1、地方债发行利率“变轨”
　　在债券一、二级市场的定价中，大多数债券皆会以本券种近期的收益率作为参考。但是，地方债似乎是个例外，其二级市场的参考基准与其余券种类似，而一级市场定价环节一向是参考国债收益率的。形象地讲，地方债的一级定价和别人处于不同的“轨道”。我们认为，这里面既有历史原因，也有制度因素，其虽是地方债发展初期的最优方案，但已不能很好地适应当前地方债市场新的发展格局。
　　财政部于2020年11月发布《关于进一步做好地方政府债券发行工作的意见》（财库〔2020〕36号），提出“鼓励具备条件的地区参考地方债收益率曲线合理设定投标区间”。今年3月，财政部在官方网站发布“财政部-中国地方政府债券收益率曲线”。昨日（11月8日）挂网的2022年广东省政府一般债券（十六期）和2022年广东省政府专项债券（四十四期）是首批参考“财政部-中国地方政府债券收益率曲线”发行的两只债券。
　　2022年广东省政府一般债券（十六期）发行期限3年，投标区间下限为招标前5日同期限地债收益率均值下浮4%。2022年广东省政府专项债券（四十四期）发行期限5年，投标区间下限为招标前5日同期限地债收益率均值下浮5%。此外，两只债券的投标区间下限也不得低于招标前5日同期限国债收益率的均值。
　　从参考国债到参考地方债的“变轨”非比寻常，因此首批“变轨”的债券期限和时点的选择也要颇为讲究。一方面，在诸多期限中，3Y和5Y是当前地方债与国债间利差较小的两个期限，选取这两个期限“变轨”会相对容易。另一方面，当前3Y和5Y的地方债与国债间利差也已降低至较低水平，此时是启动“变轨”的良好窗口期。再一方面，这两个期限的久期较短，因此利率变化对于债券价格的影响也相对较小。不难看出，财政部门在“变轨”方案的设计上费了苦心，既优化了地方债发行利率形成机制，又控制住了其对市场运行的影响，这样以稳求进、以进固稳的改革是市场最愿意看到的模式。
　　我们注意到，在本次“变轨”的同时，“最小加点幅度”以及其所对应的发行下限也得到了降低。但是，投标区间下限的降低只是放开了定价空间而已，并不意味着发行利率一定要有相等幅度的下降，最终形成的利率将在新的定价空间中交由市场决定。从市场建设的角度讲，我们并不追求发行利率全都拥挤在投标区间下限，相反，若不触及下限的发行成为常态，那么说明地方债发行定价的市场化水平有了进一步的提高。
　　我们期待有越来越多的地方债采用新的定价“轨道”，也期待市场的力量在地方债发行定价过程中得到进一步发挥，更期待那些影响地方债发行定价的深层次因素尽早被化解掉。
　　2、风险提示
　　不理性的预期引发市场快速波动。