业绩简评
　　10月27日公司发布公告，2022Q1-3实现营收935亿元，同比+10.4%；归母净利80.6亿元，同比+1.5%；实现扣非归母净利75.8亿元，同比+0.45%。22Q3实现营收304亿元，同比+7%；实现归母净利19.3亿元，同比-26.5%；实现扣非归母净利16.9亿元，同比-33.3%。剔除澳优，预计Q3收入增速持平左右；澳优因存货公允价值变动，对利润的贡献不明显。
　　经营分析
　　产品端：22Q1-3液态奶/奶粉/冷饮同比-0.9%/+60.5%/+32.4%，22Q3同比4.9%/+64.7%/+35.3%，液态奶增速依旧承压（Q2为-4.5%）。Q1-3纯奶、金典有机均实现双位数增长，安慕希因消费场景消失增速有承压，公司持续开发新品延续其生命周期，今年新品已突破20亿元。奶粉、奶酪保持良好增势，婴配粉增速位居行业第一，奶酪同增30%以上。
　　渠道端：Q1-3华北/华南/华中/华东/其他地区分别同增4.0%/10.3%/12.8%/12.5%/23.0%，分别净增经销商1209/1417/1063/719/354家，合计增加4762家至19321家。Q3华北/华南/其他地区分别同比-0.6%/+5.1%/+13.6%。
　　 22Q3公司毛销差为11.9%，同比-3.6pct，环比-2.0pct，Q3公司加大销售费用投入，结构变动对毛利率也有影响。22Q1-3/Q3管理费率同比-0.4/+0.1pct，研发费率同比+0.1/+0.2pct，财务费率同比-0.3/-0.3pct。22Q1-3/Q3分别实现净利率8.6%/6.3%，同比-0.8/-3.0pct。
　　投资建议
　　Q4进入销售旺季，春节提前叠加去年低基数，增速有望明显提升。目前公司估值性价比凸显，建议把握底部机会。预计22-24年营收为1234/1363/1496亿元，同比+12%/11%/10%；归母净利为97/114/131亿，同比+12%/18%/15%。对应EPS为1.52/1.79/2.05元，对应PE为19/16/14X，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　原奶价格上涨幅度超预期，食品安全问题，行业竞争加剧。