我们认为一季度-3.3%的盈利增速虽未必是本轮周期最低点，但后续降幅较难显著扩大，数据支持经济平稳向好，料全年GDP  增速为6.5%左右。
        ▍  事项：国家统计局4  月27  日发布的工业企业利润数据显示，2019  年1-3月份，全国规模以上工业企业累计实现利润总额12972.0  亿元，较上年同期下降-3.3%，降幅比1-2  月份收窄10.7  个百分点。
        ▍  大部分行业盈利增速环比均出现明显改善，国企民企利润率同步修复。1-3月份，在41  个工业大类行业中，28  个行业利润总额同比增加。其中，汽车、石油加工、钢铁、化工等重点行业利润明显回暖，四个行业合计影响全部规模以上工业企业利润增速较1-2  月份回升12.8  个百分点，为最大贡献项。此外，国企与民企的利润率也同步小幅修复，其中私营企业实现利润总额3259.8  亿元，增长7.0%，实现同比正增长，前序逆周期调节的政策效果正在起作用。
        ▍  价格回暖、春节错位、企业提前备货应对增值税抵扣等现象能解释大部分的数据改善。其中，价格层面，从3  月数据来看，当月PPI  为0.4%，较2月的0.1%有所修复，且结束了连续8  个月涨幅回落的趋势，从价格层面对利润的修复形成支撑。而数量层面，1-3  月，工业企业营业收入累计同比上升7.2%，对利润的环比改善也形成了正贡献。其中，2018  年春节较晚，导致企业去年复工较晚，形成了3  月的“低基数”，因此假期的错位也帮助整体工业生产同比恢复显著。而另一方面，制造业增值税减税将从4  月1日开始执行（由16%下降至13%），部分企业选择在4  月前加速生产并增加备货，从而做大增值税进项税额、降低增值税销项税额，因此工业生产上有“前移”的现象。这两点从3  月工业增加值同比增长超预期（8.5%）也能一见端倪。
        ▍  上下游利润率有所改善且利润分配结构也有优化，信号积极。根据我们测算，上游与下游的12  个月滚动利润率均有所修复，而从利润的上中下游分配上看，下游的利润占比显著提升，一季度达52.8%，优于2017-2018  年不到50%的均值，结构更趋于合理。尽管伴随PPI  的快速下降，整体工业企业利润的“蛋糕”变小了，但我们认为目前的利润分配结构若可持续，将有助于整体工业企业盈利更为健康地修复，是较为积极的结构性信号。
        ▍  一季度未必是企业盈利的“底”，但预测负增长继续扩大的空间有限。综合我们对PPI、库存周期、企业杠杆、减税效果的判断和预估，我们倾向于认为年内仍存盈利增速下滑的空间，但企业盈利增速将较难继续大幅恶化，预计不会过多超出一季度-3.3%的降幅。
        ▍  对盈利下行“深度”的探明，意味着对经济的企稳回升多了一份信心。综合盈利数据，我们认为制造业投资增速有望在年中触底，并在下半年有小幅回升。预计经济将继续平稳回升，全年GDP  增速或为6.5%。