9月利率债迎来一波快速调整。10年期国债利率在9月上行了14bp至2.76%。10年国债利率水平已经回升至了央行在8月15日超预期降息之前的水平。9月利率的快速上行，主要有三方面原因。首先是8月中旬以来稳增长政策加码，特别是地产调整政策加码放松，经济恢复速度边际加快给债市带来压力。其次是资金面边际收敛。最后是联储猛烈加息推升美元和美债利率，并给人民币汇率带来贬值压力并破“7”，这使得短期央行加码宽松的预期减弱。节后债市利率走势如何，是否会继续上行，我们认为需要关注3大因素。
　　一、进入10月，季节性对资金面的扰动褪去后，资金价格是否会继续收敛，收敛的速度如何
　　资金需求是当下影响资金面的主导因素。10月信贷投放较9月信贷大月会明显回落，因而信贷对银行间资金需求边际减弱。5000亿新增的专项债供给将在10月迎来发行提速，政府债券供给将较9月提升，但是环比增加的幅度不大。综合来看，10月资金面相对于9月可能会偏松一些。预计DR007中枢可能在1.5%-1.6%。资金面在10月持续收紧的风险小。
　　二、房地产政策加码放松对债市影响将从预期冲击向看实际效果转变，观察政策的实际促进效果
　　部分城市放松按揭利率下限；换购住房满足条件可享个税退税优惠；以及公积金贷款利率下行。这些政策的出台，首先在预期层面给债市带来利空。但接下来市场将观察政策的效果，如果政策效果不理想，则难以继续推动利率上行。
　　当前居民部门购房需求弱。地产政策放松扭转居民购房需求需要时间。短期内出现明显的地产销售回升存在难度，可能是斜率缓慢的恢复，并且持续性也有待观察。而这对债市来说影响有限，因为在地产放松政策出台后，市场已经在预期层面定价对债市的利空冲击。
　　三、央行如何续作10月MLF，这是观察汇率存在贬值压力，货币政策如何应对的重要窗口。
　　而当前存单和MLF倒挂继续处于历史低位附近，预计央行可能等量或小幅缩量续作。如果是这样操作，说明一级交易商实际上流动性较为充足，央行并非主动收缩资金面，这对债市影响较为中性。如果央行降准，则对债市是利好，因为这说明在汇率贬值压力下，央行货币政策依然以内为主，这会增强市场对货币政策宽松的预期。
　　综合来看，节后利率持续上行的风险小。社融增速年内将继续回落，这也会对债市带来呵护。长端利率短期内将以震荡为主。如果地产恢复低于预期或者央行再度加码宽松，则利率仍将下行。
　　风险提示：货币宽松不及预期，疫情快速缓和，经济恢复速度超预期。