上周，资金利率相对过去数月月初水平明显升高，1Y期信用债收益率上行3-5BP，5年期品种的调整幅度也大致相当，但3Y期变化不大。1Y期各品种信用利差上行4-5BP，3Y期各品种信用利差下行4-5BP，5Y期各品种信用利差变化不大，而期限利差整体下行。
　　今年来发债城投公告股东变更的案例频现。今年以来，城投债市场两极分化的状态加剧，但是出现了城投股权的变更更加频繁的现象。今年来，共有91家发债平台发布股权变更的公告。主要分布于东部、中部以及川渝区域，且区县级平台占比高达76%。
　　城投“股权嵌套”模式盛行。今年来，城投股权变更模式主要有以下三种:其一，在股东国资委、财政局等与某城投平台股权关系中间再加一层股权关系，通常新设一个城投平台或者使用一个前期未在公开市场上发债的平台来作为中间股权关系的载体，我们定义为“股权嵌套”模式；其二，城投股权在国资委和财政局等政府机构之间无偿划转；其三，城投股权在区域内不同城投平台之间无偿划转。
　　城投“股权嵌套”模式盛行主要或有以下两个原因：其一，监管对涉隐平台融资政策趋严，部分区域城投或涉及隐债，在股东和涉隐平台之间再增加一层新设平台的股权关系，或可利用新设平台不涉隐的优势来提升融资的便利性；其二，国资委、财政局等政府部门将持有平台或国企股权无偿划转至另一新设城投，进行城投的资产整合，可以做大区域内主城投的资产规模，或以此来提升区域内主城投的外部评级，提升区域的融资能力。
　　但今年公告的城投“股权嵌套”案例中，新加入的控股平台几乎都尚未公开发债，无法判断监管对于这类平台的融资限制出现了放开，我们也无法获取其银行流贷规模等重要信息，城投“股权嵌套”模式对区域平台外部评级和融资能力提升的影响有待观察。
　　因此，在监管严控地方政府隐债新增的政策背景之下，城投通过“股权嵌套”的模式提升融资便利性的效果短期存在不确定性，长期还是需要看政府对区域内平台的实质性整合力度和进度以及监管对城投融资政策的变化。而考虑到监管对外部评级虚高整治的大环境之下，对于城投，尤其是部分财力较弱的区域城投来说，通过简单的报表合并，做大资产规模来提升评级面临的难度或较大。后续我们可以重点跟踪“股权嵌套”模式中新增控股平台未来外部评级和债券融资等重要信息。
　　风险因素：样本选择偏差和数据统计失误，城投政策超预期。