公司披露2020年3季度业绩。公司Q3总收入1.02亿美元，其中博彩毛收入7400万美元，同比下滑94.1%，环比转正。分业务看，公司贵宾、中场、角子机业务Q3分别贡献博彩毛收入2300万、4400万、700万美元，中场业务表现最为强劲。Q3公司经调整EBITDA录得1.12亿美元亏损，亏损幅度较Q2收窄。
　　客流与赌收逐渐恢复，10月EBITDA转正。公司在业绩后公开电话会议上提到，10月赌场的访问量已恢复到疫情前的30%，且这一趋势延续到了11月。博彩业务方面，10月中场业务的下注额恢复到疫情前的40%，其中高端中场复苏势头最快。中介贵宾业务恢复到疫情前的25%-30%。受客流与赌收恢复推动，公司10月以来EBITDA转正。
　　未来VIP业务面临挑战。疫情叠加中央资本管制导致贵宾中介资金流动性状况恶化，10月以来贵宾业务恢复速率较慢。公司在展望中提到，未来澳门贵宾业务市场较难恢复到2019年水平。由于永利贵宾业务占比在澳门博彩企业中最高，未来公司GGR市占率较难回到疫情前水平。但中介贵宾EBTIDA占公司EBITDA比例不高（10%-15%）且中介贵宾业务EBITDA利润率偏低，在公司重点发展高端中场业务的背景下，未来公司EBITDA和EBITDA市占率有望恢复到疫情前水平。
　　预计21年EBITDA 65.34亿港元。我们基于公司21年EBITDA 65.34亿港元计算估值，当前股价对应EV/EBITDA为13.6x。考虑到博彩行业景气度正逐渐修复，我们给予公司14.0x EV/EBITDA（高于2010年以来均值，低于2010年以来均值+1倍标准差），对应公司合理价值为12.28港元/股，维持持有评级。
　　风险提示。内地疫情扩散的风险；外汇管制收紧的风险；来自亚洲其他国家赌场的竞争加剧的风险；赌牌续期的风险。