华润啤酒公告拟收购贵州金沙窖酒酒业有限公司55.2%股权，总交易对价约为123亿元，白酒战略落地重要一步。在啤酒高端化趋势下，公司展现了极强的战略定力和执行力，预计未来啤酒高端化将加速兑现、利润持续释放。同时，公司将积极发展赋能白酒业务，寻求在管理、销售等多维度上的提升，实现啤酒和白酒协同发展，为更长远发展奠定基础。维持“买入”评级。
　　▍事件：华润啤酒发布公告，拟收购贵州金沙窖酒酒业有限公司55.2%股权，总交易对价约为123亿元。其中，以增资形式认购金沙酒业按扩大股本的4.6%新股、对价约10.3亿元；以购股形式购买金沙酒业旧股占按经扩大股本的50.6%、对价约112.7亿元。2021年，金沙酒业实现税后净利13.1亿元，对应PE 17x。
　　▍白酒未来3-5年目标明确，望逐步探索形成华润管理模式。我们认为收购金沙酒业后，公司“1+N”的白酒布局将初现雏形（即一个全国化龙头加多个区域性龙头的布局），基本实现了以华润酒业作为平台赋能各家白酒企业、各家白酒企业间相互协同的布局。利用华润啤酒全国性销售渠道、管理体系和人才，公司有望加速白酒业务全国布局，做好消费者教育、保持可持续的发展，抓住未来十年白酒品质和品牌发展中的机遇。
　　▍啤酒迎来3+3+3战略的利润兑现期，望携手白酒实现长期可持续发展。华润啤酒高端化策略执行以来，从2017-2019年的“去包袱、强基础”，到2020-2022年的“战高端、提质量”，一直保持极强的战略定力。2023年，预计公司将迎来高端化加速兑现的3年，望围绕着“高端制胜，卓越发展”的战略目标持续发力，夯实高端市场优势，逐步兑现利润水平。与此同时，白酒业务望通过前期1-2年的摸索与学习，理顺机制、建立清晰的产品定位，并逐步发展形成规模。通过未来三年的布局，华润啤酒有望在队伍建设、渠道网络搭建、酒类品牌建设方面形成啤酒与非啤酒共同发展的双赋能模式，实现长期可持续的增长。
　　▍啤酒业务表现扎实，望支撑收购需求。展望下半年，我们预计受益于7&8月的高温天气，Q3旺季销售望有较好表现，下半年销量望实现中单位数左右增长。吨价方面，考虑到公司产品结构升级（次高端以上增长双位数）以及提价等因素，望保持中高单位数水平，综合判断2022年全年收入端望实现双位数增长。毛利率方面，受益于成本的高点回落，我们判断吨价提升可以对冲成本压力，2022H2毛利率预计同比基本持平。预计销售费用率下半年基本持平（可能视疫情情况有所变化），管理费用率有所下降，EBIT利润率同比有所增加，全年利润增速同比增长。
　　▍风险因素：宏观经济承压；人工成本增加；竞争加剧；疫情管控不及预期；公司新业务拓展不及预期；公司啤酒高端化进度承压；管理架构调整不及预期。
　　▍盈利预测、估值与评级：公司借助良好的基地市场储备&持续提升的供应链能力，有望实现啤酒高端化下盈利快速增长，多因素催化下看好公司持续增长的前景。我们维持2022/2023/2024年核心净利润预测为45/58/70亿元。考虑到海外成熟市场百威（BUD.N）、嘉士伯、喜力全球龙头企业未来三年净利润增速预测（Bloomberg一致预期）为中个位数，2023年Bloomberg一致预期PE估值在约15倍，我们预计华润未来三年核心净利润将迎来较高确定性的加速增长、复合增速有望保持在20%以上，参考同行估值与业绩增速之间的关系，我们给予公司2023年30xPE，对应目标价55港元，维持“买入”评级。