核心观点：
　　大气龙头进军固废，构建工业+城市环保服务双轮驱动体系。公司是大气装备国际龙头，产销量连续十余年行业第一，2018年至今通过持续收购切入焚烧、危废、工业水处理等领域，目前已构建工业+城市环保服务双轮驱动格局。2019年实现收入、归母净利分别为109亿元、8.5亿元，过去四年复合增速分别为10%和11%。受益于运营资产收入提升及产能释放，2020Q3单季度业绩同比增长32%，为近四年最高。
　　通过收购切入焚烧及工业危废领域，非电大气治理订单持续增长。公司近年来持续收购项目提升固废产能，根据公司财报，目前在手焚烧产能5300吨/日（其中在运2400吨/日），危废产能21万吨/年（其中在运9万吨/年，剩余产能将于2021年完工）。今年10月公司签订首个内生培育的焚烧项目彰显资产消化能力，后续有望持续获取订单。大气方面，公司加速从电力转向非电，非电订单占比已提升至60%。
　　阳光集团控股后环保发展势头强劲，10年员工持股计划建立长期激励机制。2017年阳光集团控股后公司持续进行外延拓张，预计后续集团也将助力公司持续丰富环保业务布局。此外公司自2014年起推进10年员工持股计划，每一年均以上一年净利润的10%购买股票进行激励，覆盖核心技术骨干，截至目前已完成7期。
　　非电大气治理龙头，非气业务持续发展。预计公司2020-22年EPS为0.82/0.98/1.15元/股，当前股价对应PE分别为12/10/9倍。公司为大气治理龙头企业，受益于非电领域大气治理需求释放，同时拓展水处理、垃圾焚烧、VOC治理等非气环保业务，保障未来业绩稳定增长，给予20年15倍PE，合理价值为12.35元/股，给予“买入”评级。
　　风险提示。电厂大气治理订单大幅下滑；非电领域需求释放低于预期；工程施工低于预期；现金流及回款不及预期；融资环境恶化。