计房地产销售仍在磨底阶段，房地产投资大概率还在继续探底。防疫措施优化一方面有利于人口有序流动并改善预期，另一方面也对地方政府的防疫能力提出了更高要求，特别是冬春时节较易出现多点散发，消费能否快速回升还有待观察。
　　■短期债市还会调整，预计直接转熊的概率不大，但未来不宜追涨。基于政策预期，债市还会继续调整；基于经济效果，债市难以直接转熊；基于政策底层逻辑的变化，债市未来不宜追涨。短期债市按政策预期进行定价或为未来实际经济表现低于预期时预留了收益率下行空间，我们无需对债市情绪过度悲观。
　　■风险提示：防疫政策超预期，房地产政策超预期，海外超预期等。