公司2018  年实现收入18.15  亿元，其中统一通信终端收入15.63亿元，VCS  高清视频会议系统实现收入1.75  亿元，同比增长率分别为26.46%和95.68%，VCS  占收比达9.66%，提升3.2pct。2018年公司实现归母净利润8.51  亿元，增长44.13%，扣非后为7.48亿元，增长36.30%，非经常收益主要是理财收益，近1.12  亿元。2019Q1，公司维持较快增长势头，收入5.33  亿元，归母净利润2.61  亿元，扣非归母净利润2.31  亿元，同比增长率分别为29.25%、32.92%、38.99%，收入增速略好于业绩预告中值27%，归母净利润接近预告中值32.5%。我们认为，公司业绩总体符合预期。
        2、公司经营稳健，费用率下降叠加理财收益，净利率提升。
        2018  年，公司综合毛利率为61.79%，与2017  年基本持平，但净利率提升4.33pct，达到46.90%，这主要得益于财务费用率降低，银行理财收益大幅增加。2018  年，公司销售费用率5.86%与管理费用（含研发费用）率10%，基本与2017  年持平，但由于汇兑收益导致财务费用率降至-0.94%，2017  年为2.50%。此外，截至2018  年底，公司委托理财未到期余额为26.65  亿元，计算银行理财收益在内的投资收益达到1.07  亿元，增长211%。2019Q1，公司毛利率达到65.34%，同比提升4.36pct，销售费用率达到5.46%，提升1.31pct，我们预计与较高毛利率的VCS  产品占收比进一步提升有关。总体来看，公司现金流充裕，经营净现金流表现也较好，反映出公司经营稳健，抗风险能力相对较强。
        3、VCS  增长亮眼，未来销售费用及研发投入或持续增长。
        公司VCS  过去3  年一直高速增长，2019  年预计将延续较快增长速度，VCS  收入有望超过3.5  亿元。我们认为，公司为了进一步提升VCS  产品竞争力，一方面2019  年还将持续加大研发投入，包括增加研发人员等，2019Q1  研发费用0.31  亿元，同比增长30%，另一方面公司也将进一步加大渠道建设与营销推广力度，这将带来公司销售费用率与研发投入的持续增长，虽然可能会影响净利率，但预计随着公司销售规模效应的显现，总体影响可能有限。
        4、SIP话机增长进入稳定期，微软合作支撑未来发展。
        2018年，公司与微软达成全面战略合作伙伴关系，明确双方在音视频一站式解决方案的合作意向，并完成了相关产品的大部分开发工作。微软作为全球顶级的系统软件提供商，近十年来大力布局企业通信领域，并在全球首次提出统一通信的概念，先后推出了Lync、skype  for  business及teams系统，代表了未来的企业通信发展趋势。我们认为，公司与微软的携手合作，有助于公司目标市场逐渐向上渗透，支撑公司未来业绩发展。公司与微软合作开发的SIP话机T5系列已经在2019Q1开始销售，预计上半年贡献收入较小，下半年有望看到新产品开始规模化贡献收入，从而促进公司的SIP话机收入维持稳步增长势头。此外，公司与微软合作开发的VCS视频会议产品预计将于2019Q2-Q3上市。以前公司全球渠道商的主要目标客户是中小企业，现在公司借助与微软的合作，联合为Office  365的客户们提供先进的桌面/会议语音解决方案，有望迈入全球大企业和跨国企业市场，进一步提升SIP话机与视频会议全球市占率。目前，欧美市场对SIP话机的需求增长仍然保持15%-20%，公司作为全球市占率第一的供应商，产品优质、返修率极低，有望持续受益该市场的发展。
        5、投资建议：公司作为全球SIP电话终端领导者，近年来持续较快增长，VCS上量与微软合作打开新空间。我们预计公司2019-2020年归母净利润为10.66亿元、12.72亿元，对应PE28X、23X，维持"增持"评级。
        风险提示：VCS产品市场拓展不达预期；SIP话机市场增速放缓风险；微软合作不及预期；竞争加剧等。