核心观点：
　　 22Q3收入超预期，成本压力下业绩持续承压。公司22年前三季度收入/归母净利润89.83/8.97亿元，同比+18.29%/-11.87%；22Q3收入/归母净利润28.92/2.29亿元，同比+22.55%/+20.59%。Q3公司收入超预期，主要是海外业务延续高增长叠加国内需求复苏。分产品：22Q3酵母及深加工品/制糖/包装/其他产品收入为19.82/4.00/1.14/3.93亿元，同比+8.28%/+165.13%/+17.03%/+53.37%。盈利能力方面，22 Q3公司归母净利率为7.93%，同比下降0.13pct，盈利表现低于预期，主要是糖蜜价格持续上行导致成本压力增加。22Q3公司毛利率为21.94%，同比下降2.64pct。成本压力下公司加大控费力度，22Q3公司销售/管理/研发费用率同比-0.05pct/-0.61pct/-1.43pct。现金流方面：22Q3销售商品、提供劳务收到的现金33.17亿元，同比增长13.60%。截止22Q3公司合同负债1.43亿元，同比增长25.44%。
　　糖蜜价格或将逐步回落，业绩弹性有望释放。展望未来，随着Q4国内市场销售旺季来临，终端需求有望逐步回暖；海外市场方面预计短期内竞争对手供应链受阻情况仍将延续，公司市占率有望进一步提升，整体来看收入端全年126亿的目标达成可期。利润方面，当前糖蜜价格和海运成本均处于历史高位，短期利润率压力仍存。但考虑到今年甘蔗、甜菜种植面积增加，未来糖蜜均价有望回落。公司水解糖替代项目持续推进，也有望缓解糖蜜供给压力，业绩弹性有望在23年起逐步释放。
　　盈利预测与投资建议。我们预计22-24年公司收入126.03/148.03/173.69亿元，同比+18.05%/+17.46%/+17.33%；归母净利润12.49/17.16/20.96亿元，同比-4.54%/+37.40%/+22.13%，对应PE 27/20/16倍。参考可比公司，给予公司22年35倍PE估值，对应合理价值50.31元/股，维持“买入”评级。
　　风险提示。原材料价格风险；海外业务风险；汇率风险；食品安全风险。